Gestione degli investimenti per l`assicurazione vita in Italia

Milliman
Gestione degli investimenti per
l’assicurazione vita in Italia.
Un approccio moderno
30 novembre 2011
Aldo Balestreri
Ed Morgan
Black Box o White Box?
Senza trasparenza come possiamo avere la comprensione?
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Agenda
 Il contesto
 L’approccio ALM dinamico
 Considerazioni chiave
 L’ottimizzazione delle strategie attraverso un approccio
multidimensionale risk/return
 Conclusioni
 Q&A
3
Il contesto
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Solvency II
 Solvency II sta spingendo in modo deciso le Compagnie a migliorare la propria
gestione del rischio e a dotarsi di strumenti di valutazione più sofisticati,
passando dalla logica ‘del foglio di calcolo’ a quella di robusti e trasparenti
modelli di valutazione.
 Allo stesso tempo la determinazione dei requisiti di capitale basati su criteri
‘risk based’, supportata dai migliorati strumenti di calcolo, permette di valutare
strategie per l’ottimizzazione dei profili di rischio/rendimento.
 All’interno delle Compagnie i rapporti tra attuari e finanza si fanno più stretti e
l’interazione tra attivi e passivi, da sempre esistente nei prodotti assicurativi,
viene rispecchiata nei processi di valutazione in modo più evidente che in
passato.
 Si assiste ad una veloce e significativa crescita ‘culturale’, passando dalla
mono dimensione (liability only) ad una pluridimensionalità di analisi (ALM
stocastico).
 Cresce la necessità di dotarsi di strumenti e competenze per interpretare e
padroneggiare l’accresciuta quantità di dati prodotti.
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Aspetti quantitativi di SII
 Per misurare le GS sotto Solvency II si ha bisogno di un modello che rifletta in
maniera realistica le interazioni tra attivi e passivi.
 Il modello deve tiene conto delle azioni degli assicurati e delle azioni del
management della compagnia che hanno un impatto sull’ALM operativo.
 Questo è particolarmente importante in condizioni di mercato estreme.
 Il modello deve coprire una notevole varietà di prodotti assicurativi, tipologie di
attivi (che includono bond, azioni, swap, altri derivati, ecc.), strategie per l’asset
allocation e logiche di calcolo per Solvency II.
 Un modello per l’ALM stocastico deve riflettere l’impatto e l’interazione tra:
- il mercato e le altre condizioni esterne
- le azioni degli assicurati (ad es. frequenze di riscatto dinamiche)
- le azioni del management (ad es. strategie di investimento future).
 Tutte queste funzionalità sono necessarie sotto Solvency II...
...anche usando la formula standard.
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ORSA
 Superata la fase di implementazione del modello standard (al momento scelto
dalla maggior parte delle Compagnie) il passo successivo è rappresentato dalla
reale implementazione di un modello di analisi dei rischi, rappresentato
dall’ORSA (Own Risk Solvency Assessment), sinora forse sottovalutato nella
maggior parte dei casi.
 Al di là di quello che richiede la normativa, l’ORSA è una straordinaria
opportunità per le Compagnie per dotarsi di efficaci strumenti di analisi del
rischio.
 Nel campo dell’analisi dei rischi finanziari, è fondamentale comprendere come le
diverse metriche siano influenzate dalla strategia di investimento:
–
fornire informazioni per supportare le decisioni sulla gestione degli investimenti e
individuare le strategie migliori
–
migliorare l’Enterprise Risk Management (ERM)
–
giocare un ruolo nello ‘use test’ per l’approvazione del modello interno Solvency II.
 È quindi fondamentale dotarsi di sistemi di valutazione molto flessibili
nell’implementazione delle diverse strategie d’investimento.
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Scenario – una crisi
 Immaginiamo uno scenario teorico per il CFO di una
compagnia:
–
i valori degli attivi si sono mossi in modo inatteso
–
si registrano minusvalenze significative, un calo dei nuovi affari e
qualche aumento nei riscatti, creando la necessità di vendere parte
degli attivi
sarebbe necessario valutare se sia meglio realizzare gli attivi con
minusvalenze per generare la liquidità necessaria o utilizzare
investimenti più liquidi
–
–
non è chiaro se sia il caso di provare a shiftare l’asset allocation ad un
target ideale o se Ie condizioni di mercato rendano questo troppo
rischioso.
 Sono domande difficile che richiedono una comprensione
profonda degli attivi e passivi e di come interagiscono…
 … ma spesso i modelli a nostra disposizione sono delle
‘scatole nere’ che non ci permettono di capire bene le
implicazioni delle diverse opzioni.
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L’approccio ALM
Dinamico
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Modelli di ALM ‘dinamico’
 Modelli di proiezione ALM anche molto sofisticati.
 Poco usati per investigare le strategie di investimento.
 La strategia di investimento è più spesso un input che un output.
Strategia
ALM dinamico
Strategia
Obiettivo : determinare la strategia ottimale utilizzando
un sistema di proiezione ALM
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Modelli di ALM ‘dinamico’
L’universo delle possibili strategie di investimento è molto grande …..
….. come possiamo determinare qual è la migliore strategia per la nostra situazione
ed il nostro appetito per il rischio?
Universo delle strategie di
investimento
Asset
allocation
Smoothing
client returns
Iterazioni
ripetute
per ogni
strategia
da
verificare
Duration
matching
Use of
derivatives
Dynamic
rebalancing
Allocation by
credit rating
Timing of
realisation of
gains and
losses
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Modello di attivi e
passivi con
interazioni fra di loro
Analisi dei risultati
sulla base di criteri
definiti
Verso un modello di ALM dinamico
Il primo passo è di tipo culturale.
– Creare un processo che coinvolga diverse funzioni, sponsorizzato dal top
management, con responsabilità sulla strategia di investimento.
– Le principali funzioni coinvolte sono quella Attuariale, Investimenti, Risk
Management, CFO, Marketing.
– Il processo dovrebbe essere definito in modo da produrre risultati condivisi
che soddisfino tutte le esigenze, o almeno siano un compromesso
accettabile tra le diverse priorità.
– Le implicazioni dei calcoli dovrebbero essere discusse con tutte le parti
interne coinvolte, ad es. per verificare che non ci siano ostacoli o rischi
pratici nell’applicare la strategia ottimale identificata.
12
Componenti di un Modello di ALM dinamico
13
Modello Attuariale
Calcoli e Metriche
Solvency II
Strategie di
Investimento
Analisi
Componenti di un Modello di ALM dinamico
14
Modello Attuariale
Calcoli e Metriche
Solvency II
Strategie di
Investimento
Analisi
Modello di calcolo ALM di Milliman
 Sviluppato sul software MG-ALFA (Asset Liabilities Financial Analysis).
 Software personalizzato per il mercato e i portafogli italiani (inclusa doppia
contabilizzazione Bilancio / GS).
 Gestisce tutti i prodotti assicurativi italiani e gli attivi in genere presenti nei
portafogli delle compagnie (obbligazioni a tasso fisso e variabile, diverse
categorie di titoli equity, fondi di investimento e derivati).
 Interazione attivi/passivi mensile.
 Lo stesso modello lavora sia in ambito deterministico che stocastico.
 Modellazione strategie di investimento molto versatile e
facilmente customizzabile.
 Modellazione del comportamento dinamico degli assicurati.
 Completamente trasparente, modificabile e ‘auditabile’.
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Modello e realtà a confronto
 Generalmente la vita reale è molto più complessa dei modelli che la
rappresentano (ad es. ESG, stress test, ecc.), ma…
 … i modelli possono essere comunque piuttosto complessi e…
 … la strategia di investimento è spesso così semplificata da non
essere ottimale nemmeno all’interno degli stessi modelli.
Modellare meglio la strategia di investimento può aiutare a
identificare strategie più efficienti ed a ridurre la rischiosità reale,
così come il VaR.
Le compagnie usano spesso strumenti approssimativi per valutare
l’impatto delle diverse strategie di investimento, mentre i modelli di
proiezione consentirebbero di rendere più sofisticate le analisi che
guidano i processi decisionali.
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Componenti di un Modello di ALM dinamico
17
Modello Attuariale
Calcoli e Metriche
Solvency II
Strategie di
Investimento
Analisi
Verso un modello di ALM dinamico
Comprendere quali sono i fattori chiave e gli indicatori.
– Profittabilità di lungo periodo (ad es. Embedded Value, NAV).
– Misure di rischio (ad es. short e long-term EC, VaR, deviazione standard,
SCR).
– Redditività per gli assicurati di breve e lungo periodo.
– Risultati di conto economico (local GAAP, IFRS).
– Allocazione del capitale alle varie linee di business e definizione del massimo
rischio assumibile (risk appetite).
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Calcoli e metriche Solvency II
 Definizione di varie metriche di valutazione
delle strategie di investimento pensate per
Solvency II, come misure di capitale (Net
Asset Value) e misure di rischio (SCR).
 Ciò facilita una valutazione del profilo
rischio/rendimento attraverso la frontiera
efficiente dei risultati, che mostra graficamente
il trade-off tra NAV e SCR.
 Selezione della strategia che minimizza il
livello di rischio, dato il livello di profitto atteso.
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Componenti di un Modello di ALM dinamico
21
Modello Attuariale
Calcoli e Metriche
Solvency II
Strategie di
Investimento
Analisi
Cosa intendiamo per strategia di investimento
 Asset allocation corrente.
 Regole per decidere come investire il cash o cosa vendere quando
serve liquidità.
 Regole per ribalanciare il portafoglio oltre la gestione della liquidità (ad
es. vincoli di duration matching o di asset allocation strategica).
 Regole per realizzare plus/minusvalenze anche se non sono
necessarie delle vendite (ad es. per ottenere un rendimento target).
 Casi in cui queste regole dovrebbero essere modificate, ad es. come
reagire in scenari estremi (periodi con tassi di interesse molto bassi o
molto alti).
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Strategie di Investimento
 Test di varie strategie di investimento e asset allocation partendo
dall’asset allocation corrente della compagnia.
 Le strategie prevedono la modifica del peso delle diverse asset class in
modo da ribilanciare il portafoglio su un orizzonte temporale definito
usando approcci che:
– operano per duration matching
– mantengono fissa l’asset allocation con livelli di tolleranza predefiniti
– minimizzano la volatilità dei rendimenti
– tendono ad un certo risultato target
– modificano la composizione del portafoglio titoli, con riferimento ad es. a
titoli a tasso fisso o variabile o intervenendo sulla duration dei nuovi
investimenti
– includono l’uso di derivati per l’hedging del portafoglio.
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Componenti di un Modello di ALM dinamico
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Modello Attuariale
Calcoli e Metriche
Solvency II
Strategie di
Investimento
Analisi
L’ottimizzazione delle
strategie attraverso un
approccio multidimensionale
risk/return
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Valutazione delle Strategie di Investimento
 Il punto di partenza è la generazione degli scenari economici
Scenari
Economici
Cambio
Strategia
Investimento
Sviluppo
Frontiera
Efficiente
Analisi
Ulteriori
Verifiche
26
Valutazione delle Strategie di Investimento
Scenari
Economici
Cambio
Strategia
Investimento
Sviluppo
Frontiera
Efficiente
Analisi
Ulteriori
Verifiche
27
 In questo esempio, vengono valutate diverse asset allocation
‘estreme’. Di solito, nelle applicazioni reali vengono individuate
strategie alternative più realistiche:
-
-
100% in bond corporate
100% in bond governativi con duration lunga
Aggiunta di interest rate caps per proteggere il portafoglio da un aumento dei tassi
di interesse
strategia di disinvestimento che mitiga l’effetto della realizzazione di plus e minusvalenze sul rendimento della gestione separata
aumento del 10% dell’investimento in titoli equity
100% in bond governativi a breve termine.
Valutazione delle Strategie di Investimento
Scenari
Economici
Cambio
Strategia
Investimento
Sviluppo
Frontiera
Efficiente
Analisi
Ulteriori
Verifiche
28
 L’obiettivo è la costruzione della frontiera efficiente per la ricerca del
portafoglio ottimale.
 Esistono diversi obiettivi e vincoli.
 Aumentare il valore del NAV (misura di ritorno).
 Ridurre il livello dell’SCR (misura di rischio).
 Massimizzare il rendimento per gli assicurati sul lungo periodo.
Valutazione delle Strategie di Investimento
Scenari
Economici
Cambio
Strategia
Investimento
Sviluppo
Frontiera
Efficiente
 Non è possibile includere tutto nella costruzione della frontiera
efficiente, perciò anche il giudizio esterno deve essere utilizzato per
bilanciare ogni aspetto.
Analisi
Ulteriori
Verifiche
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 Una possibile conclusione è che, dati tutti i diversi vincoli, la
strategia di investimento ottimale non si trova esattamente
sulla frontiera efficiente.
Valutazione delle Strategie di Investimento
 Asset allocation alternative possono essere definite:
Scenari
Economici
Cambio
Strategia
Investimento
Sviluppo
Frontiera
Efficiente
Analisi
Ulteriori
Verifiche
30
₋
₋
₋
₋
cambiando il peso delle classi di investimenti esistenti
introducendo nuove classi di investimenti
cambiando la proporzione tra tasso fisso e variabile
cambiando la duration.
 A questo punto per ognuna delle strategie di investimento si ha un
impatto diverso e il modello ALM raggiunge l’asset allocation target
di ogni portafoglio minimizzando l’impatto delle plus/minusvalenze.
 Sulla porzione bond di ogni portafoglio, il sistema di ALM può
identificare titoli corporate e governativi, a tasso fisso o variabile e
le diverse classi di rating (AAA, AA, A, BBB,...). Ciò significa che la
matrice di allocazione del portafoglio può essere composta da
molteplici combinazioni.
5.6
●
5.4
100% GOV
●
EQUITY
CAPS BASE 100% CORP
5.2
●
5
●
●
N
A 4.8
V
4.6
●
●
GOV SHORT
SMOOTH
4.4
4.2
4
0
1
2
3
SCR
31
4
5
Esempio di Risultati
La prima metrica di valutazione della strategia di investimento è stata il Net Asset Value (MVA – MVL) di
Solvency II insieme con l’SCR. Come illustrato di seguito, la strategia ottimale sembrerebbe quella che
investe il 100% in titoli governativi di breve durata.
5.5
4.6
0.9
4.9
1.6
3.3
Tuttavia…
La strategia ottimale che massimizza il rendimento per gli assicurati (nella tabella basato
sull’investimento di un premio unico di €100) su un periodo di 15 anni è la strategia ideata per ‘smussare’
il rendimento della gestione separata.
32
Conclusioni
33
Siamo sbilanciati
sul vuoto?
La crisi dell’Euro ha esposto le gestioni separate a rischi molto seri con
potenziali implicazioni per l’intero settore assicurativo
–
Milliman ha stimato l’esposizione delle compagnie di assicurazione europee ai titoli
governativi «PIIGS» intorno € 400bn, circa la metà di quella delle banche.
–
Ma in confronto ai mezzi propri, l’esposizione degli assicuratori è anche più
importante (rispetto alle banche).
–
In Italia le gestioni separate italiane sono la parte più importante di questo rischio.
–
Le decisioni prese oggi sulla gestione ALM possono generare risultati amplificati
sulla situazione finanziaria della compagnia nel futuro.
–
Definire una strategia di investimento ‘ottimizzata’ ed in grado di essere
sufficientemente ‘solida’ sotto vari possibili scenari futuri può essere un fattore
critico per le compagnie.
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Conclusioni
 L’applicazione del modello di ALM dinamico mostra l’effetto contrastante della
remunerazione dell’azionista e dell’assicurato nella individuazione della
strategia di investimento ottimale.
 Piuttosto che ricondurre tutto ad una singola frontiera efficiente, capace di
inglobare tutti gli obiettivi proposti, è preferibile ricorrere ad un giudizio
esterno. Il risultato ottenuto può differire da quello indicato inizialmente
dall’analisi della frontiera efficiente, basata esclusivamente su metriche legate
alla remunerazione dell’azionista.
 Prevedere il futuro è molto difficile. Sebbene non sia possibile attribuire
l’esatta probabilità ad un particolare scenario, è comunque importante
comprenderne l’implicazione sul valore e la rischiosità della compagnia e
investigare come lo stesso scenario possa essere influenzato dalla strategia di
investimento.
 Crediamo che nostro metodo «ALM DINAMICO» dia la possibilità di
aumentare notevolmente la chiarezza che le compagnie possono avere sulle
strategie di investimento.
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Domande?
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Aldo Balestreri
Ed Morgan
Principal, Consulting Actuary
Principal, Consulting Actuary
Milliman S.r.l.
Milliman S.r.l.
Corso Europa, 5
Corso Europa, 5
20122 Milano
20122 Milano
T: +39 02 76 260 524
T: +39 02 76 260 524
Cell: +39 335 82 96 917
[email protected]
Cell: +44 793 90 16 401
[email protected]
This presentation has been prepared for illustrative purposes only. It should not be further distributed, disclosed, copied or
otherwise furnished to any other party without Milliman’s prior consent.
No reliance should be placed on the results or graphs presented herein and no inference made about the appropriateness of the
information and different bases presented. In particular, independent verification and professional advice should be sought when
establishing company bases and assumptions for the purposes of pricing, valuation and transaction purposes etc.
Actual experience may be more or less favourable than the assumptions and illustrations presented in this presentation. To the
extent actual experience differs from these, so will actual results differ from those presented.
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