La valutazione di un`azienda di trasporto con il metodo

La valutazione di un’azienda di trasporto
con il metodo finanziario (Dcf)
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Premessa
La determinazione dei Fcfo
La determinazione del costo del capitale proprio
La determinazione del tasso di attualizzazione Wacc
La determinazione del terminal value
La determinazione delle passività finanziarie nette
Conclusioni. La determinazione del valore generale del capitale economico della società
Gamma
1 Premessa
In data 15 maggio dell’esercizio n il Dott. [...] ha ricevuto l’incarico dal
Consiglio di amministrazione di stimare il valore del capitale economico
dell’azienda Gamma, con la finalità di cederla a terzi.
Di seguito si riportano le procedure per il calcolo del valore generale del
capitale economico attraverso l’applicazione del metodo Dcf.
Per giungere alla stima del valore generale del capitale economico dell’azienda Gamma si è scelto di utilizzare l’approccio, di regola adottato
dalla prassi internazionale, dei flussi di cassa operativi (metodo Dcf). In
particolare, si è scelto il metodo finanziario analitico con terminal value,
secondo il quale, per determinare il valore del capitale economico, si stima
il valore del capitale operativo al quale, poi, dovrà essere sottratto il valore
delle passività finanziarie.
Il valore del capitale operativo è uguale alla somma:
− del valore risultante dall’attualizzazione dei flussi di cassa operativi
durante il periodo di previsione analitica;
− del valore risultante dall’attualizzazione dei flussi di cassa dopo il periodo di previsione analitica.
2 La determinazione dei Fcfo
I flussi di cassa operativi al lordo degli oneri finanziari sono stati determinati in base al piano economico-finanziario presentato nella tabella che
segue.
–1–
Calcolo dei Fcfo
n+1
n+2
–750
–825
150
330
540
625
415
–700
–1.450
–725
–1.550
−800
−650
–907
–577
−945
−405
–975
–350
–990
–575
Ammortamenti
Acc.to Tfr (netto)
Totale Fonti (A)
3.500
450
2.500
3.350
440
2.240
3.150
445
2.945
2.950
450
2.823
2.000
475
2.070
1.775
485
1.910
2.100
475
2.000
Investimenti
Diminuzione
(Incr.)
Totale Impieghi
(B)
–1.500
–950
−1.500
–2.500
−2.200
–2.050
–1.500
1.500
–3.010
−1.745
–548
75
100
200
-
–3.960
−3.245
–3.048
−2.125
–1.950
–1.300
2.500
–1.720
–300
–225
−55
−40
700
Utile operativo
netto
Imposte
Nopat
FCFO (A+B)
n+3
n+4
n+5
n+6
n+7
3 La determinazione del costo del capitale proprio
Ai fini della determinazione del costo medio ponderato del capitale (Wacc)
al quale verranno scontati i flussi di cassa operativi si rende necessario
calcolare il costo del capitale proprio (Ke).
Per il suo calcolo si è utilizzata la formula base del Capm (capital asset
pricing model) secondo la quale il costo del capitale proprio può essere
espresso come il rendimento degli investimenti privi di rischio aumentato
del premio per il rischio moltiplicato per il coefficiente di rischiosità beta
dell’impresa.
Rendimento attività senza rischio “r”: tale dato nel nostro Paese si fa coincidere con il rendimento medio attuale dei Btp decennali emessi dallo Stato
italiano alla data di riferimento della valutazione, pari al 5,30%.
Premio per il rischio: rappresenta il premio richiesto da chi investe nel
capitale di rischio dell’impresa; generalmente in Italia si colloca tra il 5%6%. Si è ipotizzato un premio per il rischio specifico pari al 5%.
Beta: una prima approssimazione della stima del beta della società
può essere considerato il beta del settore dei trasporti, secondo l’ipotesi
che, almeno nel medio termine, il grado di rischio di ogni impresa
converga alla media di settore. Ovviamente il dato medio del settore è
stato corretto tenendo conto della struttura finanziaria e del divario tra
il rischio finanziario medio delle società campione e il rischio d’azienda
da valutare ed è risultato pari a 0,5. Il costo del capitale proprio sarà
quindi pari a:
–2–
Determinazione del costo del capitale proprio (Ke)
Rendimento delle attività prive di rischio (Rf)
Rendimento di mercato (Rm)

Premio per il rischio s =  * (Rm − Rf)
Costo del capitale proprio Ke = Rf+s
5,30%
10,30%
0,5
2,50%
7,80%
4 La determinazione del tasso di attualizzazione Wacc
Il costo medio del capitale (WACC) è la somma del costo del capitale proprio e di quello di debito, entrambi ponderati in base alla struttura finanziaria obiettivo dell’azienda in esame.
Costo del capitale di debito: per la società si è attestato intorno al 7,30%
mentre il costo del debito netto [Kd × (1 − t)] è pari al 4,60%.
Costo del capitale proprio: è risultato pari al 7,80%.
La struttura finanziaria della società è stata ipotizzata così composta:
Struttura finanziaria di debito (D/(D+E] = 0%
Struttura finanziaria equity (E/(D+E] = 100%
Determinazione del WACC
Costo del capitale di debito (Kd)
Aliquota fiscale (t)
% passività
Costo del capitale proprio (Ke)
% mezzi propri
7,30%
37,00%
0,00%
7,80%
100,00%
WACC=Kd ×(l−t)×(D/D+E)+Ke ×(E/D+E)
7,80%
Si giunge quindi alla determinazione del tasso di attualizzazione dei Fcfo
pari al 7,80%.
5 La determinazione del terminal value
Al fine di determinare il Terminal Value o valore residuo è stato definito un
flusso di cassa finanziario medio sostenibile dopo il periodo di previsione
esplicito. Tale flusso è stato capitalizzato a un tasso pari al differenziale tra
il costo medio ponderato del capitale e il tasso di crescita annua nominale
attesa “g” e poi attualizzato al 31 dicembre n. In formula:
TV = [Fcfon+1/(Wacc − g)]/(1 + Wacc) n
Questa indicata è la formula teorica:
n = periodo esplicito di previsione
n+1 = primo anno seguente al periodo esplicito di previsione
Il tasso di crescita dell’azienda “g” espressivo della capacità di crescita
dell’azienda nel perpetuo è stato prudenzialmente ipotizzato pari allo 0,5%
–3–
in quanto non si è certi della capacità di crescita futura della società oltre il
settimo anno di previsione. Il Terminal Value così determinato è risultato
pari a euro 4.109.000.
6 La determinazione delle passività finanziarie nette
Il valore del debito finanziario è considerato pari a quello esposto nell’ultimo bilancio disponibile (esercizio n). Le passività finanziarie nette sono
così determinate:
Debito finanziario netto n
– Disponibilità liquide
– Titoli negoziabili
– Crediti verso contr./coll.
+ Debiti finanziari a breve
+ Debiti finanziari a m/l
(9.000)
(1.000)
(1.250)
0
0
Totale
(11.250)
7 Conclusioni. La determinazione del valore generale
del capitale economico della società Gamma
Una volta in possesso di tutti gli elementi necessari per la determinazione
del valore generale del 100% del capitale economico, si procede all’applicazione del metodo finanziario analitico con Terminal Value:
Periodo
FCFO
Tasso di
attualizzazione
WACC
Flussi di cassa operativi
scontati
Periodo esplicito (A)
n+1
n+2
n+3
n+4
n+5
n+6
n+7
1
2.500
2
(1.720)
3
(300)
4
(225)
5
(55)
6
(40)
7
700
7,80%
7,80%
7,80%
7,80%
7,80%
7,80%
7,80%
2.319
(1.480)
(240)
(167)
(38)
(25)
414
783
Terminal Value
FCFO (Perpetuità)
Tasso di crescita (“g”)
300
0,50%
Tasso di capitalizzazione
Terminal Value (B)
7,30%
Enterprise Value
(A+B)
Debito Finanziario
Netto
Valore generale
del capitale
economico
4.109
4.892
11.250
16.142
Il valore del capitale economico dell’azienda pertinente alla società Gamma viene stimato in euro 16.142.000.
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