Punto di vista - Banca ALBERTINI SYZ

10 febbraio 2014
L'essenziale in un colpo d’occhio
Obbligazioni

Azioni

Hedge funds

Proiezioni a 6 mesi
 Le prime settimane dell’anno hanno riservato agli investitori qualche
sorpresa su convinzioni che alla fine dell’anno scorso erano ampiamente
condivise dal consensus. L’economia americana era percepita come la
locomotiva dei paesi avanzati e dell’economia mondiale? Proprio dagli
USA arrivano segnali a mezze tinte, complici i rigori invernali che in
dicembre e gennaio hanno pesato sull’attività. Le obbligazioni, in
particolare quelle di buona qualità, avrebbero potuto subire pressioni nel
previsto contesto di proseguimento del rialzo dei tassi? Dall’inizio
dell’anno sono l’asset class migliore…
 Per fortuna (o sfortuna?) non ci sono solo sorprese: le economie
emergenti affondano come previsto nella crisi del bilancio delle partite
correnti alimentata dalla nuova riduzione degli acquisti della Fed; la
dinamica incoraggiante apparsa l’anno scorso nell’area euro si è
mantenuta anche in gennaio; Regno Unito e Giappone cavalcano ancora
l’onda positiva emersa nel 2013.
 Lo scenario centrale delineato a inizio anno, per il momento, non appare
sostanzialmente alterato dai due casi di scostamento poc’anzi citati.
Sono forse una manifestazione del fenomeno, anch’esso previsto dal
consensus all’inizio dell’anno: la maggiore volatilità sui mercati nel 2014.
Ma dimostrano l’importanza della diversificazione dei portafogli, un tema
che nel contesto delle politiche di tasso zero degli ultimi anni è passato
in secondo piano.
 In un clima di miglioramento della crescita mondiale con politiche
monetarie ancora molto accomodanti (nonostante i primi segnali di
normalizzazione nel mondo anglosassone), le azioni sembrano tuttora
offrire migliori prospettive di rendimento rispetto alle obbligazioni. Ma le
ultime settimane ci hanno ricordato che in un portafoglio non si devono
dimenticare le «assicurazioni» che permettono di superare meglio gli
episodi di volatilità e, all’occorrenza, di proteggersi se lo scenario
dovesse ribaltarsi...
Economia
Stati Uniti ............................................................................... 2
Colpo di freddo di stagione
Questa pubblicazione si basa sulle
informazioni raccolte fino al lunedì che
precede il giorno di diffusione.
Pubblicazione curata dal team Ricerche &
Analisi
SYZ Asset Management SA
Tel. +41 (0)58 799 19 09
[email protected]
Autori:
Yasmina Barin
Yves Gallati
Maurice Harari
Wanda Mottu
Adrien Pichoud
Fabrizio Quirighetti
Europa ..................................................................................... 3
Il 2014 inizia com’era finito il 2013
Giappone ................................................................................ 4
Sempre sui binari dell’Abenomics
Economie emergenti ................................................................ 4
Tempesta nel mondo emergente
Mercati
Azionario ................................................................................ 5
Sindrome di Hubris: troppa euforia in questo inizio d’anno?
Obbligazionario ....................................................................... 5
«Flight to quality»
Valutario.................................................................................. 6
Caduta delle monete dei paesi emergenti
La presente pubblicazione è rivolta esclusivamente ai clienti professionali, ai clienti istituzionali e alle controparti qualificate; non è destinata alla distribuzione o all’uso da parte di clienti al dettaglio o di qualsiasi persona o organismo che sia cittadino, residente o abbia la propria sede in qualsiasi territorio,
stato, paese o altra giurisdizione nella quale la distribuzione, pubblicazione, disponibilità o uso di tali informazioni sia contrario alla legge o alla regolamentazione. La presente pubblicazione è rilasciata esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo un documento contrattuale,
un’offerta o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di prodotti d’investimento o di altra natura finanziaria. Le analisi ivi contenute sono fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla
data della pubblicazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza preavviso. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri. Sebbene tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento siano fornite in buona fede da fonti ritenute attendibili, nessuna garanzia
– implicita o esplicita - è fornita in merito alla loro completezza o esattezza. Syz Asset Management SA declina ogni responsabilità in caso di perdite o danni occorsi in conseguenza del loro utilizzo. Si raccomanda a chi prende visione della presente pubblicazione di consultare il proprio consulente legale,
finanziario e/o fiscale prima di prendere qualsiasi decisione in merito all’investimento. La presente pubblicazione non può essere riprodotta o distribuita, per intero o in parte, senza previa autorizzazione di Syz Asset Management SA.
10 febbraio 2014
Economia
Stati Uniti
Dopo la sorpresa in positivo dell’autunno, l’economia
americana nelle ultime settimane sembra avere sofferto
delle cattive condizioni meteo che hanno smorzato gli
entusiasmi di fine 2013. Questo non significa che i
fondamentali all’origine di questo ottimismo siano
cambiati: la minore pressione fiscale e la buona tenuta
della domanda interna restano tuttora delle realtà. Lo
dimostrano il nuovo aumento delle vendite al dettaglio in
dicembre e il perdurare del miglioramento della fiducia
dei consumatori in gennaio. Ma questo non impedisce
all’economia di essere sensibile ai fattori esterni. Mentre
i sussulti del mondo emergente non hanno avuto (per
ora) forti ricadute sull’attività negli Stati Uniti, l’ondata di
freddo che ha colpito il paese dall’inizio di dicembre ha
pesato su una serie di indicatori.
Ovviamente il settore delle costruzioni è il più colpito: in
dicembre i permessi di costruzione e le aperture di
cantieri sono diminuiti e rischiano di essere penalizzati
anche in gennaio. La tendenza dei prezzi resta invece
orientata verso l’alto. Il colpo di freddo sarà
probabilmente passeggero e scomparirà con il ritorno di
condizioni meteo più clementi.
ISM composito (manifatturiero + servizi)
e PIL (variazione annua)
l’attività nei servizi in gennaio è salito, confermando il
vigore della domanda interna. Tirando le somme, la
combinazione dei due indicatori suggerisce una crescita
un po’ meno decisa rispetto alla fine del 2013, quando il
PIL nel quarto trimestre è cresciuto del 3.2% dopo il
+4.1% del trimestre precedente (dati su base
annualizzata).
Anche gli indicatori che danno il polso del mercato del
lavoro delineano un quadro più blando rispetto alle stime
di crescita. Quantomeno nel caso di alcuni (come la
creazione mensile di posti di lavoro), che in dicembre e
gennaio si sono attestati nettamente sotto le attese.
Anche in questo caso può trattarsi di un effetto delle
condizioni meteo, poiché altri indicatori continuano a
segnalare un andamento positivo del mercato del lavoro:
il tasso di disoccupazione è sceso al 6.6%, il livello più
basso dal 2008; le nuove domande settimanali di sussidi
di disoccupazione restano a livelli bassi e coerenti con il
perdurare dell’aumento delle assunzioni e le indagini
sull’occupazione degli indici ISM rilevano piuttosto
un’accelerazione delle assunzioni.
Tasso d’inflazione globale e «core» (al netto dei prezzi
dell’energia e dei prodotti alimentari) e tasso di riferimento della
Fed
7
65
6
60
4
6
5
4
55
2
50
0
3
2
1
45
-2
40
-4
0
-1
-2
35
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01
02
03
US - ISM Composite
US - GDP, YoY%(R.H.SCALE)
-6
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Source: Thomson Reuters Datastream
Dopo la netta accelerazione del secondo trimestre 2013, gli
indici ISM di attività suggeriscono un rallentamento della
crescita americana all’inizio del 2014.
L’ondata di freddo polare che ha colpito in gennaio il
nord degli Stati Uniti sembra avere avuto ripercussioni
anche
sull’attività
industriale.
L’indice
ISM
manifatturiero, infatti, è nettamente arretrato a 51.3
dopo il picco a 56.5 di dicembre. Sebbene la caduta
evidenzi un netto rallentamento della dinamica rispetto
all’inizio dell’anno, la lettura superiore a 50 resta ancora
in territorio di espansione. Un altro segnale è il calo degli
ordinativi alle fabbriche di dicembre. L’indice che misura
00
01
02
03
04
US - CPI YoY %
US - CPI core YoY%
US FEDERAL FUNDS TARGET RATE (EP)
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Source: Thomson Reuters Datastream
La Fed intende mantenere una politica di tassi a zero finché
l’inflazione non supererà ampiamente il suo target del 2%.
Le poche delusioni delle ultime settimane non sono tali
da rimettere in discussione lo scenario positivo tracciato
all’inizio dell’anno perché non colpiscono tutti i settori né
tutti gli indicatori. All’ultima riunione di gennaio, infatti, i
toni del discorso della Fed non sono cambiati. Come in
dicembre, la banca centrale ha ridotto di 10 mrd di USD
gli acquisti di attivi e intende continuare il percorso di
progressiva riduzione degli acquisti fino alla totale
interruzione entro fine anno. Ora che il tasso di
disoccupazione ha quasi raggiunto la soglia del 6,5%
indicata dalla Fed come limite per conservare la sua
politica di tassi a zero, l’attenzione della banca centrale
La presente pubblicazione è rivolta esclusivamente ai clienti professionali, ai clienti istituzionali e alle controparti qualificate; non è destinata alla distribuzione o all’uso da parte di clienti al dettaglio o di qualsiasi persona o organismo che sia cittadino, residente o abbia la propria sede in qualsiasi territorio,
stato, paese o altra giurisdizione nella quale la distribuzione, pubblicazione, disponibilità o uso di tali informazioni sia contrario alla legge o alla regolamentazione. La presente pubblicazione è rilasciata esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo un documento contrattuale,
un’offerta o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di prodotti d’investimento o di altra natura finanziaria. Le analisi ivi contenute sono fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla
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10 febbraio 2014
si sposta sempre più verso l’inflazione, tuttora inferiore
al suo target. Anche se il tasso di disoccupazione
scenderà sotto il 6.5%, la Fed intende mantenere una
politica di tassi a breve vicini a 0% finché le stime
d’inflazione a uno o due anni non supereranno
ampiamente (di oltre lo 0.5%) il suo target del 2%. Per
ora ne siamo ben lontani. Ma questa situazione potrebbe
fare delle statistiche sui prezzi al consumo un fattore
importante per anticipare la probabilità e il timing di
un’accelerazione della normalizzazione della politica
monetaria.
disindebitamento del sistema bancario e della debole
domanda, il credito al settore privato dell’area euro
continua a contrarsi. Questo fenomeno rivela l’inefficacia
dei meccanismi di trasmissione della politica monetaria
della BCE all’economia. Alla luce di questi elementi, in
questo inizio d’anno ci sono elementi che fanno pendere
la bilancia a favore di un allentamento della politica
monetaria che potrebbe essere deciso già alla prossima
riunione prevista per l’inizio di marzo.
Costo unitario del lavoro per paese (100 = 1999)
150
Europa
Nell’area euro il 2014 è iniziato in linea con le tendenze
emerse a fine 2013: miglioramento quasi generalizzato
dell’attività e del sentiment sullo sfondo di un’inflazione
ancora molto debole e di una persistente contrazione dei
prestiti. La Germania resta la locomotiva e i paesi
periferici, sebbene con ritmi di espansione modesti,
mostrano ancora una dinamica positiva. Secondo le
prime stime, il PIL spagnolo nel quarto trimestre è
cresciuto dello +0.3% dopo il +0.1% del trimestre
precedente. Anche gli indici PMI di attività evidenziano
una dinamica favorevole in Spagna e sembrano
confermare l’uscita dalla recessione per l’Italia. In questa
generale schiarita del ciclo economico europeo, la
Francia, fra le principali economie europee, è il fanale di
coda.
Indici PMI compositi (industria + servizi) dal 2006
60
55
50
45
40
35
2007
GER
2008
FRA
2009
ITA
2010
SPA
2011
IRE
2012
2013
130
120
110
100
90
1999
2001
2003
2005
2007
Germany
Ireland
Greece
Spain
France
Italy
2009
2011
2013
So urce: SYZ A M , Euro stat
Con l’eccezione dell’Italia, il costo del lavoro nei paesi periferici
è nettamente diminuito contribuendo così a migliorare la
competitività delle rispettive economie.
65
30
2006
140
2014
So urce: B lo o mberg, SYZ A M
La schiarita congiunturale in Europa a fine 2013 si è mantenuta
anche nel primo mese del 2014.
A dispetto del miglioramento congiunturale, la BCE resta
in guardia e mantiene una politica monetaria
estremamente accomodante. In virtù del suo principale
mandato che è quello di garante della stabilità dei prezzi,
la banca centrale, paradossalmente, è oggi in una
posizione più scomoda rispetto a quella di un anno fa,
quando l’area euro era ancora in recessione: a +0.7%,
l’inflazione è nettamente sotto l’obiettivo della BCE
(« inferiore ma vicina al 2% »), una situazione che
perdura ormai da qualche mese. Inoltre, per effetto del
E’ interessante rilevare che gli sforzi compiuti in Europa
negli ultimi anni per correggere i precedenti squilibri
cominciano a dare i frutti: i deficit esteri delle economie
periferiche sono diminuiti e - in Grecia, Irlanda, Italia e
Spagna - si sono trasformati in surplus. Sul fronte dei
conti pubblici, l’austerità – anche se la cura non è ancora
finita - ha superato la fase più acuta. Nel settore
immobiliare dei paesi in cui si è formata una bolla, poi
esplosa (Spagna, Irlanda, Paesi Bassi), i prezzi iniziano a
stabilizzarsi. Infine, il costo unitario del lavoro nelle
periferie è diminuito, un calo che contribuisce a
migliorare la competitività dell’industria di questi paesi.
Di certo è ancora presto per affermare che gli
adeguamenti sono terminati, ma il fatto di avere già
percorso buona parte del cammino giustifica il
miglioramento congiunturale europeo e rende le
prospettive un po’ meno deprimenti. E dalla BCE verrà
probabilmente un piccolo aiuto supplementare che
contribuirà a sostenere la dinamica.
Nel Regno Unito, tutte le spie sull’attività in gennaio sono
rimaste sul verde. Le vendite al dettaglio di dicembre
hanno registrato uno dei maggiori incrementi mensili
(+2.6%) evidenziando le buone vendite natalizie; i
prezzi dell’immobiliare continuano a crescere, come
anche il credito al consumo; la fiducia delle famiglie è ai
livelli più alti dal 2007; il PIL nel quarto trimestre ha
segnato un nuovo forte aumento (+0.7%); il numero dei
disoccupati continua a scendere e la disoccupazione (al
7.1%) è ormai vicina alla soglia fissata dalla Bank of
England per dare il via alla normalizzazione della politica
La presente pubblicazione è rivolta esclusivamente ai clienti professionali, ai clienti istituzionali e alle controparti qualificate; non è destinata alla distribuzione o all’uso da parte di clienti al dettaglio o di qualsiasi persona o organismo che sia cittadino, residente o abbia la propria sede in qualsiasi territorio,
stato, paese o altra giurisdizione nella quale la distribuzione, pubblicazione, disponibilità o uso di tali informazioni sia contrario alla legge o alla regolamentazione. La presente pubblicazione è rilasciata esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo un documento contrattuale,
un’offerta o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di prodotti d’investimento o di altra natura finanziaria. Le analisi ivi contenute sono fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla
data della pubblicazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza preavviso. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri. Sebbene tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento siano fornite in buona fede da fonti ritenute attendibili, nessuna garanzia
– implicita o esplicita - è fornita in merito alla loro completezza o esattezza. Syz Asset Management SA declina ogni responsabilità in caso di perdite o danni occorsi in conseguenza del loro utilizzo. Si raccomanda a chi prende visione della presente pubblicazione di consultare il proprio consulente legale,
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10 febbraio 2014
monetaria. Poiché l’inflazione, per la prima volta in
quattro anni, è scesa all’obiettivo fissato dalla BoE (2%),
la banca centrale inglese può prendere tempo prima di
decidere un eventuale rialzo del tasso di riferimento. Ma
se nei prossimi mesi l’inflazione dovesse accelerare sarà
difficile - di fronte alla dinamica economica in atto giustificare il mantenimento della politica monetaria ultra
accomodante attualmente in vigore.
Giappone
L’attività giapponese continua a essere bene orientata,
come rivelano la progressione degli indici di attività (PMI
manifatturiero ai livelli più alti dal 2006) e l’aumento
della produzione industriale e delle aperture di nuovi
cantieri, un dato che resta molto debole ma che da un
anno è in ripresa. Anche l’inflazione mostra ancora una
tendenza positiva, in linea con le attese del governo e
della Bank of Japan (+1.6%). Sebbene gli sviluppi in
Giappone siano meno spettacolari oggi rispetto a un
anno fa, l’orientamento resta nella direzione voluta dalle
autorità con l’adozione dell’Abenomics.
Economie emergenti
L’inizio del 2014 è
volatilità che hanno
emergenti (azionari,
una prima caduta
perdendo quota.
stato caratterizzato da episodi di
prevalentemente colpito i mercati
obbligazionari e valutari), che dopo
in maggio 2013 stanno ancora
saranno duramente penalizzati e rischiano di vedere
crescere sensibilmente i loro oneri di finanziamento.
Tuttavia, non si deve essere affrettati pensando che
siamo alla vigilia di una seconda crisi asiatica come
quella degli anni 1990. Da allora molte cose sono
cambiate, in particolare con l’adozione di molte misure
per evitare il ripetersi di fenomeni di tale portata. Da un
lato le monete emergenti non sono più (per la maggior
parte) mantenute a un tasso di cambio fisso nei confronti
del dollaro, dall’altro il debito estero e i prestiti in valute
forti di questi paesi sono relativamente sotto controllo.
Inoltre, oggi i paesi emergenti più fragili rappresentano
meno del 10% del PIL mondiale.
Tirando le somme, nonostante il clima di generale
diffidenza verso queste regioni geografiche occorre
essere selettivi e distinguere tra paesi a basso e alto
rischio. Sarà opportuno evitare i paesi caratterizzati da
debolezze nei confronti con l’estero (forte deficit delle
partite correnti, pesante indebitamento con l’estero e
scarse riserve valutarie), quelli fortemente esposti alle
materie prime (fine del super ciclo, diminuzione della
crescita cinese nei prossimi anni) e ovviamente i paesi
dove regna l’instabilità politica, soprattutto in previsione
delle numerose scadenze elettorali per molti di questi
paesi nel 2014.
In gennaio alcune monete emergenti - il rublo russo, il
fiorino ungherese, il rand sudafricano e la lira turca hanno ceduto più del 5% contro il dollaro, trascinando in
territorio negativo anche i mercati azionari e
obbligazionari. L’indice MSCI Emerging Market in gennaio
ha perso l’8.6%, a fronte del -0.9% delle obbligazioni
sovrane (BofA ML - EM External Sovereign) e al – 0.6%
delle obbligazioni corporate (BofA ML - EM Local
Currency Non-Sovereign).
In un quadro caratterizzato dalla riduzione dei flussi di
liquidità negli Stati Uniti (tapering) e dall’inasprimento
delle politiche monetarie nel mondo emergente, nelle
prime settimane dell’anno gli investitori si sono mostrati
più prudenti.
Sulla performance degli attivi emergenti hanno pesato
anche altri fattori negativi, come il rallentamento della
crescita cinese, la cattiva performance dell’indice PMI
HSBC manifatturiero, i timori legati allo shadow banking,
la crisi argentina ancora lontana da una soluzione e
infine il tardivo rialzo dei tassi di riferimento della banca
centrale turca. La diffidenza degli investitori è cresciuta
anche in seguito ai disordini politici in corso in alcuni
paesi (come l’Ucraina). Pur essendo dei casi isolati,
hanno pesato sul clima economico generale e di
conseguenza anche sui mercati finanziari.
Su questo sfondo, i paesi che non hanno ancora adottato
delle misure politiche forti, sotto forma di riforme
strutturali e/o di inasprimento monetario e di bilancio,
resteranno più vulnerabili. Inoltre, nel clima di generale
diffidenza nei confronti dei paesi emergenti, i meno solidi
La presente pubblicazione è rivolta esclusivamente ai clienti professionali, ai clienti istituzionali e alle controparti qualificate; non è destinata alla distribuzione o all’uso da parte di clienti al dettaglio o di qualsiasi persona o organismo che sia cittadino, residente o abbia la propria sede in qualsiasi territorio,
stato, paese o altra giurisdizione nella quale la distribuzione, pubblicazione, disponibilità o uso di tali informazioni sia contrario alla legge o alla regolamentazione. La presente pubblicazione è rilasciata esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo un documento contrattuale,
un’offerta o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di prodotti d’investimento o di altra natura finanziaria. Le analisi ivi contenute sono fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla
data della pubblicazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza preavviso. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri. Sebbene tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento siano fornite in buona fede da fonti ritenute attendibili, nessuna garanzia
– implicita o esplicita - è fornita in merito alla loro completezza o esattezza. Syz Asset Management SA declina ogni responsabilità in caso di perdite o danni occorsi in conseguenza del loro utilizzo. Si raccomanda a chi prende visione della presente pubblicazione di consultare il proprio consulente legale,
finanziario e/o fiscale prima di prendere qualsiasi decisione in merito all’investimento. La presente pubblicazione non può essere riprodotta o distribuita, per intero o in parte, senza previa autorizzazione di Syz Asset Management SA.
10 febbraio 2014
Mercati
Azionario
Nelle ultime settimane sulle piazze internazionali si è
registrato un incremento della volatilità. Sebbene la
prospettiva di una riduzione graduale delle iniezioni di
liquidità negli USA sia stata accolta piuttosto
positivamente dagli operatori, i recenti sviluppi nei
mercati emergenti suscitano preoccupazione. In Cina si
moltiplicano i segnali di rallentamento e molte monete
emergenti continuano a perdere quota. La svalutazione
del peso argentino (- 14% in due giorni) ha colto il
mercato di sorpresa e provocato un’ondata di diffidenza
nei confronti delle monete emergenti più «fragili» (alto
deficit delle partite correnti, forte inflazione). In un
contesto di rialzi dei tassi di riferimento, il ritmo di
crescita di questi paesi subirà un rallentamento. Inoltre,
i dati macroeconomici dagli USA sono deludenti, in
particolare l’indice ISM manifatturiero risultato inferiore
alle attese (ai livelli più bassi da giugno 2013). Questo
insieme di fattori si è tradotto con un aumento
dell’avversione per il rischio e con una pioggia di prese
di beneficio su tutte le piazze finanziarie mondiali.
Andamento delle principali borse mondiali dal 1 gennaio 2014
Maggiore resilienza dei mercati europei sostenuti dai dati
economici positivi e dalla possibilità di misure di allentamento
quantitativo da parte della BCE.
L’insieme delle borse mondiali ha seguito una traiettoria
simile. Notiamo tuttavia una leggera sovra-performance
degli indici europei che beneficiano di dati economici
migliori del previsto e di livelli di quotazione ritenuti più
appetibili rispetto a quelli delle azioni statunitensi.
Come era scontato, i mercati emergenti sono gli ultimi
in classifica, con una forte dispersione geografica
(Shanghai nel mese segna - 3.9%, il Brasile -9.6%, la
Turchia -8.2% in monete locali). Dopo l’eccellente
percorso dell’anno scorso, il fanale di coda è il mercato
giapponese, penalizzato dal rafforzamento dello yen.
Dal punto di vista settoriale, il periodo in esame è stato
caratterizzato da una forte rotazione. All’inizio di
gennaio gli investitori si sono posizionati sui titoli ad
alto beta, privilegiando i bancari e gli industriali. Nella
seconda parte del mese, quando il sentiment del
mercato è nettamente peggiorato, hanno preferito
concentrarsi sui farmaceutici, i servizi alle collettività e i
titoli telecom.
Le prossime settimane saranno influenzate dagli
sviluppi nel panorama economico mondiale. Potrebbero
riemergere timori legati al tapering qualora gli Usa
mostrassero
più
affanno
del
previsto.
Desta
preoccupazione la situazione dei paesi emergenti.
Nonostante il sentiment più blando e i rischi di
rallentamento nuovamente percepiti dai mercati, il
nostro parere resta tuttavia costruttivo. In un contesto
di tassi tuttora bassi, i livelli di quotazione rispetto al
mercato obbligazionario restano interessante. Per le
prossime
sedute
prevediamo
una
fase
di
normalizzazione.
Obbligazionario
Le preoccupazioni e le tensioni legate ai mercati
emergenti nelle prime settimane dell’anno hanno
provocato un movimento di fuga verso gli attivi di
qualità. Presi dal panico, gli investitori hanno
abbandonato in massa il debito emergente e l’High
Yield per rifugiarsi nelle obbligazioni di stato più sicure.
In questo clima di avversione per il rischio i tassi lunghi
negli Stati Uniti e in Europa (periferici esclusi) sono
nettamente diminuiti, con cali dell’ordine di 30 - 40 bp
rispetto a fine 2013. Il rendimento dell’US Treasury a
10 anni è calato sotto il 2.6%, quello inglese è sceso
sotto il 2.7% e il bund tedesco si è attestato all’1.55%.
Sul fronte degli emittenti europei più fragili, come
l’Italia e la Spagna, i tassi sono comunque diminuiti
anche se in misura minore. Solo una volta che i timori
per i paesi emergenti si sono in parte placati, gli
investitori sono rientrati sui debiti periferici, più
rischiosi ma anche più remunerativi.
Nell’area euro, la decisione della BCE di mantenere i
tassi invariati e l’assenza di accenni a un eventuale
prossimo taglio dei tassi in un contesto di persistente
calo dell’inflazione (a 0.7% in gennaio) hanno deluso i
mercati. In risposta, il tasso refi a 10 anni dei paesi del
cuore dell’area euro è salito, passando all’1.7% per la
Germania e al 2.28% per la Francia. In compenso, è
proseguito l’allentamento dei tassi periferici, in primo
luogo in Spagna. Gli ultimi indicatori economici sono
rimasti positivi e questo porta a credere che la ripresa
nei paesi del sud sia ormai avviata. Il rendimento
spagnolo è sceso al 3.66%, quello del Portogallo al
4.97% e quello dell’Italia al 3.76%.
La presente pubblicazione è rivolta esclusivamente ai clienti professionali, ai clienti istituzionali e alle controparti qualificate; non è destinata alla distribuzione o all’uso da parte di clienti al dettaglio o di qualsiasi persona o organismo che sia cittadino, residente o abbia la propria sede in qualsiasi territorio,
stato, paese o altra giurisdizione nella quale la distribuzione, pubblicazione, disponibilità o uso di tali informazioni sia contrario alla legge o alla regolamentazione. La presente pubblicazione è rilasciata esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo un documento contrattuale,
un’offerta o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di prodotti d’investimento o di altra natura finanziaria. Le analisi ivi contenute sono fondate su una serie di ipotesi. Differenti ipotesi potrebbero comportare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni espresse sono pertinenti esclusivamente alla
data della pubblicazione e possono essere modificate in qualsiasi momento senza preavviso. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri. Sebbene tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo documento siano fornite in buona fede da fonti ritenute attendibili, nessuna garanzia
– implicita o esplicita - è fornita in merito alla loro completezza o esattezza. Syz Asset Management SA declina ogni responsabilità in caso di perdite o danni occorsi in conseguenza del loro utilizzo. Si raccomanda a chi prende visione della presente pubblicazione di consultare il proprio consulente legale,
finanziario e/o fiscale prima di prendere qualsiasi decisione in merito all’investimento. La presente pubblicazione non può essere riprodotta o distribuita, per intero o in parte, senza previa autorizzazione di Syz Asset Management SA.
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Andamento degli indici TR delle obbligazioni governative US vs i
mercati emergenti da gennaio 2013
103
102
rafforzata contro l’euro e l’USD (l’EUR/JPY ha chiuso il
periodo a 138 e l’USD/JPY a 102), mentre il CHF si è
attestato a EUR/CHF 1.22. Dal canto suo, l’EUR/USD è
sceso a 1.348, ma lo statu quo della BCE insieme ai
fondamentali economici giocano tuttora a favore
dell’euro, che ha chiuso la settimana a quota 1.356
EUR/USD.
Performance dell’USD contro le monete emergenti dall’inizio
dell’anno
101
125
peso argentin
TRY
RUB
ZAR
100
120
99
115
98
6
13
20
JA N
27
3
F EB
110
JPM GB I U S , TR I
JPM EM B I Global C om pos it e, TR I
Source: Thomson Reuters Datastream
Il «flight to quality » dovuto alle tensioni sugli emergenti ha
giovato alle obbligazioni governative americane.
Valutario
Il mercato valutario in gennaio è stato caratterizzato
dai timori per la forte svalutazione delle monete
emergenti
(ZAR,
TRY,
RUB).
Nonostante
l’indebolimento già registrato dopo l’avvio del tapering
della Fed, le pressioni al ribasso sulle monete emergenti
si sono accentuate dopo la diffusione di un dato
deludente sulla produzione industriale cinese (PMI a
49.5) e la caduta del peso argentino.
105
100
01
07
13
19
25
31
janv.2014
So urce: Tho mso n Reuters Datastream
Le monete emergenti sono state particolarmente sotto
pressione nel primo mese dell’anno: il peso argentino ha
ceduto il 23% mentre la lira turca, il rand sudafricano e il rublo
si sono svalutati dell’8%.
L’Argentina, dove la prima preoccupazione resta il
livello d’inflazione (ufficialmente all’11% nel 2013, ma
secondo alcuni istituti più vicina al 30%) ha provocato
un’ondata di panico lasciando che la sua moneta si
svalutasse del 14% circa in soli due giorni (23%
dall’inizio dell’anno) oltre quota 8 USD/ARS. I timori
hanno rapidamente contagiato la Turchia e il Sudafrica,
due paesi considerati fragili per via dell’alta inflazione,
delle partite correnti deficitarie e che già sono colpiti
dalla fuga di capitali dopo il tapering della Fed. Il rand
sudafricano è sceso a 11.2 USD/ZAR e la lira turca a
2.3 USD/TRY. La moneta russa, anch’essa colpita
dall’uscita di capitali esteri dopo il giro di vite della Fed,
è stata penalizzata anche dalla diffidenza nei confronti
del mondo emergente ed è scesa a 35.4 USD/RUB. La
risposta degli istituti centrali non si è fatta attendere e
la Banca centrale turca ha deciso un forte rialzo del
tasso di riferimento al 12% (dal 7.75%). La banca
centrale sudafricana ha portato i tassi al 5.5%. Questi
interventi per ora hanno permesso di stabilizzare il
corso delle rispettive monete. Il cambio USD/ZAR si è
attestato a 11.1, l’USD/TRY al 2.25 e l’USD/RUB al
34.9.
L’ondata di panico che ha colpito le monete emergenti
ha ovviamente giovato a quelle del G10. Lo yen e il
franco svizzero hanno svolto la loro funzione di monete
rifugio; la moneta giapponese si è nettamente
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