La lettera di Gestione La Française AM

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La lettera di Gestione
La Française AM
& performance dei
fondi flagship
Aprile 2014
La Française des Placements, società del gruppo La Française - www.lafrancaise-group.com
La Française des Placements: Société par Actions Simplifiée con capitale sociale pari a 17.696.676 € 314 024 019 RCS PARIS -173 Bd Haussmann - 75008 Parigi - Società di gestione di portafogli autorizzata dall'AMF (Autorité des
Marchés Financiers) con il n. GP 97-076 (www.amf-france.org)
I fattori chiave del mese
Stati Uniti
L'intervento di Janet Yellen conferma il necessario mantenimento di una
politica monetaria molto accomodante da parte della banca centrale.
Ancora deludenti i dati economici, anche se l'analisi continua a essere
influenzata dalle condizioni meteorologiche.
Consumi delle famiglie costantemente deboli ad attestare la fragilità del
mercato del lavoro.
Le previsioni per le imprese nel primo trimestre continuano a essere
riviste al ribasso principalmente nel settore dei beni di consumo e nel
settore industriale.
Eurozona
Gli indicatori economici rimangono in territorio positivo;
o
I tassi periferici hanno subito un ulteriore apprezzamento;
o I flussi sempre positivi attestano l'appetito degli investitori per le
azioni europee.
Mercati emergenti
Cina: l’indice PMI pubblicato da HSBC relativo al settore manifatturiero
è di nuovo in netto calo a marzo, a 48,1 dopo il 48,5 di febbraio e un
livello medio di 49 tra gennaio e febbraio. Si osserva, in particolare, un
netto calo delle componenti produzione e nuovi ordini.
Forti aspettative del mercato per le misure di rilancio in Cina.
Ritorno dei flussi sulle azioni emergenti, in particolare nella zona
America Latina.
Indice
1. Gestione dell'Azionario
Les Gestions Actions
2. Gestione Mercati Emergenti
Les Gestions Emergentes
3. Gestione dell'Obbligazionario
Les Gestions Taux
4. Gestione Credito e Convertibili
Les Gestions Crédit et Convertibles
5. Gestione Diversificata e Multi-gestione
Les Gestions Diversifiées et la Multigestion
6. Performance mensili dei fondi flagship La Française AM
Questo documento ha fini esclusivamente informativi e di marketing. Le informazioni contenute non rappresentano un consiglio d'investimento, una proposta
d'investimento o un incitamento qualunque ad operare sui mercati finanziari. Le valutazioni formulate riflettono l'opinione del loro autore alla data di pubblicazione e
sono suscettibili a continua evoluzione. Il Gruppo La Française non può essere ritenuto responsabile, in qualunque modo, di ogni danno diretto o indiretto derivante
dall'utilizzo della presente pubblicazione o delle informazioni in essa contenute. Sebbene i contenuti del presente documento siano stati redatti con estrema attenzione
e cura, non viene fornita alcuna sicurezza, garanzia o dichiarazione, né esplicita né implicita, in merito alla loro accuratezza, attendibilità o completezza. Essi sono
soggetti a modifiche e non rappresentano, né costituiscono obblighi contrattuali. Si deve tener presente che le performance passate non sono necessariamente una
garanzia di quelle future, che possono variare nel tempo. Per quanto riguarda i rischi relativi finanziari, economici e borsistici, non è possibile fornire garanzia alcuna
che i presenti prodotti ottengano gli obiettivi predefiniti. Il presente documento e le informazioni in esso contenute sono strettamente riservate. Il presente materiale ha
unicamente scopo informativo e si rivolge solamente ai soggetti ai quali è stato consegnato. La presente pubblicazione non può essere riprodotta, completamente o
parzialmente, diffusa o distribuita a terzi, senza autorizzazione scritta preventiva del Gruppo La Française.
Aprile 2014
Le nostre convinzioni
I mercati azionari europei dovrebbero fungere da ponte tra Stati Uniti e paesi emergenti. Per la
prima volta da settembre scorso, i mercati emergenti hanno sovraperformato gli indici globali (+1,9%
per il MSCI Emerging in valute locali e +3,3% in euro) in ragione di quattro fattori principali: la fine dei
deflussi massicci di capitali dai paesi emergenti, la "risoluzione" della crisi ucraina, l’ennesimo piano
di rilancio annunciato dal governo cinese e, infine, il rally della borsa brasiliana che preannuncia un
esito sfavorevole per Dilma Rousseff in occasione delle elezioni di ottobre. Mentre gli indici di
riferimento come l'S&P 500, l'MSCI World, il FTSE all e il MSCI Europe ex-Eurozone sono vicini ai
massimi del 2006-2007, il Giappone e l’Eurozona rimangono ampiamente al di sotto dei livelli antecrisi (rispettivamente ancora il 33% e il 27%) nonostante la buona annata 2013. Nonostante
l'apparente normalizzazione della situazione nei paesi emergenti, si sono verificate prese di profitto
sulle biotecnologie del Nasdaq a fronte di un'inchiesta condotta dal Senato americano su Gilead e, in
seguito, sui big (Facebook, Google…) le cui valutazioni erano diventate molto critiche e dell'attesa dei
risultati del primo trimestre 2014. Il mercato azionario nordamericano potrebbe quindi registrare un
rallentamento a vantaggio dei mercati europei che beneficiano del supporto della BCE, dell'aumento
della crescita per il 2014 previsto nel Regno Unito, del miglioramento economico in Spagna e, infine,
del piano di rilancio del nuovo governo italiano. Permane l'ottimo andamento dei paesi periferici,
nonostante una valutazione critica sul 2014, che torna tuttavia a essere interessante nel 2015.
A medio termine continuiamo a privilegiare le società nazionali dell'Eurozona, malgrado la
valutazione costantemente elevata del mercato per il 2014 e la probabilità del rischio di
proseguimento di una revisione al ribasso del consensus. Nonostante la revisione delle stime degli
utili societari in Europa dal +13,1% al +11,2% da fine dicembre, prevediamo una normalizzazione al
+8/9%. Il mercato dovrebbe quindi continuare a evidenziare un andamento rialzista coinvolgendo
diversi paesi periferici (Spagna, Italia, Portogallo), in quanto i primi due hanno perso l'attuale premio
di valutazione nel 2015.
La nostra strategia di investimento
Continuiamo a puntare su settori con vocazione abbastanza nazionale che beneficiano della migliore
congiuntura in Europa, ma iniziano a interessarci di nuovo a settori con fondamentali più
internazionali. Manteniamo il sovrappeso nei settori automobilistico (ripresa della produzione
europea), bancario (Italia in particolare), tecnologico (forte crescita) e sanitario, in quanto possono
essere effettuate prese di profitto in quest'ultimo settore considerata la buona performance recente
(+6,9%). Siamo attualmente più favorevoli al settore dell'edilizia a fronte del suo migliore andamento.
Rimaniamo infine prudenti sul settore agroalimentare e dei prodotti per uso domestico a fronte del
rallentamento dei paesi emergenti e degli impatti valutari negativi, ma le valutazioni sono ormai più
interessanti.
Il nostro Focus del mese: Intesa perfetta tra emissioni primarie e IPO
Investimenti accelerati
Lloyds
Alfa Bank
Piraeus Bank
Banco Popolare
Galp (ENI)
Ipsen (famille)
IPO
ISS
Pets At Home
HAI
e‐dreams Odigeo
Bravofly
M&A in Europa
Acquirenti
Cedenti
Hochtief
Leighton
GSK
GSK India
Ahold Spar Tchéquie
Allianz
UnipolSai
Numericable
SFR
Alfa Group
RWE Dea
Rosneft
holding Pirelli
Vodafone
Ono
Centrica
Bord Gais
Kingfisher
Mr Bricolage
Babcock
Avincis
Italcementi
Ciments français
Lafarge?
Holcim?
Orpéa
Senevita
SG
Boursorama
Standard Life
Ignis AM
M&A negli USA
Acquirenti
Cedenti
Mattel
Mega Brands
What's App
Facebook
Mineral Tech
Amcol
Mercuria Energy
JP Commo
Facebook
Oculus VR
Ritorno all'indice
Trovate le performance dei nostri fondi flagship nella tabella riassuntiva
Inviato alla stampa il 6 aprile 2014
Le emissioni primarie in zona
EMEA hanno guadagnato il 40%
per giungere a quota 26,7 miliardi
di euro per 126 transazioni, tra cui
in particolare le banche greche e
italiane. La maggior parte è
costituita da investimenti accelerati
(16,7 miliardi di euro) seguiti dalle
IPO che attestano l'appetito del
mercato, ma anche un livello di
valutazione considerato ancora
interessante dai cedenti.
Aprile 2014
Il mese di marzo 2014 ha confermato il miglioramento osservato nel corso del mese di febbraio,
nonostante i dati deludenti provenienti dalla Cina e le tensioni alle frontiere dell'Europa tra la
Russia, l'Ucraina e i paesi occidentali.
In Cina, il governo ha lasciato intravedere un mini piano d'investimento che rafforzerebbe, tra gli
altri, i trasporti ferroviari, mostrando in tal modo la ferma volontà di mantenere il tasso di crescita al
7,5% circa per quest'anno. Si è d'altronde impegnato a riformare il mercato dei tassi d'interesse e a
strutturare il credito in vista di risanarlo. Le tensioni riconducibili alla crisi russo-ucraina appaiono al
momento allentate. I mercato hanno soprattutto accolto con favore l'aiuto da 14 a 18 miliardi di
dollari del FMI, degli Stati Uniti, dell'Europa e della banca mondiale. Infine, abbiamo ormai superato
il repricing dei mercati emergenti legato al tapering USA.
Sui mercati dell'America Latina, dell’Europa e dell’Asia, ad eccezione della Cina, i dati economici si
sono rivelati al rialzo rispetto alle attese e, in particolare, le esportazioni provenienti dalla Corea,
dall’Indonesia e dalla Malesia.
In tale contesto, i premi per il rischio sono scesi a 290 pb e i tassi locali hanno registrato un calo di
10 punti base attestandosi al 6,90%. Nel corso del mese siamo sempre più orientati all'acquisto.
I deflussi di capitali sui mercati emergenti si sono esauriti nel corso del mese. Il posizionamento
degli investitori è rimasto debole e il miglioramento dei rischi ci ha convinti a rafforzare il nostro
posizionamento sul debito esterno nel caso della Russia, fortemente deprezzata in seguito alla crisi
ucraina e a mantenere i nostri investimenti sui fondamentali in fase di stabilizzazione come in India
o in Indonesia.
Il nostro Focus paese del mese: il Messico
In questo contesto, nei prossimi mesi è
prevedibile un atteggiamento prudente da parte
della banca centrale sulla politica monetaria. Il
debito locale e la valuta messicana continuano ad
apparire interessanti.
Debito/PIL
36%
Saldo di bilancio % PIL
-2.9%
Partite correnti % PIL
-1.8%
Riserve valuta (mesi di importazioni)
6 mesi
Ritorno all'indice
La crescita dell'economia messicana si è indebolita a fine dell'anno scorso (quarto trimestre 2013:
+0,2%) e i dati dell'attività economica di inizio anno suggeriscono un andamento più lento della
ripresa (Economic Activity IGAE a gennaio: +0,83% a/a, PMI del mese di marzo in leggero calo a
51,7). Tale debolezza è dovuta sostanzialmente alle cattive condizioni meteorologiche di questo
inverno negli Stati Uniti, primo cliente del Messico. Tali fattori sono tuttavia temporanei e l'attività
negli Stati Uniti dovrebbe sostenere la crescita
messicana nel 2014. Proseguono d'altronde, le
Messico (BBB+;BBB+;A)
riforme intraprese nel 2013 nel settore energetico
(liberalizzazione) e fiscale, che hanno determinato
p
Elementi macroeconomici 2013/2014
un miglioramento del rating del paese da parte
delle principali agenzie di rating. L’accelerazione
PIL (crescita)
1.1%
dell’inflazione (+4,23% a febbraio) è dovuta al
CPI
4.2%
recente aumento delle tasse.
Aprile 2014
Il tapering della FED non riserva più alcuna sorpresa, in quanto i ritmi e le modalità del processo
risultano ormai abbastanza prevedibili. Quanto all'aumento dei tassi di riferimento, a nostro avviso, il
secondo trimestre 2015 sembra il momento più plausibile per un primo ribasso.
Le ultime dichiarazioni rilasciate dai membri della BCE sono sostanzialmente mirate a far scendere
l'euro sui mercati dei cambi ed evitare in tal modo ulteriori pressioni deflazionistiche. Per il momento, i
segnali di ripresa non mostrano alcun cedimento e, sebbene a marzo l'inflazione appaia più debole
del previsto, è troppo presto per modificare la traiettoria sui tassi.
L'equazione globale di una ripresa stentata e di assenza di inflazione continua a giustificare, malgrado
il calo da inizio anno, un'esposizione sui tassi a lungo termine delle curve dei paesi con rating AAA
unitamente a posizioni sui paesi ritenuti più a rischio (paesi periferici dell'Eurozona e paesi
emergenti).
Manteniamo un'esposizione equilibrata tra i paesi periferici e i paesi core. Manteniamo il
posizionamento sui periferici privilegiando la Spagna rispetto all'Italia per ragioni di fondamentali, a
fronte del migliore andamento dell'economia. Abbiamo ulteriormente rafforzato l'esposizione al debito
a lungo termine irlandese e, considerato il grado di pendenza, manteniamo il posizionamento sul
segmento intermedio della curva portoghese.
L'inflazione ha probabilmente toccato i minimi e, anche se non prevediamo una ripresa dell'inflazione
a breve termine, assumiamo una posizione più positiva su questa asset class tenuto conto dei livelli
degli inflation swap: quello a 2 anni, allo 0,85% circa non fa prevedere alcun rimbalzo e quello a 10
anni, intorno all'1,65%, diventa difensivo.
Il nostro posizionamento sul credito rimane debole, ma continuiamo ad aumentare la nostra
esposizione sul debito bancario di buona qualità.
Il nostro Focus del mese
Tasso del contratto FED FUND Futur
scadenza dicembre 2015
Ritorno all'indice
In occasione della riunione di politica monetaria, i
membri della FED si pronunciano circa le
previsioni sui tassi di riferimento. Questo
esercizio garantisce una maggiore visibilità sulla
politica monetaria nel corso dei prossimi 2 o 3
anni. In occasione della riunione del 19 marzo
scorso, la pubblicazione di tali previsioni sui tassi
fino a fine 2015 e fine 2016 è stata rivista al
rialzo, rispettivamente dello 0,25% e dello 0,50%.
La media delle previsioni dei membri della FED si
attesta oggi sull'1% per fine 2015 e sul 2,25% per
fine 2016. I contratti future sui tassi FED Funds,
quotati allo 0,60% per fine 2015, hanno
evidenziato una correzione dello 0,20%
attestandosi intorno allo 0,80%. Ne deriva quindi
un differenziale dello 0,20% rispetto alle nuove
previsioni della FED che il mercato sembra
ritenere troppo ottimistiche.
Aprile 2014
Durante il mese di marzo il mercato del credito è rimasto in territorio positivo, nonostante il calo
dell'appetito degli investitori rispetto a inizio anno, in particolare alla luce delle tensioni geopolitiche
e dei dati macroeconomici più deboli del previsto provenienti dai paesi emergenti.
La politica monetaria delle banche centrali e, in particolare, quella della FED rimane, a nostro
avviso, il principale fattore trainante del mercato del credito. Possiamo quindi iniziare a pensare che
l'orizzonte non sia più tanto sgombro quanto a inizio anno.
Il mese registra un numero elevato di nuove emissioni, a dimostrazione dell'interesse che
continuano a esercitare gli asset a rendimento.
L'asset class del credito/delle obbligazioni convertibili continua quindi a essere favorita, i livelli di
valutazione raggiunti sono elevati, ma a breve termine la dinamicità sembra ancora favorevole. Non
aggiungiamo quindi rischio e alleggeriamo marginalmente alcune posizioni a beta elevato.
A fronte di un mese di marzo molto ricco di flussi sul mercato primario con premi di emissione quasi
inesistenti, alleggeriamo il rischio dei nostri portafogli. In effetti, anche se l'appetito degli investitori
ha continuato a farsi sentire, alcune obbligazioni non hanno ritrovato i livelli dell'emissione.
Contrariamente agli Stati Uniti, dopo un inizio marzo ricco di nuove emissioni, i credit spread sono
tornati a ridursi sovraperformando il mercato in euro, in linea con le nostre scommesse in
portafoglio.
A fronte di livelli di emissione abbastanza aggressivi sui titoli di debito subordinati e ibridi,
continuiamo a essere selettivi sul pool di titoli. Il mercato primario dovrebbe rimanere aperto e
permetterci di cogliere delle opportunità. Rimaniamo prudenti sulle società troppo esposte al rischio
emergente, in particolare sul mercato azionario attraverso le obbligazioni convertibili, per
privilegiare le società esposte a Stati Uniti o Europa occidentale.
I premi sull'high yield europeo sono compressi, è quindi difficile prevedere una robusta performance a
breve termine, nonostante la situazione di squilibrio dei flussi. Manteniamo la nostra predilezione ciclica
sull'high yield core e USA.
Il nostro focus del mese
Fonte: Kepler, Bloomberg, Factset
Ritorno all'indice
Oggi il mercato azionario costituisce il
principale motore al rialzo delle obbligazioni
convertibili. Ma che ne è della crescita delle
società in un contesto in cui l'Asia sembra
annaspare e in cui l'instabilità politica in Europa
dell'est contagia i mercati valutari, incidendo
negativamente sui margini delle società
europee esposte a tali zone? È giunto quindi il
momento di concentrarsi sulle zone a crescita
visibile garantendo la perennità dei margini. Le
società esposte agli Stati Uniti e all'Europa
hanno quindi sovraperformato da qualche mese
quelle esposte all'Asia. Questa tendenza
dovrebbe mantenersi a lungo termine con una
convergenza delle zone emergenti verso le
zone mature (aumento dei salari in Cina...).
Privilegiamo quindi le obbligazioni convertibili i
cui sottostanti sono esposti all'Europa e agli
Stati Uniti. La selezione dei titoli farà la
differenza.
Aprile 2014
A inizio mese i mercati azionari hanno risentito dei timori di tensioni prolungate tra Ucraina e Russia.
Tali tensioni si sono in seguito dissipate consentendo ai mercati di chiudere il mese in territorio
leggermente positivo.
Anche i commenti delle banche centrali hanno contribuito a rassicurare i mercati. Nonostante le
dichiarazioni di Janet Yellen abbiano provocato una leggera tensione sul mercato obbligazionario
annunciando il possibile rialzo dei tassi di riferimento dopo 6 mesi dalla fine del "tapering", i suoi
ulteriori commenti unitamente a quelli di Draghi hanno indicato che le politiche monetarie dovrebbero
restare accomodanti ancora per diversi mesi.
In questo contesto, rimaniamo molto positivi sulle obbligazioni dei paesi periferici che traggono
vantaggio dal lento miglioramento degli indicatori economici in Europa. Per le stesse ragioni
crediamo molto nel mercato azionario europeo.
Manteniamo un posizionamento di sottopeso sui tassi "core" e siamo leggermente orientati alla
vendita sui tassi americani su livelli prossimi al 2,7%.
La banca centrale giapponese dovrebbe, invece, annunciare nel corso dei prossimi mesi un
aumento della portata del proprio "QE". Tale aumento dovrebbe determinare un deprezzamento
dello yen con effetti positivi sulle azioni giapponesi.
Indicatore di rischio
Il nostro budget di rischio è in leggero ribasso e si attesta all'8,79% di volatilità.
8.79%
0.00%
15.00%
Composizione del portafoglio
Deteniamo una posizione generalmente neutra sui mercati azionari, con una predilezione per le
azioni europee e giapponesi.
Manteniamo un posizionamento di sottopeso sui tassi "core".
Tale sottopeso è controbilanciato dalla sovraesposizione ai tassi dei paesi periferici.
Abbiamo notevolmente rafforzato l'esposizione ai subordinati bancari e ai corporate "ibridi".
Ricominciamo a costruire posizioni sulle obbligazioni dei paesi emergenti, dopo la notevole riduzione
dello scorso anno.
Strategia del mese
Le obbligazioni dei paesi emergenti:


Da inizio 2013 le obbligazioni, le azioni e le valute dei paesi emergenti arrancano. Le
tensioni legate alla crisi ucraina (e in alcuni altri paesi come la Turchia) hanno accelerato le
vendite degli investitori.
Assistiamo oggi a un rallentamento dei flussi di vendita e ai primi effetti positivi legati al
deprezzamento delle valute emergenti.
A fronte di valutazioni molto interessanti in termini relativi, cominciamo a costruire delle
posizioni sui titoli di debito locali dei paesi emergenti.
Ritorno all'indice

Performance mensili dei fondi flagship La Française AM*
Aprile 2014
Performance Performance
dal lancio
2013
2014
Volatilità
1 anno
1 anno
3 anni
5 anni
0,23%
-8,22%
-1,13%
13,51%
13,12%
12,21%
7,61%
-0,62%
-3,28%
13,48%
-1,79%
-
78,99%
-
8,50%
19,38%
4,53%
49,87%
-0,11%
-1,26%
1/31/2005
10/1/2010
10/1/2010
0,11%
-4,35%
1,18%
0,01%
5,27%
7,84%
0,41%
-1,40%
-9,45%
2,52%
-24,95%
6,26%
4,16%
-27,35%
53,78%
0,45%
1,91%
-9,77%
24,89%
-26,47%
60,06%
2/7/2003
6/17/2003
12/24/2004
2,96%
2,86%
3,44%
3,81%
12,81%
2,14%
9,65%
-
62,33%
-
11,20%
-0,24%
66,60%
4,28%
10/20/2008
10/1/2012
2014
Volatilità
1 anno
1 anno
3 anni
5 anni
Euro Stoxx dividendi netti reinvestiti
Stoxx Europe 600 dividendi reinvestiti
CAC 40 dividendi netti reinvestiti
MSCI Emerging Markets (€) DNR
MSCI China Free
3,14%
2,44%
2,35%
-0,43%
-5,75%
16,58%
13,58%
16,91%
13,61%
16,66%
24,76%
17,07%
20,62%
-1,43%
-0,62%
24,37%
32,90%
20,24%
-8,35%
-12,72%
95,97%
120,41%
83,50%
96,60%
44,02%
BarCap Euro Aggregate Corporate
BarCap Euro Aggregate Bond Index
Barclays Global Aggregate Corporate
Hedged € index
EuroMTS Global + 1%
EuroMTS 1-3 anni
Exane ECI Europe
OAT ottobre 2015
OAT ottobre 2017
1,74%
3,19%
2,61%
2,83%
4,27%
4,88%
20,79%
22,02%
45,26%
31,33%
2,58%
3,75%
2,08%
18,54%
51,42%
4,12%
0,83%
2,41%
2,89%
1,20%
3,95%
1,77%
4,76%
2,62%
4,35%
6,26%
2,15%
10,35%
2,11%
1,49%
21,61%
7,85%
17,61%
14,59%
19,41%
27,19%
10,82%
55,88%
22,57%
28,60%
Eonia capitalizzato
Euribor 1 mese capitalizzato
0,05%
0,06%
0,02%
0,02%
0,12%
0,16%
1,09%
1,51%
2,09%
2,81%
31 marzo 2014
Data
di lancio
Equities
LFP EM Impact Europe (part I)
LFP JKC China Value (part I)
LFP JKC Asia Value (part I)
Fixed Income
LFP Money Market (part I)
LFP Protectaux (part I)
LFP Emerging Bonds (part I)
Credit & Convertible Bonds
LFP Libroblig
LFP R2P Global Credit (part I EUR )
* I fondi autorizzati alla commercializzazione in Italia sono:
- LFP EM Impact Europe
- LFP JKC China Value
- LFP JKC Asia Value
- LFP Money Market
- LFP Protectaux
- LFP Emerging Bonds
- LFP Libroblig
- LFP R2P Global Credit
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d’investitori. I potenziali sottoscrittori devono valutare attentamente e indipendentemente i documenti legali e
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(compresi gli aspetti normativi e fiscali) per poter determinare il potenziale della soluzione d’investimento e
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competenze specifiche in qualità di gestore
patrimoniale in campo mobiliare, immobiliare e di
soluzioni globali d'investimento. Inoltre, da oltre 10
anni, La Française è un importante attore
nell'assunzione di partecipazioni minoritarie. Grazie
ad un approccio a lungo termine, la filosofia del
gruppo mira a integrare le sfide di domani che
forgiano le convinzioni del presente.
Attore responsabile nel mercato, La Française
pone al centro delle sue priorità l'interesse e la
soddisfazione dei suoi clienti.
Con un patrimonio gestito di oltre 37 miliardi di
euro, La Française, pur beneficiando di
un'indipendenza totale nello svolgimento della
propria attività, possiede una struttura di azionisti
solida e unica che riunisce un azionista bancario di
riferimento, Crédit Mutuel Nord Europe, e dirigenti
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