Management Buy Out: l`operazione che porta i

ODCECPUNTOCOMM
L’operazione di MBO porta il Management Team alla guida della Società
Autore: Dott. Emilio Gianfelice
Pubblicato in data: 22 febbraio 2010
Management Buy Out: l’operazione che porta i Manager alla guida della Società Caratteristiche e struttura classica dell’operazione Letteralmente MBO ‐ acronimo di Management Buy Out ‐ significa “acquisizione da parte del management” e si sostanzia in una serie di operazioni, di tipo societario e finanziario, finalizzate all’acquisto di una azienda da parte di coloro che ne guidano strategie e tattiche. Per semplicità, nel seguito, si farà riferimento all’acquisto totale dell’azienda ma gli stessi concetti possono essere estesi al caso di operazioni che riguardano singole aree di business ovvero rami d’azienda. Le operazioni di MBO variano per dimensione, scopo e complessità ma le caratteristiche comuni a tutte sono le seguenti: a. acquisto del pacchetto di controllo della Società da parte dei managers e dei loro co‐investitori; b. investimento personale dei managers, magari relativamente modesto in termini di importo, ma significativo in rapporto alle loro disponibilità personali; c. costituzione di una nuova società holding ‐ la cosiddetta newco ‐ che servirà per acquisire effettivamente le quote/azioni della target, anche attraverso capitale di credito. Per i motivi sopra esposti, si può affermare che le operazioni di MBO rientrano nella categoria dei Leveraged Buy Out ‐ acquisizione attraverso debito ‐ attuati dal Management della società target. Quest’ultimo per portare a termine l’operazione, oltre che dalle banche, può essere affiancato da co‐
investitori che apportano capitale di rischio ‐ ovvero equity ‐ ed entrano a far parte della compagine societaria solo per un determinato periodo di tempo. Nella sua struttura classica il Management Buy Out può essere così sintetizzato: ‐
il Management Team, e gli eventuali co‐investitori, che apportano equity, costituiscono la newco ovvero la società che acquisirà le quote/azioni della target; ‐
la newco, non disponendo di tutti i mezzi necessari per portare a termine l’operazione copre il residuo fabbisogno finanziario, attraverso capitale di credito offendo in garanzia le quote/azioni e/o il patrimonio della società target; ‐
dopo l’acquisizione, la newco delibera la fusione per incorporazione con la società target. Il debito finanziario, sorto in capo alla newco e successivamente confluito nella società risultante dalla fusione, viene generalmente rimborsato attraverso i flussi di cassa generati dall'impresa acquisita oppure grazie alla cessione di business unit/rami d’azienda considerati non strategici dalla nuova proprietà. È indubbio che la nuova società sarà caratterizzata da un livello di indebitamento finanziario maggiore e, di conseguenza, tale strumento dovrebbe trovare applicazione nei casi di società target contraddistinte da un basso grado di leva finanziaria e con un'alta capacità di produrre flussi di cassa, ODCECPUNTOCOMM
L’operazione di MBO porta il Management Team alla guida della Società
Autore: Dott. Emilio Gianfelice
Pubblicato in data: 22 febbraio 2010
proprio perché la nuova società, risultante dalla fusione, dovrà essere in grado di ripagare gli oneri finanziari aggiuntivi. Profili civilistici connessi alla struttura dell’operazione In base a quanto espresso, l’operazione di MBO è certamente una delle declinazioni possibili dei cosiddetti Leveraged Buy Out e, per questo motivo, è doveroso sottolineare che questo tipo di iniziative, prima della riforma del diritto societario avvenuta nel 2003, erano interessate da attente analisi giuridiche e dottrinali poiché considerate, da alcuni, un aggiramento di quanto sancito agli articoli 2357 e 2358 del Codice Civile. La Dottrina a tal proposito si è sempre divisa in due correnti; la prima che sosteneva l’impossibilità di portare a termine l’operazione e l’altra che, al contrario, non ravvisava alcun contrasto con gli assunti normativi. La riforma ha espressamente reso lecito, all’interno dell'ordinamento giuridico italiano, le operazioni di Leveraged Buy Out, e quindi quelle di Management Buy Out realizzate attraverso indebitamento finanziario, superando i dubbi di legittimità con l’inserimento dell’art. 2501 bis nel quale è stabilito che nel caso di “fusione tra società, una delle quali abbia contratto debiti per acquisire il controllo dell’altra, quando per effetto della fusione il patrimonio di quest’ultima viene a costituire garanzia generica o fonte di rimborso di detti debiti, si applica la disciplina del presente articolo”. Nella proposta di legge, che anticipava l’articolo in questione, si affermava che “le fusioni tra società per azioni, una delle quali abbia contratto debiti per acquisire il controllo dell’altra, non comportano violazione del divieto di accordare prestiti e di fornire garanzie per l’acquisto o la sottoscrizione di azioni proprie di cui all’art 2358 C.C.”. La riforma ha però subordinato la legittimità dell’operazione ad alcuni importanti adempimenti. In particolare, gli amministratori delle società interessate all'operazione dovranno predisporre un piano economico e finanziario, confortato da una relazione di esperti che ne attesti la ragionevolezza, nel quale devono essere indicate le fonti delle risorse finanziarie e devono essere descritti gli obiettivi che si intendono raggiungere. Considerazioni in ordine all’operazione di Management Buy Out Si è già detto della necessità di utilizzare questo strumento nei casi in cui la società target sia caratterizzata da un basso grado di leva finanziaria perché l’operazione comporta, sicuramente, un consistente indebitamento finanziario. Le motivazioni che portano alla consapevolezza di portare a termine una simile operazione possono essere varie; ne vengono enunciate alcune fra le più importanti: •
nel caso di società di tipo familiare si sceglie l’MBO perché “libera” l’imprenditore dalla gestione full‐time permettendo altresì un graduale passaggio generazionale, ODCECPUNTOCOMM
L’operazione di MBO porta il Management Team alla guida della Società
Autore: Dott. Emilio Gianfelice
Pubblicato in data: 22 febbraio 2010
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nel caso di gruppi industriali perché la continua evoluzione delle strategie aziendali può portare a non considerare più alcune business unit come core business oppure da sviluppare, •
nel caso di aziende in difficoltà/stallo perché spesso i contrasti tra soci, non direttamente coinvolti nella gestione aziendale, possono portare ad un immobilismo strategico con conseguente rapido deterioramento delle prospettive di business, •
perché si palesa la volontà di uno o più managers di acquisire indipendenza e autonomia nella definizione ed implementazione della strategia aziendale, diventando anche imprenditori oltre che dirigenti. Quali sono i vantaggi offerti dal Management Buy Out? •
velocità: l’operazione in analisi può essere molto più rapida rispetto alla cessione realizzata attraverso un processo di asta competitiva perché i soggetti interessati all’acquisto conoscono già la target, •
considerazioni strategiche: il venditore può, per diverse motivazioni, desiderare che i concorrenti non acquistino il controllo, •
riservatezza: l’esistenza della trattativa e l’analisi delle informazioni sensibili sul business e sulla società non vengono rivelate a terzi come nel caso di vendita attraverso un processo di asta competitiva, •
continuità: attraverso un MBO la gestione del business e/o della società ed i rapporti con il mercato non subiscono traumi, in quanto la gestione operativa mantiene un tratto di continuità. Quali sono gli elementi fondanti del Management Buy Out? •
Management Team motivato , intraprendente e ben equilibrato. •
Solidità del Business: per questo motivo aziende operanti in settori anticiclici e non “capital intensive”sono normalmente i migliori candidati per un’operazione di MBO. •
Generazione di flussi di cassa. Il flusso di cassa generato dalla gestione operativa del business è l’elemento fondante per l’ottenimento delle fonti di finanziamento esterne ‐ sia l’equity apportato dai partners finanziari co‐investitori che i mezzi di debito forniti dalle banche ‐ delle operazioni di MBO, la cui remunerazione sarà garantita unicamente dai flussi finanziari generati dal business. •
Way Out. Il management team di un’operazione di MBO deve essere in grado di dimostrare ai partners finanziari co‐investitori che per loro esistono diverse e ragionevoli ipotesi di dismissione del proprio investimento in un arco di tempo ragionevole (3‐5 anni). Quali sono gli elementi rilevanti per la finanziabilità dell’operazione? •
Trend attesi nel mercato di riferimento del business, minacce ed opportunità da parte di nuovi soggetti entranti e/o nuove tecnologie. Posizionamento della società nello scenario competitivo suddetto. ODCECPUNTOCOMM
L’operazione di MBO porta il Management Team alla guida della Società
Autore: Dott. Emilio Gianfelice
Pubblicato in data: 22 febbraio 2010
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Attendibilità e sostenibilità del business plan presentato dal management team in termini di tassi di crescita, marginalità operativa, livelli di investimento e di capitale circolante per la efficiente conduzione del business. •
Flusso di cassa annualmente generato dalla gestione operativa del business: − almeno pari al servizio annuale del debito (rimborso del finanziamento in linea capitale + interessi), − almeno tre/quattro volte superiore al solo ammontare degli oneri finanziari da pagare annualmente. •
Rapporto tra mezzi propri apportati dagli investitori (managers + co‐investitori) almeno pari 1/3 del fabbisogno finanziario complessivo dell’operazione. Quali sono le fasi tipiche di un’operazione di MBO? 1. accordo nel team di gestione su ruoli, competenze e finalità del progetto da proporre, 2. nomina dei consulenti finanziari con i quali: • valutare in dettaglio l’idoneità del business e/o della società per un MBO • formulare il business plan dell’iniziativa • ottenere dai venditori un congruo periodo di esclusiva per finalizzare il MBO • negoziare con i venditori il valore dell’acquisizione • valutare il prezzo richiesto dal venditore • selezionare il miglior partner finanziario co‐investitore con cui perfezionare l’operazione 3. Nomina dei consulenti legali con i quali, congiuntamente ai consulenti finanziari: • definire gli accordi parasociali (“SHA”)con i partners finanziari coinvestitori • negoziare il contratto di compravendita azionaria (“SPA”) con i venditori • negoziare il contratto di finanziamento con le banche finanziatrici 4. Nomina dei consulenti per lo svolgimento delle opportune due diligence cd “confirmatorie” 5. Costituzione e capitalizzazione della newco ‐ congiuntamente ai partners finanziari e proporzionalmente alle rispettive partecipazioni azionarie ‐ che perfezionerà l’investimento con le risorse di capitale e di debito e verrà successivamente fusa con la società target oggetto del MBO.