Capitolo 32-10 Fusioni ed acquisizioni

Principi di
finanza
aziendale
Capitolo 32
IV Edizione
Richard A. Brealey
Stewart C. Myers
Fusioni e acquisizioni
Sandro Sandri
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32- 2
Argomenti trattati
Motivi ragionevoli delle acquisizioni
Motivi discutibili delle acquisizioni
Valutazione dei costi e benefici derivanti
dall’integrazione di due imprese
Meccanismi di acquisizione
Guerra dei takeover e tattiche operative
Gli effetti delle acquisizioni sull’economia
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32- 3
Acquisizioni (2000 e 2001)
Impresa acquirente
Impresa acquisita
Pagamento (miliardi di $)
Vodafone (UK)
America Online
Pfizer
Glaxo Welcome (UK)
Bell Atlantic
Total Fina (UK)
AT&T
France Telecom (Fr)
Viacom
Chase Manhattan
Citigroup
BP Amoco (UK)
Mannesmann (Ger)
Time Warner
Warner Lambert
SKB (UK)
GTE
Elf Aquitaine (Fr)
MediaOne
Orange (UK)
CBS
J.P. Morgan
Associates First Capital
Atlantic Richfield
202,8
106,0
89,2
76,0
53,4
50,1
49,3
46,0
39,4
33,6
31,0
27,2
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Motivi ragionevoli delle acquisizioni
Economie di scala
Un’impresa più grande può riuscire a ridurre i suoi costi
unitari utilizzando il surplus di capacità produttiva e/o
distribuendo i costi fissi su un maggior numero di unità
prodotte.
Riduzione costi
$
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$
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Motivi ragionevoli delle acquisizioni
Economie di integrazione verticale
Il controllo sui fornitori “può” ridurre i costi.
Un eccesso di integrazione può innescare l’effetto
contrario.
Ante-integrazione
(efficienza minore)
Post-integrazione
(efficienza maggiore)
Impresa
S
S
S
S
S
Impresa
S
S
S = supplier =
fornitore
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S
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Motivi ragionevoli delle acquisizioni
Combinazione di risorse complementari A
seguito dell’acquisizione, ciascuna impresa
può riempire “gli spazi vuoti” dell’altra
impresa con le proprie risorse.
Impresa A
Impresa B
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Motivi ragionevoli delle acquisizioni
Utilizzo dell’eccesso di fondi
Se la vostra impresa opera in un settore maturo, con
pochi o nessun progetto a VAN positivo disponibile,
l’acquisizione può essere il metodo migliore per
impiegare i vostri capitali.
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Motivi discutibili delle acquisizioni
Diversificazione
Gli investitori non dovrebbero pagare un premio
per al diversificazione, visto che potrebbero
effettuarla essi stessi.
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Motivi discutibili delle acquisizioni
Il Bootstrap game
L’impresa acquirente ha un rapporto prezzo/utili elevato.
L’impresa acquisita ha un rapporto prezzo/utili basso (a
causa dell’elevato numero di azioni).
Dopo la fusione, l’impresa acquirente ha un aumento sul
breve degli utili per azione.
Sul lungo periodo, l’acquirente registrerà una crescita
del rapporto utili per azioni inferiore al normale, a causa
della diluizione delle azioni.
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32- 10
Motivi discutibili delle acquisizioni
IL Bootstrap Game
World Enterprises
(prima della
fusione)
Muck and Slurry
EPS
$
2,00 $
2,00
Prezzo per azione
$
40,00 $
20,00
Rapporto prezzo/utili
20
10
Numero di azioni
100.000
100.000
Utili totali
$
200.000 $
200.000
Valore totale di mercato $
4.000.000 $
2.000.000
Redditività per dollaro
investito in azioni
$
0,05 $
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World Enterprises
(dopo la fusione)
$
$
$
$
0,10 $
2,67
40,00
15
150.000
400.000
6.000.000
0,067
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32- 11
Motivi discutibili delle acquisizioni
Utili per dollaro
investito oggi
World Enterprises dopo la fusione
(scala
logaritmica)
World Enterprises prima della fusione
Muck and Slurry
0,10
0,67
0,05
Ora
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Tempo
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32- 12
Valutazione dei benefici da acquisizione
Domande
La fusione determina un complessivo beneficio
economico?
Il termini dell’operazione di fusione migliorano le
condizioni dell’impresa e dei suoi azionisti?
????
VA(AB) > VA(A) + VA(B)
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32- 13
Valutazione dei benefici da acquisizione
Beneficio economico
Beneficio economico =
=
VA (utili aumentati)
nuovo flusso di cassa post-operazione
tasso di sconto
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32- 14
Aspetti contabili delle fusioni
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Caso Phillips
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Metodi di takeover
Strumenti usati per l’acquisizione di
aziende
Battaglia delle
deleghe
OPA
Acquisizione
Leveraged
Buy-Out
Fusione
Management
Buy-Out
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32- 17
Difesa anti takeover
Cavaliere bianco – Potenziale acquirente amichevole
ricercato da un’azienda minacciata da un tentativo
ostile di acquisizione.
Difese anti-squalo – Modifiche degli statuti sociali per
difendersi dagli attacchi ostili.
Pillola avvelenata – Misura intrapresa da un’impresa per
evitare l’acquisizione: per esempio, l’attribuzione agli
azionisti attuali del diritto di comprare azioni
addizionali a un prezzo favorevole se chi tenta
l’acquisizione dispone di una vasta holding.
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