Rendiconto F. Breve Termine 30.12.2011

CONSULTINVEST
BREVE TERMINE
FONDO COMUNE DI INVESTIMENTO
MOBILIARE APERTO OBBLIGAZIONARIO EURO
GOVERNATIVO A BREVE TERMINE
RENDICONTO ANNUALE
AL 30 DICEMBRE 2011
CONSULTINVEST BREVE TERMINE
RENDICONTO AL 30 DICEMBRE 2011
Società di Gestione : Consultinvest Asset Management S.p.A. S.G.R.
Banca Depositaria: BNP Paribas Securities Services
INDICE
Relazione degli Amministratori
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Considerazioni generali
Parametro di riferimento (benchmark)
Rapporti con Società del Gruppo
Attività di collocamento delle quote
Situazione Patrimoniale
Sezione Reddituale
Nota Integrativa
-
Parte A – Andamento del valore della quota
Parte B – Le attività, le passività e il valore complessivo netto
Parte C – Il risultato economico dell’esercizio
Parte D – Altre informazioni
Relazione della società di revisione
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Relazione degli Amministratori
Considerazioni generali
Scenario Macroeconomico
Il 2011 è stato un anno particolarmente denso di eventi e si è caratterizzato come uno dei più complessi della storia recente in
cui i problemi dell’Area Euro (crisi del Debito Sovrano e Bancario) hanno indubbiamente tenuto il centro del palcoscenico
mondiale.
L’andamento ciclico delle economie mondiali, che sembrava destinato ad una crescita in grado di superare la dura caduta
recessiva post 2008, è stato profondamente disturbato da importanti shock. Questi sono iniziati con il terremoto di Marzo di
Fukushima che ha messo in crisi i canali distributivi del commercio mondiale, indebolito la ripresa economica giapponese e dei
Paesi dell’Est Asiatico e costretto il Giappone ad una maggiore dipendenza energetica dal petrolio. Sono poi proseguiti con le
rivolte nel Mondo Arabo e i conseguenti cambi di regime in Africa settentrionale che hanno mantenuto elevato il prezzo del
petrolio e sono culminati con l’aggravamento della crisi nell’Area Euro. Crisi che, da fine Luglio, si è estesa da una limitata
Periferia Europea (Grecia, Irlanda e Portogallo) a Spagna e Italia che sono gangli vitali per la stabilità del sistema finanziario
europeo e dell’Euro.
Dopo un avvio piuttosto promettente che ha caratterizzato il primo trimestre, le tensioni nel mondo arabo, lo shock giapponese
e la crisi del Portogallo (che decideva di ricorrere all’aiuto finanziario del cd “Fondo Salva Stati” EFSF), hanno iniziato a
frenare gli entusiasmi degli operatori e le prospettive delle economie mondiali. La domanda per consumi non è riuscita a
ripartire nelle economie sviluppate e l’elevato livello delle materie prime e la debolezza del Dollaro hanno aumentato la
pressione inflattiva nei Paesi Emergenti, costringendoli a intensificare le azioni di restrizione monetaria che ha favorito una
frenata nella crescita economica. Nei Paesi dell’Euro Zona prima il cedimento del Portogallo all’EFSF a Maggio, poi le nuove
difficoltà sperimentate della Grecia nel piano di consolidamento fiscale imposto dalla Troika europea [Unione Europea (EU),
Banca Centrale Europea (BCE), Fondo Monetario Internazionale (FMI)] in Giugno, hanno fatto aumentare in modo
drammatico la pressione sui Governi per l’avvio di Politiche Fiscali sempre più restrittive e hanno stimolato le paure di un
allargamento della crisi fiscale anche a Italia e Spagna. Infine un secondo ed improvvido rialzo dei tassi d’interesse di 25bp da
parte della BCE, dopo quello cautelativo di Aprile, non aiutava certo a controbilanciare le aspettative negative sul ciclo
economico.
I timori degli operatori hanno poi trovato la loro conferma sul finire di Luglio, quando hanno iniziato ad emergere dati di
crescita molto debole per l’economia USA e quando la UE, nel Summit del 21 Luglio prendeva atto – ribaltando precedenti
asserzioni ufficiali, della necessità di una ristrutturazione del Debito Pubblico Greco a carico dei creditori privati, da realizzare
attraverso il cd PSI (Private Sector Involvement). Al tempo stesso la politica europea decideva di insistere sulle manovre di
risanamento interno ai singoli Paesi Membri, non concedendo alcuna possibilità di supporto fiscale esterno, ma al tempo stesso
non riusciva a rilanciare una proposta valida ed efficiente per potenziare l’EFSF in modo da poter schermare dai rischi di un
contagio gli altri Paesi Periferici.
La combinazione di questi “eventi” ha provocato un peggioramento delle aspettative di crescita economica mondiale, favorite
anche dalla consapevolezza che l’Area Euro e la GB (Gran Bretagna) erano ormai avviate verso Politiche Fiscali di austerità e
che la crescita moderata dei Paesi Emergenti e degli USA non sarebbe stata in grado di contrastarla.
Le difficoltà in Grecia e la strada imboccata con il PSI hanno avuto anche un significativo impatto negativo sul sistema
bancario europeo: da un lato la ristrutturazione del debito era un segnale di insuccesso della cura economica operata dalla
Troika e aumentava il rischio di un contagio greco anche ad altri Paesi fiscalmente deboli, verso cui il sistema bancario era
strutturalmente molto esposto, dall’altro il sistema bancario europeo sarebbe stato indebolito dal PSI e non avrebbe neppure
potuto trovare parziale indennizzo nel mercato dei CDS (Credit Default Swap), già utilizzati per sterilizzare parte dei rischi,
poiché questi erano resi inutilizzabili da una procedura di ristrutturazione considerata volontaria.
Con la fine di Luglio, quindi, si sono instaurate pesanti condizioni negative e una forte avversione al rischio nei confronti delle
attività finanziarie dell’Area Euro. Avversione che ha portato gli investitori ad aumentare le posizioni liquide e di investimento
sul Debito Pubblico di USA (dove si rivelava irrilevante la perdita della AAA, causata dalle indecisioni politiche sui tagli di
bilancio), della GB e dei Paesi Nordici fiscalmente solidi dell’Euro Zona e a ridurre in modo drastico le posizioni sul Debito dei
Paesi Periferici fiscalmente deboli come Italia e Spagna. Questi si dimostravano politicamente incapaci di leggere la situazione
e di rendersi conto della sua gravità. Anche il Debito delle Banche Europee maggiormente esposte era severamente penalizzato
ed evitato dagli investitori internazionali (in particolare quelle francesi subivano un deciso taglio delle linee di credito da parte
del sistema bancario mondiale).
La strisciante crisi di solvibilità dei Paesi Periferici ad elevato Debito Pubblico si è così trasformata in una crisi di liquidità e di
credibilità politica che ha imposto un intervento di emergenza da parte della BCE, costretta ad acquistare - ricorrendo al
programma di acquisto di titoli sovrani, denominato SMP (Securities Market Program), già utilizzato a suo tempo per Grecia,
Irlanda e Portogallo - il Debito Pubblico di Italia e Spagna sul mercato secondario per consentirne un ordinato funzionamento.
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Si è trattato di un intervento decisivo per impedire il tracollo dei due Paesi e di un intervento che si protrarrà per mesi fino alla
fine dell’anno, risultando per lunghi periodi di tempo l’unica fonte di nuova liquidità per il Debito Pubblico.
Le difficoltà del Debito Periferico si sono però anche trasformate in severe difficoltà per il sistema bancario e per il mercato
interbancario e sono state ulteriormente aggravate dalla decisione della EBA (European Banking Authority) in Settembre di
operare un nuovo stress test per i bilanci bancari, includendo per la prima volta tra gli attivi rischiosi soggetti ad accantonamenti
anche le posizioni sul Debito Pubblico, per spingere il sistema verso una maggiore ricapitalizzazione (9% di Capitale azionario
da raggiungere per fine Giugno 2012).
Questa nuova fonte di pressione sul sistema bancario ne ha accelerato il processo di deleverage che già incombeva per ragioni
regolamentari legate a Basilea III e ha aggravato gli effetti ciclici negativi sul sistema economico, oltre ad aumentare la
difficoltà di finanziamento del Debito Pubblico, degenerando in una vera e propria stretta creditizia.
Con l’Autunno la situazione di crisi dell’Area Euro ha fatto peggiorare le prospettive di crescita mondiali, generando alti livelli
d’incertezza e costringendo le Politiche Monetarie ad un aumento di aggressività, anche nei Paesi Emergenti, dove il
rallentamento economico si faceva progressivamente più intenso. Le stesse persistenti difficoltà politiche interne alla UE, alla
ricerca di una stabile soluzione del caso Grecia (che era costretta a termini ancora più pesanti di risanamento e di
ristrutturazione nel Summit del 23 Ottobre) e la deriva fiscale degli altri Paesi Periferici hanno alimentato il pessimismo degli
operatori. In particolare nel Summit di Ottobre diventava evidente che la strada scelta per risolvere i problemi europei sarebbe
passata: a) dal rafforzamento dei termini del vecchio Patto di Stabilità e di Crescita con meccanismi automatici di
penalizzazione a carico dei Paesi irrispettosi delle linee guida concordate, b) dalla cessione di Sovranità Fiscale dai Singoli Stati
alla Comunità Europea in termini di programmazione fiscale ed economica e c) da regole di probità e austerità fiscale legate
all’obbligatorietà dell’avanzo primario di bilancio e del raggiungimento del limite del 60% nel rapporto Debito/PIL.
Un’accelerazione politica eurocentrica che ha prodotto l’opposizione politica della GB – decisa a reclamare la sua sovranità
rispetto alle pressioni franco-tedesche e a emarginarsi rispetto al nuovo indirizzo politico preso dalla UE – che portava a
importanti pressioni politiche e a successivi cambi di governo in Grecia, Italia (governi tecnici di emergenza graditi a Germania
e Francia) e Spagna (con la vittoria elettorale dell’opposizione di centro-destra) con relative manovre fiscali restrittive di
emergenza e austerità.
La svolta politica di fine Ottobre, nota anche come “fiscal compact”, il lancio di manovre di austerità in Italia e Spagna e il
cambio di Presidenza della BCE (con l’arrivo di Draghi, la fuoriuscita del duo ex-Bundesbank Stark-Weber e una svolta meno
ortodossa nella filosofia interventista della Banca Centrale) hanno portato ad un salto di qualità nell’aggressività della Politica
Monetaria della BCE. Questa si è inizialmente concretizzata con un taglio dei tassi d’interesse a Novembre e Dicembre, poi con
un maggiore coordinamento tra Banche Centrali internazionali per attenuare le difficoltà di finanziamento in valuta del sistema
bancario europeo ed infine con il varo di misure straordinarie di liquidità a supporto del sistema bancario, quali erogazioni di
prestiti triennali a buon mercato (csd “LTRO a 3 anni” – Long Term Refinancing Operations) e una protratta azione di
contenimento delle tensioni sul mercato obbligazionario governativo periferico dell’Euro Zona realizzata con il SMP.
Il 2011 si chiudeva quindi con la consapevolezza di un forte rischio recessivo in Europa, stimolato da simultanee scelte di
austerità fiscale; di un rallentamento delle economie emergenti e di un recupero debole di quella USA e di traiettorie dei tassi
d’inflazione molto contenute grazie alla debolezza della domanda per consumi. A mitigare questo rischio vi era la certezza che
le Banche Centrali avrebbero agito in modo aggressivo con tutti i mezzi a loro disposizione (forti attese per altre operazioni di
forte interventismo monetarista o Quantitative Easing – QE - nel 2012) per mantenere funzionante e solvibile il sistema
finanziario, anche a rischio di espandere il proprio bilancio a livelli mai visti prima (30% del PIL), confidando su effetti
inflazionistici contenuti prodotti dalla repressione fiscale.
I primi mesi del 2012 sembrano confermare che la reflazione monetaria, in particolare quella attesa da parte della BCE e quella
possibile in diversi Paesi Emergenti, stia riuscendo a stabilizzare le aspettative degli operatori economici ed impedire che il
ciclo perda nuovamente vigore. Tuttavia le questioni strutturali di fondo (mancanze di crescita e deleverage finanziario di Stati
e Privati) rimangono presenti e ancora insolute. La crescita rimane ancora moderata, il problema della fiscalità USA insoluto e
rimandato al 2013 post elettorale, la domanda per consumi ancora debole, il pesante fardello di debiti Pubblici e Privati e la
necessità di ricapitalizzare il sistema bancario rimangono importanti venti contrari per la crescita. Inoltre nella zona Euro, ad
oggi, il caso Grecia rimane ancora irrisolto ed in grado di produrre effetti negativi di contagio – forse solo attenuati – nei
confronti dei Paesi impegnati nella riduzione del loro Debito.
Mercati azionari
Il 2011 non è stato un anno positivo per i mercati azionari, se non con poche eccezioni, e solo verso la fine dell’anno sono
riusciti a riscattarsi parzialmente.
Alla fase ciclica altalenante della prima parte dell’anno ha fatto seguito una forte flessione estiva, caratterizzata da notevoli
incertezze politiche nell’Euro Zona e da timori di rallentamento economico mondiale che hanno portato i mercati a scendere ai
minimi toccati nel 2010 alla prima manifestazione della crisi della Grecia. A inizio autunno poi hanno iniziato a muoversi
lateralmente in un range molto più ampio di quello del primo semestre e con una forte volatilità in regime di grandissima
incertezza. Solo con l’inizio di Dicembre, grazie al ridotto posizionamento degli investitori, legato ad un forte pessimismo, e
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grazie alle attese di forte reflazione monetaria [una Quantitative Easing III (QEIII) coordinata tra Banche Centrali] i mercati
hanno avviato una fase di recupero delle quotazioni che li ha portati a rompere o a raggiungere la parte alta del range autunnale,
in un movimento rialzista che ha continuato a godere del favore degli investitori anche nelle prime settimane del 2012.
La differenziazione geografica e settoriale hanno influenzato in modo marcato l’andamento degli Indici. A fronte di un MSCI
World Local (Mercati Sviluppati) che nel 2011 ha visto perdere il -7,56%, ha fatto da contraltare il +5,53% del Dow Jones
(grazie alla migliore dinamica dell’Economia USA e allo standing e alla forte diversificazione verso i Paesi Emergenti delle sue
Aziende) o il S&P 500 che ha chiuso l’anno invariato, mentre l’Area Euro ha perso il -17,05% e l’Europa il -12,40%,
negativamente pressati dalla crisi sul Debito Sovrano che ha colpito il comparto bancario e dalle attese di recessione ciclica
indotta dalle Politiche Fiscali restrittive.
Anche i Paesi Emergenti hanno sperimentato un anno molto difficile, caratterizzato da un rallentamento ciclico marcato e da
Politiche Monetarie restrittive che hanno portato ad una progressiva riduzione delle posizioni d’investimento da parte degli
investitori internazionali. Il loro andamento (indici MSCI Local CCY) ha confermato l’assenza di una vera e propria autonomia
economico-finanziaria dal resto del Mondo Sviluppato e le performance dei loro mercati azionari sono risultate molto correlate
con l’andamento e la performance degli Indici Europei: -14,86% MSCI EM free, con Asia -16,24%, America Latina -12,89%,
Europa Emergente -18,58% e BRIC -19,45. Anche per loro, comunque, tra Novembre e Dicembre si è assistito ad un rimbalzo
che ha acquistato forza progressiva, proseguendo nelle prime settimane del 2012.
Dal punto di vista settoriale a livello globale il 2011 ha avvantaggiato con chiarezza sia le Large Cap, a discapito delle Small e
delle Mid Cap, che i settori più difensivi come Salute, Consumi non Discrezionali, Tecnologia e Telecom, con l’unica
eccezione del settore ciclico dell’Energia, grazie alla forte tenuta dei prezzi petroliferi. Mentre penalizzati sono risultati i settori
ciclici come i Finanziari, le Materie di Base e gli Industriali. Più mista la performance delle Utility e dei Consumi Discrezionali,
che non si sono discostati dalla performance dell’Indice generale.
La volatilità implicita degli Indici Azionari ha avuto un forte incremento nei mesi estivi – complice la paura di una caduta
recessiva del ciclo mondiale e soprattutto delle paure per una crisi del Debito dell’Euro Zona che ha esaltato l’avversione al
rischio – portandola a toccare nuovamente i valori elevati della primavera del 2010 (45%), per poi scendere in modo graduale
fin verso il 20-25% da cui era partita ad inizio anno.
Mercati obbligazionari
I mercati obbligazionari globali dei titoli governativi hanno registrato un andamento piuttosto positivo nel 2011 con +6,95% per
l’indice JPMorgan Globale Totale Return coperto in Euro dei titoli governativi – che è risultato decisamente superiore rispetto
all’indice total return del cash a 3 mesi in Euro, il quale da inizio anno segna un +1.68%.
L’andamento dell’indice globale maschera però evidenti differenze tra le sue componenti. Nella prima parte dell’anno i titoli
obbligazionari dei Paesi Periferici dell’Euro Zona si sono trovati in una situazione di maggiore sofferenza rispetto, ad esempio,
ai titoli tedeschi e francesi e i loro spread di rendimento da questi ultimi, dopo un’iniziale stabilità su valori elevati hanno
iniziato ad allargarsi progressivamente a partire dalla tarda primavera. Il tasso del titolo a 10 anni tedesco è rimasto stabile da
2.96% a fine Dicembre 2010 fino a 3.03% di fine Giugno, dopo avere toccato un massimo dell’anno a 3.49% l’11 Aprile,
mentre il tasso del titolo a 10 anni USA è passato da 3.29% a 3.16%, con un minimo a 2.86% il 24 Giugno. Il BTP italiano, a
partire da Giugno, ha iniziato a perdere terreno e a passare rapidamente da un rendimento sul 10 anni del 4,6% di inizio anno al
6,3% durante la prima crisi di Agosto e prima dell’intervento della BCE, arrivando ad eguagliare il rendimento del decennale
spagnolo, anche lui in salita dal 5,1%, dopo che nei mesi precedenti aveva trattato sempre con un ampio sconto di 50-60bp.
Con il peggioramento del ciclico economico visto ad inizio Estate e con l’intensificarsi della crisi dell’Euro Zona, i titoli
governativi di USA e Germania hanno messo a segno significativi guadagni, raccogliendo una fortissima domanda di sicurezza
e liquidità mai riscontrata in precedenza. I progressi hanno consentito di arrivare, nel giro di poche settimane, a toccare
rendimenti storici record intorno al 1,70% su scadenze a 10 anni e rendimenti sul breve termine molto vicini allo zero (es. 2
anni allo 0,2%), in entrambi i casi tassi segnando tassi reali ampiamente negativi.
La periferia dell’Euro Zona ha invece vissuto un secondo semestre durissimo, in cui i titoli governativi italiani hanno raggiunto
livelli di rendimento e di spread (rispetto al Bund di pari scadenza) insostenibili nel lungo termine (con picchi oltre il 7% e oltre
i 550bp per il decennale sia ad inizio Novembre che ad inizio Dicembre). Anche il Debito Spagnolo ha dovuto fronteggiare una
difficile situazione, tuttavia da Dicembre, con l’affermazione di una BCE pronta ad essere il prestatore di ultima istanza del
settore bancario (il vero problema della Spagna), il debito spagnolo ha recuperato in modo piuttosto marcato. Da inizio 2012
anche il governativo italiano ha iniziato un veloce recupero di prezzo che lo ha riportato a spread più gestibili (360bp sul Bund)
e più allineati con quelli della Spagna (320bp).
Chi, invece, non è riuscito a migliorare la sua situazione, nonostante gli interventi della BCE (oltre ovviamente al debito greco
che sarà presumibilmente oggetto di una ristrutturazione con un 70% - 75% di riduzione in valore attuale) è il Debito del
Portogallo, il cui andamento è stato negativo per tutto il 2011 e anche dopo Dicembre si è ritrovato con una curva invertita dove
il 2 anni rendeva oltre il 13% e il 10 anni oltre il 12%. Molto più incoraggiante, invece, l’andamento dell’Irlanda, che dopo aver
mantenuto la propria curva piatta e stabile intorno all’8% di rendimento per gran parte del 2011, da Dicembre ha iniziato un
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lento processo di riduzione dei tassi che molto lentamente le ha consentito di scendere al 5,5% sulla parte intermedia e al 6,8%
su scadenze a 10 anni.
Le obbligazioni governative dei Paesi Emergenti nel 2011 hanno realizzato una performance pari a +9,2% [Indice JPMorgan
EMBI+ in Dollari USA (USD)] con un andamento abbastanza regolare (5,16% nel I Semestre) che è stato movimentato da
volatilità solo nella tarda estate, quando si è intensificata la crisi nell’Euro Zona e le Banche hanno in parte ridotto le loro
esposizioni verso i Mercati Emergenti (sebbene il fenomeno abbia riguardato prevalentemente il debito in valuta locale). Il
trend positivo del comparto è stato, infatti, alimentato da un continuo interesse degli investitori per la buona qualità dei
fondamentali degli emittenti: crescita economica, migliore posizione fiscale e matura gestione delle Politiche Economiche.
Il tasso di riferimento della Banca Centrale USA (FED – Federal Reserve) è rimasto invariato allo 0.25%, mentre il tasso della
BCE è salito dall’1% all’1.50% a Luglio per poi essere ridotto all’1% con i due tagli decisi da Draghi a Novembre e Dicembre.
I depositi interbancari hanno seguito l’andamento del Tasso BCE e sono passati dall’1% di inizio Gennaio all’1,6% di Luglio
per poi rientrare progressivamente verso l’1,3% di Dicembre e continuare la discesa verso l’1% di fine Gennaio, grazie alla
forte espansione di liquidità e al ruolo di prestatore di ultima istanza assicurato dal nuovo corso della BCE, oltre che alle attese
di possibili ulteriori tagli dei tassi ufficiali. Negli USA, invece, si è assistito ad una maggiore stabilità del mercato monetario
con il Libor 3 mesi che nel primo semestre è rimasto sostanzialmente bloccato intorno ai 30bp per poi salire in modo rapido nei
mesi estivi e autunnali (fino a Dicembre) per arrivare a 0,58% a causa delle difficoltà sperimentate dalla Banche Europee
nell’approvvigionamento di Dollari. Come per l’Euribor, anche per il Libor, la cura BCE-FED con Gennaio 2012 ha riportato
maggiore distensione sui tassi e il Libor è poi ridisceso verso lo 0,5%.
Mercati valutari
USD – il 2011 ha visto un moderato apprezzamento del Dollaro contro Euro (+3,16%), realizzato passando da un iniziale
indebolimento che lo ha portato fin verso il valore di 1,49 di Maggio per poi iniziare una fase di lento rafforzamento che subiva
la sua più significativa accelerazione ad inizio Settembre con l’intensificarsi della crisi nell’Area Euro e la performance
negativa dei mercati azionari. Solo con il mese di Novembre e con il cambio di marcia nella posizione della BCE verso una
maggiore aggressività monetaria (che potenzialmente rendeva la FED meno aggressiva rispetto alla BCE) il Dollaro ha in parte
interrotto la sua correlazione negativa con i mercati azionari, riuscendo ad apprezzarsi anche in momenti di mercato azionario
stabili o leggermente positivi. Una correlazione negativa che è però poi ripresa ad inizio 2012, quando la FED ha aperto alla
possibilità di una nuova QE (la QEIII) nel 2012.
JPY – Lo Yen ha proseguito la sua pluriennale fase di rafforzamento sia contro USD che contro Euro. Nel caso dell’USD il
cambio giapponese, nonostante ripetuti interventi di indebolimento condotti dalla Bank of Japan (BoJ), è riuscito a superare i
massimi toccati nel 1995 (79,75) e a trattare ripetutamente sotto il livello di 76. Anche contro Euro è andato progressivamente
rafforzandosi fino a raggiungere a Dicembre il valore di 100 che non toccava dal 2000.
GBP – La Sterlina ha subito un marginale indebolimento contro USD con una volatilità che è stata piuttosto accentuata. Contro
Euro l’andamento è stato, invece, di debole rafforzamento poiché la valuta inglese ha risentito di effetto da valuta rifugio
rispetto alle difficoltà dell’Euro. Nel corso del 2011 l’Euro ha perso il 2,8% chiudendo l’anno a 0,833.
BRL – Real Brasiliano (rispetto a USD) – Dopo un primo semestre in cui il cambio è stato in costante apprezzamento, con le
quotazioni che sono passate dal 1.6613 di fine 2010 a 1.532 di fine Giugno, il Real ha rapidamente perso valore nei mesi estivi
centrali fino a raggiungere e superare 1,90, iniziando ad incorporare una Politica Monetaria della Banca Centrale focalizzata sul
ribasso dei tassi di interesse prima ancora di aver raggiunto il target di inflazione. Tale nuovo posizionamento ha segnalato il
desiderio politico di indebolire il cambio per aumentare la spinta reflazionistica e rilanciare un ciclo economico che iniziava a
dare preoccupanti segni di rallentamento.
Dai minimi di Settembre di 1,90% il Real ha poi progressivamente recuperato terreno, avendo il mercato preso atto della
validità del cambio di marcia della Politica Monetaria che si è dimostrato in grado di convivere con un calo dell’inflazione e
una stabilità delle aspettative di inflazione. Il recupero di valore era poi facilitato da un ritrovato un aumento degli investimenti
dall’estero favoriti da elevati tassi reali ancora elevati.
Materie Prime
Nel complesso un anno non facile per le Materie Prime, che hanno visto gli indici complessivi perdere tra il 15 ed il 20% dopo
12 mesi piuttosto altalenanti.
I prezzi delle Materie Prime sono andati in progressiva salita nel primo trimestre dell’anno, seguendo aspettative di crescita
significativa delle economie e tensioni presenti nel comparto energetico, influenzate dalle incertezze geopolitiche del Mondo
Arabo. Fin dalle prime settimane del 2011 i prezzi del Petrolio sono stati spinti al rialzo e il prezzo del Brent è velocemente
passato dai 90$/barile di inizio anno fin verso i 125$/barile di Aprile. Il terremoto giapponese e il successivo raffreddamento
delle aspettative sulla ripresa economica mondiale hanno iniziato a pesare sui prezzi che hanno iniziato a subire un forte e
prolungato movimento di correzione ribassista che le ha complessivamente portate a perdere il 19,3% a fine anno (Indice CRB
in $).
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Tuttavia la correzione non è stata uniforme e ha visto il Petrolio e l’Oro rimanere su prezzi sempre piuttosto elevati, sia pure per
ragioni diverse. Il Petrolio, soprattutto quello della qualità Brent (la più raffinata e legata alle fonti produttive del Medio
Oriente) ha oscillato in modo abbastanza stabile a cavallo dei 110$/barile, risentendo della guerra civile in Libia e delle nascenti
tensioni in Siria e Iran, mentre il WTI (vicino alle più stabili produzioni americane) rimaneva in un largo range intorno ai
90$/barile, dove chiudeva il 2011 rimanendo mediamente 15$/barile più economico rispetto al Brent.
L’Oro ha seguito un forte trend rialzista che l’ha portato dai valori di 1400$/oz di inizio Gennaio al doppio picco di 1900$/oz
realizzato a cavallo tra fine Agosto e inizio Settembre, per poi entrare in una fase di ampio movimento laterale tra i 1800 e
1550$/oz., dove chiudeva il 2011 (+10% nell’anno in USD e +12% in Euro). Il prezzo dell’Oro ha indubbiamente risentito
positivamente – come ormai accade da diversi anni – della forte espansione monetaria operata dalle Banche Centrali ed in
genere ha mostrato una forte correlazione positiva con le intenzioni della BCE e della FED di espandere il proprio bilancio (la
cd QE) e con la spinta alla monetizzazione dei Debiti Pubblici. In effetti, nelle prime settimane dell’anno – con il lancio delle
due LTRO e una possibile QEIII della FED da lanciare in Primavera 2012, il prezzo ha ripreso a correre risalendo dai 1550 ai
1750$/oz.
Se si escludono Oro e Petrolio (oltre ai prezzi del bestiame) le altre Materie Prime (ferrosi e materie prime agricole insieme
all’ormai depresso Gas Naturale USA) hanno subito importanti correzioni di prezzo (dal -20% del Rame al -31% del Gas al 36% del Cotone) e hanno determinato la discesa degli indici nel corso del 2011.
Evoluzione prevedibile della gestione
Il forte supporto monetario delle Banche Centrali dei Paesi Sviluppati e quello possibile nel corso del 2012 da parte delle Banche
Centrali dei Paesi Emergenti se l’inflazione scenderà ancora, hanno attenuato i rischi di un peggioramento dello scenario verso la
recessione e la deflazione. In modo particolare l’azione della BCE potrà attenuare le pressioni recessive imposte dall’austerità delle
Politiche Fiscali nell’Area Euro.
Tuttavia rimangono ancora insoluti i problemi di rilancio della crescita e di riduzione significativa e strutturale del fardello
debitorio accumulatosi negli scorsi anni. Rimane ancora incerto e ricco d’insidie il futuro politico dell’Unione Europea e dell’Euro,
visto l’approssimarsi delle elezioni Francesi e il possibile referendum sul Fiscal Compact che si potrebbe richiedere in Irlanda. Il
problema di come riequilibrare nel lungo termine i conti pubblici USA non è stato risolto ed è possibile un nuovo declassamento da
parte delle Agenzie di Rating. In Cina l’economia è su di una traiettoria di minore crescita strutturale – minori export e crisi del
settore immobiliare - che il Governo deve contrastare per evitare eccessive tensioni sociali. Gli elevati livelli dei prezzi delle
materie prime sono forse la componente di maggiore preoccupazione e di maggiore sottovalutazione per l’Europa e i Paesi
Emergenti poiché limitano il potenziale di crescita.
Le incertezze quindi continuano ad abbondare in un contesto che rimane di crescita mondiale debole e di rischio recessivo in
Europa. Il tono più positivo dei mercati visto ad inizio anno potrebbe assomigliare molto a quello iniziale delle precedenti fasi di
QE post 2008 che però poi si sono dimostrate non sostenibili, scontrandosi con la realtà dell’economia reale e della carenza di
occupazione e consumi.
La gestione rimarrà ancora orientata alla prudenza, continuando a favorire allocazioni tattiche sui mercati azionari, privilegiando in
modo particolare quelli a maggiore crescita economica (presumibilmente negli USA e negli Emergenti) ed iniziando a considerare
con maggiore attenzione il comparto bancario europeo che potrebbe essere arrivato a toccare valori di sottovalutazione molto
spinti.
La forte reflazione monetaria continuerà a beneficiare le allocazioni rischiose sui comparti obbligazionari HY (High Yield)
Societari ed Emergenti (in valuta forte e in valuta locale) e sul Debito Bancario Senior, mentre maggiore attenzione verrà posta su
allocazioni tattiche di convergenza della Periferia Europea.
Come parziale immunizzazione dai rischi insiti nello scenario descritto potrebbe essere utile un posizionamento su obbligazioni
convertibili e sui titoli a lunga scadenza legati all’inflazione (l’esplosione dei bilanci delle Banche Centrali dovrà inevitabilmente
portare ad una ripresa dell’inflazione), oltre ad un’attenta diversificazione valutaria fuori dall’Euro.
La politica di investimento del Fondo nel 2011 e’ stata volta alla costruzione di un portafoglio ben diversificato con un attenzione
particolare verso il debito dei paesi periferici dell’area Euro.
Nel corso del periodo la durata finanziaria e’ rimasta sempre contenuta come da politica di investimento del fondo e si e’ attestata
a fine periodo intorno a 0,3 anni . La percentuale di titoli governativi a fine periodo e’ risultata ad una percentuale vicina all’85%,
ed e’ stata investita, adottando una particolare diversificazione sia degli emittenti, sia a livello geografico e settoriale
esclusivamente espressi in Euro con un sovrappeso evidente verso il debito della Repubblica Italiana e verso la Spagna. La
rimanente componente non governativa del fondo ha visto una esposizione verso le obbligazioni societarie principalmente verso il
settore delle banche e delle telecomunicazioni. Dal punto di vista del rating la classe piu’ rappresentata e’ A seguita dalla BBB e
dalla AA.
Nel corso dell’anno si e’ fatto ricorso, compatibilmente con i limiti regolamentari, all’utilizzo di strumenti derivati quali futures ed
opzioni.
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Nel prosieguo si manterrà un orientamento improntato ad un’elevata diversificazione ed attenzione alla qualità degli emittenti.
Non si prevedono, nel breve termine, modifiche alle linee di politica gestionale.
Parametro di riferimento (benchmark)
Il benchmark prescelto per valutare il rischio del Fondo è MTS – Ex Banca D’Italia – BOT – Italy Govt. Bond Cap BOT netto.
Rapporti con Società del gruppo
Consultinvest Asset Management S.p.A. S.G.R non appartiene a gruppi societari ed è controllata congiuntamente dalla
Consultinvest S.p.A. e dalla Argentario S.p.A. (già So.Fi.BaR SpA, appartenente al Gruppo Cassa di Risparmio di Ravenna) con
una quota pari al 50,00% del capitale. Sono in essere rapporti con le banche del Gruppo Cassa di Risparmio di Ravenna (Cassa di
Risparmio di Ravenna S.p.A., Banca di Imola S.p.A., Banco di Lucca s.pa. e Cassa dei Risparmi di Milano e della Lombardia) e
con Consultinvest Investimenti S.I.M. S.p.A. (controllata da Consultinvest S.p.A.) consistenti nella distribuzione dei prodotti della
Consultinvest Asset Management SpA SGR.
Il fondo non ha avuto, con società consociate, rapporti operativi inerenti la gestione del patrimonio, quali la sottoscrizione di
strumenti emessi/collocati o l’utilizzo di servizi di negoziazione.
Attività di collocamento quote
Consultinvest Asset Management S.p.A. S.G.R., per il collocamento delle quote, si è avvalsa degli sportelli delle banche
collocatrici aderenti alla rete di distribuzione e di alcune società di intermediazione mobiliare sulla base di apposita convenzione
fra cui Consultinvest Investimenti SIM SPA , consociata di Consultinvest Asset Management SPA SGR.
I Soggetti che provvedono al collocamento tramite promotori finanziari sono:
•
Consultinvest Investimenti SIM S.p.A., con sede legale in Piazza Grande n. 33, Modena;
•
Simgenia SIM S.p.A., con sede legale in Via Ferretto n. 1, Mogliano Veneto (TV);
•
Banca Generali S.p.A., con sede legale in Via Ugo Bassi n. 6, Milano;
•
Millennium SIM S.p.A., con sede legale in Via San Lorenzo n. 12/6, Genova;
I Soggetti che procedono al collocamento presso sportelli bancari sono:
•
Cassa di Risparmio di Ravenna S.p.A., con sede legale in Piazza Garibaldi n. 6, Ravenna;
•
Banca di Imola S.p.A., con sede legale in Via Emilia n. 196, Imola (BO);
•
Cassa dei Risparmi di Milano e della Lombardia S.p.A., con sede legale in Via Giulini n. 3, Milano;
•
Cassa di Risparmio di Saluzzo S.p.A., con sede legale in Corso Italia n. 86, Saluzzo (CN);
•
Banca di Piacenza soc. coop. per azioni, con sede legale in Via Mazzini n. 20, Piacenza;
•
Banco di Lucca S.p.A., con sede legale in Viale Agostino Marti n. 443, Lucca;
•
Banco di Desio e della Brianza S.p.A., con sede legale in Via Rovagnati n. 1, Desio (MI);
•
Banco Desio Lazio S.p.A., con sede legale in Via Po n. 6/8, Roma;
•
Tercas - Cassa di Risparmio della Provincia di Teramo S.p.A., con sede legale in C.so San Giorgio, 36, Teramo;
•
Cassa Lombarda S.p.A., con sede legale in Via Manzoni n. 12/14, Milano;
•
Banca della Provincia di Macerata S.p.A., con sede legale in Via Carducci n. 67, Macerata.
•
Cassa di Risparmio di Cento S.p.A., con sede legale in Via Matteotti n. 8/B, Cento (FE).
Cassa di Risparmio di Ravenna S.p.A., Banca di Imola S.p.A., Consultinvest Investimenti SIM S.p.A., Simgenia SIM S.p.A.,
Cassa dei Risparmi di Milano e della Lombardia S.p.A., Banca di Piacenza soc. coop. per azioni, Cassa di Risparmio di Saluzzo
S.p.A., Banco di Lucca S.p.A., Banco di Desio e della Brianza S.p.A., Banco Desio Veneto S.p.A., Banco Desio Toscana S.p.A.e
Banco Desio Lazio S.p.A., effettuano il collocamento tramite un collegamento informatico con la SGR.
Cassa di Risparmio di Ravenna S.p.A., Banca di Piacenza soc. coop. per azioni e Cassa Lombarda S.p.A. effettuano il
collocamento anche per il tramite dei propri promotori finanziari.
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NOTA INTEGRATIVA
Forma e contenuto del Rendiconto
Il Rendiconto al 30 dicembre 2011 (ultimo giorno di Borsa aperta dell’esercizio) è stato redatto in osservanza dei modelli stabiliti
da Banca d’Italia con Provvedimento del 14 aprile 2005 e si compone di una Situazione Patrimoniale, di una Sezione Reddituale
e dalla presente Nota Integrativa. Il rendiconto è accompagnato dalla relazione degli Amministratori.
La contabilità del Fondo è tenuta in Euro e i prospetti contabili e la nota integrativa sono redatti in unità di Euro.
Parte A – Andamento del valore della quota.
Nelle tabelle seguenti si espongono i dati relativi rispettivamente all’andamento del valore della quota negli ultimi tre anni, ed al
rendimento medio composto nel corso degli ultimi due anni:
Descrizione
Rendiconto al
30.12.2011
Rendiconto al
30.12.2010
Rendiconto al
30.12.2009
Valore quota all’inizio del collocamento *
Valore quota alla fine dell’esercizio
4,982
5,020
4,996
4,980
5,000
4,993
Valore massimo della quota
Valore minimo della quota
5,032
4,960
5,008
4,933
5,000
4,983
Tracking Error Volatily (TEV)
1,76%
1,34% *
Rendimento medio annuo composto
Consultinvest Breve Termine
Ultimi
2 anni
0,27 %
Benchmark
0,83 %
ANDAMENTO VALORE DELLA QUOTA
DAL 30.12.2010 AL 30.12.2011
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Esposizione al rischio del Fondo
- La Società si è dotata di una struttura di Risk Management per misurare l’assunzione dei rischi nei portafogli dei Fondi.
- Il rendimento annuo netto del Fondo, che tiene conto di tutti gli oneri di gestione e fiscali che gravano sullo stesso, è stato pari
allo 0,80 % contro l’ 1,00 % del benchmark di riferimento, fino alla data del 30 Giugno 2011 corretto dell’effetto fiscale del
12,50%.
- La volatilità della quota, misurata in termini di scarto quadratico medio è stata pari allo 1,06 %, rispetto al 2,04 % del benchmark.
- Il Value at risk (VaR) del portafoglio, che misura la massima perdita attesa con livello di confidenza del 99% entro un
determinato orizzonte temporale (1 anno), ha rappresentato sulla media dei dati di fine mese a fine 2011 l’ 1,68 % del Fondo.
Parte B – Le attività, le passività ed il valore complessivo netto
Sezione I – Principi contabili
Nella redazione di ciascun fondo sono stati applicati i principi contabili di generale accettazione per i fondi comuni di investimento
ed i criteri di valutazione previsti dal Regolamento Banca d’Italia 14 aprile 2005 e successive modificazione e/o integrazioni. Tali
principi sono coerenti con quelli utilizzati nel corso dell’esercizio per la predisposizione dei prospetti di calcolo giornalieri del
valore della quota e della Relazione semestrale.
Gli schemi ed il contenuto dei singoli prospetti sono stati redatti nel rispetto delle disposizioni in materia emesse dalla Banca
d’Italia.
a) Criteri contabili
• Le compravendite di strumenti finanziari e delle altre attività sono contabilizzate nel portafoglio sulla base della data di
conclusione dei relativi contratti anche se non ancora regolati;
• le commissioni di acquisto e vendita sono comprese nei prezzi di acquisto o dedotte dai prezzi di vendita dei titoli in
conformità agli usi di borsa;
• il costo medio di acquisto è determinato sulla base del valore di libro degli strumenti finanziari e dei cambi alla fine del
periodo precedente modificato dal costo medio degli acquisti del periodo;
• le differenze tra i costi medi di acquisto ed i prezzi di mercato relativamente agli strumenti finanziari ed ai cambi ed alle
quantità alla data del Rendiconto originano le plusvalenze e le minusvalenze;
• le differenza tra i costi medi di acquisto degli strumenti finanziari e dei cambi ed i prezzi di vendita relativi alle cessioni poste
in essere nel periodo in esame originano gli utili e le perdite da realizzi;
• per le operazioni di swaps il portafoglio non subisce modificazioni. La differenza tra i prezzi al momento della stipula e i
prezzi alla chiusura dei contratti, viene distribuita, proporzionalmente al tempo trascorso, lungo tutta la durata del contratto,
come normale componente reddituale;
• i dividendi vengono registrati alla data di stacco, al netto delle eventuali ritenute d’imposta, quando soggetti;
• gli interessi e gli altri proventi e oneri di natura operativa vengono registrati secondo il principio della competenza temporale,
mediante rilevazione di ratei e risconti attivi e passivi. Tali interessi e proventi vengono registrati al netto delle relative
ritenute d’imposta, quando soggetti;
• la vendita o l’acquisto di contratti futures su titoli nozionali o su indici influenzano il valore netto del Fondo attraverso la
corresponsione o l’incasso dei margini di variazione i quali incidono direttamente sulla liquidità disponibile e sul conto
economico mediante l’imputazione dei differenziali positivi/negativi. Tali differenziali vengono registrati secondo il principio
della competenza, sulla base della variazione giornaliera tra i prezzi di chiusura del mercato di contrattazione ed i costi dei
contratti stipulati e/o i prezzi del giorno precedente;
• le operazioni di pronti contro termine vengono registrate alla data di effettuazione delle operazioni e non influiscono sulla
posizione
netta
in
titoli.
I
relativi
proventi
ed
oneri
sono
quotidianamente
registrati
nella
contabilità del fondo, secondo il principio della competenza temporale, in funzione della durata dei singoli contratti;
• la rilevazione delle sottoscrizioni e dei rimborsi delle quote viene effettuata a norma del Regolamento del Fondo e secondo il
principio della competenza temporale;
• le imposte a credito o a debito sono determinate secondo quanto stabilito dal D.Lgs. n. 461/97 per il periodo fino al 30 giugno
2011. Si segnala che a partire dal 1° luglio 2011 non è più assoggettato a tassazione il reddito “maturato” in capo al Fondo,
bensì quello “realizzato” in capo all’investitore, secondo le modifiche apportate dal decreto legge 225/2010 (“milleproroghe”)
convertito, con modificazioni, dalla legge 10/2011.
b) Criteri di valutazione
Per la determinazione dei valori da applicare al portafoglio dei singoli fondi si osservano i seguenti criteri:
• Per i titoli azionari: per i titoli quotati si utilizza l’ultimo prezzo disponibile rilevato sul mercato di negoziazione acquisito
attraverso la piattaforma Bloomberg. Per i titoli quotati in più mercati si utilizza il prezzo segnato nel mercato dove è stato
acquistato il titolo. Non sono oggetto di investimento titoli azionari non quotati. In caso di sospensione o cancellazione dalle
negoziazioni di titoli presenti in portafoglio gli stessi verranno collocati tra i titoli non quotati e per la valorizzazione si farà
riferimento ai prezzi rilevati fuori mercato, se disponibili. In mancanza di rilevazioni fuori mercato si valorizzeranno al
presunto valore di realizzo stimato dalla SGR.
• Per le quote di OICR: per i titoli quotati si utilizza l’ultimo prezzo disponibile rilevato sul mercato di negoziazione acquisito
attraverso la piattaforma Bloomberg. Per i titoli quotati in più mercati si utilizza il prezzo segnato nel mercato dove è stato
acquistato il titolo. In caso di sospensione o cancellazione di titoli presenti in portafoglio dalle negoziazioni gli stessi verranno
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•
•
•
•
collocati tra i titoli non quotati e per la valorizzazione si farà riferimento ai prezzi rilevati fuori mercato, se disponibili. In
mancanza di rilevazioni fuori mercato si valorizzeranno al presunto valore di realizzo stimato dalla SGR.
I premi e le opzioni sono valutati al valore corrente se quotati; se non quotati le valutazioni sono effettuate secondo i criteri
stabiliti da Banca d’Italia;
Nel caso non sia possibile acquisire alcuna quotazione la società procede alla valorizzazione del titolo avvalendosi
nell’ordine:
- del fair value fornito da Bloomberg,
- di una stima autonoma del fair value, avvalendosi di prezzi di titoli similari,
- per i titoli in default avvalendosi di stime del valore di realizzo sulla base di statistiche comunicate dalle principali
agenzie di rating.
Ai fini della valorizzazione dei titoli denominati in divise diverse dall’euro si utilizzerà come prima fonte il cambio “London
composite” rilevato alla Borsa di Londra alle 19.00 ora locale, ed in seconda istanza, qualora questo non sia disponibile, il
cambio BCE.
Le plusvalenze e minusvalenze su cambi per operazioni in strumenti finanziari sono determinate quale differenza tra il cambio
alla fine del periodo precedente modificato dal cambio medio degli acquisti effettuati nel periodo ed il cambio di fine periodo.
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Consultinvest Asset Management Sgr Spa
Piazza Grande, 33 – 41121 MODENA
Capitale Sociale € 5.000.000 i.v. – C.F. e P. IVA 02180790368
Iscritta all’Albo delle Società di Gestione del Risparmio (s.g.r.) tenuta da
Banca d’Italia al n. 49 in data 01/07/98
Tel. 059 221311 – Fax 059 224063
[email protected]
www.consultinvest.it
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