n. 30 - giugno 2006

Questo numero speciale di Anteo,
riporta una sintesi della maggior parte degli interventi della Seconda Edizione del “Percorso di
InFormazione”, evento che Prometeia Advisor ha dedicato alla propria Clientela Istituzionale, ed è stato
distribuito in quella sede. Il programma e le slides di tutti i relatori sono pubblicati sul nostro sito
www.advisor.prometeia.it nella sezione dedicata all’evento: “Nuove ed Antiche Armonie”- Atene 2006.
L’editoriale
pag. 2
Programma del convegno
pag. 4
Ristudiare l’αlpha-βeta? L’Asset Management tra tradizione e innovazione
A. Castelli - Direttore commerciale Marketing e Prodotti - Sanpaolo Imi Asset Management
pag. 5
Il caso del Gruppo Generali
C. Cavazzoni – Direttore Generale - Simgenia
G.L. Costanzo – Amministratore Delegato - Generali Asset Management
pag. 7
L’industria del risparmio gestito: le tendenze in Europa e le contraddizioni del caso italiano
M. Palacino - Direttore Generale Italia - Mellon Global Investments
M. Mattioli - Direttore Generale - WestLb Mellon Asset Management
pag. 10
Private Label Fund: l’innovazione nell’esperienza di Julius Baer
F. La Scala - Managing Director, Country Manager Italy - Julius Baer Sgr
C. Benetti - Responsabile Asset Management - Julius Baer Sgr
pag. 13
La specializzazione come fonte di valore
S. Kilhgren - Responsabile Direzione Commerciale - Ras Asset Management Sgr
pag. 16
Gestione passiva: tra presente e futuro
S. Crescenzi - Global derivatives ingegneria finanziaria director - Société Générale
pag. 18
La costruzione di un portafoglio ideale multi asset class
G. L. Giurlani - Managing Director - Forsyth Partners
pag. 21
Investimenti a leva e Total Return
M. De Martino – Responsabile Business Development - Abaxbank
P. Ubaldini – Responsabile Area Istituzionali - Abaxbank
pag. 25
L’EDITORIALE
indirettamente, l’investitore a monte o a valle
dell’acquisto di strumenti finanziari.
Il filo conduttore è l’innovazione, il cambiamento,
che nell’attuale contesto economico costituiscono
una importante chiave di lettura che l’investitore
deve utilizzare per leggere l’offerta di consulenza
e servizi finanziari.
D
opo il successo dell’anno scorso in quel di
Lisbona, eccoci alla Seconda Edizione del
Percorso di InFormazione che Prometeia Advisor
dedica alla propria Investment Community
Istituzionale, che quest’anno si svolgerà in Atene.
Seguendo tale filo conduttore, avremo modo di
riflettere su:
•
come stanno evolvendo i modelli
distributivi e l’industria del risparmio gestito;
L’anno scorso avevamo avuto l’opportunità di
ascoltare le “Prospettive Parallele” di diversi
controparti di mercato, ognuna con le proprie
competenze, ognuno con il proprio punto di vista,
ma tutte da indirizzare verso un unico orizzonte:
le
esigenze
finanziarie
dell’investitore
istituzionale italiano.
•
come si stanno innovando alcuni servizi
agli investimenti, quali l’attività di global custody
e di private labelling;
•
come asset managers e banche stanno
innovando le soluzioni di investimento riservate
agli investitori istituzionali.
Gli interventi, focalizzati ognuno su una specifica
classe di attività, si erano snodati all’interno della
cornice
rappresentata
dall’architettura
di
portafoglio che da anni Prometeia Advisor utilizza
per il supporto alla gestione di portafogli
finalizzati: il reverse core-satellite.
La due-giorni di lavori si conclude ascoltando
come anche Prometeia Advisor si stia
organizzando per cercare di anticipare le future
strategie di mercato, dotandosi di nuovi strumenti
e competenze in modo da essere sempre pronta ad
affiancare i propri clienti in un contesto in
continua evoluzione.
Il modello gestionale è ormai formalizzato e
consolidato. I partecipanti al 2° Percorso di
InFormazione lo conoscono bene e possono ora
conoscerne i dettagli e di verificarne
un’applicazione empirica nel paper distribuito.
Il titolo del 2° Percorso di InFormazione, “Nuove
ed antiche Armonie”, richiamando il concetto
musicale, vuole sottolineare l’insieme di più voci
contemporaneamente espresse, diverse fra loro,
ma che, divenendo concomitanti ed affini,
formano un unico accordo. Armonie che si
rinnovano (gli operatori di mercato/consulente)
per rispondere alle immutate (ma sempre più
consapevoli!)
esigenze
dell’investitore
istituzionale.
Daremo poi modo a tutti i lettori di ANTEO di
fare altrettanto, capitolo per capitolo, nei prossimi
numeri della nostra Newsletter.
Nel 2° Percorso di InFormazione si è cercato di
ampliare la panoramica all’intero processo di
investimento, cercando di analizzare i diversi
aspetti che coinvolgono, direttamente o
2
E allora quale palcoscenico migliore di Atene,
città intrisa di classici splendori e che negli ultimi
anni sta facendo grandi sforzi per cercare di
modernizzarsi e colmare la distanza che la separa
dalle altre principali città europee?
In questo numero speciale di ANTEO riportiamo
una sintesi della maggior parte degli interventi, in
modo tale che anche coloro che non sono potuti
essere con noi possano partecipare indirettamente
ai lavori congressuali.
Prima di salutarvi vogliamo cogliere l’occasione
per ringraziare i nostri Ospiti, che anche
quest’anno hanno aderito numerosi e con
rinnovato entusiasmo, i Partners che hanno voluto
condividere con noi questa iniziativa e la cui
collaborazione è stata preziosa per la sua buona
riuscita, e infine tutti coloro che “dietro le quinte”
hanno lavorato per la realizzazione dell’evento.
Come di consueto, il programma e le slide
proiettate saranno pubblicate, successivamente
all’evento,
sul
nostro
sito
www.advisor.prometeia.it nella sezione dedicata
all’evento.
Buona lettura a tutti e…buon viaggio agli
“ateniesi”!
3
PROGRAMMA
Di seguito riportiamo il programma dei lavori congressuali:
Giovedì 1 giugno 2006
Come cambia l’industria della gestione finanziaria
Ristudiare l’αlpha-βeta? L’Asset Management tra tradizione e innovazione
A. Castelli - Sanpaolo Imi Asset Management
Il caso del Gruppo Generali
C. Cavazzoni - Simgenia
G.L. Costanzo - Generali Asset Management
L’industria del risparmio gestito: le tendenze in Europa e le contraddizioni del caso italiano
M. Palacino - Mellon Global Investments
M. Mattioli - WestLB Mellon Asset Management
Come cambiano i servizi agli investimenti
Global custody, banca depositaria e fund administration
E. Pellichero - Banca Intesa
Private Label Fund: l’innovazione nell’esperienza di Julius Baer
F. La Scala - Julius Baer Sgr
Venerdì 2 giugno 2006
Come cambiano le soluzioni d’investimento
La specializzazione come fonte di valore
S. Kilhgren - Ras Asset Management Sgr
Gestione passiva: tra presente e futuro
S. Crescenzi - Société Générale
La costruzione di un portafoglio ideale multi asset class
G. L. Giurlani - Forsyth Partners
Gli investimenti a leva e Total Return
M. De Martino - Abaxbank
P. Ubaldini - Abaxbank
I fondi immobiliari in Italia: un’opportunità di investimento
R. Misitano - Pirelli RE Sgr
Come Prometeia vi affianca per affrontare i cambiamenti
G. Lusignani - Prometeia
4
RISTUDIARE L’ALPHA-BETA? L’ASSET MANAGEMENT TRA TRADIZIONE E
INNOVAZIONE
possa assumere carattere strutturale. In particolare,
le preferenze degli operatori istituzionali,
confermate sia dall’evoluzione nella composizione
del portafoglio nell’ultimo quinquennio che da un
confronto geografico, stanno evidenziando sintomi
di disaffezione nei confronti di mandati e prodotti
caratterizzati da un approccio gestionale di tipo
tradizionale e, di converso, si sta consolidando una
diffusa preferenza per prodotti estremamente
specializzati in base al contenuto di servizio
offerto. Si prevede, infatti, un incremento dei flussi
verso due tipologie di servizi di investimento:
ALBERTO CASTELLI - DIRETTORE COMMERCIALE
MARKETING E PRODOTTI - SANPAOLO IMI ASSET
MANAGEMENT
N
el corso dell’ultimo triennio, i principali
mercati finanziari hanno mostrato condizioni
operative particolarmente sfavorevoli per gli asset
manager orientati alla creazione di valore con
processi gestionali basati su un approccio
tradizionale. Si è osservata, infatti, una progressiva
compressione dei rendimenti dei diversi segmenti
del mercato azionario (fattori beta specific, su cui
si basano sostanzialmente le strategie di global
tactical asset allocation) che si è associata ad un
contemporaneo e significativo ridimensionamento
dei fattori di extra rendimento idiosincratici (legati
alle singole attività finanziarie, e che costituiscono
il prerequisito fondamentale per una efficace
strategia di stock picking). Le criticità
nell‘identificazione delle potenziali fonti di
extrarendimento e la correlata difficoltà
nell’attuare strategie efficaci di generazione di alfa
non si sono limitate all’ambito delle gestioni
tradizionali, ma ha investito anche l’ambito delle
strategie alternative, ove si sono verificati evidenti
segni di rallentamento del livello di performance
contro indici cash generati dalle strategie gestionali
più note e diffuse.
1) prodotti che consentono esclusivamente accesso
o esposizione a mercati specifici, senza integrare
l’alpha exposure direzionale con elementi di stock
selection - index funds ed exchange traded funds per i quali si va configurando un tipico business
basato su elevati volumi a fronte di margini
estremamente limitati e sul quale il fattore
produttivo critico di successo è rappresentato
dall’efficienza complessiva e dalla minimizzazione
dei costi operativi;
2) prodotti che si qualificano per una elevata
specializzazione nella generazione di alfa, sia
direzionale che decorrelata dal mercato di
riferimento, ottenuta con utilizzo di strategie
innovative o investendo in asset class non
tradizionali (di matrice speculativa o meno); in
quest’ambito, lo scenario competitivo risulta
diametralmente opposto: l’obiettivo del gestore è la
massimizzazione delle competenze specifiche,
l’investimento in innovazione e sviluppo e la
selezione della clientela per mantenere elevati
livelli qualitativi adeguatamente remunerati a
livello di pricing unitario.
Il segmento di mercato che si è dimostrato più
sensibile alla succitata evoluzione del contesto
operativo è, ragionevolmente, l’arena competitiva
degli operatori istituzionali; questi ultimi, infatti,
hanno iniziato un processo di polarizzazione della
domanda di servizi di investimento che si ritiene
Sulla base delle indicazioni ricavabili dalle scelte
5
rischio potenziale in cui i fondi pensione, a
contribuzione o a prestazione definita, possono
incorrere è quello che il portafoglio ottimale di
asset allocation non riesca, nel lungo termine, a
finanziare il flusso di passività al momento del
riscatto. L’applicazione di strategie di separazione
e rotazione dell’alfa e del beta exposure consente il
raggiungimento di rendimenti di portafoglio più
stabili nel tempo.
di portafoglio, è possibile tracciare potenziali
sviluppi strategici del business istituzionale con
particolare riguardo alle manutenzioni evolutive
della gamma di offerta ed ai conseguenti impatti
sui modelli industriali e organizzativi per
rispondere in modo efficace alle tendenze della
domanda. Se nel recente passato l’offerta
istituzionale si era concentrata su prodotti con
gestione attiva, che offrivano indistintamente e
congiuntamente una gestione dell’esposizione alle
fonti di beta e di alpha, il presente sembra
introdurre elementi di polarizzazione del
portafoglio gestito in due componenti principali,
specializzate in base alla leva di performance
generation: una componente costituita da strumenti
di beta management, che contribuiranno a definire
un pay off legato ad un benchmark espresso in
termini di asset allocation tradizionale; a questa
partizione del portafoglio andrà ad associarsi una
quota di prodotti orientati a costituire un
portafoglio ottimale di fonti di alpha (totalmente
indipendente dalle asset class utilizzate come
riferimento per il beta portfolio). Tale processo di
decoupling delle leve gestionali permette un
significativo
miglioramento
dell’efficienza
complessiva dell’attività gestionale, che soprattutto
su portafogli con ridotta variabilità attesa, si
traduce in un significativo miglioramento dello
Sharpe Ratio atteso.
Nei piani pensionistici a prestazioni definite, il
benchmark
implicito
del
portafoglio
è
rappresentato dal profilo delle passività; la
copertura delle passività avviene tradizionalmente
attraverso l’acquisto di bonds e la gestione del
duration gap tra attivo e passivo (Liability Driven
Investment - LDI). La combinazione di strategie
LDI e separazione alfa-beta consente al contempo
di ridurre l’esposizione a rischi tipici (ad es. rischio
tasso, rischio inflazione, rischio demografico),
senza sacrificare eccessivamente il rendimento.
Il potenziale sviluppo di un segmento di mercato
dedicato agli strumenti di alpha portability impone
- soprattutto per le società di gestione del risparmio
- un presidio di tale fascia di mercato, in
particolare tramite lo sfruttamento delle alpha
generation skills attualmente “incorporate” nei
prodotti tradizionali, valutando la fattibilità di
strutturare processi di alpha stripping e progettando
la creazione di veicoli specifici per il trasferimento
dell’alpha di singole leve gestionali o di portafogli
di alpha drivers.
Tali tecniche di gestione possono applicarsi alla
gestioni di portafogli a fini previdenziali. Un
6
IL CASO DEL GRUPPO GENERALI
C. CAVAZZONI – DIRETTORE GENERALE SIMGENIA
dimensionali (come asset in gestione), sia in
termini di numeri di operatori presenti sul mercato
ed infine anche come tipologie di prodotti offerti. I
numeri di tale sviluppo sono riportati nelle tabelle
seguenti che descrivono anche quanto di questa
crescita sia imputabile alle performance dei
mercati finanziari e quanto invece sia da attribuire
ad una crescita di tipo endogeno del mercato.
G.L. COSTANZO – AMMINISTRATORE DELEGATO GENERALI ASSET MANAGEMENT
N
egli ultimi anni, la crescita dell’industria del
risparmio gestito è avvenuta sia in termini
Tabella 1: Survey Mckinsey 2005
Un fenomeno a cui si è assistito con l’espansione
del mercato istituzionale sia a livello europeo che
domestico riguarda la variazione nell’incidenza sul
mercato dei vari intermediari: sono infatti diventate
meno nette le tradizionali demarcazioni settoriali
nelle attività dei diversi operatori.
come le banche hanno acquisito società di gestione
e compagnie di assicurazione.
Negli ultimi anni gli investitori istituzionali hanno
visto crescere gradualmente il numero di deleghe
di gestione da parte del mercato del risparmio,
condizionando di fatto le scelte finanziarie dei
risparmiatori. Sebbene tale tendenza abbia avuto
caratterizzazioni specifiche nei diversi paesi, per
quanto riguarda l’Italia si possono ravvisare queste
peculiarità: l’importanza della performance;
Dalla fine degli anni novanta è diventata sempre
più chiara la tendenza di gruppi assicurativi ad
entrare nel settore della gestione del risparmio con
il lancio di OICR e di fondi previdenziali, così
7
l’utilizzo di classi di attività con stili di gestione
total return e la specializzazione degli operatori.
gestione dei fondi comuni d’investimento. E’ in
questo contesto che va letto il lancio di alcuni
comparti Sicav di Generali Asset Management:
una nuova generazione di prodotti d’investimento
volti a sfruttare il più ampio margine di manovra
concesso a livello normativo dalla UCITSIII.
I clienti istituzionali prestano crescente attenzione
ai processi di investimento e alla coerenza nello
stile di gestione misurando l’operato dei gestori
con riferimento a benchmark predefiniti,
aggiustati per il rischio valutando accuratamente
quegli aspetti procedurali dell’attività dei gestori
che si ritiene possano generare una migliore
performance di lungo periodo.
Con 175 anni di esperienza il Gruppo Generali ha
sviluppato un distintivo approccio agli investimenti
di tipo total return, attraverso uno stile tipicamente
attivo sia nella costruzione, sia nella gestione dei
propri portafogli.
Dall’altra parte i risparmiatori, nel processo
decisionale d’investimento, oltre alla performance
storica, hanno cominciato a considerare anche altre
variabili nella scelta e nella valutazione del
gestore.
Generali ha saputo coniugare la ricerca della
redditività con l’attenzione alla solidità degli
investimenti cogliendo le opportunità del mercato e
ponendosi dunque come gestore “ innovatore nella
tradizione” sempre e comunque con l’obiettivo di
ottimizzare i rendimenti degli attivi.
Se qualche anno fa, le scelte dei clienti avevano
pesi diversi a seconda che si trattasse di operatori
istituzionali piuttosto che retail, recentemente si sta
assistendo ad un graduale processo di convergenza.
Per affrontare le nuove sfide del mercato è nata
Generali Investments, la Holding che raggruppa le
tre maggiori società di Asset Management del
Gruppo Generali.
In particolare è sempre più riscontrabile come il
brand e la performance mantengano una certa
importanza in egual misura sui due segmenti di
mercato, oggi come in passato. Viceversa, è
emerso che l’utilizzo delle asset class innovative,
negli ultimi anni evidente come variabile
preponderante nelle scelte dei clienti istituzionali,
stia consolidando sempre più la propria rilevanza
anche sul mercato retail.
Generali Investments nasce con la mission di
posizionarsi come asset manager orientato alla
performance
operando
come
un’unica
organizzazione internazionale che sfrutti le
competenze del Gruppo nella gestione dei
portafogli sia per le diverse asset class che per stili
d’investimento.
L’affermarsi di nuovi strumenti, come ad es. i
derivati su crediti e i derivati sui tassi d’interesse,
ha rivoluzionato il mercato dei titoli a reddito fisso.
Si tratta di soluzioni d’investimento già adottate
dall’industria degli hedge fund, dalle banche e
dalle assicurazioni per la gestione dei propri
portafogli. La recente normativa europea sui fondi
ha spianato la strada all’introduzione di ulteriori
tecniche e strumenti finanziari innovativi per la
A Generali Investments faranno capo tutte le
società del Gruppo, in Italia, Francia e Germania
che si occupano della gestione degli attivi
mobiliari e immobiliari: ciò pone Generali
Investments, con oltre 250 miliardi di euro in
gestione tra le prime dieci maggiori società in
Europa e al secondo posto per masse gestite nel
comparto obbligazionario.
8
Generali Asset Management, che nel corso degli
ultimi anni ha accresciuto in misura decisiva le
competenze specifiche sugli ABS e i Credit
Derivatives, si è posta come “trend setter” sul
mercato istituzionale con due prodotti di successo:
l’Euro Short Term Yield Plus con oltre 1 mld € di
AUM in tre anni e con rating 5 stelle Morningstar
e il Diversified Credit Strategies con oltre 200 mln
€ in soli 4 mesi.
L’eccellente riscontro ottenuto sul mercato spinge
a proseguire sulla strada dell’innovazione
finanziaria. Attualmente l’impegno è rivolto
all’ampliamento della gamma e alla definizione di
altri due comparti total return che utilizzano
derivati, future e opzioni: in ambito azionario, il
Diversified Equity Strategies e in quello
obbligazionario, il Global Bond & Currencies
Strategies, che prevede anche la possibilità di
operare sulle valute.
9
L’INDUSTRIA DEL RISPARMIO GESTITO: LE TENDENZE IN EUROPA E LE
CONTRADDIZIONI DEL CASO ITALIANO
Questi cambiamenti si rifletteranno sulle
commissioni di gestione: gli investitori saranno
disposti a pagare sempre meno per i prodotti a
gestione passiva e di più per i prodotti a ritorno
assoluto a fronte della qualità offerta.
MARCO PALACINO - DIRETTORE GENERALE
ITALIA - MELLON GLOBAL INVESTMENTS
In questo scenario le società di gestione dovranno
innovare i propri prodotti e adattare processi e
team di gestione. In particolare, i prodotti
tradizionali saranno sempre più standardizzati,
con forte pressione sulle commissioni, mentre le
società con solide esperienze in strategie
alternative saranno avvantaggiate nella creazione
di prodotti a ritorno assoluto, con più alti margini
di profitto. Questi infatti utilizzano molte delle
tecniche degli hedge, secondo la direttiva UCITS
III, ma hanno volatilità e commissioni più basse.
Le società vincenti saranno quelle che potranno
vantare considerevoli masse gestite, adotteranno
un approccio multi-boutique e si focalizzeranno su
distinti stili e tipologie di investimento con
competenze molto specializzate.
I
n Europa si stanno manifestando cambiamenti
delle esigenze di investitori istituzionali e
individuali con importanti conseguenze per
l’industria del risparmio gestito. In primo luogo,
la logica alla base della domanda degli investitori
comincia ad evolvere dalla pura finalità di
accumulo di risorse per indirizzarsi anche
all’obiettivo di generare reddito e proteggere il
capitale. Ciò si riflette sulla valutazione del
rendimento che viene estesa per comprendere la
gestione del rischio e la separazione tra alpha, il
rendimento non collegato al mercato, e beta, il
rendimento del mercato. Ne consegue, a livello
della domanda, una crescente polarizzazione tra
prodotti a gestione passiva, per ottenere beta, e
gestioni a ritorno assoluto, finalizzate alla
creazione di alpha, con un aumento dell’interesse
degli investitori istituzionali per i prodotti
alternativi.
Mellon è uno dei leader mondiali nel settore dei
servizi finanziari e della gestione di patrimoni.
Con 12 boutique specializzate e 808 miliardi di
dollari in gestione il Gruppo si classifica quarto
maggiore gestore al mondo per clientela
istituzionale.
A livello di gestioni in delega, la conseguenza
sarà la diminuzione di mandati tradizionali in
azioni e obbligazioni e un maggior ricorso a
prodotti che sfruttino le competenze negli
investimenti alternativi per diversificare il rischio
e ridurre la volatilità del portafoglio. La creazione
di alpha sarà perseguita anche attraverso nuove
fonti come materie prime, real asset e prodotti
strutturati, mentre i prodotti hedge saranno
utilizzati anche nella parte core del portafoglio,
tendenza già diffusa tra gli investitori statunitensi.
10
MASSIMOLUCA
GENERALE MANAGEMENT
Le commissioni di gestione
MATTIOLI - DIRETTORE
WESTLB MELLON ASSET
Nel paese del “made in Italy”, dove più chiara
dovrebbe essere la percezione di una relazione
positiva tra qualità e prezzo, la struttura
remunerativa
del
segmento
istituzionale
rappresenta la classica “eccezione che conferma la
regola”. Diverse sono le motivazioni e le
responsabilità (in realtà ben suddivise tra gestori e
clienti) di questa situazione ma quello che
colpisce maggiormente è la difficoltà con cui si
diffonde anche quello che per certi versi dovrebbe
essere un rimedio semplice ed efficiente: le
commissioni di performance.
Nell’ambito degli scenari evolutivi internazionali
ed europei, l’Italia si segnala per varie peculiarità:
di seguito alcuni spunti di discussione.
La separazione tra alpha e beta e la crescita
degli alternativi
Nel contesto di questo 2° Percorso di Formazione
organizzato da Prometeia ad Atene era quasi
inevitabile cominciare con il dibattito su alpha e
beta. Mentre apparentemente i concetti riassunti
nelle due lettere dell’alfabeto greco sono ormai
ampiamente diffusi, meno condivise sembrano
essere le finalità con cui tali concetti sono
utilizzati. Per alcuni l’alpha esalta la
diversificazione del rischio (tramite la ricerca di
capacità di gestione scorrelate con l’andamento
dei mercati); per altri la ricerca dell’alpha
coincide con l’esigenza di generare ritorni positivi
in tempi brevi (tipicamente nell’arco di un
esercizio annuale); per altri ancora prevale l’ottica
della protezione “assoluta” del portafoglio. Al di
là di questioni espositive od eminentemente
teoriche tutte e tre le esigenze sopra richiamate
hanno piena giustificazione ma i processi di
investimento cosiddetti “alpha driven” rispondono
meglio alla prima e solo incidentalmente (o
temporaneamente) soddisfano anche le altre due.
Una migliore condivisione di questo dato di fatto
sembra utile anche per un corretto sviluppo
(incremento) dell’utilizzo dei fondi cosiddetti
“speculativi”.
Dall’architettura
gestori
aperta
alla
Gestione
di
I grandi portafogli istituzionali sono generalmente
organizzati in “architettura aperta” avvalendosi di
una pluralità di gestori selezionati e
opportunamente combinati (per classi di
investimento e per stili) con il supporto di un
consulente.
Responsabili
del
rendimento
complessivo sono gli amministratori. Più ci si
concentra sull’ alpha e sul ritorno assoluto più si
apre spazio per il “Gestore dei gestori”: un gestore
vero e proprio, selezionato con l’aiuto del
consulente, a cui gli amministratori delegano la
responsabilità per il rendimento complessivo di
tutto o parte del portafoglio. Questo processo
traghetta i vecchi mandati bilanciati verso veri
portafogli flessibili ed apre a nuove definizioni
delle classi di investimento quali “cash plus”, “
equity unconstrained low volatility” ed “equity
long/short”.
11
modalità disponibili per soddisfarle non sono tutte
parimenti efficienti. Ovviamente non è solo il
legislatore a “metterci lo zampino” ed almeno
altre due fattispecie meritano di essere segnalate:
quando l’eccessivo tecnicismo (particolarmente in
materia di “risk management”) tende a mascherare
la scarsa capacità di gestione degli investimenti;
quando la preoccupazione per la tutela delle
collettività rappresentate si confonde con la tutela
delle posizioni individuali (di amministratori e
gestori).
Qualche altra peculiarità
Come spesso capita anche le buone intenzioni
possono generare effetti contraddittori: questo
potrebbe essere particolarmente il caso del
riferimento ad un rendimento garantito
equivalente al TFR contenuto nella recente
riforma previdenziale. Ed aldilà del TFR in quanto
tale, è il riferimento stesso ad una garanzia che
introduce una prospettiva di “ assicurazione dei
rendimenti” in luogo di quella di “gestione degli
investimenti”. Anche in questo caso le esigenze
rappresentate sono del tutto comprensibili ma le
12
PRIVATE LABEL FUND: L’INNOVAZIONE NELL’ESPERIENZA DI JULIUS BAER
ASSET
L’idea è “nuova” perché pochi pensano ai Fondi
comuni non solo come strumento di investimento
(ponendo principalmente l’attenzione sulla
tipologia e sulla classe di attività) ma anche come
efficiente veicolo amministrativo (ponendo quindi
l’accento sulle sue caratteristiche di base).
ome ogni attività umana anche l’industria del
risparmio gestito è in costante evoluzione e
cambiamento: l’innovazione ne è quasi fattore
costitutivo, negli ultimi 20 anni sono
profondamente cambiati tecniche, strumenti,
prodotti.
Se guardiamo infatti alle caratteristiche essenziali
del Fondo di investimento, vediamo come esso
altro non sia che una sorta di “contenitore” di
asset finanziari affidati alla responsabilità di
gestori professionisti, la cui attività è naturalmente
vincolata e disciplinata dalle restrizioni e
limitazioni di cui Prospetto e Regolamento danno
conto.
FILIPPO LA SCALA - MANAGING DIRECTOR,
COUNTRY MANAGER ITALY - JULIUS BAER SGR
CARLO BENETTI - RESPONSABILE
MANAGEMENT - JULIUS BAER SGR
C
L’industria evolve e l’introduzione delle novità è
sempre origine, o perlomeno dovrebbe esserlo, di
vantaggi a risparmiatori e investitori.
Nella gran parte dei casi gli “Sponsor” dei Fondi
sono Società di Gestione che promuovono e
commercializzano i propri prodotti distinti per
tipologia di investimento e attività finanziaria, e
vengono quindi proposti alla sottoscrizione di
risparmiatori ed investitori.
Nel tempo sono infatti cambiati anche loro, le
competenze sono maggiori, l’informazione è
sempre più accurata, sono cresciute in complessità
esigenze ed aspettative.
Ma “Sponsor” di un Fondo può essere allo stesso
titolo anche un Investitore Istituzionale che nei
comparti “concentra” i propri investimenti, li
affida a gestori professionali, ne stabilisce politica
di investimento e restrizioni.
Una nuova e insieme vecchia idea nella quale il
Gruppo Julius Baer vanta una distintiva
esperienza in Europa è nella costruzione di
soluzioni volte a semplificare le vicende
amministrative, legali e fiscali degli Investitori
Istituzionali.
Posto in questi termini possiamo intravedere le
potenzialità del PLF (Private Label Fund, fondo le
cui caratteristiche sono stabilite da uno Sponsor
diverso dalla Società che fattivamente ne
promuove
l’architettura)
in
termini
di
ottimizzazione di efficienza e razionalizzazione di
costi.
Definiamo l’idea della costruzione di un Fondo di
investimento “nuova” eppure “antica”.
L’idea è “antica” perché i Fondi comuni sono da
tempo divenuti strumenti di investimento
familiari, presenti in molti portafogli istituzionali
e delle famiglie, di semplice accesso e
comprensione.
Ottimizzazione di efficienza: per un Ente con
responsabilità di gestione di patrimoni sottoposto
13
redazione di rendiconti di risk management, la
verifica su base quotidiana o settimanale del
valore del patrimonio stesso tramite il calcolo di
un valore di quota (NAV, Net Asset Value).
a severi controlli regolamentari (Autorità di
Controllo, Organi interni all’Ente, Collegio dei
Sindaci….) la soluzione PLF consente di
semplificare la componente amministrativa e
contabile dell’intera gestione finanziaria.
Razionalizzazione di costi: promuovere una
struttura
“PLF”
significa
essenzialmente
“esternalizzare” le attività “no-core” dell’Ente con
conseguenze nel breve così come nel medio-lungo
termine a nostro avviso molto positive. Le risorse
dell’Ente vengono indirizzate nelle attività
caratteristiche e principali dell’Ente stesso
evitando di dedicare tempo ed attenzione ad
attività secondarie che, per essere efficienti,
richiederebbero inoltre investimenti adeguati.
Viene diminuita la numerosità delle controparti,
gli oneri contabili vengono razionalizzati,
aumenta la possibilità di esercitare un controllo
serrato sull’attività di gestione avendo un
formidabile alleato nelle stesse Autorità di
Controllo, ai cui severi standard la gestione deve
attenersi.
L’attività legale “ex ante” (all’avvio di un nuovo
rapporto di gestione) e “ex post” (nella eventuale
modifica di termini contrattuali o nella eventuale
risoluzione di rapporti) verrebbe ricondotta ad
uniformità di termini e condizioni.
La flessibilità del PLF consente di concordare
strutture le più rispondenti alle caratteristiche
dimensionali o di politica di investimento di
ciascun Ente, sia di natura previdenziale (Fondi
Pensione, Casse Previdenziali) o a vocazione
erogativa (Fondazioni di origine bancaria).
Lo Sponsor del PLF (l’Ente) ha il diritto di
scegliere il nome del Comparto-Fondo, ne
stabilisce le caratteristiche amministrative e di
gestione, ne concorda la struttura di costi.
La flessibilità è una caratteristica importante in
ogni
proposta
di
“esternalizzazione”
o
outsourcing, la possibilità cioè di adeguare il
modello di servizio alle diverse esigenze dell’Ente
e, soprattutto, la possibilità di modificare nel
tempo l’architettura concordata, estendendo ad
esempio le attività oppure al contrario riducendole
o decidere di riportare all’interno le attività
delegate.
La promozione di una architettura amministrativa
“PLF” non priva naturalmente l’Ente della
primaria responsabilità della definizione della
politica di investimento e della selezione dei
gestori cui affidare le risorse finanziarie. La scelta
delle Case cui affidare la gestione del patrimonio
o di parte di esso, resta naturalmente del tutto
indipendente dalla Casa che promuove il fondo di
concerto con l’Ente Sponsor.
L’autonomia dell’Ente “Sponsor” non viene
modificata dall’adozione di queste soluzioni: gli
Organi di Governo e l’Advisor conservano la
responsabilità di definizione e indirizzo della
politica di investimento, della selezione e della
eventuale
sostituzione
dei
Gestori,
del
conferimento “tattico” della liquidità ai diversi
comparti in funzione dello scenario economico e
La semplificazione dei controlli diretti
dell’Investitore sull’attività di gestione è resa
possibile dalla “omologazione” stessa del
portafoglio alla disciplina vigente su tutti gli altri
fondi soggetti alla vigilanza delle Autorità di
Controllo: essa comporta l’adozione da parte dei
Gestori dei medesimi standard utilizzati nella
gestione dei propri prodotti (Fondi e/o Sicav), la
14
finanziario, del controllo “ex post”
monitoraggio dell’attività di gestione.
e
il
E’ nostra convinzione che non si tratti di “se”
adottare queste soluzioni da parte di Investitori
Istituzionali ma, semmai, “quando”, sapendo bene
che “le difficoltà nascono non tanto dalle nuove
idee, ma nel rifuggire dalle vecchie che sono
ramificate in ogni angolo della nostra mente”
(J.M. Keynes).
Riteniamo che i vantaggi di questa innovazione
non tardino a diventare argomento di discussione
all’interno degli Organi di Governo di Investitori
Istituzionali e che questa sia la direzione nel
prossimo futuro.
15
LA SPECIALIZZAZIONE COME FONTE DI VALORE
“business strategy” di AllianzGI.
ALLIANZ GLOBAL INVESTORS – PIMCO EUROPE
LTD.
La missione di AllianzGI consiste nel proteggere
ed incrementare la “ricchezza” dei propri clienti,
basandosi su quattro principi fondamentali:
rispettare i più elevati standard etici; rimanere
sempre “client focused”; attrarre professionisti
dotati di talento che possano lavorare in un
ambiente caratterizzato da creatività, meritocrazia
e rispetto reciproco; e conseguire una crescita
profittevole.
STEFANO KILHGREN - RESPONSABILE DIREZIONE
COMMERCIALE - RAS ASSET MANAGEMENT SGR
Un modello “multi-investment”…
I
l gruppo Allianz (rating S&P AA-) rappresenta
una delle più importanti realtà finanziare in
Europa.
… con “multiple brands”...
Oggi l’asset management costituisce insieme
all’attività bancaria e assicurativa, ramo danni e
ramo e vita, uno dei quattro core business del
Gruppo.
• Piattaforma obbligazionaria di AllianzGI Pacific Investment Management Company
(PIMCO). PIMCO è il gestore obbligazionario di
Allianz, pur operando in maniera autonoma e
separata.
Allianz Global Investors (AllianzGI), controllata al
100% da Allianz, è responsabile per tutte le
attività di asset management. Il Gruppo Allianz si
posiziona tra i primi tre gestori di patrimoni al
mondo, con un totale di asset in gestione di oltre
1.200 miliardi di euro al 31 dicembre 2005.
AllianzGI rappresenta un network globale unico di
società altamente specializzate e caratterizzate da
una reale cultura da “investment boutique”.
AllianzGI mette in grado i propri “investment
managers” di far leva sulla propria passione per
ottenere risultati migliori in maniera costante,
fornendo loro accesso a tutte le tecniche più
sofisticate di “business management”. L’esistenza
di diverse e indipendenti filosofie di gestione
garantisce la flessibilità necessaria per soddisfare
le esigenze di un mercato in continua evoluzione.
Questo è un elemento cruciale e un valore della
• Piattaforma azionaria:
RCM costituisce la
piattaforma azionaria di AGI mentre NicholasApplegate, Oppenheimer Capital, e
NFJ
Investment Group sono gestori specializzati.
• Investimenti alternativi: Allianz Hedge Fund
Partners, Allianz Private Equity Partners, AGF
Alternative Asset Management, DEGI Real Estate.
• Brand locali consolidati: AGF (Francia), RAS
(Italia), Allianz (Grecia), Allianz (Austria),
AGI(UK), RCM (Asia).
16
…. un’ offerta diversificata…come fonte di
valore aggiunto …
…. combinando esperienza globale e presenza
locale consolidata….con un orientamento
“client centric”….
L’attuale scenario competitivo richiede alle società
di asset management un maggior focus
sull’innovazione e la ricerca di soluzioni di
investimento appropriate in grado di soddisfare al
meglio le aspettative della propria clientela. Una
struttura “ multi-investment” come AllianzGI
consente di identificare e combinare differenti
fonti di alpha tramite strutture di investimento
innovative, per meglio fare fronte alle esigenze del
cliente in termini di obiettivi e scelte di beta.
Le entità locali, in aggiunta ai propri prodotti,
possono attingere al “know how” di un network
globale diversificato, mettendo a disposizione,
attraverso un servizio locale, le migliori soluzioni
di investimento in base alle specifiche esigenze
della propria clientela. Quest’ultime richiedono:
(1) una sempre più approfondita conoscenza delle
limitazioni in termini di esposizione al rischio e di
protezione del capitale da parte di clienti
istituzionali quali per esempio le fondazioni
bancarie, le casse di previdenza e i fondi pensione;
(2) una ricerca continua di strategie ad alto
rendimento e con un maggior orientamento alla
diversificazione rivolte ai gestori multi-manager, ai
family offices ed ai consulenti.
In tal modo AllianzGI è in grado di offrire una
gamma di soluzioni innovative:
• La creazione di soluzioni bilanciate di nuova
generazione che consentono di attingere alle
differenti fonti di alpha disponibili nella
piattaforma di investimento;
In entrambi i casi il modello “multi-investment” di
AllianzGI permette di sfruttare rilevanti sinergie
nell’elaborazione di proposte di investimento
personalizzate. Quest’ultime ricomprendono sia
soluzioni basate su modelli gestionali “absolute
return”, con parametri prefissati in termini di
protezione variabile del capitale e di rendimento
minimo, con la possibilità di allocare il “risk
budget” tra diverse strategie sottostanti, e
disponibili in differenti veicoli di investimento sia
strategie relative a specifiche asset class quali per
esempio “high yield US bond” e “euro bond total
return”.
• Lo sviluppo di ”long only alternative to
alternatives”;
• L’identificazione di strategie di creazione di
alpha che possono essere combinate con differenti
rendimenti di mercato ossia “trasferite” su diverse
fonti di Beta;
• La creazione di strategie “total return multi
strategy”.
Il modello “multi-investment” di AllianzGI,
combinando un ampio portafoglio di soluzioni di
investimento con un network globale unico rende
possibile un continuo sviluppo e miglioramento in
linea con la domanda di mercato.
17
GESTIONE PASSIVA: TRA PRESENTE E FUTURO
S.
CRESCENZI
-
GLOBAL
Perché sarebbe utile affiancare la gestione
passiva a quella attiva?
DERIVATIVES
INGEGNERIA FINANZIARIA DIRECTOR
- SOCIÉTÉ
GÉNÉRALE
Studi accademici ed i risultati degli ultimi anni
hanno dimostrato come la gestione attiva (come
tutti gli stili di gestione) sia soggetta a limiti.
Introduzione
1.
L’approccio discrezionale del gestore, che
può produrre certamente del sovrarendimento se
ben condotto, espone tuttavia a delle “distorsioni
emozionali” che esercitano, senza alcun dubbio,
un’influenza non irrilevante sull’efficienza delle
scelte di investimento. Diversi studi
di
Behavioural Finance dimostrano “the dark side of
emotions” nell’attività di investimento.
N
el libro primo della Politica di Aristotele si
legge: “Si dice che Talete, mosso dal
rimprovero alla sua povertà come prova
dell’inutilità della filosofia, avendo previsto in
base ai suoi studi sugli astri, che vi sarebbe stata
grande abbondanza di olive, ancora durante
l’inverno impegnasse le sue poche ricchezze per
versar caparre (cfr premio di un’opzione call) su
tutti i frantoi di olive di Mileto e di Chio, fissandoli
a poco prezzo (cfr lo strike di un’opzione call)
perchè non ostacolato dalla concorrenza”. Questo
breve estratto testimonia come il tema
dell’innovazione fosse già associato alla creazione
di ricchezza fin dal 300 a.c..
2.
I costi. Una valutazione razionale dei costi
di gestione non può prescindere dai seguenti
aspetti:
•
Il Total Expense Ratio (TER): i fondi
azionari europei hanno, in media, un TER pari a 3
volte il TER degli ETF azionari europei; i fondi
obbligazionari europei hanno, in media, un TER
pari a 6 volte il TER degli ETF obbligazionari
Europei.
Con la recente riduzione delle fonti di
sovraperformance, è fondamentale sfruttare tutte le
possibilità di generare rendimento ricorrendo non
solo ad una diversificazione tra gli assets, ma
anche tra gli stili di gestione.
•
L’Active Expense Ratio. La gestione dei
fondi comuni è un vero e proprio mix tra gestione
attiva e gestione passiva, con un peso poco
rilevante della gestione attiva : il TER,
commisurato alla porzione gestita attivamente, dà
luogo ad un’incidenza molto maggiore di quanto
comunemente atteso.
Tecniche finanziarie avanzate:
opzioni, prestito titoli, etc.
Approccio
discrezionale
Gestione
Alternativa
Sistematica
Gestione
Sistematica
Gestione Attiva
Tradizionale
Replica dei
mercati
•
L’alta rotazione dei fondi a gestione attiva
con conseguente maggiore incidenza dei costi di
negoziazione .
Approccio
sistematico
3.
Le Performance. Studi di Malkiel ed altri
dimostrano che:
Strategie “long only”
di assets tradizionali
18
sia sul mercato Europeo che su quello Statunitense,
sono cresciuti sensibilmente.
•
La percentuale dei fondi a gestione attiva
(sia azionari che obbligazionari) sovraperformati
dai rispettivi benchmark è ben superiore al 50%;
•
La capacità di generare sovraperformance
dei migliori gestori è fortemente influenzata dalla
casualità (come il mercato).
Un primo sviluppo della Gestione Passiva: la
Gestione Sistematica
4.
Scomposizione della Performance di
Portafoglio. Diversi studi dimostrano che l’Asset
Allocation costituisce la componente principale
nella determinazione della performance di un
portafoglio.
La gestione sistematica, in quanto tale, è una logica
di indicizzazione passiva/algoritmica che mira a
generare un sovrarendimento rispetto agli indici
benchmark sulla base dei seguenti principi:
Per cercare di affrontare al meglio i limiti descritti
ed ottimizzare/implementare l’asset allocation
strategica il gestore ha la necessità di soddisfare
esigenze di trasparenza, diversificazione, liquidità
e struttura commissionale. Per ottenere ciò può
affiancare ad una gestione attiva tradizionale una
gestione passiva.
fissazione di un orizzonte temporale di
investimento a medio-lungo termine
sfruttamento degli hidden assets: fonti di
rischio/rendimento implicite in qualsiasi forma di
investimento:
ad
esempio
dividendi
forward,volatilità spot e forward
La sovraperformance rispetto all’indice benchmark
nell’orizzonte temporale di investimento è
possibile grazie all’utilizzo delle hidden assets per
creare delle logiche di indicizzazione algoritmica
“vincenti” in ogni scenario di mercato. Tali logiche
di indicizzazione sono realizzate nell’ambito di
fondi armonizzati con Nav giornaliera.
Lo strumento ideale di Gestione Passiva – l’ETF
Un ETF è un FONDO, o una SICAV, con 3
caratteristiche fondamentali:
-
la negoziazione in Borsa come un’azione
-
gestione passiva
-
replica l’indice benchmark.
E’ uno strumento caratterizzato da elevata
trasparenza e liquidità, da bassi costi e offre in
un’unica
soluzione
il
beneficio
della
diversificazione. Tramite gli ETF è possibile
implementare la propria Asset Allocation e
ribilanciarla nel tempo avendone il pieno controllo.
L’ETF è totalmente a Benchmark, il suo
portafoglio di riferimento è sempre verificabile.
Nel corso degli ultimi anni gli investimenti in ETF,
La nuova frontiera della Gestione Passiva: i
Benchmark innovativi
Un primo gruppo di benchmark innovativi è
rappresentato dagli indici investibili in hedge
funds. Tali indici perseguono obiettivi quali la
replicabilità, la rappresentatività e la possibilità di
investire in ciascuno dei propri componenti. Negli
19
ß) in caso di evoluzioni negative. La gestione
algoritmica tradizionale ottimizzi solamente il ß
non consentendo di cogliere anche la fonte di
performance a, da qui l’esigenza di estendere
l’algoritmo di gestione a tutte le fonti di
performance:
ultimi tempi inoltre si è sviluppata la possibilità di
investire in un index fund armonizzato, attraverso
il quale replicare un indice investibile con liquidità
settimanale e fees simili a quelle di un ETF
tradizionale. Vi è poi una seconda categoria di
benchmark
innovativi
non
tradizionali
rappresentati da indici investibili:
-
di private equity
-
sul mercato delle commodities
-
sul mercato immobiliare
ottimizzando il ß a breve termine
attraverso un modello sistematico (0<ß<1)
attuando un’esposizione ad a, attraverso
una strategia di gestione alternativa non correlata
al mercato.
La Gestione Algoritmica come l’innovazione al
servizio di equity e gestione alternativa
Le performance di un investimento viene
solitamente ripartita fra due componenti: una
legata ai mercati tradizionali (tramite il coefficiente
ß) ed una de-correlata dai mercati tradizionali e
definita “a”. I mercati tradizionali, in particolare
gli azionari, hanno una capacità di performance più
interessante rispetto ad altri asset tradizionali ma
sono esposti a maggior volatilità. Di qui l’interesse
a cogliere le occasioni del mercato, esponendosi il
meno possibile (diminuendo per quanto possibile il
20
LA COSTRUZIONE DI UN PORTAFOGLIO IDEALE MULTI ASSET CLASS
•
GIAN LUCA GIURLANI – MANAGING DIRECTOR FORSYTH PARTNERS
Fondi Obbligazionari
rappresentano la componente tradizionale di un
portafoglio, mentre le restanti tre:
•
Fondi Hedge
•
Fondi Immobiliari
’approccio multi asset nella gestione di un
portafoglio istituzionale rappresenta la terza
generazione dell’investment management ed e’
specificatamente disegnato per soddisfare le
diverse esigenze degli investitori ed il grado di
rischio che sono pronti ad affrontare, che siano di
tipo bilanciato (rischio medio/basso, 4/8% di
deviazione standard) o aggressivo (rischio elevato,
10% di deviazione standard).
•
Fondi di Materie prime
Fondi di Fondi multi asset class – la chiave e’ la
diversificazione
I diversi profili di rischio/rendimento, a seconda
delle esigenze dell’investitore, vengono definiti
incorporando le tre classi alternative (hedge,
immobiliari e materie prime) accanto a quelle
tradizionali (azioni ed obbligazioni). Il miglior
profilo di rischio/rendimento di un portafoglio si
ottiene mediante il calcolo della “frontiera
efficiente” (teoria classica di portafoglio). Essa
rappresenta l’equilibrio fra rischio e rendimento
attraverso le 5 asset class e tiene conto della loro
correlazione. La logica dietro all’inserimento di
strumenti alternativi in un’allocazione di tipo
classico – ossia azioni ed obbligazioni – è legata
all’abbassamento della volatilità e quindi al
controllo del rischio ed all’incremento del
rendimento complessivo.
L
ne costituiscono invece la parte più innovativa,
attraverso l’inserimento di fondi di fondi alternativi
per incrementare la diversificazione e ridurre il
rischio specifico d’investimento.
Le diverse asset classes all’interno di un
portafoglio – rischio/rendimento e correlazione
La diversificazione e’ da tempo la parola d’ordine
nella gestione di un portafoglio, ma anziché
diversificare gli asset soltanto fra azioni ed
obbligazioni, ossia le classi più tradizionali
disponibili sul mercato, gli investitori guardano
oggi a strumenti alternativi in grado di ottenere un
livello di diversificazione ancora più ampio ed un
profilo di rischio/rendimento ancora più efficiente
e controllato.
La gestione multi asset si compone essenzialmente
attraverso 5 asset class, di cui due:
•
Fondi Azionari
21
classiche risulta inferiore e la performance del
portafoglio acquisirebbe nel tempo una maggiore
stabilità. Come illustrato dalla tabella che elenca le
correlazioni previste tra le diverse classi di attivi:
In tale panorama, com’è possibile mantenere e
migliorare i rendimenti di un portafoglio così
composto? In base al concetto di correlazione/decorrelazione, l’inclusione di classi alternative
incrementerebbe il compromesso fra rischio e
rendimento, poiché la relazione con le asset class
* Forecasted correlation matrix based on average fund within each sector
raggiungimento di una performance maggiore per
lo stesso livello di rischio.
La teoria classica ci insegna che un gestore non si
può posizionare a sinistra della frontiera efficiente
senza aggiungere rischi: come illustrato nel grafico
seguente,
nessun
portafoglio
composto
esclusivamente da azioni ed obbligazioni è in
grado di raggiungere un rendimento superiore per
il medesimo livello di rischio (la curva rosa
rappresenta un portafoglio composto di sole azioni
ed obbligazioni). Se però vi si aggiungono fondi
alternativi/innovativi, si apporta un trade off fra
rischio e rendimento e quindi la curva si sposta
verso sinistra, ad indicare il possibile
7.50%
7.00%
6.50%
Return
6.00%
5.50%
5.00%
4.50%
4.00%
4.00%
6.00%
8.00%
10.00%
Risk
22
12.00%
14.00%
16.00%
La frontiera efficiente consente di ottimizzare al
massimo la componente rischio/rendimento; si
stimano entrambi i fattori arrivando a calcolare
diversi profili di rischio, rendimento e volatilità,
per diverse combinazioni delle cinque classi, in
base all’approccio scelto dall’investitore, ossia
cauto, bilanciato o aggressivo.
alternativi, ancora relativamente nuovi e dal profilo
storico più breve rispetto alle classi tradizionali.
Per fare ciò si effettuano delle stime e si calcolano
attraverso modelli macroeconomici di performance
storica i rendimenti delle diverse classi di attivi,
alcuni dei quali, per quanto riguarda la classi più
tradizionali come azioni ed obbligazioni, risalgono
addirittura ad un periodo di 130 anni. Tali modelli
vengono poi studiati e monitorati in base ai modelli
di proiezione dei rendimenti futuri, in genere su
periodi medio lunghi di 10-15 anni attraverso le 5
classi di attivi:
Il peso assegnato nell’asset allocation a classi
innovative/non
tradizionali,
quali
hedge,
immobiliari e materie prime sarà volontariamente
contenuto, per far fronte alle incognite di volatilità
e di rischio/rendimento tipiche di questi strumenti
Asset Allocation – i vantaggi per l’investitore
attraverso un efficiente rischio/rendimento
di 50/50 ripartito fra le soli asset class di azioni ed
obbligazioni, più della metà del portafoglio verrà
ripartito fra fondi hedge, fondi di materie prime e
fondi immobiliari, con il 50% dell’intera asset
allocation ripartito fra queste tre classi e con un 5%
minimo per ciascuna delle cinque classi di attività.
Come esposto in precedenza, l’approccio ad un
portafoglio multi asset punta a minimizzare il
rischio ed ottimizzare il rendimento. Con questa
modalità di gestione invece di assegnare un peso
23
Con questa tipologia di gestione si possono ottenere dei rendimenti come sotto illustrato:
24
INVESTIMENTI A LEVA E TOTAL RETURN
società di gestione, consentono di realizzare nuovi
ed innovativi investimenti.
M. DE MARTINO – RESPONSABILE BUSINESS
DEVELOPMENT - ABAXBANK
UBALDINI
–
RESPONSABILE
P.
ISTITUZIONALI - ABAXBANK
In particolare è possibile definire dei precisi profili
“rischio rendimento” senza rinunciare a:
AREA
operare su mercati volatili e/o con elevata
rischiosità;
A
baxbank è da anni leader all’avanguardia
nello sviluppo di strumenti d’investimento
con controllo del rischio per la clientela
istituzionale. Questi strumenti di investimento
utilizzano tecniche quantitative associate alla
selezione di opportunità di investimento sia
tradizionali che alternative.
-
identificare nuove attività finanziarie;
-
utilizzare la leva finanziaria;
-
modulare nel tempi i flussi finanziari;
-
garanzia totale o parziale del capitale.
Il processo di creazione di questi nuovi strumenti
di investimento si articola in tre fasi distinte:
1.
La selezione dell’attività di riferimento e/o
del relativo gestore.
Sulla base della nostra esperienza abbiamo
sviluppato
soluzioni
che
permettano
di
implementare nei portafogli istituzionali una serie
d’investimenti
altrimenti
non
facilmente
accessibili, sia per la loro complessità
amministrativa che di analisi e controllo del
rischio.
2.
La definizione delle caratteristiche dello
strumento: durata, obiettivo di rendimento, cash
flows e forma giuridica.
3.
La definizione del livello di leva
finanziaria e del relativo controllo del rischio: leva
massima applicabile, investimento iniziale
nell’attività di riferimento, meccanismi di
autoliquidazione, stop loss/take profit.
Durante i lavori del convegno abbiamo discusso
circa la convergenza tra le attività che riguardano il
cosiddetto “risparmio gestito” con le attività
tipiche delle “banche di investimento”. Dalla
fusione di queste due attività si stanno sviluppando
nuovi strumenti d’investimento che generano
rendimenti usando strategie di gestione altamente
specializzate che si avvalgono della possibilità di
effettuare investimenti in asset class meno liquide
o estremamente volatili.
In merito alle tecniche quantitative applicate al
controllo del rischio e alla possibilità di utilizzare
la leva finanziaria, è opportuno riprendere i
principi base della “porfolio insurance”.
Una volta precisato il paniere di attività
d’investimento che compongono la porzione di
investimento definito “rischioso” nella quale si
vuole investire e le caratteristiche della
protezione/garanzia che si vuole perseguire, la
tecnica di portfolio insurance di basa su tre
principi:
Le nuove tecniche finanziarie di gestione e analisi
dei rischio complessi, sviluppate all’interno delle
banche di investimento, associate alle capacità di
ricerca, selezione e “asset allocation“, tipiche delle
25
1.
Valutazione “giornaliera” del budget di
rischio a disposizione, il cosiddetto Cushion
Usualmente l’investitore effettua investimenti pari
al capitale a disposizione ma volendo e' possibile
prendere posizioni sul mercato per un valore molto
superiore al capitale, amplificando così i profitti.
Una leva pari al 100% esprime la situazione di
coincidenza tra ammontare investito (ad es. 100)
ed ammontare del capitale proprio (100) mentre
una leva pari al 150% significa investire una cifra
1,5 volte superiore al capitale disponibile (100).
Nel caso di strutture con portfolio insurance, la
leva finanziaria è ottenuta attraverso un
finanziamento fornito dalla banca di investimento
ai tassi di mercato e la regola stessa effettua un
controllo della massima esposizione raggiungibile
data una Massima Perdita Tollerabile.
C = NAV - BF, pari alla differenza tra
-
Il valore del portafoglio, NAV
Il costo di montaggio della garanzia cioè
del prezzo del titolo obbligazionario che ne replica
i cash-flows, es. uno Zero Coupon. Tale valore è
usualmente chiamato Bond Floor, BF. Il relativo
titolo è considerato come il Risk Free asset del
portafoglio.
2.
Ribilanciamento “giornaliero” tra quanto
investito nella componente definita “rischiosa” e
quanto nella componente definita “priva di
rischio”. Tale ribilanciamento permette di
raggiungere gli obiettivi definiti in sede di
sottoscrizione del prodotto.
All’interno dell’intervento sono stati riportate tre
esperienze di investimento che permettono di
verificare:
3.
L’adozione di una regola di Stop Loss: al
ridursi del budget di rischio al di sotto di un livello
prestabilito si investe il 100% nella componente
priva di rischio.
1.
come inserire in un portafoglio di
investimento con bassa propensione al rischio e
bassa volatilità nuove opportunità di investimento
innovative;
Nella pratica, al vincolo Budget di rischio /
Massima Perdita Tollerata si deve associare una
precisa regola di asset allocation
2.
come definire un preciso profilo rischio /
rendimento di un investimento;
dove “g” rappresenta il fattore moltiplicativo per la
determinazione dell’ammontare effettivamente
investito nella componente definita “rischiosa”.
4.
come utilizzare al massimo la leva
finanziaria mantenendo un controllo del rischio
complessivo dell’investimento e quale impatto
questa può avere sul suo rendimento.
3.
come definire il profilo dei flussi di cassa
attesi da un investimento e come questi influiscono
sulla determinazione del rendimento atteso;
Il concetto di leva finanziaria esprime la possibilità
che
un
investimento
possa
superare
abbondantemente il capitale a disposizione.
26