Pronti per la prossima mossa della Fed

SOTTOPESO
–
NEUTRALE
SOVRAPPESO
+
VARIAZIONE
MENSILE
Variazione massima




Azioni
ASSET CLASS GLOBALI
Confermiamo il posizionamento
neutrale sull’azionario in vista del
primo rialzo dei tassi di interesse
statunitensi e riduciamo
l’esposizione obbligazionaria a un
sottopeso in ragione dei livelli di
valutazione.
AZIONARIO: REGIONI E STILI DI
INVESTIMENTO
Confermiamo la preferenza per
Europa e Giappone, date le
prospettive di utili particolarmente
positive in queste regioni. Le azioni
statunitensi appaiono costose,
mentre i mercati emergenti non
sono ancora in area “buy”.
Liquidità
Oro
Petrolio
USD
Giappone
USA
Paesi Europa
Paesi Pacifico
Paesi emergenti
Mid & Small Cap
Value
Energia
AZIONARIO: SETTORI
Manteniamo un moderato
orientamento ciclico con un
sovrappeso su informatica e
finanza, i settori che hanno
maggiori probabilità di
beneficiare dell’avvio del ciclo
di inasprimento monetario
negli Stati Uniti.

Obbligazioni
Materiali
Industria
Beni voluttuari
Beni di prima
necessità
Sanità
Finanza
Informatica
Telecomunicazioni
Utilities
REDDITO FISSO
Aumentiamo l’esposizione al
debito emergente in valuta
locale fino a livelli neutrali e
riduciamo il posizionamento
sui titoli corporate emergenti
per incassare i guadagni.
Obbligazioni
governative EUR
Obbligazioni Corp.
Invest. Grade EUR
Obbligazioni Corp.
High Yield EUR
Debito Emerg.
Hard Curr. (USD)
Debito Emerg.
Local Currency
EM Corporate

Pronti per la prossima
mossa della Fed
Pictet Asset Management Strategy Unit
Aggiornamento mensile per gli investitori in euro: prospettive a tre mesi
Dicembre 2015
Aggiornamento mensile
Pictet Asset Management
Strategy Unit
Data di pubblicazione: 30 novembre 2015
Il
mercato globale
Asset allocation
Il rally dei mercati azionari perde slancio
Rimaniamo neutrali sulle azioni
e riduciamo l’esposizione alle
obbligazioni
In novembre i mercati azionari globali hanno
registrato un andamento sostanzialmente
piatto, in un contesto in cui i timori per un
probabile rialzo dei tassi di interesse negli Stati
Uniti e per lo stato di salute delle economie
emergenti sono stati compensati dal costante
supporto monetario delle banche centrali nelle
altre regioni. A offrire sostegno ai listini è stata
anche la vivace attività di fusioni ed
acquisizioni: quest’anno il valore delle
operazioni M&A ha superato complessivamente
i 5.000 miliardi di dollari a livello mondiale,
segnando un nuovo record.
In novembre hanno brillato soprattutto
l’industria e le tecnologie, mentre i materiali e
le utility sono stati particolarmente deboli. In
termini di performance da inizio anno, i beni
voluttuari e le tecnologie hanno registrato i
guadagni più solidi, mentre i settori
dell’energia e dei materiali accusano perdite
superiori al 10%.
L’impegno delle autorità cinesi di sostenere
l’economia con ulteriori misure di stimolo
monetario e fiscale ha sorretto i mercati
azionari emergenti, che sono rimasti su livelli
superiori di circa il 10% ai minimi di fine
agosto. Le valutazioni convenienti offerte da
questa asset class sembrano suscitare
l’interesse di alcuni investitori.
Sul fronte obbligazionario, i mercati si sono
mantenuti entro uno stretto intervallo di
trading, cedendo l’1% circa in USD a livello
globale. I titoli di Stato europei sono comunque
riusciti a guadagnare terreno. I rendimenti
delle emissioni a 2 anni tedesche e francesi, già
negativi, sono diminuiti ulteriormente quale
riflesso della divergenza fra le politiche
monetarie di Stati Uniti e Area Euro. Il
differenziale di rendimento fra i titoli di Stato a
10 anni statunitensi e tedeschi ha raggiunto i
180 punti base, segnando il massimo in quasi
25 anni.
Sul fronte emergente, le piazze obbligazionarie
hanno ceduto terreno in quanto il rallentamento
cinese, il crescente vigore del dollaro e la
prospettiva di un rialzo dei tassi di interesse
statunitensi hanno pesato sul debito dei Paesi
dipendenti dai finanziamenti esteri.
Sui mercati dei cambi, l’USD si è apprezzato
contro un paniere delle principali valute.
Anche la sterlina ha perso quota, poiché la
Bank of England ha lasciato intendere di voler
mantenere i tassi di interesse su livelli più
bassi più a lungo. Le aspettative di un ulteriore
stimolo monetario da parte della Banca
Centrale Europea hanno gravato sulla moneta
unica, che ha perso più del 3% contro il dollaro
statunitense registrando una delle peggiori
performance mensili.
L’apprezzamento del biglietto verde ha
penalizzato petrolio e altre materie prime, già
sotto pressione a causa dei timori per il
rallentamento della domanda in Cina, uno dei
maggiori importatori. Attualmente i prezzi
delle commodity si attestano sui livelli più
bassi dalla metà del 2009 (si veda grafico).
I PREZZI DELLE COMMODITY SONO CROLLATI AI LIVELLI PIÙ BASSI DAL 2009
Bloomberg Spot Commodity Index
550 —
— 550
500 —
— 500
450 —
— 450
400 —
— 400
350 —
— 350
300 —
— 300
250 —
— 250
200 —
— 200
150 —
— 150
100 —
— 100
50 —
— 50
0—
2009
—0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Fonte: Bloomberg
2 | BAROMETER | DICEMBRE 2015
Sulle azioni manteniamo u n
posizionamento neutrale, ritenendo che
non ci sia motivo per aumentare il rischio
del portafoglio in un momento in cui i
livelli di attività economica e la crescita
degli utili aziendali non entusiasmano.
Abbiamo ridotto l’esposizione alle
obbligazioni, passando a un leggero
sottopeso, poiché le aspettative di
inflazione del mercato sono a nostro
avviso eccessivamente basse. Abbiamo
invece aumentato la liquidità fino a un
modesto sovrappeso, quale cuscinetto
contro un’eventuale volatilità nei giorni
precedenti la prossima riunione del
comitato di politica monetaria della
Federal Reserve.
Tuttavia, a nostro avviso il mercato
potrebbe ritrovare un certo slancio nei
prossimi mesi.
In base ai nostri indicatori del ciclo
economico, nei Paesi sviluppati il
momentum economico rimane moderato,
poiché il buon andamento della spesa per
consumi è compensato dalla debolezza
della produzione industriale. Negli
Stati Uniti, la crescita mostra segnali
di rallentamento dovuti alla forza
dell’USD, che frena la competitività
delle esportazion i. La produ zione
industriale ha subito una decelerazione,
e i sondaggi indicano che anche il
comparto manifatturiero sta rallentando.
Il settore immobiliare residenziale
sembra aver perso slancio, sebbene la
crescita delle retribuzioni faccia prevedere
un’accelerazione dell’inflazione nel corso
del 2016. Per contro, le vendite al dettaglio
si confermano robuste. Continuiamo a
ritenere che dicembre segnerà l’inizio di
una fase di graduale aumento dei tassi di
interesse da parte della Fed.
In Europa, l’economia continua a
crescere nonostante alcune difficoltà.
Le vend ite a l det tagl io most ra no
qualche segnale di rallentamento ma
rimangono nel complesso robuste. La
produzione industriale evidenzia uno
slancio migliore, mentre l’attività nel
settore manifatturiero ha subito una
Fonte: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream / JPM and BoA Merrill Lynch
PRINCIPALI ASSET CLASS
OBBLIGAZIONI: SPREAD ASSET CLASS
—1
0—
—0
11
. 20
15
08
05
02
08
05
02
1—
. 20
15
— 40
—2
08
40 —
2—
. 20
15
— 50
—3
05
50 —
3—
. 20
15
— 60
—4
02
60 —
4—
11
. 20
14
— 70
—5
. 20
14
70 —
—6
5—
08
— 80
11
. 20
15
80 —
. 20
15
— 90
. 20
15
90 —
. 20
15
— 100
11
. 20
14
100 —
. 20
14
— 110
. 20
14
110 —
. 20
14
— 120
11
. 20
13
120 —
. 20
14
— 130
05
130 —
InInpercentage
points
punti percentuali
Mercati
in US
valuta
forte vs Treasury USA
EM Hardemergenti
Currency vs
Treasuries
6—
Obbligazioni
investment
Euro Investment
Grade vsgrade
Bundsin euro vs. Bund
Obbligazioni
high
Euro High Yield
vs yield
Bundsin euro vs. Bund
. 20
14
— 140
MSCIGlobal
GlobalEquities
equities
MSCI
JPMGlobal
GlobalBonds
bonds
JPM
GSCI Index
Indice
GSCI
USD
USD
02
140 —
11
. 20
13
PERFORMANCE: ASSET CLASSES
ROTAZIONE DEI SETTORI AZIONARI E PERFORMANCE VALUTARIA
PERFORMANCE: VALUTE VS USD
— 115
US
USA
EMU
UEM
EM
MERCATI EMERGENTI
JP
GIAPPONE
— 110
100 —
— 60
08
05
02
. 20
15
60 —
. 20
15
— 70
. 20
15
70 —
. 20
14
— 80
11
. 20
14
08
05
02
08
05
02
80 —
08
— 80
— 90
. 20
14
80 —
90 —
05
— 85
— 100
. 20
14
85 —
11
. 20
15
— 90
. 20
15
90 —
. 20
15
— 95
. 20
15
95 —
11
. 20
14
— 100
. 20
14
100 —
. 20
14
— 105
. 20
14
105 —
11
. 20
13
— 110
EUR
GBP
CHF
JPY
02
110 —
110 —
11
. 20
13
115 —
11
. 20
15
ROTAZIONE DEI SETTORI AZIONARI GLOBALI: PERFORMANCE TITOLI
CICLICI E DIFENSIVI
BAROMETER | DICEMBRE 2015 | 3
Fonte: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream
INDICATORI PROPENSIONE AL RISCHIO
VARIAZIONE MENSILE
Variazione massima
AVVERSIONE AL RISCHIO
–
ASSETTO NEUTRALE
PROPENSIONE AL RISCHIO
+

Ciclo economico
Liquidità

Valutazione

Sentiment
Strategia PAM
CICLO ECONOMICO: PRIMI SEGNI DI STABILITÀ
INDICE DELL’ATTIVITÀ MONDIALE E CRESCITA DEL PIL REALE
%
20 —
15 —
10 —
CRESCITA SEQUENZIALE DELL’ATTIVITÀ MONDIALE (M/M)
%m/m
0.6 —
Indice
di tendenza
(Q/Q
an.)
Leading
index (Q/Q
annualised)
Indice
di tendenza
(Y/Y)
Leading
index (Y/Y)
Crescita
PIL growth
mondiale
(Y/Y)
World GDP
(Y/Y)
Indicatore
di tendenza
World leading
indicatormondiale
Media
(dal
1999)
Average
(since
99)
0.5 —
0.4 —
0.3 —
5—
0.2 —
0—
0.1 —
-5 —
0.0 —
-10 —
-0.1 —
-15 —
-0.2 —
-20 —
-0.3 —
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
10.2013
02.2014
06.2014
10.2014
02.2015
06.2015
10.2015
POSSIBILE RIPRESA ECONOMICA NEI MERCATI EMERGENTI
INDICATORE DI TENDENZA G10: CRESCITA M/M
%m/m
0.7 —
0.6 —
INDICATORE DI TENDENZA MERCATI EMERGENTI: CRESCITA M/M
%m/m
0.8 —
G10
leadingdiindicator
Indicatore
tendenza G10
Average
(since
99)
Media (dal
1999)
0.6 —
0.5 —
0.4 —
0.4 —
0.3 —
0.2 —
0.2 —
0.0 —
0.1 —
0.0 —
-0.2 —
-0.1 —
-0.4 —
-0.2 —
10.2013
EM leadingdiindicator
Indicatore
tendenza mercati emergenti
Average
(since
99)
Media
(dal
1999)
02.2014
06.2014
4 | BAROMETER | DICEMBRE 2015
10.2014
02.2015
06.2015
10.2015
10.2013
02.2014
06.2014
10.2014
02.2015
06.2015
10.2015
Fonte: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream
VALUTAZIONE: MERCATI E SETTORI AZIONARI
PAESI E SETTORI
REGIONI
MSCI
CRESCITA EPS
2015
2016
CRESCITA FATTURATO
2015
2016
2015
2016
P/BV
2015E
P/FATTURATO
2015E
DY
2015E
USA
Europa
UEM
Svizzera
Regno Unito
Giappone
Mercati emergenti
Asia ex Giappone
Globale
1%
-1%
11%
-6%
-15%
19%
-2%
3%
0%
8%
7%
8%
5%
5%
7%
9%
8%
8%
-3%
-3%
4%
-1%
-13%
1%
-1%
-1%
-2%
4%
3%
3%
3%
2%
3%
7%
7%
4%
17,8
16,0
15,7
17,8
15,7
15,4
12,1
12,3
16,7
16,6
15,1
14,6
17,0
15,1
14,7
11,2
11,5
15,5
2,7
1,8
1,6
2,4
1,8
1,4
1,4
1,3
2,0
1,9
1,2
1,0
2,3
1,2
0,9
0,7
0,7
1,4
2,1%
3,5%
3,2%
3,1%
4,2%
1,9%
3,0%
2,9%
2,6%
SETTORI
GLOBALI MSCI
2015
CRESCITA EPS
2016
CRESCITA FATTURATO
2015
2016
2015
2016
P/BV
2015E
P/FATTURATO
2015E
DY
2015E
Energia
Materiali
Industria
Beni voluttuari
Beni di prima necessità
Sanità
Finanza
Informatica
Telecomunicazioni
Utility
Mercato
-50%
-17%
3%
12%
-1%
10%
11%
5%
8%
9%
0%
5%
11%
9%
14%
7%
9%
6%
8%
6%
-3%
8%
-27%
-7%
1%
6%
1%
8%
5%
3%
4%
-1%
-2%
20,0
17,1
17,4
18,7
21,9
18,8
12,7
17,9
15,7
13,8
16,7
19,1
15,5
16,2
16,6
20,5
17,3
12,0
16,5
14,9
14,1
15,5
1,3
1,5
2,5
2,9
4,0
3,9
1,2
3,1
2,2
1,4
2,0
0,8
0,9
1,0
1,2
1,3
2,1
1,7
2,3
1,3
0,9
1,4
3,9%
3,0%
2,3%
1,9%
2,6%
1,8%
3,2%
1,6%
4,2%
4,0%
2,6%
P/E
P/E
3%
1%
4%
6%
4%
8%
5%
4%
4%
1%
4%
LIQUIDITÀ: LA FED PONE FINE AL QE MA GLI STIMOLI
MONETARI CONTINUANO NEL RESTO DEL MONDO
INDICATORE DEL SENTIMENT DI NUOVO NEUTRALE
DIMENSIONI DEI BILANCI DELLE BANCHE CENTRALI
INDICE DEL CICLO DEL SENTIMENT PICTET
— 1700
— 1600
-8 —
11
. 20
15
— 1500
. 20
15
-10 —
08
01
4
.2
01
11 5
.2
01
5
05
4
01
.2
.2
11
3
01
11
.2
. 2 5. 2
11
0
2
01
05
.2
1
01
11
.2
01
05 2
.2
01
3
.2
00
11 9
.2
00
05 9
.2
01
11 0
.2
01
0
05
05
1
01
SEGNALE
DI VENDITA
-6 —
. 20
15
—0
0—
-4 —
05
— 100
100 —
— 1800
-2 —
. 20
15
— 200
— 1900
0—
02
200 —
— 2000
2—
11
. 20
14
— 300
4—
. 20
14
300 —
— 2100
SEGNALE DI
ACQUISTO
08
— 400
6—
. 20
14
— 500
8—
. 20
14
400 —
Fed
ECB
BoE
BoJ
SNB
— 2200
Pictet Sentiment
Index
(LHS)
Indice
del sentiment
Pictet
(sx.)
500 COMPOSITE
COMPOSITE-–PRICE
PRICEINDEX
INDEX(RHS)
(RHS)
S&P 500
+/- 1 STD
02
500 —
10 —
— 600
11
. 20
13
600 —
05
Indexed
BAROMETER | DICEMBRE 2015 | 5
GLI USA SEMBRANO ESSERE ENTRATI IN UNA FASE DI RECESSIONE DEGLI UTILI
Utili per azione USA, aumento/diminuzione % a/a, componenti S&P 500
50 —
Indice S&P 500: utili per azione attesi a 12 mesi, variazione % a/a (dati IBES)
(escluso il settore energetico)
— 50
40 —
— 40
30 —
— 30
20 —
— 20
10 —
— 10
0—
—0
-10 —
— -10
-20 —
— -20
-30 —
— -30
-40 —
— -40
-50 —
1995
— -50
2000
2005
2010
2015
Fonte: Thomson Reuters Datastream
decelerazione dovuta alla debolezza della
domanda estera. La crescita del credito
rimane moderata, ma ci aspettiamo
un’accelerazione data la determinazione
della BCE nel sostenere l’economia e
favorire l’aumento dell’inflazione verso il
tasso obiettivo. Prevediamo che l’istituto
centrale prolungherà il programma di
quantitative easing fino a marzo 2017.
Nel terzo trimestre il Giappone è
entrato in una fase di recessione tecnica, a
causa del rallentamento degli investimenti
delle imprese e del calo dei livelli delle
scorte. Tuttavia, le ultime indagini su
consumi e imprese sono balzate a livelli
superiori alle medie a lungo termine, e
ci attendiamo che il Quantitative Easing
della Bank of Japan prosegua fino al
2017. Nel complesso, prevediamo che
l’economia nipponica registrerà una
ripresa trainata da solidi consumi interni
e da un aumento degli investimenti
aziendali.
I n Ci n a si r i leva no s eg n a l i d i
stabilizzazione, ma una reale ripresa
6 | BAROMETER | DICEMBRE 2015
dell’attività economica ci sembra ancora
lontana. La solida domanda interna,
evidenziata dalla stabilità dei dati sulle
vendite al dettaglio, continua a sostenere
la crescita. Anche il settore manifatturiero
mostra segnali di miglioramento, sebbene
la debolezza delle esportazioni e della
produzione industriale continui a frenare
l’attività. È probabile che Pechino vari
ulteriori misure di stimolo monetario. Per
quanto riguarda gli altri mercati emergenti,
si osserva una crescente divergenza
fra i Paesi esportatori di commodity,
penalizzati dalla debolezzadelle materie
prime, e le economie manifatturiere, che
evidenziano segnali di stabilizzazione. I
nostri indicatori di tendenza segnalano
una progressiva stabilizzazione delle
condizioni economiche, dopo 13 trimestri
di crescita inferiore al potenziale delle aree
emergenti.
I dati sulla liquidità sottolineano
ancora una volta la differenza fra la
situazione negli Stati Uniti, dove la massa
monetaria registra una flessione, e quella
in regioni come Europa e Giappone, in
cui l’espansione del credito è in fase di
accelerazione.
A nostro avviso, la contrazione della
liquidità negli Stati Uniti non sarà così
rapida da compensare le condizioni
monetarie favorevoli in Europa, Giappone
e Cina.
I nostri indicatori del sentiment ci
inducono ad assumere un posizionamento
neut ra le su i mercat i a ziona r i. Le
i ndagi ni sul posizionamento degli
investitori da noi monitorate segnalano
un orientamento meno ribassista e una
minore apprensione per il rischio di un
hard landing dell’economia cinese dopo le
mosse di Pechino a sostegno della crescita.
Questo miglioramento del sentiment,
che a nostro avviso limita i margini per
futuri guadagni dei mercati azionari,
è in linea con gli indicatori tecnici che
segnalano rischi analoghi.
La nostra analisi dimostra che il
mercato è trainato al rialzo da un gruppo
ancora più ristretto di titoli. Considerando
che meno del 50% dei titoli azionari globali
quota attualmente a livelli superiori alle
rispettive medie mobili a 200 giorni, la
probabilità di una correzione del mercato
appare in aumento.
Quanto alle valutazioni, le azioni
rimangono nel complesso meno costose
delle obbligazioni.
Tut tavia, i n alcu ne aree questo
segnale è meno potente. Negli Stati
Uniti la debolezza dei risultati aziendali,
evidenziata dalla flessione degli utili
complessivi delle società incluse nello
S&P 500 (si veda grafico), comincia a
preoccupare.
Gli Stati Uniti registrano effettivamente
una recessione degli utili. Di conseguenza,
in questo mercato il premio per il
rischio azionario, una misura dell’extra
rendimento atteso sui titoli azionari
rispetto agli strumenti finanziari “privi
di rischio”, è sceso sotto la media a lungo
termine per la prima volta dal 2008; ciò
significa che negli Stati Uniti il vantaggio in
termini di valutazioni offerto dalle azioni
rispetto alle obbligazioni è più contenuto
che nelle altre regioni principali.
Allocazione azionaria regionale e settoriale
Preferiamo Europa e Giappone rispetto agli USA e seguiamo con attenzione i mercati emergenti
Nella nostra allocazione regionale,
con ferm iamo la preferen za per le
azioni di Europa e Giappone, dove le
banche centrali dovrebbero continuare
a sostenere l’economia attraverso nuove
misure di stimolo monetario. Rispetto
ai titoli statunitensi, le azioni europee
s e m bra no pr e s e nt a r e va lut a z io n i
più interessanti sulla base di diversi
parametri. Il P/E di Shiller corretto per
gli effetti del ciclo economico evidenzia
come l’azionario dell’Area Euro quoti a
15 volte gli utili, contro 24 volte gli utili
per i titoli statunitensi, con uno sconto
del 35%, pari al triplo della media di
lungo periodo. In ragione di tale divario
di valutazione, molte imprese europee
potrebbero diventare possibili obiettivi
di acquisizione da parte di società
statunitensi, imprimendo un’ulteriore
spinta alle borse della regione. Come
mostra il grafico, le operazioni di fusione
ed acquisizione hanno raggiunto volumi
record.
In Giappone il mercato azionario
trae sostegno anche dalle prospettive
macroeconomiche. Sebbene l’economia
sia entrata in una recessione tecnica nel
terzo trimestre, il rimbalzo dei volumi
delle esportazioni e il miglioramento
della fiducia dei consumatori indicano
una ripresa.
Inoltre, i bassi prezzi dell’energia
aumenta no non solo i marg i n i di
incremento delle retribuzioni nel settore
delle imprese, ma anche il potere di
acquisto delle famiglie. È probabile
che la BoJ mantenga l’attuale politica
monetaria ultra-accomodante ancora
per qualche tempo, per favorire un
aumento dell’inflazione verso il proprio
tasso obiettivo. Ci attendiamo inoltre
che il governo annunci qualche forma di
stimolo fiscale nel corso dei prossimi mesi.
Il mercato azionario è sorretto anche dal
buon andamento dei risultati societari:
nel gruppo delle principali economie
mondiali, quella nipponica è una delle
poche ad aver registrato una solida
crescita dei profitti aziendali nel 2015, con
un incremento degli utili per azione di
quasi il 20% su base annua.
LE AZIONI EUROPEE POTREBBERO BENEFICIARE DELLA FORTE ACCELERAZIONE DELL’ATTIVITÀ DI M&A
Volumi globali delle operazioni di M&A, in migliaia di miliardi di USD
6—
—6
5—
—5
4—
—4
3—
—3
2—
—2
1—
—1
È invece probabile che la forza del
dollaro e le aspettative di rialzo dei tassi
di interesse pesino sui mercati azionari
statunitensi, in un contesto in cui il
momentum economico mostra qualche
segnale di rallentamento. In seguito
all’aumento dei rendimenti, negli Stati
Uniti il premio per il rischio azionario
è sceso sotto la media di lungo periodo
del 4,75% per la prima volta dal 2008,
rendendo le azioni meno interessanti
delle obbligazioni. Manteniamo un
posizionamento neutrale sulle piazze
emergenti. Gli ultimi dati segnalano
che le economie della regione sono in
fase di stabilizzazione: gli indicatori di
tendenza sono in ascesa per il terzo mese
consecutivo. Le ulteriori misure di stimolo
monetario e fiscale in Cina sosterranno
probabilmente la crescita nell’insieme dei
Paesi in via di sviluppo. Tuttavia, prima
di passare a un sovrappeso sui mercati
emergenti attendiamo segnali più concreti
che confermino che l’economia cinese ha
superato il punto di minimo e che l’USD
ha raggiunto il picco.
A livello settoriale, confermiamo un
moderato orientamento ciclico, con una
preferenza per i titoli meno esposti al
rialzo dei tassi di interesse. Continuiamo a
sovrappesare i titoli tecnologici, in quanto
gli elevati livelli di liquidità e la solida
crescita degli utili dovrebbero consentire
a queste aziende di far fronte a costi di
finanziamento più elevati.
Anche i titoli finanziari appaiono
ben posizionati per beneficiare del
rialzo dei tassi di interesse statunitensi
e di un miglioramento delle condizioni
di credito in Europa. Continuiamo
a sottopesare l’energia e i materiali.
Tuttavia, le valutazioni di questi titoli
stanno diventando più interessanti e
siamo pronti ad ampliare l’esposizione
a entrambi i settori nel momento in cui
rileveremo segnali più positivi sul fronte
delle economie emergenti.
—0
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2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Fonte: Thomson Reuters Datastream
BAROMETER | DICEMBRE 2015 | 7
Succursale Italiana
Via della Moscova 3
20121 Milano
www.pictetfunds.it
Reddito fisso
Cresce l’attrattiva del debito emergente in valuta locale
Il 2015 è stato un anno difficile per il debito
emergente in valuta locale, ma la fase
peggiore di questo periodo di turbolenza
sembra ormai alle spalle. È improbabile
che il primo rialzo dei tassi di interesse
statunitensi dopo quasi 10 anni sia seguito
da un inasprimento monetario aggressivo;
potrebbe quindi delinearsi uno scenario
favorevole a una ripresa di alcune valute
emergenti.
In base ai nostri calcoli, l’attuale fase di
apprezzamento ha fatto salire il dollaro a
livelli superiori di circa il 25-30% rispetto
al fair value. Negli ultimi trent’anni, la
valuta statunitense ha raggiunto questo
livello solamente tre volte (verso la fine
del 1984 e all’inizio del 2002 e del 2009),
e ognuno di questi picchi è stato seguito
da una fase di deprezzamento, con una
perdita di valore del 10-30% nei cinque
anni successivi. Le valute emergenti, che
secondo i nostri modelli sono scambiate
a circa tre deviazioni standard sotto il
fair value (si veda grafico), dovrebbero
beneficiare più di altre di un cambio di
direzione dell’USD.
Alla luce di questo scenario, abbiamo
preferito ridurre molte posizioni corte
sulle valute emergenti e rafforzare
l’esposizione al debito sovrano emergente
in valuta locale, passando da un sottopeso
a un livello neutrale. Considerando che
l’asset class offre un rendimento del
7% circa, le valutazioni cominciano ad
apparire interessanti. Stiamo rafforzando
gradualmente l’esposizione ai mercati
più penalizzati dall’ondata di vendite. Il
Brasile è uno dei mercati obbligazionari
in valuta locale che potrebbero registrare
a breve una ripresa. Le recenti difficoltà
del Paese, fra cui un’inf lazione in
forte aumento, la crescita debole e il
declassamento alla categoria “junk bond”,
sono abbondantemente scontate nei prezzi
del debito, che attualmente offre un
rendimento del 15% circa.
Tuttavia, prima di passare a un
sovrappeso, preferiamo attendere di avere
una visione più chiara della traiettoria dei
tassi di interesse statunitensi, ma anche
di rilevare segnali di miglioramento della
crescita nei mercati emergenti.
Abbiamo invece ridotto l’esposizione
ai titoli corporate delle aree in via di
sviluppo, passando a una posizione
neutrale. Pur ritenendo che gli emittenti
societari dei Paesi emergenti non siano
così vulnerabili alla forza dell’USD come
alcuni temono, i solidi rendimenti generati
da questa asset class nel 2015 ci hanno
indotto a incassare i guadagni realizzati.
Manteniamo il sovrappeso dei titoli high
yield negli Stati Uniti e in Europa. I tassi
di insolvenza degli emittenti con rating
di categoria speculativa sono bassi e
rimarranno probabilmente contenuti
in uno scenario in cui la BCE si prepara
ad espandere il proprio programma di
Quantitative Easing.
Olivier Ginguené, Chairman Pictet Asset
Management Strategy Unit
Luca Paolini, Chief Strategist
Pictet Asset Management
LE VALUTE DEI MERCATI EMERGENTI APPAIONO
SOTTOVALUTATE
%
30 —
20 —
VALUTE EMERGENTI SOPRAVVALUTATE
— 30
Deviazione dall’equilibrio contro l’USD
+/- 1 deviazione standard
-2 & 3 deviazioni standard
— 20
10 —
— 10
0—
—0
— -10
-10 —
— -20
-20 —
-26.7
-30 —
VALUTE EMERGENTI SOTTOVALUTATE
— -30
94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16
Fonte: Pictet Asset Management
PICTET STRATEGY UNIT
Pictet Asset Management Strategy Unit (PSU) è
il gruppo di investimento responsabile delle linee
guida di asset allocation in ambito azionario e
obbligazionario, nonché in materia di valute e
commodity.
Ogni mese, la PSU definisce una politica generale
in base all’analisi dei seguenti fattori:
•ciclo economico: indicatori di tendenza
proprietari, inflazione
•liquidità: politica monetaria, variabili creditizie/
monetarie
•valutazioni: premio di rischio azionario, divario
di rendimento, multipli e dati storici
•aspettative: indice del sentiment Pictet
(indagini fra gli investitori, indicatori tattici)
Disclaimer
Il presente materiale è destinato esclusivamente agli investitori professionali. Esso non è comunque concepito per la distribuzione a persone o entità aventi cittadinanza o residenza in una località, Stato, paese o altra
giurisdizione in cui tale distribuzione, pubblicazione o utilizzo sono in contrasto con norme di legge o regolamentari.
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nei fondi gestiti da Pictet. Il trattamento fiscale dipende dalla situazione individuale di ciascun investitore e può essere soggetto a cambiamenti in futuro. Le performance del passato non sono indicative dei rendimenti
futuri. Il valore degli investimenti e il reddito che ne deriva possono tanto aumentare quanto diminuire, e non sono garantiti. Potete non ottenere in restituzione l’importo originariamente investito.
Il presente documento è stato emesso in Svizzera da Pictet Asset Management SA, e nel resto del mondo da Pictet Asset Management Limited, società autorizzata e soggetta alla regolamentazione della Financial Conduct
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Per gli investitori britannici, le SICAV multicomparto Pictet e Pictet Total Return domiciliate in Lussemburgo sono considerate «recognized collective investment schemes» ai sensi della section 264 del Financial Services
and Markets Act 2000.
I fondi svizzeri di Pictet, autorizzati per la distribuzione unicamente in Svizzera ai sensi della Legge federale sugli investimenti collettivi di capitale, sono considerati «unregulated collective investment schemes» nel
Regno Unito. Il Gruppo Pictet gestisce hedge funds, fondi di hedge funds e fondi di fondi di private equity non autorizzati per la distribuzione al pubblico nell’ambito dell’Unione Europea e considerati «unregulated collective investment schemes» nel Regno Unito.
Per gli investitori australiani, Pictet Asset Management Limited (ARBN 121228 957) è esonerata dall’obbligo di possedere una licenza per i servizi finanziari australiani ai sensi del Corporate Act 2001.
Per gli investitori statunitensi, la vendita di azioni negli Stati Uniti o a “US Persons” avverrà unicamente tramite collocamento privato ad «accredited investors» in base all’esenzione dalla registrazione presso la SEC ai
sensi della section 4(2) e della Regulation D Private placement exemptions della legge del 1933 nonché ai clienti qualificati secondo la definizione della legge del 1940. Le azioni dei fondi Pictet non sono state registrate
ai sensi della legge del 1933 e pertanto, ad eccezione delle transazioni non in contrasto con la legislazione statunitense in materia di titoli, esse non possono essere offerte o vendute direttamente o indirettamente negli
Stati Uniti o a “US Persons”. Le società di gestione di fondi d’investimento del Gruppo Pictet non saranno registrate ai sensi della legge del 1940.
© Copyright 2015 Pictet - Emesso a Dicembre 2015.
8 | BAROMETER | DICEMBRE 2015