Weekly Focus del 28 novembre 2016

28 novembre 2016
a cura del Settore Ricerca
e Informativa Finanziaria
In queste prime ore, l’apertura di settimana si configura come pesante per i mercati europei nonostante la
chiusura positiva venerdì per lo S&P500. Durante il fine settimana Francois Fillon è stato confermato come
candidato del centro-destra francese alle elezioni presidenziali e due recenti sondaggi indicano che nel
probabile ballottaggio del 7 maggio contro la Le Pen gode di un vantaggio robusto (71% vs. 20% e 67% vs.
33%). Le elezioni presidenziali francesi sono uno dei grandi eventi politici del 2017 e questo sviluppo
dovrebbe depotenziare il rischio che da queste esca un risultato che minacci gli assetti europei; gli OAT (i
titoli di stato francesi) hanno preso nota e performano molto bene oggi in apertura.
Ma prima di arrivare ai grandi eventi del 2017, vi sono ancora un certo numero di temi da affrontare
nell’ultimo mese dell’anno. Siamo arrivati ad una settimana dal referendum costituzionale, un evento su
cui si concentrano le attenzioni degli investitori e che viene associato, come importanza, agli altri grandi
eventi geopolitici del 2016 (referendum su Brexit, presidenziali USA). Quando un evento riceve un tale
ammontare di attenzione e analisi vi è il sospetto che non ci possa essere molto di nuovo o di originale da
dire. Tuttavia ci sono alcuni aspetti che vale la pena di sottolineare riguardo: (a) il modo in cui l’evento è
stato in qualche misura prezzato, (b) l’atteggiamento con cui i mercati stanno approcciando l’evento.
1. Sul primo aspetto, il mercato sembra aver “fatto spazio” in termini valutativi per una vittoria del NO.
Sinora nel mese di novembre la performance del FTSEMIB è stata la seconda peggiore e la salita dei
rendimenti sul Btp 10y è stata la seconda per entità tra i maggiori mercati avanzati.
2. Il mercato ha riprezzato pesantemente gli assets italiani, scontando in qualche misura la vittoria del No.
Dal picco della crisi del debito sovrano lo spread Btp-bund è stato soggetto ad un trend di
restringimento, costellato da diversi episodi di temporaneo allargamento. L’attuale episodio di
allargamento è comparabile ai maggiori episodi simili vissuti dal 2013 ad oggi sia in termini di durata
che in termini di allargamento, in bps (punti base) e in %. Il programma di acquisto di titoli di stato da
parte della BCE (annunciato all’inizio del 2015) è una forza che ha limitato in passato, e limiterà anche
in futuro, la durata e l’intensità degli episodi di allargamento.
3. Sul mercato azionario il processo di sottoperformance nei confronti di quello europeo è un fenomeno
che prosegue in maniera quasi ininterrotta dai primi anni 2000. Nell’ultimo anno il fenomeno si è
intensificato dal momento in cui si è incrociato con l’emergere delle problematiche del sistema
bancario, generando una performance negativa del 23% contro un indice Euro Stoxx invariato. Questa
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sottoperformance da luogo a una valutazione del mercato italiano estremamente penalizzata rispetto
agli altri paesi europei in termini di diverse metriche (prezzo rapportato agli utili prospettici e al valore
di libro).
4. Sul secondo aspetto: a differenza del referendum sulla Brexit e sulle presidenziali USA, lo scenario
teoricamente meno favorevole per il mercato è anche quello largamente atteso. In una survey di 380
investitori condotta da Goldman Sachs, il 75% di questi si attende una vittoria del NO.
5. La percezione prevalente degli investitori ha subito una trasformazione, passando da una situazione in
cui l’alternativa SI/NO equivaleva all’alternativa tra civiltà e barbarie, ad una in cui ci sono diverse
sfumature di NO e, soprattutto i peggiori scenari (alcuni fantasiosi tipo vittoria del NO -> elezioni
anticipate -> vittoria forze anti-euro e populiste -> referendum e uscita dall’euro) hanno una probabilità
di accadimento infinitesima.
6. Vi è una consapevolezza diffusa: (a) del fatto che siamo in un contesto dove i sondaggi nel mondo
anglosassone (Brexit, presidenziali USA) hanno fallito e (b) del basso grado di affidabilità attribuibile al
5% di vantaggio che il NO risulta avere in sondaggi che indicano circa 1/3 dell’elettorato non ancora
convinto di recarsi alle urne ed un altro terzo indeciso su che voto esprimere.
Sullo sfondo, il flusso di dati macroeconomici nell’area euro si mantiene solido. I primi indicatori di fiducia
per novembre (altri verranno rilasciati in settimana) continuano a puntare ad un ultimo trimestre dell’anno
solido. In settimana verranno rilasciati i dati sull’inflazione di novembre nell’area euro, con le attese che
puntano ad un incremento dello 0,6% in termini annuali (0,5% in ottobre). Sul fronte dei conti societari la
stagione degli utili del terzo trimestre in Europa si è conclusa positivamente.
 L’utile per azione è salito del 7,7% (verso Q3 2015), il tasso più alto dal Q1 2015;
 Il 57% di aziende hanno battuto le stime, con i finanziari primo settore secondo questa metrica;
 In risposta, gli analisti hanno cominciato a rivedere al rialzo le stime degli utili per il 2017.
Negli USA l’attenzione continua ad essere catalizzata dalle mosse dell’amministrazione Trump. In chiusura
di settimana sono attesi i dati sul mercato del lavoro di novembre (non-farm payrolls) che, secondo le
attese, dovrebbero restituire un quadro del mercato del lavoro che permetterà alla Fed di procedere con
un rialzo dei tassi nel meeting del 14 dicembre.
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