Opportunità nel mondo del debito subordinato

Opportunità nel mondo del debito subordinato
Disclaimer
This document does not constitute any form of solicitation to public savings and,
therefore, its distribution is prohibited to the public; it is reserved only to subjects that
have requested it and can not be reproduced, distributed or published to third parties for
any purpose.
This document is for informational purposes only, company and financial products
descriptions referred to therein are not intended to be exhaustive. The possible
investment in securities, as described below, must be independently assessed on the
basis of the Prospectus of the financial instrument and the suitability of the financial
instrument with the specific characteristics of each investor.
All information and options contained herein are based on sources that are considered
to be trustworthy, however, INCA Capital Advisor SA does not provide any guarantee
towards the accuracy, completeness and correctness of the information. Therefore,
neither INCA Capital Advisor SA nor its representatives can be claimed liable for any
damages arising from use of this document.
2
Executive Summary
Logica dell’investimento
 La recente crisi finanziaria ha fatto sì che i principali attori di mercato, le
istituzioni Europee e Nazionali, ed i Supervisori, si siano coordinati per introdurre
sostanziali riforme nel settore bancario. Queste sono volte a rafforzare un
settore che si è rivelato sotto-capitalizzato di fronte a shock di mercato.
 Le recenti novità di Basilea III indurranno il sistema bancario a ridurre sempre di
più la leva finanziaria e ad aumentare il capitale regolamentare di base.
Dall’altro lato, le forze politiche dei singoli Paesi spingeranno gli istituti a
finanziare un’economia reale sempre più in affanno.
 L’emissione di strumenti Tier I / Tier II sotto il nuovo regime di Basilea III
rappresenta per gli emittenti una sfida ancor oggi aperta e per l’investitore
accorto un’interessante opportunità d’investimento.
3
Overview
Requisiti sempre più stringenti di Bank Capital
Il focus di Basilea III





Ridefinire il capitale regolamentare del settore
Introdurre buffer anticiclici
Introdurre nuovi leverage ratio
Definire i buffer di capitale per le Banche Sistemiche, “too
big too fail”
Tenere sotto stretto monitoraggio e stabilizzare i buffer di
liquidità
Stato patrimoniale
Pressione sugli attivi




Maggiore assorbimento di capitale sui trading
book
Maggiore assorbimento di capitale sui banking
book
Liquidity coverage ratio
Rating migration
Pressione sulle passività/capitale




Definizione di capitale molto più restrittiva
Buffer anticiclici
Introduzione del leverage ratio
Nuovi potenziali sviluppi di regole contabili
4
Overview
Struttura di Capitale Regolamentare
Struttura attuale
Struttura pre B3
Senior bonds
Scadenza fissa, cedole devono essere pagate
Lower Tier-2
Scadenza fissa, cedole devono essere pagate
subordinati al debito senior
Vengono rimborsati
solo dopo crediti
garantiti
Assorbono perdite
solo in caso di
insolvenza: sono solo
subordinate al debito
senior
Bail-in debt
Nuova categoria debito Senior / Subordinato
Tier-2
Scadenza fissa, cedole devono essere pagate
subordinati al debito senior
New-Style Tier-2 / CoCos
Upper Tier-2
Solitamente sono perpetui, i coupon sono
defferrable e cumulativi
Tier-1
Perpetui, callable con step-up, i coupon sono
defferrable e non cumulativi
Assorbimento delle
perdite limitato:
- Le cedole possono
essere differite ma
cumulative
Assorbimento delle
perdite più marcato:
- Le cedole possono
essere cancellate;
- Il nominale può
essere ridotto per
mantenere la solvibilità
dell’emittente.
Scadenza fissa, cedole devono essere
pagate
New Style AT1 / Cocs
New asset Class!
Assorbimento delle
perdite limitato
(Point of Non-Viability)
Assorbimento delle
perdite intermedio (
BES –SNS)
(Point of Non-Viability)
Assorbimento delle
perdite elevato:
- Al verificarsi di un
trigger (5.125% o 7%
CET1)=> Permanent
write off , Temporary
write down ,
conversione in azioni
- Al Point of NonViability
Perpetui, cedole e rimborsi discrezionali
Shareholders equity
Shareholders equity
Common shares
Common shares
5
Financial Stability Board (FSB)
Nuovi requisiti 2014
•
•
•
•
Il 10 novembre 2014 il Financial Stability Board ha pubblicato una proposta di
discussione per dotare le banche sistemiche mondiali di un Total LossAbsorbing Capacity (TLAC) pari a 16%-20% degli attivi ponderati per il rischio.
Considerando anche i buffer di capitale, le banche sistemiche dovranno quindi
arrivare ad un requisito minimo di capitale pari al 20%-25% dei RWA.
Lo scopo finale è quello di salvaguardare le funzioni critiche delle banche
sistemiche ricapitalizzandole in caso di risoluzione.
G-SIB dovranno ottemperare al TLAC non prima del 1 gennaio 2019.
Gli strumenti ammessi al TLAC dovranno avere specifiche e determinate
caratteristiche:




•
CET1, AT1, T2
Unsecured senior debt emesso da una Holding Company puo essere incluso senza limiti.
Unsecured senior debt emesso da una Operating Company puo essere incluso fino ad un
massimo del 2.5% dei RWA.
La caratteristica essenziale che il senior debt sia bail-inable e questo puo’ essere raggiunto per
via contrattuale, statutaria, oppure strutturale (Holding Company).
Per effetto dei nuovi requisiti prevediamo un notevole aumento dell’emissione
di strumenti da parte delle banche sistemiche.
6
TLAC e B3 Capital
7
Overview
Strumenti di Capitale (Tier-1, Tier-2, CoCos)
 Il Capitale bancario da un lato costituisce il motore dell’attività della banca (almeno in termini di assunzioni di
rischi di credito e di mercato), dall’altro deve permettere di assorbire le perdite.
 Gli Strumenti di Capitale (Tier-1, Tier-2, CoCos) sono degli strumenti di funding che hanno anche una valenza
a livello di capitale regolamentare. Sono strumenti ibridi, con caratteristiche che si avvicinano sia al mercato
obbligazionario che a quello azionario.
Vantaggi per l’emittente







E’ computabile ai fini del calcolo del Patrimonio di Vigilanza
Non ha diritti di voto
E’ uno strumento non diluitivo per gli azionisti
Gli interessi sono deducibili fiscalmente in alcune giurisdizioni
Da un punto di vista contabile viene di solito trattato come debito.
E’ molto più facile raccogliere debito vs equity
Costa meno raccogliere con questo strumento che con equity
Vantaggi per l’investitore







Rendimento da mercato azionario con profilo rischio/rendimento misto
Emittenti National Champion
New asset class (Cocos)
Arbitraggio regolamentare tra vecchi e nuovi strumenti
Incertezza = inefficienza dei prezzi in relazione all’effettivo rischio intrapreso
Cedole elevate (necessarie per attirare nuovi investitori)
Possibilità di arbitraggi credito vs equity (long/short strategy)
8
Overview
I nuovi CoCo Bonds, le caratteristiche
Definizione
Meccanica

I CoCo Bonds sono delle obbligazioni subordinate che possono essere
convertite in azioni ordinarie dell’emittente oppure cancellate al
verificarsi di un determinato evento, solitamente quando il patrimonio
regolamentare scende al di sotto di una soglia minima prefissata.

Quando il CET I Ratio scende al di sotto del trigger:
 Conversione in azioni ordinarie
 Principal Write-off (perdita del capitale investito)
EVENTO
Caratteristiche




Semplice
Oggettivo
Trasparente
Può essere dichiarato
dal Regolatore: se
l’istituto rischia
l’insolvenza (NonViability) oppure prima
dell’intervento statale

Strike:
CET < x%

Scatta prima dell’insolvenza
o in caso di stress
conclamato
dell’emittente
Deve essere posizionato in
modo da soddisfare le
esigenze economiche e di
tolleranza delle parti
Sono quindi degli strumenti ibridi, che si collocano a metà tra le obbligazioni subordinate e le azioni ordinarie.
Sono di nuova concezione: solo pochi emittenti li hanno finora emessi.
Solo la Svizzera, la Gran Bretagna e pochi altri Paesi hanno già definito da tempo i nuovi standard minimi di capitale.
A livello Europeo, si prevede che tali strumenti verranno introdotti con l’entrata in vigore di Basilea III, prevista il 2014
9
CoCo Bonds: Structural Comparison
Type
High Trigger CoCo
High Trigger CoCo
Low Trigger CoCo
High Trigger CoCo
Issuer
Credit Suisse Group
Rabobank
UBS AG
Barclays Bank plc
Jurisdiction
Switzerland
Netherlands
Switzerland
United Kingdom
Regulatory treatment
Tier 2
Tier 1
Tier 2
Tier 2
Issue Date
24 Feb 2011
9 Nov 2011
22 Feb 2012
14 Nov 2012
Amount
US$ 2bn
US$ 2bn
US$ 2bn
US$ 3bn
Coupon
7.875%
8.4%
7.25%
7.675%
Interest payment
Non-deferrable
Non-cumulative
Non-deferrable
Non-deferrable
Tenor
30NC5.5
PerpNC5.7
10NC5
10y Bullet
Loss Absorption
Equity Conversion
Principal Write-Off
Principal Write-Off
Principal Write-Off
Trigger
CT1<7%
Equity Capital Ratio<8%
CT1<5%
CT1<7%
Rainking
Subordinated
Deeply Subordinated
Subordinated
Subordinated
10
Base investitori
The Evolving Investor Base For Contingent Capital Structures
Source: J.P. Morgan
11
Contatti
Independent Capital Advisor | Team
Tel. +41 - (0)91 9109878
Fax. +41 – (0)91 9211530
www.incaadvisor.com
[email protected]
12
Lugano Fund Forum – November, 24th 2014
JB Multilabel Hybrid Bond Fund
JB Multilabel Hybrid Bonds Fund
Fund summary
Bloomberg
ISIN CLASS - B
ISIN CLASS - C
ISIN CLASS - D
JBMHBDE LX
LU0693173246
LU0693173832
LU0693174210
Inception date
Fund domicile
Structure
Custodian
Management
Company
20.12.2011
Luxembourg
SICAV-UCITS
RBC Lux
Swiss & Global
Asset Management
Settlement
Daily
Fund Manager:
Strategy:
AuM:
NAV 31.10.2014:
Morningstar Rating:
Alessandro Imperiali - Crossinvest SA Lugano
Hybrid securities and subordinate bonds
EUR 107.65 MM
124.25
-
Management Fee
EUR B Class
1.80%
EUR C Class
1%
EUR D Class
1.50%
Return
Aggregate
return
Best month
Worst month
Positive
months
Risk
24.25
Vol.
3.12
Corr.
-1.89
Sharpe
Ratio
71%
Max
Drowdawn
JAN
FEB
MAR
APR
MAY
JUN
JUL
AUG
SEP
OCT
NOV
DEC
TOT
2012
3.12
2.41
0.48
-0.04
-0.84
-0.08
2.66
0.29
1.94
1.32
1.62
1.00
14.71
2013
-0.78
0.19
0.68
1.82
-0.03
-1.81
0.67
0.38
-0.19
1.63
0.76
0.78
4.20
2014
0.39
1.43
0.17
1.13
1.07
0.74
-0.28
0.43
-1.89
0.76
3.80
1.93
3.99
1.89
Source: Bloomberg
14
JB Multilabel Hybrid Bonds Fund – Performance since
inception
15
JB Multilabel Hybrid Bonds Fund – Performance 2014
JANUARY
FEBRUARY
MARCH
APRIL
MAY
JUNE
JULY
AUGUST
SEPTEMBER
OCTOBER
0.39
1.43
0.17
1.13
1.07
0.74
-0.28
0.43
-1.89
0.76
FEBRUARY
MARCH
APRIL
MAY
JUNE
JULY
AUGUST
SEPTEMBER
OCTOBER
2
1.5
1
0.5
0
-0.5
-1
-1.5
-2
-2.5
JANUARY
16