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L'angolo dello stratega
14 dicembre 2016
TROPPO, TROPPO POCO, TROPPO TARDI?
Tipicamente i cicli economici non muoiono di vecchiaia. Più spesso intervengono forze
esterne, come i tassi di interesse più elevati, che smorzano la crescita. Sicuramente
l'intenzione della Federal Reserve degli Stati Uniti non è quello di porre fine al ciclo
economico, ma questo è spesso il risultato finale quando si cerca di liberare il sistema
dai rischi quali l'eccessiva leva finanziaria o l'inflazione galoppante. A volte la Fed può
contare su un paio di complici, come lo shock petrolifero o una dislocation della valuta.
Qualunque sia la causa, le recessioni sono sgradite, in quanto portano con sé la perdita
di posti di lavoro, la flessione dei mercati finanziari e anche i fallimenti.
James Swanson, CFA
MFS Chief Investment
Strategist
La fine di un ciclo economico può essere dura per gli investitori. Di solito i portafogli
azionari e obbligazionari ad alto rendimento registrano importanti flessioni. Il calo
medio nell'indice S&P 500 nel corso di una recessione è del 26% e durante la crisi
finanziaria globale, l'indice è sceso di quasi il 50%. Le recessioni possono essere
particolarmente dannose per gli investitori Main Street, dal momento che essi
tipicamente abbandonano i mercati dopo che la maggior parte del danno è stata fatta e
spesso rientrano sul mercato quando ormai l'espansione successiva è in atto e la fiducia
è in netta ripresa. Entrate e uscite intempestive significano che l'investitore medio non
sarà mai in grado di raggiungere utili nemmeno lontanamente pari a quello degli indici
maggiori. Per esempio, solo ora, con i mercati risaliti fino al 230% rispetto ai minimi
del mese di marzo 2009, gli investitori Main Street stanno rientrando sul mercato. Ciò
solleva la questione: sono di nuovo in ritardo?
Vivi e vegeti, per ora
Ci troviamo nel mezzo del terzo ciclo economico più lungo del periodo successivo alla
seconda guerra mondiale. Al momento anche se il ciclo mostra segni di sfilacciamento,
non sussistono rischi evidenti rispetto al suo protratto benessere. Tuttavia potrebbe
essere sensato entrare nel mercato in una fase successiva, in quanto i rapporti rischio/
rendimento tendono a diventare sfavorevolmente distorti nella fase più tarda di un ciclo.
Tenendo in mente questi aspetti, diamo ora un'occhiata alla nostra checklist della fase
tarda del ciclo.
Checklist fase tarda del ciclo
Sì
I profitti in percentuale del PIL diminuiscono
✓
I tassi di interesse a breve termine aumentano
✓
✓
✓
✓
Rapporti P/E costosi
L'attività di M&A registra un balzo
La spesa delle imprese si indebolisce
No
✓
Le rimanenze di magazzino aumentano
La settimana lavorativa media diminuisce
drasticamente
Forse
✓
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L'angolo dello stratega / Luglio 2016
Gli investitori potrebbero avere l'intenzione di avvantaggiarsi
dei segnali sempre più preoccupanti sopra indicati. Tuttavia
questi dovrebbero essere interpretati come segnali cautelativi,
non come un invito a ritirarsi. Vi sono infatti anche una serie
di segnali positivi. Ad esempio l'inflazione si è presentata in
ritardo in questo ciclo, il che dovrebbe consentire alla Fed
di stringere la politica monetaria molto più gradualmente di
quanto avrebbe fatto di norma. Inoltre il mercato del lavoro
statunitense è in costante e lento miglioramento, suggerendo
che questo ciclo economico sarà prolungato. Tuttavia, vi è il
rischio che il ciclo possa subire una lenta dissolvenza. Mentre
i redditi personali degli Stati Uniti sono in aumento, la spesa
sanitaria cresce più rapidamente, sottraendo potere d'acquisto,
il che sta influenzando settori rivolti direttamente ai consumatori,
quali ristoranti e vendite al dettaglio. La spesa delle imprese
degli Stati Uniti rimane molto debole e le condizioni di credito
si stanno già facendo più restrittive per alcuni mutuatari. Diversi
settori di mercato stanno assistendo a un'erosione degli utili, che
contrasta con i primi sei anni di questo ciclo economico, quando
i margini e profitti sono aumentati di pari passo. La produttività
dei lavoratori USA è in calo, mentre si registra un aumento dei
costi unitari della manodopera.
Vulnerabilità dell'aumento dell'invecchiamento
Anche se non siamo ancora in territorio bolla, informerei
gli investitori che i mercati statunitensi ed europei sono
storicamente costosi tanto su base prezzo-utili quando su
prezzo-vendite. Ad esempio l'indice Russell 2000® si trova ora
a un multiplo prezzo/utili di 27. Tuttavia, non prevedo alcuna
fine rapida o violenta a questo ciclo, come visto nel 2008. Ma
io sono preoccupato del fatto che i partecipanti che entrano
nella fase tarda del ciclo, come le azioni e le obbligazioni ad alto
rendimento stanno facendo un atto di fede in un momento in
cui i mercati non hanno margine per i rialzi e vi è un significativo
rischio di ricaduta. Prevedo che questo ciclo si avvierà verso la
fine, anche se non improvvisa o brutale come quella osservata
negli episodi precedenti. Questa espansione datata, che ora
giunta al suo otavo anno, indebolita da utili vacillanti, sta
diventando sempre più vulnerabile a causa dei tassi di interesse
che risalgono lentamente, di una spesa dei consumatori lenta,
di ridotti margini di utili e di un rimbalzo dei costi energetici.
Ci siamo ormai lasciati alle spalle i giorni di metà ciclo nel segno
della forza..
Sulla scia delle elezioni degli Stati Uniti, l'investitore retail
ha ripreso slancio. Ma la storia ci dice che i cambiamenti
dei regimi politici hanno un impatto relativamente modesto
sull'economia reale, che obbedisce solo alle leggi della domanda
e dell'offerta. I segnali inviati dall'economia reale sono molto
più sobrio rispetto ai segnali inviati da un mercato euforico.
A mio parere, le probabilità di una nuova accelerazione della
crescita economica sono minime in quest'ultima fase del ciclo.
Ritirarsi lentamente dal rischio è un modo per gestire l'ambiente
estatico di oggi, forse puntando su beni storicamente costosi e
spostandosi, nel corso del tempo, su obbligazioni societarie di
alta qualità o su strumenti a reddito fisso sul breve termine.
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