Investimenti obbligazionari nei Paesi Emergenti

Obbligazioni
Investimenti obbligazionari
nei Paesi Emergenti
Il nostro scenario prevede che la financial repression sia destinata a
perdurare ancora per qualche anno. Nel frattempo sarà sempre più
difficile ottenere rendimenti adeguati tramite obbligazioni investment
grade e high yield dei Paesi sviluppati.
AUTORI: GREG SAICHIN, BEATRIX ANTON-GRÖNEMEYER E THOMAS KNIGGE
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Le obbligazioni dei Paesi Emergenti sono sempre più importanti
per gli investitori: questi mercati generano il 42 % del prodotto
interno lordo globale (percentuale che si innalza al 50 % a parità
di potere d’acquisto) e prevedibilmente continueranno a crescere
anche in futuro. Ciò vale soprattutto in quanto le obbligazioni
dei mercati emergenti si sono ormai evolute in una asset class
matura, che dal 2012 presenta un rating medio pari a Investment
Grade. Dopo le turbolenze sui mercati finanziari dovute
all’inasprimento della politica monetaria statunitense, per la
prima volta da molto tempo a questa parte i titoli dei Paesi
Emergenti sembrano tornare interessanti rispetto ad altre
categorie di obbligazioni. Con un rendimento che supera di circa
140 punti base quello generato da simili obbligazioni denominate
in dollari USA con rating Investment Grade, le obbligazioni dei
mercati emergenti offrono un premio al rischio interessante,
anche alla luce dei necessari processi di adeguamento nei Paesi
Emergenti mentre si normalizza il contesto dei tassi d’interesse
statunitensi. In altre parole: non solo questa asset class appare
attraente dal punto di vista relativo, ma anche a livello di valutazioni
assolute, con rendimenti attualmente superiori al 6 % per i titoli di
Stato (EMBIG, dati al 6 febbraio 2014).
Con i mutamenti delle condizioni quadro, la categoria
d’investimento dei Paesi Emergenti appare sotto una nuova luce
Ma oggi, investire in titoli dei mercati emergenti non significa più
semplicemente sfruttare valutazioni favorevoli in linea generale.
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OBBLIGAZIONI
“La gestione attiva rappresenta quindi
il necessario requisito per il successo
degli investimenti in questo contesto
eterogeneo e in continuo mutamento.”
Anzi, nei prossimi anni sarà decisivo comprendere i rischi
specificamente connessi ai singoli Emerging Market (Grafico 01).
L’aumento dei tassi negli USA ha messo in rilievo quali Paesi
Emergenti abbiano condizioni non favorevoli in termini di
fondamentali o dispongano di una situazione politica inadeguata.
Nel contempo, le condizioni di liquidità sui mercati obbligazionari
hanno subito rilevanti mutamenti, che hanno penalizzato gli
investimenti dei Paesi Emergenti. Poiché le Banche Centrali dei
mercati emergenti cercano di mantenere le masse esistenti di
capitali stranieri e di attirarne di nuovi, in modo da compensare la
propria bilancia dei pagamenti e stabilizzare le monete nazionali
a rischio di svalutazione, non è escluso che il livello dei tassi in
questi Paesi possa ulteriormente aumentare. Ne consegue che
i rendimenti e le valute dei mercati emergenti offrono già
valutazioni interessanti, ma i continui deflussi di capitali da
singoli Paesi emergenti possono ulteriormente deprimere, dal
punto di vista tecnico, i rendimenti e i cambi locali.
La gestione attiva rappresenta quindi il necessario requisito per
il successo degli investimenti in questo contesto eterogeneo e in
continuo mutamento.
Gestione di obbligazioni dei mercati emergenti in
Allianz Global Investors
Per investire nei mercati emergenti è indispensabile conoscere
a fondo relazioni e interdipendenze su scala locale e globale.
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Abbiamo quindi organizzato le nostre migliori risorse per la
gestione delle obbligazioni dei Paesi Emergenti, in modo da tenere
debitamente conto degli attuali requisiti di questa asset class.
Il Team di Allianz Global Investors con a capo Greg Saichin vanta nel
complesso oltre 50 anni di esperienza in questo segmento: basti
pensare che Saichin ha dedicato gli ultimi 30 anni a nella gestione
di fondi specializzati nell’area emergente.
Il nostro team segue un approccio sia strategico che tattico, facendo
leva in modo mirato sulle conoscenze acquisite a livello locale. La
nostra struttura globale con presenza locale a New York (mercati
dell’America Latina), Londra (Europa dell’Est, Vicino Medio Oriente,
Africa) e Hong Kong (mercati asiatici) ci consente una gestione
dei portafogli 24 ore su 24 e ci permette di acquisire conoscenze
approfondite su probabili rischi e sui flussi di capitali, oltre a
condurre analisi di mercato sulle singole aree geografiche. Inoltre
la presenza locale è il presupposto necessario per poter partecipare
con successo alle nuove emissioni sul mercato primario.
Nel nostro approccio a matrice, coniughiamo la gestione
tradizionale a quella basata su indici con degli “alpha basket” gestiti
da specialisti. In questo modo siamo in grado di attuare le strategie
fondate sulle nostre migliori idee in tutti i segmenti del mercato
delle obbligazioni dei Paesi emergenti, conseguendo rendimenti
sostenibili rettificati per il rischio.
Update I/2014
01 PROCESSO D’INVESTIMENTO
1. Analisi per Paesi
2. Strategie /
Alpha basket
3. Costruzione
del portafoglio
ANALISI MACROECONOMICA
DI TIPO TOP-DOWN
• Dati economici
• Fattori determinanti:
TITOLI DI STATO/
TITOLI QUASI-SOVEREIGN
• Allocazione strategica
AZIENDA
Economia mondiale, crescita in Cina,
ciclo delle materie prime
• Allocazione tattica
CONVERGENZA SPREAD
RELATIVE VALUE
SCORE CARD
PROCESSO DI DEFINIZIONE
DEL BUDGET DI RISCHIO
VALUTE / MERCATI
REDDITO FISSO LOCALI
MOMENTUM
GESTIONE PROATTIVA
DELLA LIQUIDITÀ
PORTAFOGLIO
• Analisi di solvibilità
RISK OVERLAY
STRUTTURALE
APPROCCIO BOTTOM-UP
• Mix politico,
quadro normativo
• Situazione di mercato
• Corporate Governance
Fonte: AllianzGI, 1° trimestre 2014
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OBBLIGAZIONI
02 SELEZIONE PAESI
Analisi della
solvibilità dello Stato
Dati economici
TOP-DOWN
• Bilancia delle partite correnti
• Inflazione
• Riserve monetarie
• Ciclo dei tassi
• Bilancia dei pagamenti
• Produzione industriale
• Fabbisogno di finanziamenti
• Dipendenza da materie prime
• Dipendenza da produzione di beni
Valutazione dei Paesi:
Sovrappeso / Sottopeso
• Tendenze politiche
• Profilo di indebitamento
• Politica della banca centrale
• Situazione di bilancio
• Calendario elettorale
• Debito pubblico
• Sostenibilità e stabilità politica
• Volume di emissioni atteso
• Iniziative legislative
• Valuta
• Investitori esteri
BOTTOM-UP
Fonte: AllianzGI, 1° trimestre 2014
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Mix politico, Stato di diritto,
Corporate Governance
Situazione di mercato
Update I/2014
“Il nostro processo di investimento
coniuga un approccio quantitativo e uno
fondamentale al fine di individuare il
potenziale di rendimento rettificato per
il rischio per ciascun Paese.”
Processo di investimento
Il nostro processo di investimento coniuga un approccio
quantitativo e uno fondamentale al fine di individuare il potenziale
di rendimento rettificato per il rischio per ciascun Paese
(Grafico 02). L’approccio quantitativo fornisce, per ciascun Paese
Emergente, una valutazione statica e una dinamica degli indicatori
macroeconomici, nonché ulteriori analisi relative a sensibilità
a shock economici e livelli di valutazione delle obbligazioni. A
partire da questi dati si valuta lo stato dei singoli Paesi debitori ai
fini d’investimento. Il processo di analisi fondamentale esamina
invece la situazione macroeconomica dei singoli Paesi con
particolare riguardo alla situazione politica, quadro normativo,
rischi politici e corporate governance, contesto degli investimenti
e situazione di mercato. Sui risultati viene poi condotto uno stress
test, volto a individuare eventuali mutamenti nei fattori d’influenza
che potrebbero nascondere rischi sistemici per i Paesi Emergenti,
in particolare il ciclo congiunturale globale, i prezzi delle materie
prime e la crescita in Cina.
vale a dire la nostra allocazione core. Le allocazioni hanno un
orizzonte di investimetno di circa 18 mesi.
Gli esiti dei due approcci costituiscono i fondamenti per la
formazione dello scenario del team di gestione. Per ciascuna
strategia gestita, il team definisce quindi l’allocazione strategica
in emittenti governativi e quasi-sovereign rispetto al benchmark,
La gestione dell’elemento PLUS avviene principalmente tramite
cinque “alpha basket” definiti:
Nell’ambito dell’allocazione tattica, è possibile aumentare o
diminuire temporaneamente le ponderazioni degli emittenti,
in modo da cogliere opportunità interessanti in vista di
determinati eventi, ad esempio decisioni di banche centrali,
nuove emissioni di titoli governativi o approvazione di nuove
leggi. In un momento successivo si procede a neutralizzare le
suddette allocazioni tattiche, in modo da ripristinare e mantenere
le posizioni strategiche originarie di lungo termine.
Questi posizionamenti attivi nella componente “core” del
benchmark avvengono in ogni strategia nell’ambito di budget di
rischio predefiniti, laddove una parte del budget viene riservata
all’elemento PLUS della strategia, ossia alla generazione
di rendimento alpha aggiuntivo.
1) Strategie Corporate Bond – tipicamente nelle versioni Short
Duration, Roll down e Carry.
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OBBLIGAZIONI
“Nel nuovo contesto dei mercati finanziari,
caratterizzato da fasi di liquidità ridotta, ridefinire
le allocazioni preesistenti può diventare
un procedimento lungo e complesso.”
2) Credit Arbitrage: mira a sfruttare le convergenze e divergenze
delle deviazioni dei differenziali di rendimento rispetto alla
media tra emittenti governativi e quasi-sovereign,
esclusivamente dal punto di vista tecnico.
3) Relative Value: pair trading su titoli governativi/corporate bond,
titoli governativi/titoligovernativi, irripidimento/appiattimento
delle curve dei tassi di titoli governativi e obbligazioni quasisovereign.
4) EM Rates e FX Arbitrage: mirano a ottenere ricavi aggiuntivi
tramite operazioni su irripidimenti/appiattimenti delle curve dei
titoli governativi locali e massimizzazione dei redditi delle
strategie di volatility trading su valute dei Paesi emergenti.
5) Momentum Selection – punta a incassare gli spread sui tassi
d’interesse in occasione di nuove emissioni sui mercati primari.
Mentre la gestione della strategia compete ai gestori di portafoglio,
i quali provvedono anche a ripartire il budget di rischio sulle
strategie Core e PLUS, la gestione dei basket PLUS è affidata ai
rispettivi specialisti. Ciò significa che i singoli basket non sono
necessariamente allineati con il sigolo veicolo: sarà il volume degli
investimenti trasferiti a ciascun basket PLUS a determinare il
risultante profilo di rischio del fondo in questione.
A completare il processo d’investimento si aggiunge la nostra
strategia di overlay, a copertura dei rischi sistemici e specifici
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UNDE R S T A ND. A C T .
· Le obbligazioni dei Paesi emergenti offrono opportunità
di profitto a lungo termine in un contesto di bassi tassi
d’interesse. In seguito alle turbolenze degli scorsi mesi sui
mercati, l’appetibilità relativa di questa classe di attivi è
migliorata, ma rimane decisiva la selezione dei singoli
investimenti.
· Per questo occorre adottare strategie attive fondate sulle
idee più promettenti per poter cogliere il potenziale
necessario a soddisfare gli obiettivi d’investimento degli
investitori.
(fra cui il rischio Paese, valutario e di duration). L’overlay viene
adeguato alle singole strategie. Nel nuovo contesto dei mercati
finanziari, caratterizzato da fasi di liquidità ridotta, ridefinire le
allocazioni preesistenti può diventare un procedimento lungo e
complesso. Poiché in caso di eventi sistemici o specifici è importante
agire con tempestività, i suddetti strumenti di copertura richiedono
grande esperienza, tali strumenti consentono al team di gestione
di coprire una categoria di rischio predefinita alla luce della
strategia globale (Index Hedging) o in riferimento a singoli Paesi
(CDS, valute, interessi).
Update I/2014
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OBBLIGAZIONI
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Update I/2014
Greg Saichin è Responsabile Global Emerging Market Debt di
Allianz Global Investors. La nuova divisione Obbligazioni globali dei
Paesi emergenti completa la gestione dei fondi obbligazionari in
Allianz Global Investors, costituita finora dagli specialisti in Europa,
USA e Asia. In precedenza, Greg Saichin ha svolto il ruolo di
Responsabile della Divisone Emerging Markets & Leveraged Finance
Fixed Income Funds di Pioneer Investments a Dublino e a Londra e
ha conseguito un Bachelor of Business Administration e un MBA alla
Wharton School della University of Pennsylvania.
La nostra gamma di prodotti
Le curve dei tassi di titoli di Stato e obbligazioni societarie dei
mercati emergenti denominati in dollari USA evidenziano un
irripidimento. In questo contesto, Allianz Global Investors ha
reagito tempestivamente alla domanda di investimenti ad alto
rendimento nei Paesi emergenti e, a breve, intende adottare una
strategia flessibile con duration breve.
Per gli investitori istituzionali che tendono a prediligere un’elevata
solvibilità o sono soggetti a normative severe, potrebbe essere
interressante, invece, una strategia conservativa che esclude
esplicitamente i Paesi emergenti con basso rating creditizio
(inferiore a B–). In tal modo il grado di rischio della strategia
complessiva si riduce sensibilmente, in quanto i Paesi con i rischi
specifici e le probabilità di default più elevati rimangono esclusi.
Beatrix Anton-Grönemeyer è la responsabile del team di product
specialist della divisione Fixed Income Europa di Allianz Global
Investors. Ha iniziato la sua carriera professionale nel settore
finanziario presso Dresdner Bank, in qualità di consulente agli
investimenti per clienti istituzionali internazionali nel segmento
azionario e obbligazionario tedesco. Prima di passare ad Allianz
Global Investors nel 2002, ha rivestito ruoli dirigenziali in svariati
ambiti fra cui Business development, Vendite e Marketing e
Coordinamento vendite. Beatrix Anton-Grönemeyer è giurista;
ha conseguito la laurea in giurisprudenza presso l’università del
Saarland a Saarbrücken e in seguito ha esercitato la professione
di avvocato.
Infine sono praticabili altre soluzioni quali strategie Core PLUS
in dollari USA e in valute locali e strategie flessibili e più ampie,
che perseguono obiettivi di absolute return.
In sintesi
Gli investimenti obbligazionari nei Paesi emergenti offrono
opportunità di rendimento interessanti. Il mutamento delle
condizioni quadro apre un ventaglio di straordinarie opportunità
d’investimento su tutti i mercati emergenti, non solo in titoli di
Stato ma anche obbligazioni societarie, titoli high yield e valute.
L’elemento determinante per ottenere risultati positivi sostenibili
dagli investimenti nei Paesi emergenti consiste nella capacità di
prendere decisioni d’investimento attive e dinamiche, basate su
una profonda conoscenza del mercato e sulle idee più promettenti.
Thomas Knigge Product specialist per il segmento Fixed Income,
ha cominciato la sua carriera professionale come gestore di
portafogli bilanciati presso Dresdner Bank. In seguito, dopo il
passaggio a dresdnerbank investment management (dbi) dove
si occupa di Client Portfolio Management di fondi misti, si
è specializzato in mandati obbligazionari. Ha studiato business
mathematic presso l’Università di Amburgo e ha conseguito il
titolo di Certified European Financial Analyst.
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