L`eredità della crisi e conseguenti sfide

Global Asset Management
L’eredità della crisi e conseguenti sfide
Gianluca Moretti
Fixed Income Economist di UBS Global Asset Management
Roma, Milano, Firenze
3-4-5 ottobre 2012
Per investitori professionali
Section 1.A
L’eredità della crisi e conseguenti sfide
Troppo debito?
Troppo debito?
La crisi ha portato ad un incremento del debito pubblico, soprattutto nelle
economie sviluppate
Debito pubblico in percentuale del PIL
250
2007
2012
200
150
100
50
0
Giappone
Grecia
Italia
Irlanda
Portogallo
USA
Eurozona
Francia
UK
Canada
Spagna
Germania
Paesi Bassi
Norvegia
Svizzera
N Zelanda
Svezia
Australia
Fonte:
IMF, UBS Global Asset Management
Per investitori professionali
23
Troppo debito?
…e molti paesi hanno difficoltà a contenerlo
Deficit strutturale nel 2012 (% del PIL potenziale)
6
Singapore
buon livello del debito
buona dinamica
4
G4
discreto livello del debito
buona dinamica
Non-G4
Corea del Sud
2
Cina
0
Svezia
Svizzera
debito elevato
buona dinamica
Germania
Italia
Indonesia
(2)
Australia
(4)
(6)
buon livello del debito
discreta dinamica
(8)
Francia
discreto livello del debito
discreta dinamica
Canada
Nuova Zelanda
Norvegia
Belgio
Portogallo
Spagna
Regno Unito
Debito molto elevato
pessima dinamica
Grecia
America
Irlanda
debito elevato
pessima dinamica
Giappone
N.B. Giappone: 236
(10)
0
20
40
60
80
100
120
140
160
Debito publico nel 2012 (% del PIL)
Fonte: IMF World Economic Outlook, Aprile 2012.
Per investitori professionali
24
Section 1.B
L’eredità della crisi e conseguenti sfide
Quali sono le opzioni?
Soluzione 1: Inflazionare
“L'inflazione è una forma di tassazione che può essere imposta senza
legislazione” – Milton Friedman
Sensibilità del debito pubblico statunitense (in % del PIL) a shock d’inflazione; ogni banda
corrisponde ad una sorpresa di 25 p.b. rispetto all’assunzione di base di un inflazione del 2% p.a.
180
Meno
Inflazione
Debito lordo % del PIL
160
140
120
100
80
60
Piu’
2023
2022
2021
2020
2019
2018
2017
2016
2015
2014
2013
2012
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
2024
Inflazione
40
Fonte: IMF, World Economic Outlook Aprile 2012, UBS Global Asset Management
Per investitori professionali
26
Soluzione 2: Svalutazione
La svalutazione del GBP è stato come un default per un detentore estero di Gilts
Indice del rendimento dei titoli Gilts in GBP e EUR, e dei titoli di stato italiani in EUR, con
scadenze 1-5 anni
Indice del rendimento (02.06.2008 = 100)
140
1-5y Italiano in EUR
1-5y Gilts in GBP
1-5y Gilts in EUR
130
120
110
100
90
80
Rendimento dei titoli italiani superiore quello dei gilts in EUR
70
Jul
07
Oct
07
Jan Apr
08
08
Jul
08
Oct
08
Jan Apr
09
09
Jul
09
Oct
09
Jan Apr
10
10
Jul
10
Oct
10
Jan Apr
11
11
Jul
11
Oct
11
Jan Apr
12
12
Jul
12
Fonte: ML-Bank of America, dal al 25.09.2012
Per investitori professionali
27
Soluzione 3: Default
Il coinvolgimento del settore privato greco (PSI) è stato di fatto un default
Spesa per gli interessi sul debito pubblico greco (% PIL)
Sensibilità del debito pubblico alla crescita del PIL
(bande: +/- 25bps)
10
240
Senza PSI
Con PSI
9
210
8
Debtito lordo in % del PIL
180
7
150
6
con PSI
120
5
4
90
3
60
2
30
1
Source:
IMF, UBS Global Asset Management
Fonte:
2024
2023
2022
2021
2020
2019
2018
2017
2016
2015
2014
2013
2012
2011
2024
2022
2020
2018
2016
2014
2012
2010
2008
0
2006
0
IMF, UBS Global Asset Management
Per investitori professionali
28
Soluzione 4: Un decennio di miseria
La conseguenze della stretta fiscale saranno molto, ma molto dolorose
20
18
16
14
12
10
8
6
4
2
Giappone
USA
Irlanda
Spagna
UK
Grecia
Paesi Bassi
Francia
Italia
Belgio
Canada
Australia
Portogallo
Islanda
Austria
0
Germania
Aggiunstamento fiscale in % del PIL
Consolidamento fiscale necessario per raggiungere un debito/PIL pari 60% entro il 2020
Font: International Monetary Fund (aprile 2012)
Nota: L’aggiustamento necessario in Giappone e’ pari all’80% del PIL
Per investitori professionali
29
Section 1.C
L’eredità della crisi e conseguenti sfide
I disequilibri dell’Eurozona
Sbilanciamenti nell’Eurozona
Il problema non è il livello del debito aggregato dell’area, ma la dispersione
dei paesi intorno a questo
Divergenza tra debito pubblico dei singoli paesi e aggregato dell’Eurozona (86.9), (2012,% del PIL)
80
Debito sopra le media
dell’area euro
60
Pochi paesi hanno un
debito attorno la media
Estonia
Lussemburgo
Slovenia
Finlandia
Paesi Bassi
Cipro
Spagna
Francia
Belgio
Portogallo
Irlanda
Italia
Grecia
(20)
Malta
0
Austria
Germania
20
Rep. Slovacca
40
(40)
(60)
Debito sotto la media
dell’area euro
(80)
Fonte:
IMF, UBS Global Asset Management
Per investitori professionali
31
Come mai l’Eurozona ci sta mettendo cosi tanto tempo?
Il problema non è trovare una soluzione, ma come allocare i costi
Periferia
Disciplinata
Poco disciplinata
Core
Core
Molto supporto Poco supporto
Molto supporto Poco supporto
Miglior caso
Problemi
Trasferimenti
Peggior caso
Nessuna
insolvenza,
condivisione
equa dei costi,
l’Euro è salvo!
La periferia
sostiene tuti i
costi,
ristrutturazioni
limitate.
Nessun default,
core sostiene la
gran parte dei
costi creando il
discontento della
popolazione.
Default diffusi,
anche in Spagna
e Italia .
Scioglimento
dell’Euro?
Per investitori professionali
32
Disequilibri nell’Eurozona
Politica monetaria troppo restrittiva nella periferia e espansiva nei paesi core
Crescita del PIL dal 2009 Q2 (Q2 2009 = 100)
Tassi bancari sui prestiti a breve termine alle imprese (%)
110
Core
8
Periferia
108
7
106
6
Q1 2010
Q1 2011
Q1 2012
Q2 2012
5
104
4
102
3
100
2
98
1
Grecia
Irlanda
Spagna
Italia
Francia
Portogallo
Fonte: Eurostat
NB: Core: Austria, Finlandia, Germania Paesi Bassi, Belgio, Francia; Periferia: Grecia, Irlanda,
Italia , Portogallo e Spagna
0
Germania
May 12
Feb 12
Nov 11
Aug 11
May 11
Feb 11
Nov 10
Aug 10
May 10
Feb 10
Nov 09
Aug 09
May 09
96
Fonte: BCE
Per investitori professionali
33
Il ribilanciamento interno
Il processo di aggiustamento sta avvenendo ma richiederà molto tempo
Crescita del costo per unità di lavoro dal 1999-Q1, (Q1
1999 = 100)
Italia
Portogallo
Feb 17
Feb 16
Feb 15
Feb 14
Feb 13
Feb 12
Feb 08
Feb 07
Feb 06
Feb 05
Feb 04
90
Feb 03
90
Feb 02
100
Feb 01
100
Feb 00
110
Feb 99
110
Feb 98
120
Feb 11
Irlanda
120
Fonte: OECD
Spagna
130
Feb 10
130
Germania
140
Germania
Italia
Portogallo
Spagna
Irlanda
Feb 09
140
Crescita del costo per unità di lavoro dal 2009 Q2
(Q1 2008 = 100)
Fonte: OECD
Per investitori professionali
34
Equilibrio precario
La situazione potrebbe migliorare significantemente, o peggiorare
significantemente, ma difficilmente rimanere invariata
Equilibrio Precario
L’attività
economica
accelera
I consumi
prendono
vigore
Timori di
una
rottura
dell’euro
spariscono
La fiducia
migliora
I tassi
d’interesse
scendono
I timori di
una
rottura
dell’euro
crescono
Assalto
agli
sportelli
bancari
Alcuni
paesi
lasciano
l’euro
Fuga di
capitali e
controllo
dei flussi
finanziari
Contagio
si espande
ad altri
paesi
Per investitori professionali
35
Section 1.D
L’eredità della crisi e conseguenti sfide
Il “Fiscal Cliff” in America
“Ouch” o “OUCH!”
Ci sarà una stretta fiscale negli USA – la domanda è di quanto?
Due scenari per il deficit federale (in % del PIL)
4
Storico
Caduta dal dirupo
Indietreggiare dal dirupo
2
0
(2)
(4)
(6)
(8)
(10)
(12)
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015
2017
2019
2021
Fonte: Congressional Budget Office The 2012 Long-Term Budget Outlook ,giugno 2012
NB: Lo scenario “caduta dal dirupo” è scenario base del CBO mentre “indietreggiare dal dirupo” è lo scenario fiscale alternativo.
Per investitori professionali
37
Il minore dei mali
E’ meglio un aggiustamento doloroso o più debito?
Impatto dei due scenari di “fiscal cliff” sul PIL reale
(deviazione % dallo scenario senza restrizione fiscale)
0
Impatto dei due scenari sul debito pubblico (in % del
PIL)
160
Storico
Caduta dal dirupo
140
-1
Indietreggiare dal dirupo
120
-2
100
-3
80
-4
60
-5
Caduta dal dirupo
40
Indetrieggiare dal dirupo
-6
20
0
-7
1h2013
2H2013
2001
2005
2009
2013
2017
2021
2025
2029
Fonte: Congressional Budget Office Il 2012 Long-Term Budget Outlook, giugno 2012
NB: Lo scenario “caduta dal dirupo” è scenario base del CBO mentre “indietreggiare dal dirupo” è lo scenario fiscale alternativo.
Per investitori professionali
38
Benvenuti al “mondo nuovo”
Se andrà male, andrà molto male – ma se andrà bene, potrebbe sorprenderci
Distribuzioni di probabilità dei possibili sviluppi
probabilità
Distribuzione
Gaussiana
Media
Molto
negativi
Fonte:
Negativi
Rendimenti
moderati
Distribuzione con
rischio di coda
Positivi
Molto
positivi
UBS Global Asset Management
Per investitori professionali
39
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