i fondi sovrani - Accademia dei Lincei

Accademia Nazionale dei Lincei
ECONOMIA DEI FONDI
SOVRANI:
PROBLEMI E PROSPETTIVE
Alberto Quadrio Curzio
(Versione provvisoria)
Roma, 9 gennaio 2009
Le
Le notizie
notizie dei
dei giornali
giornali sui
sui fondi
fondi sovrani
sovrani
IlIlFondo
FondoSovrano
Sovranodi
diSingapore
Singaporeentra
entranell’azionariato
nell’azionariatodella
dellaUnione
Unionedi
di
Banche
BancheSvizzere
Svizzere(CH)
(CH)eedi
diBarclays
Barclays(UK)
(UK)
IlIlFondo
FondoSovrano
Sovranodel
delKuwait
Kuwaitentra
entranell’azionariato
nell’azionariatodi
diCitigroup
Citigroup
(USA)
e
di
Merrill
Lynch
(USA)
(USA) e di Merrill Lynch (USA)
IlIlFondo
Fondosovrano
sovranodi
diAbu
AbuDabi
Dabientra
entranell’azionariato
nell’azionariatodi
di
Citigroup
Citigroup(USA)
(USA)
IlIlFondo
FondoSovrano
Sovranodella
dellaCina
Cinaentra
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nell’azionariatodi
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Morgan
Stanley
Stanley(USA)
(USA)
In
Insintesi
sintesi
Le
Lepiù
piùprestigiose
prestigiosebanche
bancheUSA
USAeeInglesi
Inglesivedono
vedonoCina,
Cina,Singapore
Singapore
Kuwait
e
Abu
Dabi
come
loro
principali
azionisti,
Kuwait e Abu Dabi come loro principali azionisti,
Anche
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ospiti:ilfondo
fondosovrano
sovranolibico
libicoentra
entra
nell’azionariato
di
Unicredit
e
di
Eni.
nell’azionariato di Unicredit e di Eni.
Quesiti
Quesiti
Cosa
Cosasono
sonoi iFondi
FondiSovrani
Sovrani??
Perché
Perchéinvestono
investonomassicciamente
massicciamentein
inUSA
USAeeUE?
UE?
Cosa
Cosa sono
sono ii Sovereign
Sovereign Wealth
Wealth Fund
Fund (SWF)
(SWF) oo
FoS?
FoS?
„
„
„
Definizione: ne manca una univoca e stabilizzata
Caratteristiche strutturali e funzionali
„ Proprietà statale
„ Investimenti in azioni e/obbligazioni denominati in valuta
straniera
„ Basso livello di indebitamento (bassa leva)
„ Orizzonti temporali di lungo periodo
„ Separazione dalle riserve ufficiali in valuta
„ Ricerca di rendimenti elevati e alta tolleranza al rischio
Caratteristiche geoeconomiche:
„ Originano soprattutto in Paesi non democratici e non molto
sviluppati
„ hanno destinazione verso i Paesi sviluppati
SWF/FoS
SWF/FoS
Origine-Destinazione
Origine-Destinazione
Per
Per origine
origine delle
delle risorse
risorse finanziarie:
finanziarie: surplus
surplus
della
della bilancia
bilancia commerciale
commerciale e/o
e/o dei
dei pagamenti
pagamenti
Commodity
Commodity(petrolio,gas
(petrolio,gasecc)
ecc)(64%
(64%del
deltotale)
totale)
Non-commodity
Non-commodity(manufatti)
(manufatti)(36%
(36%del
deltotale)
totale)
Per
Per finalità
finalità (IMF)
(IMF)
Fondi
Fondidi
distabilizzazione
stabilizzazione
Fondi
Fondidi
dirisparmio
risparmio
Società
Societàdi
diinvestimento
investimentodelle
delleriserve
riserve
Fondi
Fondidi
disviluppo
sviluppo
Fondi
Fondipensione
pensione
II SWF
SWF per
per provenienza
provenienza geografica
geografica
FoS da
manufatti=
FoS
commerciali
(Asia)
4%
13%
Europa
2%
35%
As ia
Medio Oriente
Am eriche
Europa
Altri
46%
FoS da commodities
energetiche=FoS primari (Medio
Oriente)
Fonte: nostre elaborazioni su SWF Institute
II SWF
SWF aa confronto
confronto con
con altre
altre grandezze
grandezze
Dati in migliaia di miliardi di dollari ovvero in trilioni – Periodo di riferimento 2006-2007
80
74,4
70
60
54,6
50,8
50
40
30
16,9
20
16
10
3,9
1,9
0
Banche
PIL mondiale
Borse
Fondi pensione Assicurazioni
Fonte: nostre elaborazioni su Kern, 2008, Deutsche Bank Research
SWF
SWF
Hedge Fund
II FoS
FoS hanno
hanno risorse
risorse finanziarie
finanziarie
comparativamente
comparativamente piccole?
piccole?
Patrimonio
Patrimonio delle
delle banche
banche
19 volte > dei FoS
Capitalizzazione
Capitalizzazione delle
delle borse
borse
16 volte > dei Fos
Patrimonio
Patrimonio delle
delle
assicurazioni
assicurazioni più
più quello
quello dei
dei
fondi
fondi pensione
pensione
8 (4+4) volte > dei Fos
La
Ladifferenza
differenzasta
stanel
nelfatto
fattoche
cheililpatrimonio
patrimoniodei
deiFoS
FoSèèconcentrato
concentrato
in
inpochissimi
pochissimisoggetti
soggetti(circa
(circa20)
20)aafronte
frontedi
dicentinaia
centinaiadi
dimigliaia
migliaiadi
di
soggetti
soggettiche
checompongono
compongonotutti
tuttigli
glialtri
altriOperatori.
Operatori.
II 12
12 principali
principali SWF-commodity
SWF-commodity
Paese
Nome Fondo
Patrimonio (mld
USD)
Anno di
creazione
EAU
Abu Dhabi Investment Authority
(ADIA)
875
1976
Arabia
Saudita
SAMA Foreign Holdings*
433
-
Norvegia
Government Pension Fund - Global
301
1990
Kuwait
Kuwait Investment Authority (KIA)
264
1953
Russia
National Welfare
Stabilisation
190
2008
EAU
Investment Corporation of Dubai
82
2006
Qatar
Qatar Investment Authority (QIA)
60
2003
Libia
Lybian Investment Authority
50
2006
Algeria
Revenue Regulation Fund
47
2000
Kazakhstan
Kazakhstan National Fund (KNF)
38
2000
Brunei
Brunei Investment Authority (BIA)
30
1983
USA
Alaska Permanent Fund
29
1976
Altri
...........
..........
..........
SUB TOTALE
* Autorità monetarie
Fund
+
Oil
2.599
Fonte: nostre elaborazioni su SWF Institute
II 77 principali
principali SWF
SWF non
non commodity
commodity
Paese
Nome Fondo
Singapore
Government
Corporation(GiC)
Cina
Patrimonio (mld
USD)
330
1981
SAFE Investment Company*
312
-
Cina
China Investment Corporation(CIC)
200
2007
Cina - HK
HK Monetary Authority*
173
1998
Singapore
Temasek Holdings
134
1974
Australia
Australian Government Future Fund
44
2004
Korea Investment Corporation (KIC)
30
2005
...........
..........
..........
Corea
Sud
del
Altri
Investment
Anno di
creazione
1.223
SUB TOTALE
TOTALE
Non-commodity + commodity
* Autorità monetarie
3.936
Fonte: nostre elaborazioni su SWF Institute
Previsioni
Previsioni di
di crescita
crescita dei
dei SWF
SWF
Fonte: Kern, 2008, Deutsche Bank Research
Principali
Principali acquisizioni
acquisizioni nel
nel settore
settore
finanziario
finanziario (2007-2008)
(2007-2008)
(Singapore)
(Kuwait)
(Kuwait)
Fonte: Corradini e Fortis, 2008, Fondazione Edison.
1/3
Principali
Principali acquisizioni
acquisizioni nel
nel settore
settore
finanziario
finanziario (2007-2008)
(2007-2008)
(Singapore)
(Sing)
(Cina)
(Singapore)
Fonte: Corradini e Fortis, 2008, Fondazione Edison.
2/3
Principali
Principali acquisizioni
acquisizioni nel
nel settore
settore
finanziario
finanziario (2007-2008)
(2007-2008)
di Abu Dabi (EAU)
(Singapore)
Fonte: Corradini e Fortis, 2008, Fondazione Edison.
3/3
Un
Un approfondimento:
approfondimento:
Abu
Abu Dhabi
Dhabi Investment
Investment Authority
Authority
„
„
„
„
„
„
„
„
„
Data di creazione: 1976
Tipologia: commodity
Proprietà: Governo dell’Emirato di Abu Dhabi
Struttura legale: istituzione legalmente indipendente dal Governo
Dimensione: 875 miliardi di dollari
Obiettivi: massimizzare i rendimenti finanziari dei fondi conferiti
dal Governo di Abu Dhabi per mantenere e migliorare la
prosperità economica e il benessere futuro dell’Emirato e dei suoi
cittadini.
Politiche di investimento: il fondo può investire in azioni di società
quotate nelle Borse internazionali, titoli obbligazionari pubblici e
privati, investimenti immobiliari
Partecipazioni rilevanti:
„ Nel mondo: Carlyle Group; Citigroup (4,9%); Apollo
Management; AP Alternative Asset
„ In Italia: Bulgari, Banca Popolare Commercio e Industria,
Mediaset (2%).
Trasparenza: molto bassa. Ultima posizione con un punteggio pari
a 9.
Un
Un approfondimento:
approfondimento:
China
China Investment
Investment Corporation
Corporation
„
„
„
„
„
„
„
„
„
Data di creazione: settembre 2007
Tipologia: non-commodity
Proprietà: Governo cinese
Struttura legale: società indipendente
Dimensione: 200 miliardi di dollari
Obiettivi: massimizzare i rendimenti finanziari in corrispondenza di
un livello di rischio accettabile e migliorare la corporate
governance delle principali istituzioni finanziarie pubbliche cinesi.
Politiche di investimento: investire in un portafoglio diversificato
di strumenti esteri (azioni, reddito fisso e investimenti alternativi)
per massimizzare i rendimenti di lungo termine e ricapitalizzare le
istituzioni domestiche
Partecipazioni rilevanti:
„ domestiche: Bank of China (BOC) per il 68%; Industrial and
Commercial Bank of China (ICBC) per il35%; China
Construction Bank (CCB) per il 65%; China Everbright Bank per
il 71%; Agricultural Bank of China (ABC) per il 50%; China
Development Bank (CDB).
„ estere: Blackstone Group per il 12,5%; Morgan Stanley per il
9,9%.
Trasparenza: livello basso.L’indice di Truman è pari a 29.
Un
Un approfondimento:
approfondimento:
Libyan
Libyan Investment
Investment Authority
Authority
„
„
„
„
„
„
„
„
Data di creazione: dicembre 2006
Tipologia: commodity
Proprietà: governo libico
Dimensione: 50 miliardi di dollari
Obiettivi: massimizzare i rendimenti finanziari dei fondi conferiti dallo stato
libico costruendo un portafoglio di qualità e ben diversificato che provveda
una fonte di reddito sostenibile così riducendo la dipendenza dal petrolio.
Politiche di investimento: investimenti per lo più in strumenti esteri
attraverso manager esterni di reputazione internazionale. Possibili anche
investimenti domestici
Partecipazioni rilevanti:
„ In Africa: OiLibya (Tamoil), Afriqiyah Airways, Sahel-Saharan Investment
and Trade Bank (BISC), LAP Green Network
„ In Italia: Unicredit (4,99%); Eni (per accordo con Ministero delle Finanze
italiano può arrivare fino al 10%); Fiat (2%); Juventus (7,8%); Finpart
(9%); Olcese (31%); Retelit
Trasparenza: un decreto del 2008 prevede l’obbligo per la LIA di pubblicare
un rapporto annuale sul sito sia in inglese che in arabo. Tuttavia attualmente
il livello di trasparenza è basso e i dati relativi agli investimenti vengono
comunicati solo attraverso la stampa e i media.
L’indice
L’indice di
di trasparenza
trasparenza di
di Truman
Truman
Paese
L’indice di Truman è
costruito sulla base di 4
dimensioni:
1.
2.
3.
4.
Struttura
Governance
Trasparenza
Comportamento
Il punteggio più elevato
è 94 conseguito
dall’Alaska Permanent
Fund. Quello più basso
è 9 dell’Adia e del QIA.
Nome Fondo
Indice di
Truman
USA
Alaska Permanent Fund
Norvegia
Government
Global
Australia
Australian Government Future Fund
80
Cina - HK
HK exchange fund
67
Kazakhstan
Kazakhstan National Fund (KNF)
64
Corea del Sud
Korea Investment Corporation (KIC)
51
Russia
National Welfare Fund
51
Kuwait
Kuwait Investment Authority (KIA)
48
Singapore
Temasek Holdings
45
Singapore
Government Investment Corporation
41
Cina
China Investment Corporation
29
Algeria
Revenue Regulation Fund
27
Brunei
Brunei Investment Authority (BIA)
18
EAU
Abu
Authority
9
Qatar
Qatar
Investment
(QIA)
Authority
9
Dhabi
(ADIA)
Pension
Investment
94
Fund
-
92
Fonte: Truman, E., 2008, A Blueprint for Sovereign Wealth Fund Best Practices, Peterson Institute for International Economics,
Policy Brief series No PB08-3, Washington DC.
Relazione
Relazione tra
tra trasparenza
trasparenza ee democrazia
democrazia
Esiste una correlazione tra il livello di trasparenza di un
fondo misurato attraverso l’indice di Truman e il livello di
sviluppo istituzionale del paese che lo possiede. Risulta
una correlazione sistematica tra basso livello di
trasparenza da un lato e bassa qualità del sistema legale
e di democraticità del paese dall’altro.
Fonte: Roland Beck and Michael Fidora, The impact of sovereign wealth funds on global financial markets, ECB Occasional Paper
series No 91 / July 2008, ECB.
Fos
Fos ee reazioni
reazioni Usa
Usa
„
In USA il tentativo di acquisizione della Unocal, allora nona impresa petrolifera
statunitense, da parte della cinese Cnooc (China National Offshore Oil
Corporation) gestita dal governo di Pechino (2005) e quello della P&O
(Peninsula & Oriental Steam Navigation Company) che gestiva una serie di porti
negli US da parte della Dubai Ports World posseduta dal governo degli Emirati
Arabi Uniti (2006) hanno scatenato una serie di reazioni e opposizioni che ne
hanno decretato il fallimento.
„
A seguito di questi eventi, nell’ottobre 2007, è entrato in vigore il Finsa
(Foreign Investment and National Security Act) che aggiorna le competenze
del CFIUS (Committee on Foreign Investment in the United States) allo scopo
di tutelare la sicurezza nazionale dagli investimenti stranieri. Esso prevede una
revisione delle transazioni che comportino il controllo di un’azienda americana quando:
„ vi sono dei rischi per la sicurezza nazionale;
„ l’ente investitore è un ente di stato (per esempio fondi sovrani);
„ l’investitore estero arriva a controllare infrastrutture critiche.
In questi casi il Finsa attribuisce al Cfius l’autorità di:
„ stabilire misure di adeguamento delle transazioni al fine di mitigarne gli
elementi di rischio;
„ chiedere l’intervento del Presidente per sospendere o bloccare l’operazione.
La durata massima del processo è di 3 mesi.
E’ prevista una maggiore supervisione da parte del Congresso sulle attività del
Cfius.
Fos
Fos ee reazioni
reazioni Ue
Ue
„
Nella UE le reazioni legislative sono state frammentate per paese:
„ Francia: decreto del 2005 per sottoporre ad autorizzazione le acquisizioni estere che
comportino controllo in undici settori considerati sensibili per l’interesse nazionale +
istituzione di un fondo sovrano (Strategic Investment Fund o SiF) da 20 miliardi di
euro.
„ Germania: proposta di legge (agosto 2008) per sottoporre ad autorizzazione del
Governo le acquisizioni da parte di investitori extra-UE che comportino il controllo di
più del 25% del capitale di aziende tedesche qualora pongano dei rischi per la
sicurezza pubblica
„ Italia: proposto tetto del 5% per le acquisizioni da parte dei fondi sovrani in aziende
italiane. Tale proposta è stata poi abbandonata.
„ UK: no reazione. Approccio liberista.
„
La Commissione ha emanato la comunicazione “A Common European Approach to SWF”,
nel febbraio 2008, in cui propone le linee guida per la definizione di un approccio comune
europeo ai fondi sovrani basato su due punti:
„ governance (separazione responsabilità tra governi e manager; definizione di chiare
politiche di investimento e dei correlati obiettivi; comunicazione pubblica dei principi
generali che governano i rapporti del fondo sovrano col suo governo e dei principi di
governance interna; sviluppo di politiche di risk management).
„ trasparenza (pubblicazione annuale delle posizioni di investimento e delle attività in
portafoglio; definizione delle modalità di esercizio dei diritti di proprietà e di voto;
pubblicazione di dati relativamente a uso della leva finanziaria e composizione
valutaria del portafoglio, dimensioni e fonti di finanziamento).
„
La comunicazione in oggetto è stata presentata il 4 marzo all’Ecofin e approvata dal
Consiglio europeo del 13-14 marzo 2008.
Principi
Principi di
di Santiago
Santiago
Il Fondo Monetario Internazionale ha istituito, il 30 aprile 2008, un gruppo di lavoro
internazionale (International Working Group of Sovereign Wealth Fund o IWG) di cui
fanno parte i rappresentanti di 26 governi dotati di fondi sovrani.
A Santiago, l’11 ottobre 2008, il gruppo di lavoro ha pubblicato 24 principi guida (Generally
Accepted Principles and Practices o GAPP) da adottare su base volontaria.
Gapp 1
Solida struttura legale
Gapp 2
Obiettivi
chiaramente
pubblicizzati
Gapp 3
Gapp 13
Standard professionali ed etici
Gapp 14
Rapporti con terze parti basati su
motivazioni economiche
Coordinamento con politiche fiscali e
monetarie
Gapp 15
Rispetto della regolamentazione dei
paesi ospiti
Gapp 4
Regole per modalità finanziamento e
spesa
Gapp 16
Struttura di governance pubblica
Gapp 5
Dati statistici periodici alle competenti
autorità
Gapp 17
Informazioni finanziarie pubbliche
Gapp 18
Politica di investimento basata
priincipi
di
solida
gestione
portafoglio
Gapp 19
Obiettivo della massimizzazione dei
rendimenti finanziari
Gapp 20
Concorrenza leale con settore privato
Gapp 21
Modalità esercizio diritti dell’azionista
Gapp 22
Struttura di gestione del rischio
Gapp 23
Risultati
pubblici
finanziari/dati
Gapp 24
Verifica
Gapp
periodica
Gapp 6
definiti
Struttura
di
governance
garantisca
indipendenza
management
e
che
del
Gapp 7
Ruolo della proprietà
Gapp 8
Ruolo degli organi di governo
Gapp 9
Indipendenza
management
Gapp 10
Chiaro contesto per attribuzione di
responsabilità
Gapp 11
Bilancio annuale
Gapp 12
Certificazione del bilancio
operativa
del
su
di
investimenti
implementazione
IlIl FMI
FMI ee la
la UE
UE
„
„
„
„
„
„
FMI: lunghi elenchi del da farsi ma non dimostra adeguata
capacità operativa.
Nuova Bretton Woods che includa anche i FoS?
L’italia presiede il G8 nel 2009: da sola non potrà fare nulla ma
potrà farlo come membro UE.
La Commissione UE esercita poteri forti sui soggetti deboli e
poteri deboli sui soggetti forti.
La Commissione UE va integrata da un Presidente del Consiglio
Europeo in carica per due anni e mezzo rinnovabili come previsto
dal trattato di riforma. La UE è unione di popoli e stati, vive sulla
combinazione di metodo comunitario e intergovernativo. Bisogna
evitare una deriva statal-nazionale.
Cooperazioni rafforzate UE. Nel corso della crisi nel secondo
semestre del 2008 la presidenza francese di Nicolas Sarkozy del
consiglio europeo ha dato un forte impulso alle cooperazioni
rafforzate, pur con una notevole attenzione alla Gran Bretagna.
Proposta
Proposta di
di Alberto
Alberto Quadrio
Quadrio Curzio
Curzio per
per un
un
Fondo
Fondo Comunitario
Comunitario Europeo
Europeo (FCE)con
(FCE)con garanzia
garanzia
aurea
aurea
Patrimonio:
Patrimonio: riserve
riserve auree
auree del
del SEBC
SEBC
da
da tenere
tenere come
come garanzia
garanzia collaterale
collaterale
355 milioni di once
320 miliardi di
dollari
285 miliardi di
dollari
900 dollari l’oncia
800 dollari l’oncia
Proposta
Proposta di
di Alberto
Alberto Quadrio
Quadrio Curzio
Curzio per
per l’emissione
l’emissione di
di titoli
titoli
di
di debito
debito pubblico
pubblico del
del FCE
FCE
Ipotesi:
Ipotesi: emissione
emissione di
di eurobond
eurobond per
per ilil 5%
5% del
del Pil
Pil di
di Eurolandia
Eurolandia
450 miliardi di euro
(617 miliardi di dollari)
al4%
4%annuo
annuo
al
costerebberoin
ininteressi
interessi
costerebbero
18miliardi
miliardidi
dieuro
euro
18
(25miliardi
miliardidi
didollari)
dollari)
(25
0,2%del
delPil
PildidiEurolandia
Eurolandiapagabile
pagabile
0,2%
conuna
unaminima
minimaimposta
impostaeuropea
europea
con
al2%
2%annuo
annuo
al
costerebberoin
ininteressi
interessi
costerebbero
miliardidi
dieuro
euro
99miliardi
(12miliardi
miliardidi
didollari)
dollari)
(12
0,1%del
delPil
PildidiEurolandia
Eurolandiapagabile
pagabilecon
con
0,1%
unaminima
minimaimposta
impostaeuropea
europea
una
L’emissione
L’emissione di
di titoli
titoli di
di debito
debito pubblico
pubblico comunitari
comunitari era
era già
già
stata
stata propsta
propsta da
da Delors
Delors nel
nel 1992
1992 senza
senza però
però riferimenti
riferimenti alla
alla
garazia
garazia aurea
aurea
Servirebbe
Servirebbe Per
Per finanziare
finanziare investimenti
investimenti comunitari
comunitari
in infrastrutture
in R&S, specie energia
nell’azionariato di aziende e banche che
abbiano ruoli Continentali o siano in
situazioni di urgente ristrutturazione o
abbiano ruoli strategici.
Per favorire integrazioni continentali es. automobile
Accademia Nazionale dei Lincei
I FONDI SOVRANI
Alberto Quadrio Curzio
e Valeria Miceli
volume di prossima edizione con il Mulino
Febbraio 2009