a cura del Settore Ricerca e Informativa Finanziaria

17 ottobre 2016
a cura del Settore Ricerca
e Informativa Finanziaria
I mercati azionari europei aprono la settimana in territorio leggermente negativo, dopo che la settimana
passata si era chiusa con marginali guadagni (Euro stoxx +0,8%, FTSEMIB +1,1%, sostenuto da un +3% del
settore bancario). In queste ultime settimane un tema è ritornato al centro dell’attenzione dei mercati: la
risalita dei rendimenti obbligazionari. Dai minimi locali toccati alla fine di settembre i rendimenti core,
bund e US treasury a 10 anni sono saliti di circa 20 punti base (pb) e quelli italiani e spagnoli di circa 20 e 25
punti base rispettivamente.
Il fenomeno di rapide risalite dei rendimenti all’interno di un trend decisamente discendente non è nuovo;
a più riprese nell’ultimo anno il rendimento del bund ha sperimentato risalite che curiosamente sono state
di circa 20 pb, dello stesso ordine di grandezza dell’episodio corrente.
2
L’interrogativo, ora come allora, è se il movimento è destinato a durare. Alcune considerazioni che aiutano
a sistematizzare il movimento:
 Sotto il profilo ciclico, la nozione generale per l’economia globale è che, pur rimanendo in un
ambiente di crescita moderata, i timori che si sono susseguiti nel corso dell’anno (recessione in
Cina, impatto fortemente negativo della Brexit) sono percepiti ora come meno rilevanti. Questo è
anche il messaggio emerso dall’ultimo meeting annuale della Banca Mondiale e del FMI. Sul fronte
dei prezzi, diversi osservatori cominciano a notare che l’inflazione potrebbe risalire anche solo per
un effetto statistico; negli USA l’inflazione annuale risalirebbe sopra il 2% nei prossimi mesi anche a
fronte di variazioni mensili moderate (che si confrontano con le variazioni fortemente negative
dello stesso periodo di un anno fa). La risalita del prezzo del petrolio nell’ultimo mese (17% per il
WTI) è un tassello di questa narrativa. In Gran Bretagna l’episodio della Marmitte (un prodotto di
largo consumo per cui Unilever, il produttore, ha chiesto a Tesco, una grossa catena di
supermercati, un rialzo dei prezzi in conseguenza del deprezzamento della sterlina) evidenzia un
punto molto semplice: una robusta svalutazione del tasso di cambio, come quella che sta
sperimentando la sterlina, genera inflazione. E questo pone la Banca d’Inghilterra nella posizione di
riconsiderare il grado di espansione della sua politica.
 Per quanto riguarda il mix di politica monetaria e fiscale, la nozione qui è che è molto probabile
che si stia assistendo all’inizio della rotazione da (a) politiche monetarie estremamente
accomodanti a un mix di (b) politiche monetarie che non introducono nessun allentamento
incrementale unite a politiche fiscali quantomeno meno restrittive. All’interno di questa tendenza,
la probabile vittoria della Clinton unita ad una possibile conquista di entrambi i rami del parlamento
da parte dei democratici dovrebbe agevolare uno stimolo fiscale importante, che potrebbe
facilitare stimoli fiscali simili in altre aree. Ora: mentre (a) esercitava inequivocabilmente una
pressione al ribasso sui tassi (specialmente in un mondo in cui le politiche monetarie vengono
percepite come incapaci di generare crescita e inflazione), (b) è nella migliore delle ipotesi neutro e
potrebbe diventare negativo (tassi al rialzo) se questo mix viene percepito come efficace nel
ravvivare il ciclo economico. Un ulteriore elemento: recentemente sono circolate alcune
indiscrezioni su un possibile ritiro (“taper”) progressivo delle misure accomodanti da parte della
BCE. Per quanto infondate possano essere le indiscrezioni, non vi è dubbio che il mercato in questo
momento sia propenso a dar credito all’idea che l’era di un progressivo e deciso allentamento delle
politiche monetarie globali è finito e che questo impatterà anche le mosse della BCE.
Il mercato ha preso nota di quanto sopra.
obbligazionari, altri indizi sono:
In aggiunta al banale effetto di risalita dei rendimenti
 La risalita dell’inflazione implicita nel differenziale tra titoli nominali e titoli legati all’inflazione
(break-even inflation) negli USA da livelli medi attorno all’1,45% dei mesi estivi all’attuale 1,65%.
 La tendenza in atto nei flussi dei fondi obbligazionari USA a preferire fondi con durata bassa. Bank
of America nota che la preferenza per i fondi obbligazionari con duration inferiore ai 4 anni rispetto
a quelli con duration superiore è ai massimi degli ultimi anni.
Nulla assicura che quanto sopra non venga velocemente stravolto da un flusso di dati macro deludente e/o
dalle azioni delle banche centrali e dei governi. Ma il punto rimane che dopo anni in cui il tema dominante
del mercato è stato crescita bassa/inflazione zero/tassi bassi, non è strettamente necessario che uno
scenario di questo tipo si materializzi per fare in modo che la risalita dei rendimenti abbia ancora un po’
di fiato. E’ sufficiente che la probabilità associata allo scenario reflattivo salga da valori vicini allo zero a
valori che lo riportino nel regno degli scenari a cui è atribuita una probabilità apprezzabile.
Per quanto riguarda il calendario degli eventi più importanti della settimana:
Meeting BCE (giovedì 20) – Un report della Reuters suggerisce che la discussione verterà su modifiche
tecniche al PSPP (il programma di acquisti di titoli pubblici) che verranno introdotte però al meeting di
dicembre, assieme ad un prolungamento del programma oltre l’attuale scadenza (marzo 2017).
CPI USA (martedì 18) – In virtù di quanto detto sopra, il dato sui prezzi al consumo di settembre assume
particolare rilevanza. Per un effetto base particolarmente forte, il consensus si attende un’accelerazione
dell’inflazione all’1,5% a/a dall’1,1% di agosto. Il tasso core (depurato delle componenti più volatili) è
atteso stabile al 2,3%.
3
DISCLAIMER
Il presente documento (il “Weekly” o semplicemente il “Documento”) è redatto e distribuito da Banca Monte dei Paschi di Siena S.p.A.
(“Banca Monte dei Paschi”) in forma elettronica ai propri Clienti.
Banca Monte dei Paschi è società appartenente al Gruppo Montepaschi e intermediario autorizzato ai sensi di legge.
Il Documento è indirizzato esclusivamente al destinatario e non può essere riprodotto in nessuna sua parte né può essere introdotto o
inserito in archivi o siti internet o trasmesso, distribuito o comunicato a soggetti terzi diversi dall’originario destinatario in qualsivoglia
forma o modo.
Il Documento é destinato esclusivamente alla consultazione da parte della clientela di Banca Monte dei Paschi e viene diffuso per
mera finalità informativa ed illustrativa; esso non intende in alcun modo sostituire le autonome e personali valutazioni che i singoli
destinatari del Documento sono tenuti a svolgere prima della conclusione di qualsiasi operazione per conto proprio o in qualità di
mandatari. Pertanto il destinatario dovrà considerare la rilevanza delle informazioni contenute nel Documento ai fini delle proprie
decisioni, alla luce dei propri obiettivi di investimento, della propria esperienza, delle proprie risorse finanziarie e operative e di
qualsiasi altra circostanza.
Le informazioni ed i dati contenuti nel presente Documento si basano su fonti ritenute affidabili ed elaborate in buona fede alla data di
redazione dello stesso, tuttavia Banca Monte dei Paschi non rilascia alcuna dichiarazione o garanzia, espressa o implicita,
relativamente all’accuratezza, completezza e correttezza delle stesse.
Qualsiasi riferimento diretto ed indiretto ad emittenti o titoli non è, né deve essere inteso, quale offerta di vendita o acquisto di
strumenti finanziari di qualsiasi tipo.
Le informazioni ed i dati contenuti nel presente Documento non costituiscono una ricerca in materia di investimenti o una
raccomandazione, una sollecitazione né un’offerta, invito ad offrire o messaggio promozionale finalizzata/o alla sottoscrizione alla
vendita, all’acquisto, allo scambio, alla detenzione o all’esercizio di diritti relativi a prodotti e/o strumenti finanziari e/o a qualsiasi
investimento in emittenti in esso eventualmente menzionati. Esse non configurano consulenza, e non possono essere in alcun modo
considerate come una raccomandazione personalizzata ovvero come prestazione di un servizio di consulenza in materia di
investimenti da parte della Banca Monte dei Paschi, in quanto il Documento e le informazioni in esso contenute non sono stati redatti
tenendo conto delle caratteristiche, della situazione finanziaria e degli obiettivi specifici dei soggetti cui gli stessi sono trasmessi .
Banca Monte dei Paschi e/o altre Società appartenenti al Gruppo Montepaschi, i relativi amministratori, rappresentanti, funzionari,
quadri o dipendenti, non possono essere ritenuti responsabili per eventuali perdite determinate dall’utilizzo del presente Documento.
Si avverte inoltre che Banca Monte dei Paschi e/o altre Società appartenenti al Gruppo Montepaschi, gli amministratori e/o
rappresentanti e/o le rispettive persone ad essi strettamente legate, possono avere rapporti di natura bancaria e finanziaria con
eventuali emittenti qui citati ovvero avere interessi specifici con riferimento a società, strumenti finanziari o operazioni collegate al
presente Documento.
A titolo meramente esemplificativo Banca Monte dei Paschi e/o altre Società appartenenti al Gruppo Montepaschi possono svolgere
attività d’investimento e d’intermediazione, avere rapporti partecipativi diretti ed indiretti con emittenti qui menzionati e prestare ad
essi servizi di consulenza; inoltre, con particolare riferimento agli strumenti finanziari eventualmente citati, esse possono altresì
svolgere attività di “prestito-titoli”, sostenerne la liquidità con attività di “market making” su mercati regolamentati, sistemi multilaterali
di negoziazione o sistemi di scambi organizzati. Banca Monte dei Paschi e/o altre Società appartenenti al Gruppo Montepaschi
potrebbero strutturare titoli ed operazioni con rendimenti collegati a parametri e strumenti finanziari qui menzionati.
Si specifica che l’elenco dei potenziali conflitti d’interesse indicati può non esaurire il complesso dei conflitti stessi; per ulteriori
approfondimenti sulla politica di gestione dei conflitti d’interesse adottata dalla Banca si rinvia alla specifica informativa messa a
disposizione della clientela e degli investitori ai sensi della disciplina vigente.
Per quanto non riprodotto nelle presenti Avvertenze, si fa espresso rinvio a quanto riportato nel sito internet www.mps.it ed alle
condizioni del servizio eventualmente prestato con l’invio del Documento.
Procedendo alla lettura di questo documento, si accettano automaticamente le limitazioni e le avvertenze precedentemente riportate.
4