Punto di vista - Banca ALBERTINI SYZ

Punto di vista
11 ottobre 2012
L'essenziale in un colpo d’occhio
Obbligazioni

Azioni

Hedge funds

Proiezioni a 6 mesi
 Ce lo aspettavamo ed è successo. Il Fondo Monetario Internazionale ha
rivisto al ribasso le sue stime di crescita e prevede ora che nel 2012 e
2013 l’economia mondiale crescerà rispettivamente solo del 3.3% e
3.6% (il FMI ritiene che l’economia mondiale è in recessione quando la
crescita è inferiore al 3%).
 Ovunque si volga lo sguardo in questo ultimo scorcio del 2012 le
prospettive di attività sono poco entusiasmanti. Negli Stati Uniti
l’aspettativa dei tagli alla spesa pubblica, in un contesto di crescita già
debole, crea indubbiamente un clima di incertezza che il risultato delle
elezioni del 6 novembre dissolverà solo in parte.
 In Europa, alla luce dei piani di aggiustamento fiscale annunciati, sarà
difficile che si assista ad altro se non al perdurare della tendenza attuale.
Ancora una volta, dopo le speranze suscitate dagli eventi degli ultimi
mesi, ora sono i governi che hanno il potere di far pendere la bilancia del
sentiment da una parte o dall’altra.
 In Cina, l’esigenza di orientare la crescita in funzione di un maggiore
peso della domanda interna è stata ben recepita e rientra fra i principali
obiettivi di breve termine ma, per il momento, il modello basato sulle
esportazioni resta ancora il motore dell’attività, e risente
della
situazione in Europa e negli Stati Uniti.

Così dopo l’ondata di sollievo per l’allontanarsi dei timori di
disgregazione dell’euro, sui mercati finanziari prevalgono l’incertezza e la
prudenza di fronte alla situazione che continua ad essere complessa.
Economia
Stati Uniti ............................................................................... 2
Una rondine non sempre fa primavera (soprattutto in ottobre…)
Europa ..................................................................................... 3
Aspettando la decisione della Spagna
Giappone ................................................................................. 4
Il deficit commerciale diventa strutturale
Questa pubblicazione si basa sulle
informazioni raccolte fino al lunedì prima
del giorno di diffusione.
Economie emergenti ............................................................... 4
La crescita cinese rasenta il limite di tolleranza delle autorità
Mercati
Pubblicazione del team Ricerche e Analisi
Banque SYZ & CO SA
Tel. +41 (0)22 819 09 09
[email protected]
Azionario ................................................................................. 5
Orizzonte di nuovo fosco
Autori:
Yasmina Barin
Adrien Pichoud
Fabrizio Quirighetti
Valutario ................................................................................. 6
Scende l’AUD dopo il taglio dei tassi della RBA
Obbligazionario ....................................................................... 5
Spagna quasi a livello di High Yield
Economia
Questo documento è pubblicato esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo una raccomandazione di investimento, un’offerta di
acquisto o di vendita di titoli, né un documento contrattuale. Le opinioni espresse riflettono il nostro giudizio al momento della redazione e possono
essere modificate in qualsiasi momento senza preavviso. Si declina ogni responsabilità per eventuali perdite dirette o indirette che possano derivare
dall’uso delle informazioni ivi contenute.
Punto di vista
11 ottobre 2012
Stati Uniti
Dagli ultimi aggiornamenti pubblicati all’inizio di ottobre
sembra quasi che la Riserva Federale sia dotata di poteri
magici. Dopo diversi mesi di notizie sconfortanti, gli
indici di attività e di fiducia in settembre si sono
bruscamente ripresi, come fossero “pungolati” dal terzo
piano di QE della Fed. L’ISM manifatturiero è tornato
sopra i 50 punti dopo tre mesi consecutivi in territorio di
contrazione. L’ISM dei servizi è rimbalzato ai livelli più
alti dallo scorso marzo. L’indicazione che scaturisce da
queste due letture è che il rischio di recessione emerso
durante l’estate è per il momento neutralizzato, e il ritmo
di crescita del PIL dovrebbe continuare ad aggirarsi
intorno al 2% all’anno.
ISM manifatturiero, ISM dei servizi e variazione annua del PIL
65
numero insufficiente per provocare un reale calo della
disoccupazione. Sarebbe quindi avventato - basandosi
solo sulla diminuzione della disoccupazione, peraltro un
po’ inaspettata - affermare che la tendenza (finora
positiva, ma un po’ fiacca) sul mercato del lavoro è
cambiata.
La prudenza è quindi di rigore… tanto più che gli altri
segnali dall’economia americana non sono tutti positivi.
Ad esempio il forte calo degli ordinativi di beni
strumentali registrato durante l’estate annuncia un
sensibile rallentamento delle spese d’investimento per la
seconda metà del 2012.
Variazione annua degli ordinativi di beni strumentali (esclusa la
difesa) e delle spese d’investimento
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US ISM MANUF ACT URING
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US - Nondef ense capit al goods orders YoY% - 3M avg
US - Investment in Equipment & Software YoY%(R.H. SCALE)
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Source: T homson Reuters Datastream
Source: T homson Reuters Datastream
Il rimbalzo dei due indici ISM di settembre allontana i timori di
un marcato rallentamento della crescita del PIL.
Settembre è stato anche caratterizzato dall’aumento
della fiducia dei consumatori. Gli indici del Conference
Board e dell’Università del Michigan hanno entrambi
registrato sensibili rialzi che li hanno riportati vicino ai
livelli più alti degli ultimi tre anni. Il perdurare della
schiarita nel comparto immobiliare, iniziata un anno fa,
contribuisce sicuramente a tenere alto il morale delle
famiglie.
Ma le origini di questo miglioramento possono essere
attribuite anche al mercato del lavoro? La risposta
dipende da come si guardano i risultati del rapporto
mensile … Infatti, una delle due indagini di settembre ha
rilevato un sensibile aumento delle assunzioni che ha
fatto scendere il tasso di disoccupazione sotto l’8% per la
prima volta negli ultimi 4 anni (al 7.9%). Una notizia che
di sicuro ha avuto un impatto positivo sulla fiducia delle
famiglie, e che a un mese dalle elezioni arriva a puntino
anche per il presidente Obama… Peccato però che l’altra
indagine sull’evoluzione del numero di dipendenti
fornisca un quadro molto meno esaltante e rilevi in
settembre la creazione di soli 114.000 posti di lavoro, un
La caduta degli ordini di beni strumentali durante i mesi estivi
prospetta una netta flessione degli investimenti delle aziende
per il secondo semestre del 2012.
Si deve riconoscere che le prospettive di attività degli
USA per l’anno prossimo sono tutt’altro che esaltanti.
Anche nello scenario più ottimista, la dinamica intrinseca
dell’economia americana - che dal 2010 le ha permesso
di crescere solo del 2% all’anno - non lascia spazio alla
speranza di una netta accelerazione di questo ritmo. Per
di più, il 2013 sarà l’anno degli inevitabili tagli di
bilancio, dei quali resta da definire solo l’entità. Se lo
scenario estremo di una totale mancanza di accordo al
Congresso e alla Camera rende l’ipotesi del 4.5% di
impatto negativo abbastanza improbabile, in quanto
precipiterebbe di sicuro l’economia in recessione, è
invece quasi certo che l’avvio della normalizzazione dei
conti pubblici costerà alla crescita americana almeno
l’1%, ovvero la metà della sua crescita attuale. Se a
questo aggiungiamo l’incertezza per le elezioni del 6
novembre, la prudenza delle aziende negli ultimi mesi
diventa del tutto comprensibile. E spinge a essere cauti
anche nell’interpretare i segnali confortanti apparsi in
settembre. In queste prime settimane d’autunno è più
che mai vero che una rondine non fa primavera.
Questo documento è pubblicato esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo una raccomandazione di investimento, un’offerta di
acquisto o di vendita di titoli, né un documento contrattuale. Le opinioni espresse riflettono il nostro giudizio al momento della redazione e possono
essere modificate in qualsiasi momento senza preavviso. Si declina ogni responsabilità per eventuali perdite dirette o indirette che possano derivare
dall’uso delle informazioni ivi contenute.
Punto di vista
11 ottobre 2012
Europa
In Europa le notizie economiche si susseguono e si
assomigliano: l’immagine che affiora è quella di una zona
euro che affonda in recessione. L’indice del sentiment
economico scende ogni mese di un gradino e
preannuncia un ritmo di contrazione del PIL, in
variazione annua, vicino al 2%. La disoccupazione tende
ovunque ad aumentare e neanche la Germania sfugge
ormai alla tendenza generale. Negli ultimi sei mesi il
numero dei disoccupati è aumentato in maniera costante
ma lieve, e questo fa della Germania un paese
privilegiato rispetto alle altre grandi economie dell’area
euro. I rigidi piani di austerità annunciati dalla Francia e
dalla Spagna hanno un doppio svantaggio: da un lato
gettano un’ombra sulle prospettive per il 2013 e
dall’altro quasi sicuramente non saranno sufficienti per
raggiungere gli obiettivi di riduzione del deficit fissati
dall’Unione europea.
Tasso di disoccupazione nell’area euro per paese
18
26
costretto a presentare una richiesta di aiuto al
meccanismo di stabilità europeo siano riprese tali e
quali. Evitando di rinunciare in maniera troppo evidente
alla sua sovranità in tema di politica di bilancio il governo
spera in questo modo di salvare la faccia …
Alla luce della situazione attuale il ricorso della Spagna al
Meccanismo europeo di stabilità, che esiste ufficialmente
dall’8 ottobre 2012, appare ormai inevitabile. Questo
passo è indispensabile per attivare il programma di
acquisto di obbligazioni della BCE, grazie al quale la
Spagna potrà mantenere condizioni di finanziamento a
breve termine a tassi sostenibili. Per motivi legati alla
politica interna (elezioni regionali) il governo ha dovuto
ritardare questa mossa fino all’ultima settimana del
mese, ma la prospettiva di dovere rifinanziare 20 mld di
EUR di debito in scadenza negli ultimi giorni di ottobre
rischia di precipitare le cose…
Variazione annua del credito e delle spese del settore privato
(consumi + investimenti)
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G ERMANY
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SPAIN(R. H. SCALE)
NET HER.
PO RT UG AL
Source: T homson Reuters Datastream
La tendenza all’aumento della disoccupazione si è ormai
generalizzata nell’area euro.
In questo panorama desolante una nota confortante
viene forse dagli indici PMI di attività in Italia. Da fine
primavera, infatti, accennano a stabilizzarsi e sono
perfino leggermente migliorati, come confermano i
report di settembre. In sostanza, la recessione ha
smesso di peggiorare e – grazie alla ritrovata credibilità
del governo – il Bel Paese si è leggermente allontanato
dal cuore della tempesta sia sul piano della percezione
dei mercati finanziari che a livello di dinamica
macroeconomica.
Il brusco calo dell’attività registrato in Spagna in
settembre ha invece reso ancora meno realista la stima
di un calo del PIL dello 0,5% nel 2013 annunciata dal
governo. Il nuovo giro di vite a livello fiscale rischia
infatti di peggiorare ulteriormente una congiuntura
economica già seriamente compromessa. Sembra che lo
scopo del governo nel presentare il budget sia di
annunciare
una
serie
di
misure
“volontarie”
sufficientemente ampia, affinché quando il paese sarà
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EMU - PRIVAT E CREDI T YoY %
EMU - HH CO NSUMPT I O N + F I XED INVEST MENT YoY %(R.H. SCALE)
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11
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Source: T homson Reuters Datastream
Oltre alle peripezie della crisi del debito sovrano, un « credit
crunch » che minaccia il settore privato da circa un anno
fragilizza ulteriormente l’attività sul piano interno.
Alla luce delle problematiche evocate, la situazione
macroeconomica generale della zona euro lascia poco
spazio all’ottimismo. Secondo le ultime stime dell’FMI, il
Prodotto interno lordo dell’Unione monetaria dovrebbe
crescere dello 0,2% nel 2013, dopo la riduzione dello
0.4% en 2012. La prospettiva del persistere (o
dell’inasprirsi) dell’austerità di bilancio manterrà la
domanda interna sotto pressione e sarà difficile per la
BCE compensare questo fenomeno con un ulteriore
allentamento della politica monetaria. Tutt’al più potrà
contrastare la difficoltà di accesso al credito che il
settore privato denuncia da circa un anno riportando la
fiducia nel sistema finanziario europeo. Ma, ancora una
volta, la palla ora è in mano ai governi che dovranno
trovare un rimedio alle debolezze istituzionali che
continuano a indebolire la zona euro. A questo proposito.
i segnali degli ultimi mesi sono piuttosto incoraggianti,
ma ora devono essere seguiti dai fatti. E i tentennamenti
Questo documento è pubblicato esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo una raccomandazione di investimento, un’offerta di
acquisto o di vendita di titoli, né un documento contrattuale. Le opinioni espresse riflettono il nostro giudizio al momento della redazione e possono
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dall’uso delle informazioni ivi contenute.
Punto di vista
11 ottobre 2012
del governo spagnolo rischiano di erodere l’esiguo
margine di fiducia faticosamente costruito…
Nel Regno Unito, dopo la parentesi delle Olimpiadi, gli
ultimi dati macroeconomici segnalano che il clima è
tornato a incupirsi. L’indice PMI manifatturiero è sceso
anche in settembre facendo registrare il quinto mese
consecutivo in territorio di contrazione. Inoltre, la
produzione industriale è nettamente diminuita in agosto
e il deficit della bilancia commerciale si è scavato.
Calo ancora più marcato dell’indice PMI manifatturiero in
Svizzera, dove l’ultima lettura di settembre lo dà al
livello più basso dal giugno 2009, evidenziando una forte
contrazione dell’attività. Sul fronte della BNS, grazie alle
mosse della BCE che hanno tranquillizzato in merito alla
sopravvivenza dell’euro, le pressioni al ribasso sulla
moneta unica sono diminuite, e questo ha permesso alla
BNS di ridurre il volume dei suoi interventi. In
settembre, per difendere il limite di cambio a 1.20
franchi per un euro, le riserve valutarie sono cresciute
“solo” di CHF 8,5 mld.
Economie emergenti
L’erosione della crescita nelle economie emergenti è
stata confermata anche in settembre dagli indici di
attività, che da un anno rilevano una mancanza cronica
di dinamismo, conseguenza della debole domanda delle
economie sviluppate e degli adeguamenti in corso in
queste economie.
In Cina, l’indice PMI manifatturiero si è attestato in
settembre per il secondo mese di fila sotto quota 50,
segnalando il perdurare del rallentamento dell’attività
nell’industria. Alla luce della tendenza che emerge dalle
statistiche cinesi, la stabilizzazione della crescita del PIL
sul 7,5% (l’obiettivo dichiarato del governo) appare
sempre più incerta. Questo potrebbe spingere le autorità
ad allentare un po’ di più la politica monetaria e a
ricorrere
all’aumento
delle
spese
d’investimento
pubbliche, una tentazione alla quale fino ad ora hanno
cercato di resistere…
Cina – variazione annua del PIL e del PMI manifatturiero
60
15
Giappone
L’indagine trimestrale della Banca del Giappone ha
evidenziato che la tenuta dei servizi durante l’estate è
stata relativamente buona, mentre l’industria, in
Giappone come nel resto del mondo, è stata penalizzata
dalla debolezza del ciclo mondiale e degli investimenti.
Questa divergenza è un segnale incoraggiante in quanto
denota una capacità, da parte del Giappone, di
smorzare gli effetti del rallentamento della crescita in
Asia. Ma ha anche la conseguenza – ora che le
esportazioni rallentano – di far perdurare il deficit
commerciale apparso dopo la catastrofe di Fukushima.
Deficit che potrebbe diventare strutturale per via delle
importazioni di energia necessarie dopo l’arresto delle
centrali nucleari che sta profondamente modificando il
volto dell’economia giapponese.
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CHI NA - G DP (YoY %)
CHI NA - PMI MANUF ACT URI NG (3MMA)(R.H.SCALE)
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2010
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2012
Source: T homson Reuters Datastream
La recente debolezza che mostra l’indice di attività
manifatturiera non permette di sperare in un imminente
rimbalzo della crescita. Nella migliore delle ipotesi in una
stabilizzazione…
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dall’uso delle informazioni ivi contenute.
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11 ottobre 2012
Mercati
Azionario
Dopo un’estate ricca di sorprese l’inizio dell’autunno è
stato caratterizzato dal ritorno all’umore cupo.
Digerite le nuove misure annunciate dai principali
istituti centrali, i mercati finanziari ancora una volta
hanno subito il contraccolpo delle pessime notizie
macroeconomiche. Mentre i programmi di austerità
provocano un brusco rallentamento dell’attività in
Europa, negli Stati Uniti l’economia stagna. Dal canto
suo l’economia cinese rallenta a dispetto della politica
dei tassi accomodante. Gli investitori sono ancora in
attesa di sviluppi in Spagna con la notizia
dell’attivazione del Meccanismo europeo di stabilità
(MES).
Andamento dei principali settori difensivi
in Europa dall’inizio dell’anno
investitori seguiranno con attenzione non solo le cifre
ma le previsioni dei manager sugli ultimi mesi
dell’anno. Infatti, nell’attuale contesto di rallentamento
globale della domanda, alcuni ritengono le stime di
crescita degli analisti troppo elevate. L’attenzione sarà
anche puntata sugli Stati Uniti in vista delle imminenti
elezioni.
Obbligazionario
Nelle ultime settimane il mercato obbligazionario
europeo è stato ancora sostenuto dalle assicurazioni
fornite dalla BCE sulla tenuta della zona euro. Ancora
una volta, sono state le finanziarie a trainare il
mercato. La nuova correzione al ribasso delle stime di
crescita per il 2013 e la persistente assenza di tensioni
inflazionistiche creano un contesto tuttora propizio al
credito europeo.
Tuttavia, l’incertezza riguardo alla Spagna pesa sulle
prospettive a breve termine. Standard & Poor’s ha
tagliato il rating del debito sovrano spagnolo allo
scalino più basso dell’investment grade (BBB-) e anche
Moody’s sta valutando di abbassare la sua valutazione
di un altro gradino. Questa decisione avrebbe come
conseguenza il downgrade della Spagna dalla categoria
« investment grade » a quella « high yield » e rischia di
provocare un’ondata di vendite forzate da parte degli
investitori che non possono detenere questo tipo di
titoli nel loro portafoglio. Il verdetto è atteso per la fine
del mese…
Differenziale sui tassi decennali di Spagna, Italia e Francia
7
rispetto
alla Germania, e differenziale tra tassi spagnoli e
italiani
1.50
6
1.00
Gli operatori hanno continuato a prediligere i valori difensivi di
crescita. Il settore agroalimentare e i titoli legati al settore
della salute continuano a sovraperformare il mercato e il
comparto delle telecomunicazioni. Quest’ultimo è penalizzato
dal contesto
tariffario sfavorevole e da una minore
generazione di cash flow che hanno innescato una serie di
allarmi sugli utili e di tagli dei dividendi.
Da agosto si sono succedute diverse rotazioni settoriali.
Gli operatori hanno mostrato alternativamente una
preferenza per i valori ciclici, poi difensivi. Sulla scia
delle notizie deludenti, nella seconda parte del mese
hanno prevalso i settori difensivi. Gli investitori hanno
dato la preferenza alla sicurezza e si sono di nuovo
posizionati sui settori dei consumi correnti e sui
farmaceutici. Il settore della chimica tiene il passo e
segue
una
traiettoria
favorevole
in
qualsiasi
configurazione del mercato. Dopo lo spettacolare rally
di metà luglio, i finanziari sono rimasti fermi in un clima
di rinnovate tensioni sul debito dei paesi periferici
dell’area euro.
L’andamento delle prossime settimane sarà influenzato
dalla pubblicazione dei primi risultati societari. Gli
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I T ALY - G ERMANY 10Y SPREAD
F RANCE - G ERMANY 10Y SPREAD
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A
S O
SPAIN - I T ALY 10Y SPREAD(R.H. SCALE)
Source: T homson Reuters Datastream
Mentre l’Italia ha ripreso fiato e la Francia beneficia ancora del
suo status di “minore dei mali” in alternativa al Bund, è sulla
Spagna che si concentrano le maggiori tensioni.
Questo documento è pubblicato esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo una raccomandazione di investimento, un’offerta di
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essere modificate in qualsiasi momento senza preavviso. Si declina ogni responsabilità per eventuali perdite dirette o indirette che possano derivare
dall’uso delle informazioni ivi contenute.
Punto di vista
11 ottobre 2012
Valutario
In mancanza di particolari notizie capaci di ridurre il
grado di incertezza, l’euro, nelle ultime due settimane,
è rimasto stabile nei confronti del dollaro intorno a
quota 1.29. Anche nei confronti del franco svizzero è
rimasto a quota 1.21, e l’annuncio dell’aumento
contenuto delle riserve valutarie della BNS nel mese di
settembre non ha avuto particolari effetti.
In Australia, il rallentamento della crescita mondiale e
in particolare della domanda cinese di materie prime
comincia a pesare sull’attività, e questo ha spinto
l’istituto centrale a tagliare il tasso di riferimento per la
terza volta dell’anno (-25pb a 3.25%). Un movimento
inaspettato che ha provocato la discesa del dollaro
australiano nei confronti del biglietto verde americano.
AUD contro USD e tasso di riferimento
della banca centrale australiana
1.10
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1.08
4.20
1.06
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JAN
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MAR
APR
AUS - RBA CASH RAT E T ARG ET
AUD/ USD(R.H. SCALE)
0.96
MAY
JUN
JUL
AUG
SEP
Source: T homson Reuters Datastream
L’inaspettato taglio dei tassi da parte della Reserve Bank of
Australia ha provocato la discesa del dollaro australiano che
resta comunque sopra i livelli raggiunti a fine primavera contro
l’USD.
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