I prestiti sindacati: tematiche giuridiche e modelli operativi nella

I prestiti sindacati:
tematiche giuridiche e
modelli operativi nella prassi
nazionale e internazionale
Milano, 17 maggio 2014
A cura di Mario Lisanti
Norton Rose Fulbright Studio Legale
Sommario
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Che cosa sono i prestiti sindacati e quali sono le
ragioni del successo di questo strumento
I prestiti sindacati nella prassi internazionale
Le peculiarità “domestiche” dei prestiti sindacati
Le strutture di “parallel debt” ed il loro
problematico utilizzo nelle operazioni italiane
Case study
Lo sviluppo dei prestiti sindacati
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Primo prestito sindacato di diritto inglese: 1968
Crisi petrolifera 1973 + necessità di finanziare le
economie emergenti: rapida diffusione dello
strumento, soprattutto grazie all’attivismo delle
grandi banche d’affari internazionali
Oggi: solo per la regione EMEA, nel primo
trimestre 2014, il controvalore complessivo dei
prestiti sindacati è pari a circa 140 miliardi di
USD (in diminuzione di circa il 37% rispetto allo
stesso periodo del 2013)
Il mercato attuale (EMEA, Q1 2014)
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Numero dei loans: 191 (contro i 305 del Q1
2013)
Taglia media: circa 733 milioni di USD
Settori principali: Consumer (Non-cyclical),
Finanziario, Energia, Consumer (Cyclical),
Comunicazioni, Industriale
Operazione principale: Revolving/TL credit
facility di quasi 6 miliardi di USD a beneficio di
Ziggo BV (gennaio 2014)
Banche più attive: BNP Paribas, Deutsche Bank,
Credit Agricole, HSBC e Barclays
Ma perché i prestiti sindacati sono un
buon affare?
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Massimizzano il profilo di rendimento degli
assets della banca (return on assets)
Esempio numerico
- Banca sottoscrive loan di 100m Euro con 1%
di underwriting fee
- Banca sindaca 80% del finanziamento,
vendendo 1 ticket da 20m Euro (con 0.75%
di participation fee), 4 da 10m Euro (con
0.50% di p.f.) e 4 da 5m Euro (con 0.25% di
p.f.)
Benefici dei prestiti sindacati
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Risultato finale: la Banca arranger avrà a
bilancio un loan di soli 20m Euro a fronte del
quale ha percepito commissioni per 600.000
Euro, il che equivale ad un rendimento (return
on assets) del 3% (invece dell’1%), peraltro a
fronte di una esposizione inferiore
La esasperata ricerca della massimizzazione del
RoA, soprattutto nel settore dei leveraged loans,
è stata una delle cause della crisi finanziaria del
2008 (una lezione da tenere a mente!)
Altri vantaggi per l’arranger
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Rispettare i requisiti di vigilanza/patrimoniali
(capital-adequacy requirements)
Rispettare i requisiti di diversificazione del
rischio, riducendo l’esposizione verso una
determinata impresa (o gruppo di imprese)
ovvero in un particolare Paese, area geografica,
settore o valuta
Visibilità e prestigio sul mercato
Evitare eventuali rischi o conseguenze di tipo
fiscale
Vantaggi per le banche “acquirenti”
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Partecipare ad operazioni prestigiose e
complesse, oltre che redditizie
Entrare in contatto con borrowers di alto
standing, ai quali eventualmente offrire altri tipi
di servizi/assistenza
Diversificazione del rischio
Allocazione efficiente del capitale
Conservare la relazione commerciale con un
borrower cliente “storico” della banca
Vantaggi per il borrower
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Raccogliere ingenti risorse da utilizzare per
l’attività di impresa classica o altre operazioni
“straordinarie” (acquisizioni, investimenti, ecc.)
Stabilizzare le fonti di capitale di debito
dell’impresa (i prestiti sindacati sono linee di
credito “committed”)
Gestione più agevole/coordinata di scenari
negativi sia congiunturali che specifici del
borrower (differenza con linee bilaterali/bonds)
I protagonisti del syndicated loan
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Arranger
Bookrunner
Underwriter
Facility Agent
Security Agent (o Security Trustee)
Existing Lender/New Lender
Hedging Bank
Borrower
Guarantor
Gli standard contrattuali
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Lingua del contratto: inglese
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Legge del contratto: English law
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Foro: Courts of England
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Modelli contrattuali standard: elaborati dalla
Loan Market Association (LMA) di Londra
Quando avviene la sindacazione?
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Modello classico (1): sindacazione prima della
firma del contratto di finanziamento
Struttura “ibrida” (2): sindacazione dopo la firma
del contratto ma prima dell’erogazione del
finanziamento
Modello “atipico” (3): sindacazione dopo
l’erogazione del finanziamento
Sindacazione “classica”
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Documento fondamentale: lettera di mandato fra
Arranger e Borrower (a volte integrata da una
syndication letter)
Tutele dell’Arranger: Market Flex, Clear Market,
No MAC, Info Memo
Tutele del Borrower: Underwriting (secco o
condizionato, su base “best efforts”, ecc.)
Durata della sindacazione: di solito si intende
conclusa quando l’Arranger raggiunge la sua
quota “attesa” di finanziamento (final take)
Sindacazione post-loan agreement
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Tre metodi principali
- Novation
- Assignment
- Sub-participation
Novation
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
Consente di trasferire al New Lender sia i crediti
che, soprattutto, le obbligazioni (e dunque gli
obblighi di erogazione non ancora eseguiti,
commitments) dell’Existing Lender verso il
Borrower ai sensi del contratto di finanziamento
Per questa ragione, si è ritenuto che la novation
sia l’unico modo per sindacare (in modo diretto):
- revolving credit facilities; e
- term loan facilities non interamente erogate
Requisiti soggettivi del New Lender

Chi può subentrare all’Existing Lender,
acquisendone, in tutto o in parte, le situazioni
giuridiche soggettive di finanziatore ai sensi del
contratto di finanziamento: “another bank or
financial institution or a trust, fund or other
entity which is regularly engaged in or
established for the purpose of making,
purchasing or investing in loans, securities or
other financial assets” (the “New Lender”) –
clausola 24.1 dell’LMA form of loan agreement
Altre condizioni della novation
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
Per effettuare il trasferimento al New Lender, è
richiesto il consenso del Borrower, salvo che il
New Lender non sia parte del medesimo gruppo
al quale appartiene l’Existing Lender o il
trasferimento avvenga in pendenza di un Event
of Default (clausola 24.2(a) del citato form)
Ma il Borrower non può né ritardare né negare il
proprio consenso in modo irragionevole
E se il subentro del New Lender comporta oneri
aggiuntivi a carico del Borrower per l’effetto di
clausole di indennizzo a protezione delle banche?
Come opera un transfer by novation
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
Existing Lender e New Lender firmano un Tranfer
Certificate secondo il modello accluso al
contratto di finanziamento, indicando, inter alia,
il perimetro della cessione e la data di efficacia
della stessa
Il Facility Agent verifica il soddisfacimento di
tutte le condizioni per la cessione e che il
Transfer Certificate sia stato sottoscritto in
conformità al contratto di finanziamento, e in
caso positivo contro-firma il Transfer Certificate
e ne invia una copia al Borrower
Assignment
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
Trasferisce al New Lender solo i crediti (e non
anche gli obblighi di erogazione non ancora
adempiuti) dell’Existing Lender verso il Borrower
ai sensi del contratto di finanziamento
Per questa ragione, si è ritenuto che
l’assignment non possa essere usato per
sindacare (in modo diretto):
- revolving credit facilities; e
- term loan facilities non interamente erogate (a
meno che l’assignment non sia limitato alla sola
porzione erogata della linea di credito)
Elementi principali dell’assignment
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Requisiti soggettivi del New Lender: stesse
regole della novation
Consenso del Borrower alla cessione: richiesto
per espressa previsione contrattuale
(normalmente non sarebbe richiesto) e soggetto
alle stesse regole della novation
Modalità operative: simili alla novation, con la
differenza che in tal caso il form da usare si
chiama Assignment Agreement
Ed il security package?
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
La novation, per il diritto inglese, comporta
l’estinzione del rapporto ceduto e la nascita di un
nuovo rapporto contrattuale fra New Lender e
Borrower
Al fine di evitare che simili effetti si producano
alle garanzie che accedono al rapporto di credito
oggetto di trasferimento, è prassi costituire tutte
le garanzie a favore del Security Trustee, il quale
le conserverà per tutta la durata dell’operazione
in nome e per conto di chi di volta in volta sarà
Lender ai sensi del contratto di finanziamento
E se il trust non può essere usato?


Se le garanzie sono soggette alle leggi di Paesi
nei quali il meccanismo del trust non può essere
usato per questi scopi (per es. in ragione del
principio di accessorietà o di altre norme o
principi inderogabili), si dovranno usare tecniche
di sindacazione differenti dalla novation, come
l’assignment per esempio
Ma se fra le linee di credito da sindacare vi sono
anche revolving credit facilities o term loans non
interamente erogati, come può l’assignment
consentire anche il trasferimento dei relativi
commitments?
Assignment + release/assumption
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
Soluzione pragmatica: nell’Assignment
Agreement (LMA standard form) si prevede non
solo la cessione dei crediti erogati ma anche (i)
la liberazione dell’Existing Lender dagli obblighi
di erogazione che ricadono nel perimetro della
cessione e (ii) il contemporaneo accollo di tali
obblighi da parte del New Lender
Funziona (forse) per il diritto inglese; ma per il
(diverso) diritto del Paese al quale sono soggette
le garanzie? La verifica di questo punto è
consigliata dalla nota 46 in calce al form di
Assignment Agreement
Sub-participation
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La sindacazione avviene in modo indiretto o
“virtuale”, in quanto il rapporto di credito resta
immutato fra Lender e Borrower, ma il Lender
trasferisce ad un terzo (Subparticipant) tutto o
parte del rischio di credito connesso al
finanziamento
Regolata in un contratto diverso dal contratto di
finanziamento, del quale sono parti il Lender ed
il Subparticipant (non è necessario che fra le
parti vi sia anche il Borrower)
Standard contrattuali: elaborati dall’LMA
Altri aspetti della subparticipation
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La garanzia del Subparticipant può essere
supportata da un cash collateral (funded
subparticipation) oppure no (risk
subparticipation)
Doppio insolvency risk per il Subparticipant:
quello del Borrower e quello del Lender
Non comporta rischi o particolari conseguenze
per le garanzie accessorie al credito “sindacato”
Strutture cosiddette “fronting” o IBLOR
Tecniche domestiche di sindacazione
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Cessione della posizione contrattuale di soggetto
finanziatore ai sensi del contratto di
finanziamento (art. 1406 e seguenti c.c.)
Cessione del credito derivante dall’erogazione
del finanziamento (art. 1260 e seguenti c.c.)
Cartolarizzazione del suddetto credito ex Legge
130/1999
Tecniche domestiche di sindacazione
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Deposito con funzione di garanzia/pegno ex
Decreto 170/2004
Cessione di rapporti giuridici ex art. 58 TUB
Cessione del contratto
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Art. 1406 c.c.: “Ciascuna parte può sostituire a
sé un terzo nei rapporti derivanti da un contratto
con prestazioni corrispettive, se queste non sono
state ancora eseguite, purché l’altra parte vi
consenta”
Che cosa si cede: tutte le situazioni giuridiche
soggettive (diritti, obbligazioni, facoltà, poteri,
ecc.) facenti capo al cedente e capaci di
trasferimento in capo al cessionario
Dottrina e giurisprudenza copiose sul tema
generale della cessione del contratto, ma assenti
sullo specifico argomento oggetto della nostra
analisi
Aspetti critici della fattispecie
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Quali finanziamenti possono essere sindacati
attraverso la cessione del contratto?
- Mutuo
- Apertura di credito
Può essere ceduta in questo modo una linea di
credito interamente erogata?
E’ possibile la cessione parziale di un
finanziamento o di una linea di credito o di una
singola tranche?
Il consenso preventivo alla cessione da parte del
borrower deve rispettare alcuni limiti?
Standard contrattuali


“Anche ai sensi e per gli effetti dell’articolo 1406 e
seguenti del codice civile, il Beneficiario e ciascuna Parte
Finanziaria prestano sin d'ora il proprio consenso
irrevocabile a che una Banca (il “Cedente”) ceda, in tutto
o in parte, la propria posizione contrattuale di
finanziatore ai sensi del presente Contratto ad altra
banca o soggetto autorizzato ad effettuare operazioni di
finanziamento (la “Nuova Banca”)”
“La Nuova Banca subentrerà pro-quota al Cedente nel
presente Contratto, acquisendo tutte le situazioni
giuridiche soggettive, attive e passive, rientranti nel
perimetro della cessione, e con liberazione pro-quota del
Cedente, senza peraltro che ciò costituisca novazione del
presente Contratto o di alcuna delle obbligazioni previste
dallo stesso”
Profili operativi
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Cessione effettuata ai sensi di un Atto di
Cessione sottoscritto fra cedente e cessionario
sulla base di un modello allegato al contratto di
finanziamento (simile al Transfer Certificate)
La Banca Agente (Facility Agent) sottoscrive
l’Atto di Cessione in nome e per conto delle altre
banche coinvolte nell’operazione e – anche ai
sensi e per gli effetti dell’art. 1407, 1° comma
c.c. - ne invia una copia al borrower
Per loans multi-borrowers, è consigliabile
nominare un mandatario dei borrowers per
questa comunicazione (obligors’ agent)
Clausole da considerare



Acquisire una espressa dichiarazione liberatoria
del cedente da parte borrower, per le
obbligazioni (i.e. commitments) in cui è
subentrato il cessionario, anche ai sensi e per gli
effetti dell’art. 1408, 2° comma c.c.
Chiarire che il consenso preventivo alla cessione,
prestato dal borrower, è pieno ed incondizionato
e non sottoposto ad alcuna riserva, inclusa
quella ex art. 1409 c.c. sulle eccezioni opponibili
da parte del borrower al cessionario
Chiarire che il cedente non presta alcuna
garanzia sul contratto ceduto ex art. 1410 c.c.
Cessione del credito


Art. 1260 c.c.: “1. Il creditore può trasferire a
titolo oneroso o gratuito il suo credito, anche
senza il consenso del debitore, purché il credito
non abbia carattere strettamente personale o il
trasferimento non sia vietato dalla legge. 2. Le
parti possono escludere la cedibilità del credito;
ma il patto non è opponibile al cessionario, se
non si prova che egli lo conosceva al tempo della
cessione”
Che cosa si cede: credito relativo al rimborso del
finanziamento e ad incassare tutti gli accessori
del medesimo (interessi, commissioni, ecc.)
Standard contrattuali



“Resta inteso che la Banca ha piena facoltà e
diritto di cedere a terzi, in tutto o in parte, uno
o più crediti di cui è o sarà titolare ai sensi del
presente Contratto, incluso, a titolo di esempio,
il credito relativo al rimborso del Finanziamento
ed a percepire tutti gli accessori del medesimo”
Principio generale: libera circolazione dei
crediti, inclusi, ed anzi soprattutto, i crediti
pecuniari
Clausola di stile, utile a evitare equivoci sulla
legittimità della cessione
Profili operativi
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Cessione effettuata ai sensi di un Atto di
Cessione sottoscritto fra cedente e cessionario
sulla base di un modello allegato al contratto di
finanziamento (simile all’Assignment Agreement)
La Banca Agente (Facility Agent) invia una copia
dell’Atto di Cessione – anche ai sensi e per gli
effetti dell’art. 1264, 1° comma c.c. – al
borrower
Consegna dei documenti probatori del credito o
– nel caso di cessione parziale – di una copia
autentica degli stessi (art. 1262 c.c.)
Clausole da considerare
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Escludere la garanzia della esistenza del credito,
da parte del cedente, ex art. 1266, 1° comma
c.c.
Escludere la garanzia della solvenza del
borrower, da parte del cedente, ex art. 1267, 1°
comma c.c.
Se il borrower è anche costituente pegno,
acquisire preventivamente suo consenso al
trasferimento della cosa data in pegno al
cessionario, ex art. 1263, 2° comma c.c.
Accettazione del borrower ai sensi e per gli
effetti dell’art. 1248 c.c.
E gli accessori del credito?
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Art. 1263, 1° comma c.c.: “Per effetto della
cessione, il credito è trasferito al cessionario con
i privilegi, con le garanzie personali e reali e con
gli altri accessori”
NB: questa norma si applica – ovviamente –
anche alla sindacazione effettuata per il tramite
di cessione di contratto
Espressione della massima accessorium sequitur
principale
Principio connesso al sopra citato principio
generale della libera cedibilità dei crediti
Il credito e gli accessori “trasferiti”
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Credito senior è trasferito con la sua seniority
(cfr., in dottrina, Piepoli)
Privilegi: incluso il privilegio speciale ex art. 46
TUB
Garanzie personali: fideiussione e garanzie
atipiche, come la patronage e la garanzia
autonoma (cfr., in dottrina, Piepoli, e
recentemente, in giurisprudenza, Trib. Verona
14 novembre 2012)
Garanzie reali: pegno ed ipoteca (ma erga
omnes è necessario dare corso ad alcuni
adempimenti, ad es. ex art. 2843 c.c.)
Aspetti non chiarissimi




Il cessionario acquista anche il beneficio di
eventuali clausole penali (in assenza di cessione
del contratto)?
E le clausole di indennizzo, così frequenti nella
prassi bancaria, sono anch’esse incluse fra gli
accessori trasferiti al cessionario?
E le azioni legali connesse alla fonte del credito
ceduto?
Tutti questi dubbi fanno propendere, ove
possibile, per la sindacazione con cessione
(eventualmente parziale) di contratto
Banca Agente

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Banca Agente: è nominata mandatario con
rappresentanza delle banche finanziatrici con lo
specifico compito di gestire l’operazione di
credito ed eventualmente anche le garanzie in
nome e per conto del pool
Banca Agente può essere anche banca
finanziatrice: in ogni caso, inserire testo per
proteggere la Banca Agente da limiti/possibili
censure ex articoli 1394 e 1395 c.c.
App. Milano, 14 luglio 2000: pronuncia
favorevole alla Banca Agente (interessante!)
Altri aspetti dei prestiti sindacati
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Il principio “democratico” secondo il quale la
decisione della Maggioranza delle Banche
Finanziatrici (i.e. 66.6% dei commitments)
vincola tutte le banche finanziatrici
Materie sulle quali è richiesta l’unanimità delle
banche
Clausole “Yank the Bank”
Clausole “Snooze and Lose”
Aspetti fiscali (la sindacazione è “coperta”
dall’imposta sostitutiva ex DPR 601/1973?)
Strutture di “parallel debt”



Strutture contrattuali utilizzate per evitare di
dover aggiornare l’intestazione delle garanzie
ogni volta che il credito garantito viene ceduto in
fase di sindacazione o comunque sul mercato
secondario
Adoperate sia per prestiti sindacati che per
emissioni di titoli di debito (es. high yield notes)
Legge applicabile: diritto inglese o quello dello
Stato di New York, ma di recente (ed in misura
crescente) anche diritto tedesco o olandese
Elementi chiave del parallel debt (1)

Each Obligor irrevocably and unconditionally undertakes to pay
the Security Agent amounts equal to any amounts owing by such
Obligor to each Finance Party under the Finance Documents as
and when the same fall due for payment there under (this debt is
defined as the "Parallel Debt Undertaking“)

The Security Agent has the right to demand performance by the
relevant Obligor of the Parallel Debt Undertaking in its own name
and not as an agent acting on behalf of a Finance Party

The aggregate amount outstanding under the Parallel Debt
Undertaking cannot exceed the aggregate amount outstanding
under the Obligors' payment obligations to the Finance Parties
pursuant to the other terms of the Finance Documents (these
obligations are defined as the "Principal Obligations")
Elementi chiave del parallel debt (2)

An amount paid by an Obligor to the Security Agent in respect of
the Parallel Debt Undertaking will discharge the liability of that
Obligor under the Principal Obligations in an equal amount

An amount paid by an Obligor to a Finance Party in respect of the
Principal Obligations will discharge the liability of that Obligor
under the Parallel Debt Undertaking in an equal amount

Security is granted in favour of the Security Agent only, in its
capacity as sole creditor of the Parallel Debt Undertaking
Riqualificazione per il diritto italiano




(1) Promessa di pagamento o ricognizione di
debito (art. 1988 c.c.)
(2) Solidarietà attiva (art. 1292 c.c.)
Profili di diritto internazionale privato: art. 58
della Legge 218/1995 nel primo caso, ovvero
art. 57 della medesima legge nel secondo caso,
con conseguente richiamo al Reg. (CE) n.
593/2008, alla Convenzione di Roma del 1980 o
alle altre convenzioni internazionali applicabili
Art. 58, Legge 218/1995: si applica la legge del
Paese in cui la promessa unilaterale è stata
manifestata
Ci sono limiti all’applicazione della
legge straniera?



Ordine pubblico (art. 16, Legge 218/1995):
dubbia applicazione, essendo la materia di
natura negoziale e comunque disponibile
Norme di applicazione necessaria (art. 17, Legge
218/1995, o art. 9, Reg. (CE) n. 593/2008):
stessi dubbi per ragioni simili
Norme imperative (art. 3, 3° comma Reg. (CE)
n. 593/2008, o articoli 3, 3° comma, o 7 della
Convenzione di Roma del 1980): più verosimile,
e fondabile, ad esempio, sulla possibile nullità
della fattispecie per mancanza di causa o
oggetto (art. 1325 c.c.)
Altre norme da considerare

Art. 4, 2° comma, lett. m) del Reg. (CE) n.
1346/2000

Art. 2901 c.c.

Art. 64 e seguenti della Legge Fallimentare

Art. 13 del Reg. (CE) n. 1346/2000
Il caso Belvedere (Francia)



Decisione della Corte di Cassazione francese del
13.9.2011 (che conferma quanto deciso dalla
Corte d’Appello di Digione il 21.9.2010)
Riconosciuta la irrilevanza del diritto francese al
fine di valutare la validità dei contratti dove era
disciplinato il parallel debt (tali contratti erano
retti dalla legge dello Stato di New York)
Riconosciuta la compatibilità della struttura di
parallel debt con il diritto francese e con i
principi di ordine pubblico, interno ed
internazionale, vigenti in Francia (anche in virtù
della similitudine con la solidarité active)
Case Study
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


Finanziamento in pool, interamente erogato, di
circa 175 milioni di euro
Finanziamento regolato dal diritto italiano, ed
assistito da un pacchetto completo di garanzie,
incluse alcune ipoteche su beni immobili
La banca maggiormente esposta intende
sindacare una quota della sua esposizione
La banca vi contatta e vi chiede come può dar
corso alla prospettata sindacazione, specificando
che, per ragioni di tipo commerciale, non vuole
che il borrower sappia della cessione
Punti da considerare




Quali strumenti di sindacazione sono
astrattamente disponibili in tale scenario?
Come si può evitare la conoscenza del borrower?
Ci sono altri temi da considerare al di là dei
profili strettamente legali?
La soluzione è …….
Domande?
[email protected]
Tel. 02 8635 941
Mob. 335 5782435