la finanza comportamentale

LA FINANZA
COMPORTAMENTALE
I TEST CONTRARI
ALL’EFFICIENZA
Negli ultimi anni la teoria dell’efficienza dei mercati ha mostrato alcune crepe.
Esistono anomalie empiricamente provate che ne ridimensionano la
generale validità:
• Effetto gennaio: le azioni mostrano una tendenza a un aumento anomalo
dei prezzi tra dicembre e gennaio (evento prevedibile che contraddice il
comportamento random walk)
• Market overreaction: i prezzi sembrano reagire eccessivamente agli
annunci di notizie e tali errori si correggono lentamente (se si tratta di un
aumento significativo dei ricavi, si potrebbero ottenere profitti acquistando
subito l’azione e rivendendola quando il prezzo si sia stabilizzato)
• Eccesso di volatilità: le fluttuazioni dei prezzi delle azioni sono superiori a
quanto deducibile sulla base delle valutazioni del loro valore fondamentale; i
prezzi sembrano guidati da fattori che vanno al di là dei loro valori
fondamentali (Shiller ha dimostrato che le fluttuazioni dell’indice S&P 500
non erano giustificate dalle variazioni dei dividendi delle azioni che lo
componevano)
• Ritorno alla media: i rendimenti delle azioni mostrano una tendenza al
ritorno alla media: i titoli che presentano rendimenti alti rispetto al loro
passato tendono ad averli più bassi in futuro e viceversa (le evidenze a
sostegno di tale regola sembrano però discutibili)
Vi sembrano mercati efficienti ?
DI FRONTE ALLA IRRAZIONALITA’ DEI MERCATI
• “Gli ultimi accadimenti hanno portato prepotentemente alla ribalta
•
•
la
teoria dell’influenza del nodo lunare sull’economia USA (e quindi sulle
Borse) individuata nel lontano 1930 dalla studiosa americana Louise Mc
Whirther…Quando il nodo lunare passa in Acquario diventa portatore di
sventure per l’economia americana (e dal dicembre dello scorso anno,
manco a dirlo, si è verificata questa condizione che durerà fino al 21
agosto prossimo). Il picco di euforia si ottiene quando il nodo transita in
Leone. Non a caso l’ultima volta che ciò è successo è stato tra l’ottobre
1988 e l’aprile 2000 (con una precisione quasi millimetrica sul ciclo
rialzista, visto che Wall Street ha registrato il top esattamente un mese
prima, il 10 marzo)”. Il Sole 24 Ore, 9-11-2008
“L’unica funzione delle previsioni economiche è quella di far apparire
rispettabile l’astrologia” J.M.Keynes
“E’ una questione di dita, scordatevi il fiuto. I migliori trader, quelli capaci
di incassare fino a 11 volte più dei loro meno abili colleghi, hanno
l’anulare della mano destra più lungo dell’indice. Più è lungo e più sono
bravi, perché quella modesta asimmetria significa che hanno avuto una
sostenuta esposizione al testosterone quando erano nel ventre della
mamma”. Il Sole 24 Ore, 14-1-2009
HOMO OECONOMICUS VS HOMO
SAPIENS
“Se leggete un manuale di economia,
scoprirete che l’homo oeconomicus ha le
facoltà intellettuali di Albert Einstein, una
capacità di memoria paragonabile a quella
del Big Blue, il supercomputer di IBM e
una forza di volontà degna di Gandhi.
Davvero. Ma le persone che conosciamo
non sono fatte così” (Thaler-Sunstein, p.
12)
TEORIA ECONOMICA ED ECONOMIA
COMPORTAMENTALE
“Un giorno dei primi anni settanta, Amos (Tversky) mi diede
la copia mimeografica di un articolo dell’economista
svizzero Bruno Frey, nel quale si parlava degli assunti
psicologici della teoria economica…(la prima frase
diceva): “L’agente della teoria economica è razionale ed
egoista, e i suoi gusti non cambiano”.
Ero sbalordito. I miei colleghi lavoravano nell’edificio
accanto, ma non avevo compreso fino allora la profonda
differenza tra i nostri mondi intellettuali. Per uno
psicologo, è lapalissiano che le persone non sono né
perfettamente razionali né del tutto egoiste, e che i loro
gusti sono tutto fuorchè stabili. Le nostre due discipline
parevano studiare due specie diverse, tanto che in
seguito l’economista comportamentale Richard Thaler le
soprannominò “gli Econ” e “gli Umani” “
D. Kahnemann,Pensieri lenbti e veloci, p. 297
LA RAZIONALITA’
“Nel linguaggio quotidiano, definiamo ragionevole una persona se è
possibile ragionare con lei, se le sue credenze sono generalmente in
accordo con la realtà e le sue preferenze in armonia con i suoi interessi
e valori…Per gli economisti e i teorici del processo decisionale,
l’aggettivo ha un significato completamente diverso. L’unico test di
razionalità non è se le credenze e le preferenze di una persona siano
ragionevoli, ma se siano internamente coerenti. Una persona razionale
crede nei fantasmi purchè tutte le altre sue credenze siano compatibili
con l’esistenza degli stessi…La razionalità è la coerenza logica,
ragionevole o no che sia. Gli Econ sono razionali in base a questa
definizione, mentre vi sono prove schiaccianti del fatto che gli Umani
non possono esserlo…La definizione di razionalità come coerenza è
inconcepibilmente restrittiva, e richiede un’osservanza delle regole della
logica che una mente finita non è in grado di mostrare. Le persone
ragionevoli non possono essere razionali in base a quella definizione,
ma non dovrebbero per questo essere tacciate di irrazionalità…Io
spesso fremo di orrore quando qualcuno dice che il lavoro da me fatto
con Amos ha dimostrato che le scelte umane sono irrazionali, quando in
realtà la nostra ricerca ha solo dimostrato che gli Umani non sono ben
descritti dal modello dell’agente razionale”
D. Kahnemann, Pensieri lenti e veloci, p. 456
UNA CONSEGUENZA
• Ne consegue che gli Umani hanno bisogno di
aiuto per formulare giudizi più precisi e prendere
decisioni migliori e che politiche e istituzioni
possono fornire quell’aiuto
• Paternalismo liberista (Thaler e Sunstein) verso
liberismo estremo (es. scuola di Chicago: è
immorale “difendere le persone dalle loro
scelte”, perché le loro scelte sono sempre
razionali e le persone devono essere libere di
farle, a meno che esse non ledano interessi
altrui)
I DUE SISTEMI COGNITIVODECISIONALI
• IMPULSIVO: intuitivo, automatico, incontrollato,
spontaneo, associativo, rapido, inconsapevole
• RIFLESSIVO: razionale, controllato, deduttivo,
lento, consapevole, ligio alle regole

• Il flash trader che movimenta titoli in pochi
secondo, agisce secondo sistema
riflessivo o impulsivo ?
• Il panic selling è sistema impulsivo, non
riflessivo
L’IRRAZIONALITA’ DELLE
SCELTE
• Irrazionalità individuale
• Influenze sociali
• Ricorso a regole pratiche: scorciatoie
decisionali per ridurre la complessità delle
scelte e il tempo ad esso dedicato (“non
uscire mai con il primo che capita”)
COME DECIDONO (di fatto) i trader e i
gestori
• La teoria classica delle decisioni (approccio
razionale): inquadra il problema, formula le
alternative, valuta le diverse opzioni
• La psicologia cognitiva (che ha studiato le
decisioni in ambienti complessi; es. come
decidono i pompieri): non si valutano tutte le
opzioni, ma si segue la prima soluzione che
appare soddisfacente (se fallisce, si passa alla
successiva)
REGOLE PRATICHE
• Alla domanda su come avesse allocato il
proprio conto previdenziale, il premio
Nobel Harry Markowitz, il padre della
moderna teoria del portafoglio rispose:
“Avrei dovuti calcolare le covarianze
passate delle diverse classi di attivi e
tracciare una frontiera efficiente. Invece ho
diviso i miei contributi in ugual misura tra
azioni e obbligazioni”
EFFETTO BOLLA
• Effetto bolla: tendenza a enfatizzare le
probabilità di successo o insuccesso
(eccessivo ottimismo o pessimismo; es.
bolle speculative, “esuberanza
irrazionale”/euforia o panico) +
comportamento imitativo (baso le mie
scelte non solo sulle mie aspettative, ma
su quelle degli altri) + eccessiva fiducia in
se stessi (saprò uscire o entrare al
momento della svolta del mercato)
 bubble of beliefs
 rational/cynical bubble
LA TEORIA DI RETROAZIONE DELLE
BOLLE (Feedback loop theory) (Shiller)
• Gli aumenti iniziali dei prezzi, dovuto a diversi
fattori (anche di natura fondamentale)
provocano ulteriori aumenti mano a mano che
gli effetti degli aumenti dei prezzi iniziali
agiscono retroattivamente su prezzi ancora più
alti attraverso una maggiore domanda degli
investitori. E il ciclo prosegue… L’impatto iniziale
dei fattori causali viene amplificato in un
aumento dei prezzi molto più ampio di quanto
non avessero indicato gli stessi fattori.
• Due versioni della teoria:
aspettative adattive (retroazione da aspettative)
fiducia dell’investitore (retroazione da fiducia)
ALCUNE IRRAZIONALITA’
• Familiarity bias
• Rappresentatività
• Effetto ancoraggio
• Effetto disponibilità
• Ottimismo ed eccesso di fiducia (overconfidence)
• Distorsione verso lo status quo
• Bisogno di conferma
• Effetto formulazione
• Tentazione
• Scelte incuranti
• Effetto dotazione
• Effetto avversione alla perdita
• Effetto conti mentali
• Valutazione relativa
• Condizionamenti sociali
• Ruolo dei media nell’influenzare le percezioni
• Conflitti di interesse (analisti, agenzie di rating…)
Schiller, 1981: se il prezzo di un’azione è il valore stimato del suo valore, allora i
prezzi di mercato sono troppo volatili rispetto alle variazioni del sottostante; essi
oscillano più dei fondamentali che dovrebbero riflettere.
I meccanismi psicologici che allontanano da
comportamenti razionali
• Familiarity bias  si compra ciò che si conosce
• Overconfidence  si pensa di avere più informazioni
della media, eccessiva sicurezza che spesso indice
un’eccessiva movimentazione
• Complesso di superiorità  si pensa di essere più
capaci della media, più bravi del mercato
• Hedonic framing  le scelte vengono fatte per
compiacere il proprio narcisismo e ciò porta a trattare le
perdite in modo diverso dai profitti
• Disposition effect  non si è disposti a vender un asset
deprezzato per la propensione a rimandare la
monetizzazione della perdita, il che di fatto innalza la
propensione al rischio
• Attribution bias  si ricerca una giustificazione esterna
pur di non ammettere un errore
FAMILIARITY BIAS
• Si agisce in base a ciò che si conosce
• Si tende a preferire ciò che si conosce

• Si comprano i titoli che si conoscono (es.
titoli nazionali)
• Si comprano i titoli più semplici
RAPPRESENTATIVITA’
• Ricerca delle relazioni causa-effetto e di pattern di
comportamento in eventi che sono invece casuali
• Se esce 3 volte di fila testa, vuol dire che la moneta è
truccata
• Bob Dylan ha avuto successo perché era un genio
musicale

• Spesso, l’andamento giornaliero delle quotazioni è
casuale, non nasconde nessuna “inversione di
tendenza”; non bisogna ricercare la “legge” che sta
dietro a un + 0,2% o – 0,2% dell’indice di Borsa (“è
rumore di fondo”) !
• Se il gestore ha fatto una buona performance vuol dire
che è bravo
DISPONIBILITA’ (e concetti collegati di
memoria corta, accessibilità e rilevanza)
• Tendiamo a valutare i nuovi fenomeni in base a eventi
analoghi reperibili nei nostri archivi di conoscenza (es.
una nuova guerra difficile è un “nuovo Vietnam”, un
nuovo scandalo è un “nuovo Watergate”, una nuova crisi
è un “nuovo ’29”)
• Valutiamo la probabilità dei rischi pensando a esempi
pertinenti
• Gli eventi recenti hanno un maggiore impatto di quelli
meno recenti

Attenzione a prevedere il rendimento e il rischio dei titoli in
base ai dati (serie storiche) più recenti !
ANCORAGGIO
• Prendete le ultime 3 cifre del vostro numero di
telefono e aggiungete 200. In che periodo Attila
ha messo a ferro e fuoco l’Italia ?
• Quando dobbiamo fare previsioni, ancoriamo la
scelta a numeri noti e poi “aggiustiamo” (però
mai a sufficienza)
• Quando dovete negoziare una vendita, partite
da un prezzo molto alto; il compratore lo
abbasserà, ma il prezzo finale resterà alto
• Per prevedere i rendimenti futuri ci “ancoriamo”
a quelli passati (o a quelli medi del mercato
futuri, se esistono stime al proposito)
ANCORAGGIO (2)
“Nell’esprimere valutazioni sul livello dei prezzi azionari,
l’ancora sembra essere costituita dal prezzo più recente di
cui ci si ricordi. La tendenza degli investitori a servirsi di
questa ancora rafforza la somiglianza dei prezzi giorno dopo
giorno.
Altra possibile ancora potrebbe essere il ricordo dei prezzi
passati: la propensione ad utilizzare questi ultimi come
ancora potrebbe spiegare in parte la tendenza dei prezzi dei
singoli titoli a invertirsi…
Per i singoli titoli, i movimenti potrebbero tendere ad essere
ancorati ai movimenti di altri titoli, e i rapporti prezzo/utili di
altre imprese. Questo tipo di ancoraggio potrebbe spiegare
perché i movimenti dei singoli titoli seguano uno stesso
andamento, e in definitiva perché gli indici del mercato
azionario sono tanto volatili, ovvero perchè i valori medi dei
titoli usati per la costruzione dell’indice non ne attenuino la
volatilità”
R.J. Shiller, Euforia irrazionale, p. 195
ANCORE MORALI (Shiller, 2000)
“Gran parte del pensiero umano che sfocia in azione non è
quantitativo, semmai prende la forma di narrazioni e
giustificazioni. E’ per questo che, nel caso delle ancore
morali, la gente valuta una storia, senza dimensione
quantitativa, mettendola a confronto con la quantità
oggettiva di ricchezza finanziaria di cui dispone…coloro
che vendono titoli al pubblico ampio spesso tendono a
raccontare la storia del titolo; una narrazione vivida che
descrive la storia dell’azienda, la natura del prodotto e il
modo in cui viene usato dal pubblico. La proposta di
vendita non tratta tanto di quantità e di probabilità, né si
discute se il prezzo è al livello giusto in termini di
evidenza quantitativa rispetto a futuri dividendi o utili.
Questi fattori quantitativi non sono congeniali al
processo decisionale basato sulle narrazioni che viene
spontaneo alle persone” p. 198
LA RICERCA DELLE CAUSE
• Cerchiamo sempre cause, storie coerenti, modelli
(pattern): vedi i commenti della stampa all’indomani di
significativi movimenti del mercato (bisogna trovare un
qualunque evento sia successo e possa avere anche
una vaga teorica relazione con l’andamento dei mercati)
• I legami causa effetto spesso sono facilmente
individuabili, ma non sono lineari
• Non confondere scambiare la correlazione per causalità:
Si è ad esempio trovato che il singolo miglior predittore
dello S&P500 era la produzione di burro in Bangladesh
OTTIMISMO ED ECCESSO DI FIDUCIA
• Quanto tra voi pensano che divorzieranno ? 0 %
?
• Quanti di voi prevedono che il loro voto di EIF
sarà superiore al cinquantesimo decile (cioè al
valore mediano) ? 95%
• Quanti nuovi imprenditori prevedono che non
falliranno ? 90 % ?
• Quanti di quelli che hanno investito sui mercati nel
2006-2007 prevedeva il disastro ? 0 % ?
OVERCONFIDENCE
•
•
Con il termine di OverConfidence, si fa riferimento alla tendenza degli
investitori ad avere un’eccessiva fiducia nei propri mezzi: non solo, ma è
stato dimostrato che dopo avere effettuato operazioni vincenti, gli operatori
finanziari, così come i comuni investitori, tendono ad accrescere
l’autostima e la convinzione che i buoni risultati delle loro operazioni siano
riconducibili più che altro alle proprie capacità, senza tenere in debito
conto né il favorevole andamento dei mercati né la fortuna.
Una delle principali conseguenze dell’OverConfidence è che l’operatore
per così dire presuntuoso finisce per investire in maniera troppo
aggressiva, incrementando il numero delle transazioni, ma senza reale
costrutto per il proprio portafoglio. La soluzione migliore per porre rimedio
all’OverConfidence è quella di movimentare poco il portafoglio, evitando ad
esempio di seguire ciecamente le mode di mercato. Altri aspetti legati
all’eccessiva sicurezza sono meno evidenti: non è infrequente che talora
gli investitori finiscano per lasciare la scelta di un investimento al puro
caso, come se facessero testa o croce. Gli psicologi spiegano questo
comportamento secondo una tendenza comune che porta a credere di
avere le capacità per prevedere il futuro o comunque di avere una sorta di
controllo sui risultati degli eventi futuri
OVERCONFIDENCE (Shiller,
2000)
“L’eccessiva sicurezza di sé, quale ne sia l’origine, sembra
essere un fattore fondamentale alla base dell’alto
volume di negoziazioni che riscontriamo nei mercati
speculativi. In mancanza di una tale sicurezza, è
probabile che ci sarebbe una scarsa contrattazione nei
mercati finanziari. Se le persone fossero completamente
razionali, la metà degli investitori sarebbe portata a
pensare di essere al di sotto della media quanto a
capacità di negoziare, e pertanto non sarebbe propensa
a svolgere trattative speculative con l’altra metà, che
probabilmente finirebbe per essere la parte dominante.
Di conseguenza, la metà al di sopra della media non
avrebbe controparte e in teoria non ci sarebbe
contrattazione a fini speculativi” p. 203
L’ECCESSO DI SICUREZZA
• I direttori finanziari di grandi multinazionali prevedono
l’andamento dell’indice di borsa
• (S&P) per l’anno successivo (e sbagliano clamorosamente)
• Forniscono un valore ritenuto al 90% troppo alto e uno al 90%
ritenuto troppo basso (intervallo di confidenza all’ 80% dei valori
dello S&P). I valori effettivi caddero al di fuori di tale intervallo
nel 67% (anziché nel 20%) dei casi
• L’intervallo all’80% ricalcolato in base ai dati effettivi andava
dal -10% al +30% di variazione dello S&P (il quadruplo
dell’intervallo scelto dai direttori finanziari)
• “A questo punto entra in scena la psicologia sociale, perché la
risposta che dovrebbe dare un direttore finanziario sincero è
decisamente assurda. Un direttore finanziario che informasse i
colleghi di come “vi siano buone probabilità che i rendimenti di
S&P siano tra -10% e +30%” sarebbe costretto a lasciare la
stanza tra le risate generali. Un così ampio intervallo di
confidenza equivale a un’ammissione di ignoranza che non è
socialmente accettabile per una persona che è pagata per
essere ben informata in materia finanziaria” (Kahnemann, p.
290)
DISTORSIONE VERSO LO STATUS QUO
• Gli studenti che occupano lo stesso posto in
classe, gli abbonamenti tacitamente rinnovati a
riviste che non si leggono mai, il portafoglio di
investimento mai controllato e modificato
• L’inerzia può essere usata come leva per
influenzare i comportamenti (es. attraverso
l’opzione dei default, che ha sempre la quota di
scelte più elevata)

Non rivediamo periodicamente il nostro
portafoglio, perpetuiamo le scelte passate
BISOGNO DI CONFERMA
Approccio selettivo alla realtà: cerchiamo le
prove che rafforzano le nostre convinzioni
e ignoriamo gli eventi che le mettono in
dubbio

Cerchiamo di convincerci della qualità dei
nostri investimenti (valorizzando le
informazioni positive o confidando in una
inversione dei mercati)
LO STRESS
• Nei mercati odierni lo stress aumenta,
perché aumenta l’imprevedibilità del
futuro, la variabilità dei risultati
(diminuzione del controllo)
• Lo stress orienta alle scelte di breve
termine
L’EFFETTO RAMMARICO
• Emozione negativa dovuta a una scelta compiuta che ex
post si è rivelata sbagliata
• Il rammarico è maggiore se: esistevano alternative alla
nostra scelta che abbiamo scartato; le conseguenze
negative derivano da una nostra azione, anziché
inazione; con la nostra scelta abbiamo deviato dalle
regole (le nostre o quelle comuni)
• Il tentativo di evitare il rammarico favorisce le scelte
convenzionali e avverse al rischio (meglio prescrivere
cura convenzionale, anche se forse è meno efficace di
quella sperimentale; meglio comprare prodotti di marca
che prodotti generici; meglio investire in blue chip).
EFFETTO FORMULAZIONE (FRAME
EFFECT)
• Le scelte dipendono da come i problemi vengono
formulati: “I giudizi di probabilità (sono) legati non agli
eventi ma alle descrizioni degli eventi” (Tversky-Koheler,
1994)
• Il dottore vi dice: “Su 100 pazienti che si sono sottoposti
a questa operazione, 90 sono ancora vivi” Vi operate ? Il
dottore vi dice: “Su 100 pazienti che si sono sottoposti a
questa operazione, 10 sono morti” Vi operate ?
• In 8 anni su 10 l’azione Alfa ha guadagnato molto:
investite ? In 2 anni su 10 ha perso molto: investite ?
• L’effetto frame porta a stime inattendibili
• La stima delle morti per cause naturali o innaturali è
inferiore alla somma di quella attribuita a singoli eventi
(totale cause naturali: 58%; malattie di cuore 22%,
cancro 18%, altre 33% = 73% !)
EFFETTO FORMULAZIONE (FRAME
EFFECT) (2)
“…la comprensione di un rischio da parte della
gente è fortemente influenzata dal modo in cui
esso è formulato. E’ più probabile che gli
investitori continuino a investire se dite loro che,
in media, perderanno tutto il loro denaro ogni
trent’anni, piuttosto che se dite loro che hanno
una probabilità del 3,3 per cento di perdere una
certa somma ogni anno”
Taleb, Robustezza e fragilità, p. 98,
TENTAZIONE
• Incoerenza dinamica: l’individuo inizialmente preferisce
A (ad esempio salvare l’appetito per la cena) a B (far
fuori tutti gli stuzzichini dell’aperitivo, senza ritegno), ma
poi sceglie B
• I vizi (chi non vorrebbe smettere di fumare ?)
• Se si ha scarso autocontrollo, per contrastare le
tentazioni, si adottano strategie di autocontrollo: Ulisse e
le sirene, le scommesse informali (pagatemi 10 euro per
ogni chilo che mettete su..o per ogni voto inferiore a 25
che prenderete all’esame di EIF)

Giocare in Borsa !
Regole automatiche di trading !
SCELTA INCURANTE
• Il pilota automatico
• Mangiamo di più se i piatti sono grandi
L’EFFETTO DOTAZIONE
Attribuiamo a ciò che possediamo un
prezzo di vendita più alto di quello che
saremmo disposti a pagare per comprare
lo stesso bene

l’investitore fa fatica a vendere i titoli in
portafoglio
ASIMMETRIA E AVVERSIONE NEI
CONFRONTI DELLE PERDITE
Siamo asimmetricamente irrazionali, favorevoli o avversi al
rischio a seconda di come ci vengono presentate le
alternative
• 100% di vincere 3.000 $ è preferito a 80% di vincere
4000 $ e 20% di vincere 0 (valore atteso 3.200):
avversione al rischio, meglio poco ma sicuro
• 80% di perdere 4.000 $ e 20% di perdere 0 (val att
3.200) è preferito a 100% di perdere 3.000: preferenza
verso il rischio, per cercare di limitare le perdite.
Le perdite preoccupano più dei guadagni “La molla
principale è l’avversione alla perdita…non è che si
detesti l’incertezza, si detesta perdere” Tversky, 1990
PERDITE e investimenti finanziari
• Si cerca di evitare di incassare le perdite per non
riconoscere i propri errori  l’investitore non vende
quando dovrebbe
• Aggiungere una perdita (100 euro) a un’altra precedente
è meno penoso che incorrere in due perdite uguali
separate (quando si spende tanto, spendere ancora un
po’ fa meno male che spendere la stessa cifra in due
occasioni separate)  l’investitore vende i fondi su cui
ha già perduto invece che quelli appena comprati
• Meglio perdere su un vecchio investimento piuttosto che
su uno appena fatto  l’investitore vende i fondi vecchi
invece che quelli appena comprati
• Il “rimpianto delle decisioni” (sbagliate) porta a investire
in titoli più sicuri o a seguire il gregge. Se si perde,
hanno perso tutti
LA CONTABILITA’ MENTALE
• Avete comprato un biglietto per una commedia (40 $) e lo
perdete. Lo ricomprate ?
• Comprate il biglietto a teatro e nel tirare fuori i soldi vi
accorgete che avete perso 40 $. Comprate il biglietto ?
• La contabilità mentale viola il principio economico della
fungibilità del denaro, può portare a scelte subottimizzanti
(es. indebitarsi quando si hanno titoli liquidi investiti), ma
talvolta serve come strumento di “controllo della spesa” (es.
mi indebito invece di disinvestire perché in questo caso
spenderei tutti i soldi, dopodichè dovrei comunque
indebitarmi)
• Se ho avuto una perdita sui mercati non investo più. Se
avevo previsto di investire sui mercati una certa cifra, ma ho
un equivalente calo delle entrate (perdo un bonus, c’è
un’imposta una tantum) investo lo stesso.
LA CONTABILITA’ MENTALE
•
•
•
•
•
•
Hai bisogno di denaro per le nozze di tua figlia
Vendi le azioni A, su cui hai guadagnato o le azioni B; su cui hai
perso ?
La scelta razionale, nel framing ampio, ignora le perdite (o i
guadagni) passati, perché quelli sono “costi sommersi” irrilevanti per
la decisione e guarda piuttosto alle prospettive di guadagno futuro
sui titoli
Il framing ristretto (contabilità mentale) mi porta a vendere le azioni
su cui ho guadagnato, per ”realizzare i guadagni” (cioè chiudere in
utile il conto delle azioni A) ed evitare di “chiudere in perdita” il conto
delle azioni B
La “fallacia dei costi sommersi”
Investiamo ulteriori risorse su un progetto di investimento dai risultati
deludenti, invece che in altre alternative più favorevoli, per dare
qualche ulteriore possibilità al primo, per non chiudere in perdita
LA VALUTAZIONE RELATIVA
• Si tende a preferire, anche rispetto ad
alternative non comparabili, la migliore delle
opzioni comparabili
• Quale scegliete tra:
- Un fondo obbligazionario con rendimento medio
annuo del 5% e standard deviation di 3
- un fondo azionario con rendimento medio annuo
del 9 % e standard deviation di 5
- un fondo azionario con rendimento medio annuo
del 11 % e standard deviation di 5
???
GLI EFFETTI SOCIALI
• L’homo oeconomicus è single e asociale,
interagisce con gli altri solo se ne ricava dei
vantaggi; l’uomo-uomo è un essere sociale
• Gli altri ci condizionano fornendoci informazioni
con il loro comportamento (“se tutti fanno così ci
sarà una ragione”) e attraverso il controllo/le
pressioni sociali (unite al nostro desiderio di
riconoscimento, appartenenza  conformismo)
• Effetto gregge: comportamenti imitativi
(aumentati dalla tecnologia e dall’ampliamento
della platea degli investitori)
EFFETTO GREGGE
• Se il gestore segue il gregge, la responsabilità di
eventuali perdite non è sua; se adotta strategia
contrarian, sì
• Quando il gregge fa salire il mercato (bolla), se seguo il
gregge guadagno, se mi baso si fondamentali e su una
valutazione razionale, e quindi vendo (e il mercato
continua a salire) non guadagno
• In questo caso, l’arbitraggista invece che operare in
controtendenza e far ritornare il p ai valori di equilibrio
segue la corrente e gonfia la bolla “”Rational arbitrage
can destabilize security proces” Shleifer, Inefficient
markets, 2000)
GLI EFFETTI SOCIALI (2)
• Il famoso esperimento di Asch
• “Poiché la libertà di parola è un privilegio e
non un diritto, è giusto che la società
sospenda la libertà di parola quando si
sente minacciata” Siete d’accordo ?
EFFETTI LEVA
• Ruolo dei media
• Diffusione dell’investimento sui mercati
• Ruolo della tecnologia
+
• Conflitti di interesse
QUANDO LE SCELTE SONO
IRRAZIONALI ?
• Scelte complesse (molte alternative,
poche informazioni e conoscenze dei
decisori)
• Benefici differiti, costi immediati (i vizi, la
miopia decisionale)
• Scelte nuove o poco frequenti
(matrimonio, scelta della facoltà; non c’è
effetto feed back)
• Feed back differito nel tempo
L’IRRAZIONALITA’ NEI MERCATI
AZIONARI
• Controllare troppo frequentemente i propri
investimenti
• Comprare alto e vendere basso
• Diversificazione ingenua (euristica dell’
1/n)
• Regole pratiche
I LIMITI DELLA FINANZA
COMPORTAMENTALE
“I teorici della finanza comportamentale sono
molto bravi a descrivere il comportamento degli
individui, ma poi non riescono su quella base a
descrivere la storia del mercato. Non sanno
presentare dati che legano il comportamento
degli individui a quello del mercato”
Eugene Fama, Intervista a Corriere della Sera, 29
marzo 2010
CONCLUSIONI (Ariely, Predictably irrational, 2008,
p. 239)
“Standard economics assumes that we are rational – that we
know all the pertinent information about our decisions, that
we can calculate the value of the different options we face,
and that we are cognitively unhindered in weighing the
ramifications of each potential choice…But, as the results
presented…show, we are all far less rational in our decision
making than standard economic theory assumes. Our
irrational behaviors are neither random nor senseless – they
are systematic and predictable. We all make the same types
of mistakes over and over, because of the basic wiring of our
brains. So wouldn’t it make sense to modify standard
economics and moce away from naive psychology, which
often fails the tests of reason introspection, and – most
important – empirical scrutiny ? Wouldn’t economics make a
lot mor esense if it were based on how people actually
behave, instead of how they should behave ?”
EFFICIENZA vs INEFFICIENZA DEI
MERCATI: LA CRISI
“Some economists still cling to the conviction that recent events have
simply been the lively interplay of broadly efficient markets and see
no cause to abandon the prevailing theories. Other commentators,
including a number of leading economists, have proclaimed the
death of mainstream finance theory and all that goes with it,
especially the efficient market hypothesis, rational expectations and
mathematical modelling.
The way forward, they argue, is to understand finance based on
behavioural models on the grounds that psychological biases and
irrational urges better explain the erratic performance of asset prices
and capital markets. The choice seems stark and unsettling, and
there is no doubt that the academic interpretation of finance is at a
critical juncture” (P. Woolley, p. 122).
INEFFICIENZA DEI MERCATI:
CONSEGUENZE
• I mercati vanno regolamentati e il ruolo delle autorità di
vigilanza è decisivo
• Il ruolo del sistema finanziario non è neutro ai fini dello
sviluppo economico (non è un semplice valutatore, può
“drogare” o “destabilizzare” l’economia)
• Le ipotesi su cui si basano le teorie e le prassi che guidano
i comportamenti di investimento sono parziali e inadeguate
 l’indice di mercato non rappresenta il portafoglio
efficiente, i benchmark di mercato non esprimono i risultati
di riferimento con cui confrontarsi, le tecniche di risk
management si basano su prezzi storici non corretti, le
scelte di diversificazione su coefficienti di correlazione tra i
titoli che non riflettono la realtà
• Il principio contabile del mark to market ha impatti pro ciclici
e negativi senza peraltro rispecchiare il corretto valore dei
titoli
NUDGE, LA SPINTA GENTILE: il
paternalismo libertario
• Cercare di influenzare le scelte degli
individui nella direzione da loro desiderata,
intervenendo sul contesto decisionale
(architettura delle scelte), usando incentivi
(pungoli, spinte gentili) e non
divieti/obblighi
PUNGOLI
• Compatibilità stimolo-risposta
• Prevedere e curare l’opzione di default
• Prevedere gli errori