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Introduzione: le principali dinamiche del mercato M&A negli ultimi vent’anni Secondo le rilevazioni KPMG, tra il 1988 e il primo semestre 2010 sono state finalizzate in Italia 12.402 transazioni M&A, per un controvalore complessivo di 1.256 miliardi di euro. Nel suo sviluppo storico e nella distribuzione temporale delle operazioni il mercato M&A italiano è stato influenzato da diverse variabili: il ciclo economico nazionale e internazionale, il crescente grado di apertura e integrazione della nostra economia, nonché il processo di sviluppo e maturazione dei player attivi in questo ambito di attività, siano essi aziende, imprenditori, banche finanziatrici o consulenti. L’evoluzione storica del mercato M&A italiano si può articolare in due grandi periodi. Il primo, che si sviluppa tra il 1988 e il 1998, è legato all’avvio della stagione delle privatizzazioni e contestualmente al progressivo sviluppo del middle market con l’affacciarsi dei primi fondi di private equity. Il secondo, che ricomprende gli anni tra il 1999 e il 2010, si caratterizza prima per l’entraMercato M&A in Italia: controvalore e numero di operazioni completate dal 1988 Figura 1 160 1.000 920 900 120 780 641 788 100 613 80 652 597 540 800 691 700 605 555 524 60 648 454 385 416 417 500 400 197 40 300 101 20 – 600 495 457 467 459 8 21 25 16 12 10 17 25 28 50 68 145 129 57 50 95 29 120 100 148 56 34 8,5 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 I sem. 2010 Controvalore (e mld) Numero operazioni Fonte: KPMG Corporate Finance 200 100 – Volume Controvalore (E mld) 140 XIV 20 anni di M&A ta dell’Italia nell’area euro, successivamente per i processi di globalizzazione economica, che hanno contribuito allo sviluppo delle operazioni cross border, e infine per l’avvento della crisi globale. Osservando i controvalori totali annui del mercato M&A italiano (Fig. 1) questa dinamica risulta con immediatezza. Infatti, a fronte di un numero di operazioni sostanzialmente stabile, i controvalori crescono considerevolmente a partire dalla fine degli anni Novanta, registrando un vero e proprio salto di dimensione. Il cambio di marcia nell’M&A domestico trova ulteriore spinta nella politica economica dell’Unione Europea, che in quegli anni impone all’Italia un percorso virtuoso nelle politiche di bilancio pubblico. In questa prospettiva, è possibile individuare alcune grandi fasi di riferimento nel corso degli oltre vent’anni analizzati. n Dopo un’intensa crescita sul finire degli anni Ottanta (con ben 920 transazioni concluse solo nel 1990), il mercato M&A subisce un forte ridimensionamento a seguito della crisi valutaria e all’instabilità politica di quegli anni. Con l’aggravarsi della situazione istituzionale e macroeconomica del paese rallenta in particolare l’attività degli operatori stranieri a seguito della perdita di attrattività agli occhi degli investitori internazionali. n A partire dal 1993 si registra una ripresa del mercato favorita da una serie di fattori strutturali. Innanzitutto, l’avvio del processo di privatizzazione, che porta sul mercato mobiliare le azioni di veri e propri colossi quali ENI, Enel e Credito Italiano. La svalutazione della lira inoltre favorisce la ripresa delle acquisizioni estere in Italia. Lo sviluppo del mercato borsistico, con un numero crescente di matricole approdate in Borsa e con i collocamenti monstre dei giganti nazionali come Enel e Telecom contribuisce a un significativo innalzamento del valore delle transazioni, offrendo opportunità concrete sia agli investitori sia agli imprenditori. n Con l’adesione all’euro a partire dal 1° gennaio 1999 la politica economica italiana cambia passo, e il «virtuosismo» richiesto dal trattato di Maastricht sui conti pubblici assicura stabilità al paese, accelerando il processo di internazionalizzazione, favorendo l’ingresso di capitali stranieri in Italia e migliorando il funzionamento dei mercati finanziari (Fig. 2). La ripresa economica italiana, le migliori condizioni macroeconomiche (es. il calo sia dell’inflazione sia dei tassi di interesse) e il clima di maggiore stabilità politica hanno un effetto positivo soprattutto sulle acquisizioni estero su Italia: in questi anni si finalizzano infatti diverse transazioni da parte dei fondi di private equity statunitensi e inglesi. Si intensificano anche i processi di acquisizione di imprese medio-piccole a opera degli operatori industriali stranieri. Una dinamica che ha un impatto anche sul mercato delle fusioni e acquisizioni, che registra un incremento significativo nei controvalori complessivi. Introduzione: le principali dinamiche del mercato M&A negli ultimi vent’anni XV Principali indicatori macroeconomici (1988-2009) Figura 2 Var. % PIL Var. % annua PIL 6% 4,2% 3,7% 2,2% 2,1% 2,0% 1,6% 4% 1,5% 1,1% 1,4% 0,8% 0,5% 2% 3,4% 2,8% – 1,8% 1,9% 1,5% 1,5% 0,7% (2%) (1,0%) (4,8%) (0,0%) (0,9%) (4%) (6%) Indicatori macro Tasso ufficiale di sconto 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 13,1% Inflazione annua 13,0% 12,2% 10,6% 12,4% 8,4% 7,5% 8,7% 6,3% 6,2% 6,4% 4,8% 4,5% 3,5% 4,0% 3,5% 6,5% 3,3% 2,8% 2,8% 3,0% 3,0% 2,3% 2,3% 5,4% 5,2% 5,0% 1,0% 4,0% 3,9% 1,9% 2,0% 1,7% 2,6% 2,3% 2,6% 2,0% 2,0% 2,2% 2,2% 2,0% 2,5% 0,8% 12,5% Var. % annua: 80% 60% 40% 20% – (20%) (40%) (60%) Indice Comit 58% 39% 27% 17% 20% (4%) (2%) (25%) 2% 4% 14% (12%) 2% 33% 26% 23% 13% (7%) 41% 25% 25% 17% 14% 19% 6% 16% 22% (7%) 16% 15% 3% (1%) (17%) (8%) (6%) (25%) (24%) 5% 19% 21% (34%) (49%) 19 88 19 89 19 90 19 91 19 92 19 93 19 94 19 95 19 96 19 97 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 Mercati finanziari Indice Dow Jones Fonte: elaborazione KPMG Corporate Finance su dati ISTAT, Banca d’Italia, Bloomberg, Economist Intelligence Unit n Gli anni Duemila vedono un cambiamento strutturale dell’M&A italiano. Il mercato è sempre più influenzato dai fenomeni globali, dalle sue variabili macroeconomiche e dai nuovi equilibri geopolitici internazionali: basti pensare agli effetti generati dallo scoppio della bolla della New Economy o dalla crisi post 11 settembre 2001, eventi che determinano un ciclo calante delle fusioni e acquisizioni su scala mondiale e anche in Italia fino a fine 2004. n Nel periodo 2005-2007 il mercato ritrova un trend positivo grazie alla rinnovata fiducia delle imprese e alla positiva evoluzione delle condizioni economiche. Sul fronte cross border, le imprese italiane si riorganizzano anche per reagire alle sfide imposte dai nuovi scenari competitivi globali, tornando con convinzione a fare investimenti all’estero, mettendo a segno in quattro anni XVI 1. 20 anni di M&A circa 300 acquisizioni fuori dai confini nazionali. La grande disponibilità di liquidità, favorita da bassi tassi d’interesse, porta all’affermazione degli operatori di private equity, che iniziano a diventare i protagonisti del mercato M&A anche a livello nazionale. n L’andamento del mercato M&A tra il 2008 e il primo semestre 2010 e all’inizio 2010 riflette appieno lo scoppio della grande recessione. Crollano le operazioni cross border e le aziende entrano in una fase di ripiegamento, anche psicologico. La maggioranza delle operazioni si chiude all’interno dei confini nazionali. Le turbolenze legate alla crisi dei crediti subprime e al conseguente credit crunch rallentano l’attività M&A anche nel nostro paese. La nuova finanza, più che a sostenere progetti di crescita tramite acquisizioni, serve a ristrutturare i debiti delle imprese. A riprova di quanto sia intensa questa crisi, nei primi sei mesi del 2010 si chiudono solo 101 operazioni per appena 8,5 miliardi di euro. I macrofiloni dell’M&A italiano Su un orizzonte temporale così ampio la classica analisi per settore, per paese o per controvalore rischia di risultare scarsamente significativa. L’analisi puntuale infatti non coglie quelli che sono stati i processi che hanno caratterizzato il mercato, e i sottostanti razionali strategici. In questa prospettiva – forti di una base dati di oltre 12.400 operazioni – si è preferito focalizzare l’attenzione sui macrofenomeni che, a nostro avviso, hanno maggiormente inciso e orientato l’attività M&A nel periodo 1988-2010, caratterizzandone l’evoluzione e definendo l’indirizzo strategico delle transazioni (Fig. 3). In particolare sono stati analizzati i seguenti fenomeni: internazionalizzazione, privatizzazioni, processi di consolidamento, private equity. Nonostante la prevalenza di operazioni M&A di tipo domestico, le acquisizioni cross border hanno rappresentato una quota importante e crescente del mercato pari a circa il 40% dei volumi aggregati. L’analisi del fenomeno dell’internazionalizzazione tramite M&A mostra in filigrana il grado di apertura e di integrazione della nostra economia con il resto del mondo. In questa prospettiva, le operazioni M&A riflettono il progressivo allargamento del mercato di riferimento per le aziende italiane, passate gradualmente da una visione nazionale a una europea, per poi estendere i loro target di riferimento anche alle economie emergenti. Osservando il numero di acquisizioni realizzate in Italia da operatori stranieri, emerge l’elevato appeal delle nostre aziende agli occhi degli investitori internazionali. Le operazioni realizzate all’estero da imprese italiane riflettono invece l’evoluzione dei processi di internazionalizzazione delle nostre aziende passate da un primo stadio di pura delocalizzazione dei centri di costo a strategie di ingresso, insediamento e consolidamento nei mercati esteri. Introduzione: le principali dinamiche del mercato M&A negli ultimi vent’anni XVII Il processo di privatizzazione dell’economia italiana, che ha attraversato il mercato soprattutto nel corso degli anni Novanta, è stato un fenomeno pervasivo i cui effetti non si sono limitati alla sfera delle partecipazioni statali, ma ha modificato strutturalmente gli equilibri economici e finanziari del paese. L’Italia è stato il paese che ha fatto registrare i maggiori ricavi da privatizzazioni, secondo le classifiche stilate dall’Ocse. Un vero e proprio primato che ha determinato un’accelerazione nel processo di modernizzazione del paese e della sua infrastruttura economica. Prima, lo Stato possedeva 12 delle 20 maggiori aziende non finanziarie (classificate in base al fatturato) e un terzo delle prime 50. Le privatizzazioni hanno ridisegnato la mappa industriale e finanziaria del capitalismo italiano in alcuni settori cruciali per il nostro modello di sviluppo: dalle banche alle telecomunicazioni, dall’energia elettrica alla siderurgia. Un processo che ha avuto ripercussioni profonde sotto il profilo sociale, ideologico e culturale. Nelle pagine che seguono analizzeremo questa complessa fase di trasformazione, cercando di far emergere un aspetto rilevante ai fini della nostra analisi. Non solo e non tanto i volumi e i valori del processo di privatizzazione in sé, ma la nascita di «campioni nazionali» che divengono ben presto «poli aggreganti». Dei veri e propri «catalizzatori», capaci di strutturare percorsi di crescita nazionale e internazionale in base a strategie di acquisizione. I processi di consolidamento analizzano in particolare il fenomeno M&A dal lato delle imprese medio-piccole, che attraverso fusioni e acquisizioni si spingono a conquistare quote di mercato e posizioni di leadership prima all’interno del mercato domestico e poi a livello internazionale. Anche in questo caso i numeri confermano i movimenti in atto all’interno del nostro sistema industriale. Un processo continuo di fusioni e acquisizioni, che – spesso sottotraccia – identifica quelle che saranno le aziende leader di domani. Infine, si fornisce anche uno spaccato del fenomeno private equity. Il suo sviluppo è stato particolarmente rapido nel corso degli anni Novanta, per poi ridimensionarsi e tornare quindi in auge negli ultimi anni prima della attuale crisi finanziaria globale. Questi operatori hanno inciso in profondità sulla struttura dell’economia italiana. Spesso il loro ruolo è stato oggetto di vivaci critiche. Di certo sono uno strumento che, soprattutto in questa fase di ristrutturazione del sistema industriale italiano, potrebbe giocare un ruolo importante. La disamina temporale della realtà dei private equity in Italia nonché il confronto della dimensione degli investimenti effettuati nel corso degli anni e l’analisi di alcune storie peculiari nel tempo permettono di avere un quadro d’insieme e di cogliere con immediatezza il grado di penetrazione di questo strumento nel tessuto imprenditoriale nazionale. Se guardiamo alle prime 20 operazioni più importanti per controvalore (Tab. 1), troviamo una puntuale conferma sulla rilevanza dei quattro macro- XVIII 20 anni di M&A Figura 3 Classifica per numero di operazioni in base al settore delle aziende target coinvolte 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 a 1 posizione a 2 posizione a 3 posizione a 4 posizione a 5 posizione Food, Beverage & Tobacco I grandi gruppi stranieri comprano le aziende italiane attive nell’alimentare Internazionalizzazione Bancario Le dismissioni dei grandi istituti nazionali Privatizzazioni Editoria/Media Consolidamento Finanziario L’operatività delle holding finanziarie delle grandi famiglie italiane Le aziende italiane si rafforzano consolidandosi Tessile/ Abbigliamento Consolidamento del settore Private equity Meccanico/Elettromeccanico: il settore Bancario Chimico, Petrolifero, Gomma Fonte: KPMG Corporate Finance Diversified Consumer Editoria/Media Electricity, Gas & Water Finanziario XIX Introduzione: le principali dinamiche del mercato M&A negli ultimi vent’anni 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Bancario Una proiezione internazionale Informatico/TLC La New Economy pre e post-bolla Electricity, Gas & Water Dal mercato domestico al mercato mondiale Utility Le privatizzazioni di ENEL, Autostrade, Snam Rete Gas Petrolifero Le dismissioni delle tranche ENI Telecomunicazioni La privatizzazione di Telecom Italia Bancario Dalle banche di interesse nazionale ai grandi gruppi bancari odierni Informatico/TLC La New Economy pre e post-bolla Editoria/Media Venture capital a sostegno delle società dot.com Electricity, Gas & Water Il settore delle utility si consolida I grandi gruppi editoriali diversificano nel settore dei media L’affermazione del private equity nell’economia italiana di riferimento per il mercato M&A italiano Food, Beverage & Tobacco Informatico/TLC Meccanico/Elettromeccanico Tessile/Abbigliamento XX 20 anni di M&A Tabella 1 Le prime 20 operazioni di M&A dal 1988 sul mercato italiano (* mln a valori correnti) Target Naz. target Bidder 1 Spagna Endesa * mln Anno 92 38.108 2007-09 Naz. bidder Quota % Enel & Acciona Italia Telecom Italia Italia Olivetti / Tecnost Italia 52 31.501 1999 Sanpaolo IMI Italia Banca Intesa Italia 100 31.238 2006 Telecom Italia Italia Olivetti Italia 60 21.975 2003 Capitalia Italia UniCredit Italia 100 21.912 2007 2 Unicredito Italiano Italia 98 20.756 2005-07 TIM Italia Telecom Italia Italia 44 19.916 2005 Seat Pagine Gialle Italia Telecom Italia Italia 59 19.057 2000 Enel Italia Investitori Istituzionali e privati (IPO) Italia 32 17.987 1999 Telecom Italia Italia Investitori istituzionali e privati (OPV) Italia 40 12.817 1997 Hypo Vereinsbank Germania Infostrada Italia Enel Italia 74 11.001 2000 Comit Italia Banca Intesa Italia 90 9.521 1999 INA Italia Assicurazioni Generali Italia 81 9.381 1999 Banca Antonveneta Italia Banca Monte Paschi Siena Italia 100 9.000 2008 IMI Italia San Paolo BNL Italia BNP Paribas Italia 100 8.780 1998 Francia 99 8.730 2006 Concessioni Autostradali Italia Newco 28 (Schema Ventotto, Gruppo Benetton) Italia 70 8.345 2003 Unicredito Italia Credito Italiano Italia 87 8.191 1998 Oliman (Omnitel-Infostrada) Italia Mannesmann Germania 50 7.931 1999 Olivetti Italia Olimpia Italia 27 7.780 2001 L’operazione ricomprende l’acquisizione del 67% realizzata nel 2007 per un controvalore di * 28,5 mld e quella del 2009 sul 25% detenuta da Acciona per * 9,6 mld. 2 L’operazione ricomprende l’acquisizione del 93,9% realizzata nel 2005 per un controvalore di * 19,3 mld e quella del 2007 sul 4,55% per * 1,4 mld. 1 Fonte: KPMG Corporate Finance temi individuati. Scopriamo così che per quanto riguarda l’internazionalizzazione si sono avute operazioni come Unicredito Italiano-Hypo Vereinsbank, Enel-Endesa, BNP Paribas-BNL, Mannesman-Oliman; sul fronte delle privatizzazioni si possono citare quelle di Telecom Italia, Comit, Credito Italiano, San Paolo IMI; per il consolidamento UniCredit-Capitalia, Generali-INA, MPS-Banca Antonveneta; per quanto riguarda l’ingresso di investitori finanziari, Newco 28 su Autostrade.