047_053_Fondi Hedge

FONDI
INVESTIMENTI ALTERNATIVI
HEDGE ITALIANI,
RENDIMENTI
& VOLATILITÀ
Focus
Una ricerca sui 45 fondi di fondi hedge che sono da almeno quattro
anni sul mercato fotografa la situazione degli
invstimenti alternativi in
Italia.
■
■ Il 60% dei fondi di fondi hedge italiani ha reso
in questi quattro anni, al
netto di commissioni e
tasse, oltee il 24% in media. I migliori hanno superato il 40%.
Per l’85% dei fondi la
volatilità è risultata inferiore al 4%, la metà circa di quella del mercato
azionario. E la perdita
massima attesa, anche
in condizion di mercato
molto sfavorevoli, risultava compresa tra meno
1% e meno 2,5%.
■
■ In generale i prodotti
di società di gestione indipendenti hanno ottenuto risultati migliori rispetto alle società di
emanazione bancaria.
Analisi di Hedge Invest su 45
fondi di fondi che sono sul
mercato da quattro anni.
Il 60% ha reso almeno il 24%,
i migliori oltre il 40%. Con una
voltatilità media che è stata
la metà di quella del mercato
azionario. E gli indipendenti
sono stati più bravi delle banche
■ di Fabio Sansone
entre i fondi comuni tradizionali
M
di diritto italiano continuano ad
accumulare ingenti flussi di riscatti,
c’è un settore dell’asset management
che corre in controtendenza: quello
degli hedge fund. Il patrimonio amministrato dall’industria italiana degli
hedge è infatti pari a 28,9 miliardi di
euro (i dati sono lordi, comprensivi
delle sottoscrizioni in fondi della stessa casa di gestione): il 36,3 % in più rispetto ai 21,2 miliardi di euro di un
anno fa.
A dominare il mercato domestico sono ancora i fondi multimanager, seguiti a molta distanza dai fondi di fondi misti, dai fondi single manager e
dai fondi immobiliari alternativi, sia in
termini di patrimonio che di numero.
In totale, i prodotti alternativi made in
Italy hanno toccato quota 221; di questi, 12 sono fondi di fondi misti, altri
13 sono prodotti single manager, altri
Alessandra
Manuli
HEDGE INVEST
AMMINISTRATORE DELEGATO
7 rientrano nella categoria dei prodotti opportunistici immobiliari mentre
la parte del leone la fanno i 189 fondi
di fondi hedge. Ma con quali risultati?
E con quali rischi?
A questi e ad altri interrogativi sui
fondi di fondi hedge ha fornito interessanti risposte uno studio firmato
da Hedge Invest: Gli hedge fund alla
prova della variabilità dei mercati finanziari.
NEL CAMPIONE I FONDI
CON 48 MESI DI VITA
La Sgr alternativa, il cui amministratore delegato è Alessandra Manuli, ha presentato lo studio condotto su un campione di 45 fondi di
fondi hedge che a febbraio 2007
presentavano almeno 48 mesi di
storia (track record), con la finalità
di fotografare l’andamento dei fondi di fondi hedge italiani operativi
da più tempo. Tanti i risultati rilevanti che emergono dalla ricerca.
luglio - agosto 2007 ■ Investire 047
FONDI
INVESTIMENTI ALTERNATIVI
Il rendimento a 48 mesi dei fondi di fondi hedge italiani
Dati calcolati sui 45 fondi di fondi italiani che a febbraio 2007 presentavano 48 mesi di attività.
Periodo marzo 2003 – febbraio 2007.
Il 60% dei fondi ha ottenuto un rendimento superiore al 24% netto. I migliori fondi hanno ottenuto un rendimento superiore al 40%.
Rendimento a 48 mesi: indipendenti meglio delle banche
Dati calcolati sui 45 fondi di fondi italiani che a febbraio 2007 presentavano 48 mesi di attività.
Periodo marzo 2003 – febbraio 2007. Sono stati individuati 17 fondi gestiti da Sgr indipendenti e 28 da Sgr bancarie.
I fondi gestiti da Sgr indipendenti tendono ad avere rendimenti più elevati di quelli gestiti da Sgr bancarie.
Nel primo quartile della distribuzione per rendimento a 4 anni nell’ 83,3% dei casi figurano prodotti gestiti da Sgr indipendenti.
048 Investire ■ luglio - agosto 2007
Volatilità bassa, la metà del mercato azionario
Dati calcolati sui
45 fondi di fondi
italiani che a febbraio
2007 presentavano
48 mesi di attività.
Periodo marzo 2003 –
febbraio 2007.
La volatilità annualizzata
dei fondi di fondi italiani
nell’85% dei casi si è
attestata sotto il 4%.
Nello stesso periodo
la volatilità sul mercato
azionario è stata
dell’8,04%
e nel comparto
obbligazionario del 2,90%.
Il Var dei fondi di fondi hedge italiani
Massima perdita mensile attesa con probabilità del 99%
Dati calcolati
sui 45 fondi di fondi
italiani che a febbraio
2007 presentavano
48 mesi di attività.
Periodo marzo 2003 –
febbraio 2007. I dati
si riferiscono
al Modified Var
calcolato con
un intervallo
di confidenza
del 99%.
Secondo i dati storici,
la massima perdita
mensile attesa per
i fondi di fondi
italiani nell’60%
dei casi è compresa
tra -1% e -2,5%.
Nel periodo considerato (marzo 2003
– febbraio 2007), per esempio, pur in
presenza del caso Amaranth (il gestore hedge specializzato sul trading dei
derivati del settore gas protagonista
di un crack di sei miliardi di dollari), il
60% dei fondi di fondi hedge italiani
esaminati ha ottenuto un rendimento
al netto di commissioni e fiscalità superiore al 24%, con i migliori due fondi di fondi che hanno registrato un
rendimento superiore al 40% (Hedge
Invest Sector Specialist 41,9%; Ersel
Multistrategy High 41%).
Nello stesso arco di tempo, l’indice
Msci world convertito in euro, rappresentativo delle Borse mondiali,
metteva a segno un rialzo del
61,5%, l’indice JP Morgan government global bond index convertito
in euro, che riflette l’andamento dei
titoli di Stato internazionali, ha guadagnoto lo 0,23% e l’indice Banca
Fideuram generale dei fondo comuni italiani registrava un apprezzamento del 16%.
Lo studio di Hedge Invest conferma
inoltre che (nella stragrande maggioranza dei casi) i fondi di fondi gestiti dalle Sgr indipendenti eviden-
ziano rendimenti a 48 mesi superiori rispetto a quelli mediamente ottenuti dai fondi gestiti dalle Sgr di
emanazione bancaria.
VANNO MEGLIO
I GESTORI INDIPENDENTI
Nel primo quartile (ovvero nel 25%
più in alto) della classifica dei fondi
ordinati per rendimento a 48 mesi si
piazzano, nell’83,3% dei casi, fondi di
manager alternativi indipendenti. Si
tratta di una conferma, addirittura in
tono maggiore, di quanto si può riscontrare nelle classifiche di rendiluglio - agosto 2007 ■ Investire 049
FONDI
INVESTIMENTI ALTERNATIVI
La correlazione dei fondi di fondi italiani con il mercato azionario
Dati calcolati utilizzando
i MH Indicies da gennaio
2002 a febbraio 2007
e l’Msci World
in local currency.
La correlazione dei fondi
di fondi hedge
con il comparto azionario
è mutevole nel tempo:
alta nelle fasi di rialzo
e decrescente nelle fasi
di ribasso.
Attualmente è in discesa.
La correlazione dei FdF mondiali con il mercato obbligazionario
Dati calcolati utilizzando
i MH Indicies da gennaio
2002 a febbraio 2007
e il Jp Morgan GBI
in local currency.
I fondi hedge si sono
dimostrati costantemente
decorrelati dal comparto
obbligazionario.
Il Beta dei fondi di fondi hedge italiani
La sensibilità dei FdF hedge
al mercato azionario
si modifica nel tempo:
mediamente il valore
è stato pari a 0,11 ovvero
a movimenti dell’+1%
del mercato azionario
i fondi di fondi si sono
mossi in media dello 0,11%
più Alpha. La forchetta
dei valori è compresa
tra 0 e 0,5 considerando
l’indice generale.
050 Investire ■ luglio - agosto 2007
Le strategie adottate dai fondi di fondi italiani
Da sapere
■ Long short
equity
Strategia dei gestori hedge in base alla quale si
acquistano titoli che ritengono destinati a salire
e vendono allo scoperto i
titoli che ritengono destinati a scendere mantenendo un’esposizione
netta al rialzo del mercato
Dati calcolati con la style analisys utilizzando con benchmark di riferimento
i CS/Tremont su 43 FdF italiani nel periodo gennaio 2003 – dicembre 2006.
Quanto conta il gestore
*Dati calcolati con la style analisys utilizzando con benchmark di riferimento
i CS/Tremont su 43 fdf italiani nel periodo gennaio 2003 – dicembre 2006.
** Dati medi ricavati analizzando diversi studi di settore.
mento dei fondi comuni tradizionali
dove sempre più spesso le società di
gestione indipendenti riescono a offrire rendimenti superiori a quelli di
emanazione bancaria.
BASSA VOLATILITÀ
Tornando alla ricerca sui fondi di fondi hedge, si può inoltre constatare
che, a fronte dei rendimenti realizzati
la volatilità annualizzata è stata inferiore al 4% per l’85% dei fondi: nello
stesso periodo preso in esame, la vo-
latilità del mercato azionario è stata
dell’8,04% (cioè più che doppia) mentre quella relativa al comparto obbligazionario si è attestata al 2,90%.
L’esame dei risultati porta poi alla luce
che, nel 60% dei casi il cosiddetto Modified Var (cioè la massima perdita attesa mensile con una probabilità del
99%) è compreso tra -1 e -2,5%: come
dire che un investimento in fondi di
fondi hedge in uno scenario di mercato estremo (come per esempio quello
accaduto tra maggio e giugno del
■ Equity market
neutral
Strategia dei gestori hedge in base alla quale si
investono in titoli sia
long che short (vendita
allo scoperto), cercando
in media di avere un’esposizione netta al mercato molto bassa in modo
da ridurre al massimo l’esposizione al rischio di
mercato.
■ Event driven
Strategia dei gestori hedge in base alla quale si
aprono posizioni significative in un limitato numero di società che si
trovano in situazioni specifiche: per esempio società coinvolte in operazioni di fusioni e acquisizioni, in fase di riorganizzazione, spin off, riacquisto di azioni proprie.
2006, quando l’indice Msci world convertito in euro perse oltre il 12%) dovrebbe subire una perdita massima
stimata non superiore ai due punti e
mezzo percentuali.
Un capitolo molto interessante è poi
quello relativo alla correlazione tra
fondi di fondi hedge e mercato azionario. Dallo studio emerge in modo
evidente che tale correlazione è stata
instabile: alta nella fasi di mercato in
rialzo e bassa nelle fasi in discesa. I
fondi di fondi hedge hanno quindi
luglio - agosto 2007 ■ Investire 051
FONDI
INVESTIMENTI ALTERNATIVI
cercato di cavalcare il trend sul mercato azionario, partecipando seppure
in maniera contenuta ai rally del comparto equity e proteggendo il capitale
durante le fasi di ribasso: nel corso
degli ultimi mesi, peraltro, i fondi di
fondi hedge hanno gradualmente ridotto la loro esposizione diretta al
mercato azionario. Al contrario, la
correlazione con il mercato obbligazionario è stata nulla o leggermente
negativa.
Il Beta (indicatore che esprime la
sensibilità di uno strumento finanziario rispetto a un indice di mercato) dei fondi di fondi hedge verso il
mercato azionario,è stato pari a
Da sapere
■ CTA
Con questo termine si indica la tiploigia di fondi
hedge che sono operativi
nel settore dei derivati
(in particolare nell’acquisto o vendita di future
sulle materie prime o su
contratti di opzione).
■ Spread
Differenziale. Si utilizza
in molti casi in finanza.
Lo spread denaro lettera
è la differenza tra prezzo
di acquisto e di vendita di
un titolo. Lo spread di
rendimento è il differenziale di rendimento offerto tra un titolo obbligazionario, per esempio un
corporate bond, e un altro di riferimento, di solito il titolo governativo
della stessa valuta e scadenza.
■ Alfa (o Alpha)
Indica la parte di rendimento di un fondo imputabile all’abilità del gestore, con riferimento alla capacità di selezione
dei titoli e dei tempi (timing) di acquisto e vendita degli stessi.
052 Investire ■ luglio - agosto 2007
0,11; tradotto in pratica, significa
che a movimenti del +1% del mercato azionario, il valore della quota
dei fondi di fondi si è mosso in media dello 0,11%
ALLOCAZIONE
PER STRATEGIA
Ma quali sono le strategie più presenti nei protafogli dei fondi di fondi hedge italiani? In base ai dati ricavati dallo studio effettuando una
style analysis (una metodologia che
permette di ricavare il contenuto di
un portafoglio finanziario non conosciuto in modo indiretto utilizzando
indici di mercato), le strategie più
presenti nei portafogli dei fondi di
fondi hedge italiani sono rispettivamente la long/short equity (in media presente con un peso del 29,6%)
e la event driven (17,8%).
La prima strategia si riferisce ai gestori operativi nel mercato azionario ed è quella dove si concentra il
numero maggiore di hedge fund
puri nel mondo. E’ stata verosimilmente selezionata dai fondi di fondi
italiani perché rappresenta un’alternativa più efficiente in termini di
rendimento-rischio all’investimento
azionario long-only (tipico dei fondi
azionari tradizionali e degli investitori che hanno solo positioni lunghe, ovvero che puntano al rialzo di
Borsa) e per sfruttare i talenti operativi in quest’ambito a livello mondiale.
La seconda strategia si riferisce a gestori operativi con titoli di società
soggette a operazioni di finanza
straordinaria (fusioni e acquisizioni,
spin-off, etc). E’ stata verosimilmente
selezionata per sfruttare le numerose
opportunità di un settore che negli ultimi due anni ha beneficiato di un numero record di operazioni.
IL TALENTO DEL GESTORE
HA INCISO PER IL 26%
Storicamente la performance dei
fondi di fondi hedge italiani è dipesa mediamente per il 73,7% dal tipo
di strategie alternative incluse nel
portafoglio e per il 26,3% dall’extra
rendimento conseguente all’abilità
di fund picking (selezione dei gestori in portafoglio) del gestore del fon■
do di fondi.
Basola: Event driven
e Convertibles i fondi
preferiti in questa
fase. I risultati
tendono ad
appiattirsi. Spuntano
nuovi temi e nuove
specializzazioni
on il guadagno di un punC
to percentuale e mezzo
medio registrato nel quinto
mese dell’anno dai fondi di
fondi hegde italiani la variazione da inizio 2007 sfiora il 5%.
Vicine a questo livello pure le
performance dei fondi di fondi
misti (+3,8%) mentre i fondi
puri ( i cosiddetti single manager) hanno messo a segno
una variazione media nei primi cinque mesi dell’anno pari
a (+5,4%). Abbiamo chiesto a
David Basola, delTeam di Investimento di Albertini Syz Investimenti Alternativi Sgr di il fare il punto della situazione sugli hedge fund nel 2007.
Che cosa hanno espresso i mercati nel primo semestre dell’anno, e quali sono state le strategie
più redditizie?
E quali invece le strategie meno
brillanti per i gestori alternativi?
Riteniamo che i primi cinque
mesi dell’anno abbiamo permesso ai gestori di fondi hedge con le giuste competenze
di produrre risultati estremamente interessanti con riferimento alle diverse strategie.
Evidentemente una strategia
quale la Event driven, sulla
scia di un’attività corporate
estremamente vigorosa, ha
La visione del mercato di Albertini Syz
HEDGE 2007:
LE STRATEGIE
CHE RENDONO
E LE PROSPETTVE
PER CHI INVESTE
raccolto risultati molto notevoli ma anche nell’ambito della strategia Long
short si è visto che i gestori specializzati sono stati in
grado di produrre rendimenti di rilievo a fronte di
volatilità contenute. Alcune strategie prettamente
legate all’arbitraggio sul
reddito fisso possono invece aver prodotto rendimenti al di sotto delle attese, ma bisogna sempre tenere presente il quadro
molto anomalo che si è
presentato sui mercati obbligazionari, con spreads
ai minimi, e grossa tensione sulle scadenze medio
lunghe.
La correzione delle Borse,
breve ma intensa, di fine febbraio è stata archiviata quasi
senza lasciare traccia nei
fondi di fondi hedge italiani:
quali le ragioni?
Molti fondi hedge sono riusciti a limitare le perdite a
febbraio 2007 per effetto
dei guadagni realizzati nella prima parte del mese. E’
altresì vero che i gestori
più direzionali si sono
mangiati quasi tutta la performance nelle ultime due
sedute mensili di Borsa
negative. Un’altra correzione potrebbe essere un
ulteriore cartina al tornasole per vedere la stabilità
e la capacità di controllare
il rischio da parte dei protagonisti del mercato.
Nel periodo maggio – giugno
2006 è stata registrata una
delle correzioni più forti dei
mercati finanziari e dei fondi
italiani. Potrebbe ripetersi
nei prossimi mesi? E quali
contromisure un fondo di
fondi hedge può intraprendere per limitarle?
Il periodo maggio-giugno
2006 è stato un banco di
prova molto significativo.
Ad esempio la nostra
struttura sulla base di questa esperienza ha affinato
la propria capacità di controllo del rischio di portafoglio, nonché analisi di
scenario improntate a
stress test rispetto a variabili molteplici.
Quali sono le vostre strategie alternative preferite in
questa fase e perché? E quali invece quelle che ritenete
meno interessanti e perché?
A livello di allocazione per
David Basola
ALBERTINI SYZ INVESTIMENTI ALTERNATIVI
TEAM DI INVESTIMENTO
strategie continuiamo ad
avere un sovrappeso su
gestori Event driven, abbiamo negli ultimi mesi riallocato al settore Convertibles e modificato l’esposizione ai gestori Long Short
privilegiando gestori regionali e molto specializzati.
Tra le strategie che non
amiamo rimangono CTAs
e Short Bias che difficilmente sono rappresentate
nei nostri fondi di fondi.
Alcuni studi di mercato, negli
Usa ma anche in Europa, tendono a dimostrare un andamento sempre più convergente delle performance dei
fondi hegde vero la media di
mercato che, peraltro, tende
a risultare anno dopo anno
(dal 2004 in poi) in lento ma
costante calo. In questo contesto cresce la necessità di
nuove fonti di Alfa: cosa ne
pensate dei nuovi temi di investimento quali il mercato
dell’energia-elettricità, quello degli impatti climatici e
delle emissioni nocive, delle
energie alternative e del real
estate-infrastructure?
Anche noi constatiamo
una convergenza tra gestori hedge e tradizionali
nonché un appiattimento
dei rendimenti. I nostri
clienti ed in generale chi
investe nei fondi di fondi
alternativi si rivolge ad
uno specialista in grado di
identificare l’eccellenza in
qualsiasi fase di mercato.
La capacità di generare Alfa a livello globale rimane,
è solo meno facile identificare quegli individui e le
società in grado di farlo ed
è questa la motivazione
per investire tramite fondi
di fondi hedge. I nuovi temi quali l’evoluzione del
consumo energetico, le
nuove fonti, l’evoluzione
su scala mondiale nel
consumo delle materie
prime, gli effetti del surriscaldamento climatico sono sempre più spesso oggetto di interesse dei gestori specializzati ed a cascata trovano rappresentazione anche nei nostri
■
portafogli.
luglio - agosto 2007 ■ Investire 053