Global Perspectives

ab
30 novembre 2016
Per investitori professionali
Global Perspectives
La view mensile del team Multi Asset di UBS Asset Management
Panoramica
Azionario: Dopo i risultati delle elezioni presidenziali negli
USA, a novembre i titoli azionari globali sono saliti, trainati dai
mercati statunitensi e nipponici. L’andamento dell’azionario
europeo non ha invece subito grandi variazioni, mentre i titoli
dei mercati emergenti hanno registrato massicce ondate
di vendita a causa dei timori di una politica commerciale
protezionistica e dell’apprezzamento del dollaro USA (USD).
Obbligazionario: l’obbligazionario ha sofferto a
novembre; in particolare gli asset con duration più lunga
sono stati penalizzati dal sell-off post elettorale.
Monetario: il biglietto verde si è apprezzato contro la
maggior parte delle altre valute, sulla scia del risultato
elettorale e del conseguente ottimismo circa uno stimolo
fiscale negli Stati Uniti sotto la presidenza di Donald
Trump. Per contro, in conseguenza del voto statunitense,
il peso messicano si è nettamente svalutato poiché la
retorica del neo-eletto Presidente a sostegno di una
linea dura ha fomentato i timori di una possibile guerra
commerciale USA-Messico.
Il mese in esame
•In un certo senso, novembre si è rivelato un mese
importantissimo per i mercati. Sulla scia della vittoria di
Donald Trump alle elezioni presidenziali statunitensi, la
politica fiscale è ritornata ad occupare un posto di rilievo in
agenda, mettendo seriamente in discussione lo scenario di
tassi “più bassi più a lungo” ed alimentando la possibilità
che s’instauri un nuovo equilibrio tra i pilastri della politica
monetaria e di quella fiscale. All’inizio molte delle classiche
posizioni risk-off hanno prosperato mentre gli asset più
rischiosi sono scesi considerevolmente. Il movimento ha
tuttavia subito una drastica inversione con il passare dei
giorni e le esposizioni più cicliche si sono avvantaggiate di
un trend che si è protratto per tutto il mese.
•L’obbligazionario ha sofferto a novembre; in particolare
gli asset con duration più lunga sono stati penalizzati dal
sell-off post elettorale. Il fenomeno è imputabile al tentativo
dei mercati di scontare le politiche fiscali di Trump e il loro
impatto sulle previsioni d’inflazione, oltre all’attesa di un
imminente rialzo dei tassi da parte della Federal Reserve.
•Il segmento azionario statunitense ha goduto di un
mese decisamente ottimo, beneficiando delle aspettative
circa l’introduzione di nuove misure fiscali. Anche i titoli
azionari nipponici hanno continuato a salire, sulla scia del
deprezzamento dello yen, dopo i provvedimenti di politica
monetaria adottati dalla Banca del Giappone il mese scorso.
Tuttavia, i titoli azionari europei e dei mercati emergenti
hanno registrato rendimenti negativi. I mercati emergenti
hanno infatti risentito del clima post-elettorale, a causa
dei timori riguardo all’apprezzamento del dollaro USA e
di un aumentato rischio protezionistico. A nostro avviso la
sottoperformance europea è stata invece dovuta soprattutto
ai rischi politici di breve periodo imputabili all’Italia.
•A seguito dell’accordo raggiunto dall’OPEC a fine mese,
i prezzi del petrolio sono schizzati al disopra della soglia
dei 50USD al barile, dopo la conferma di un taglio alla
produzione compreso tra gli 1,2 e i 32,5 milioni di barili al
giorno per sei mesi a partire da gennaio 2017.
Outlook
•La nostra analisi mostra che il mercato azionario
statunitense è sopravvalutato in ottica storica e, tuttavia,
riteniamo che i settori “value” presentino un buon
potenziale di sovraperformance. Al difuori degli Stati
Uniti seguiamo con particolare interesse i titoli azionari
europei, nella convinzione che la ripresa del Vecchio
Continente stia guadagnando slancio, grazie al sostegno
della politica monetaria ancora accomodante da parte della
Banca centrale europea (BCE). Ciò dovrebbe contribuire
ad ulteriori miglioramenti del settore bancario e ad
un’estensione del programma di allentamento quantitativo
(QE) da parte dell’istituto centrale a sostegno della crescita.
•Per un certo periodo abbiamo considerato gli asset dei
mercati emergenti e i mercati monetari strutturalmente
economici in un contesto di lungo termine. La nostra view più
positiva era dettata dai segnali di una ripresa più sostenibile
della domanda. Non crediamo che l’apprezzamento del
dollaro USA arresterà l’accelerazione della domanda, dato che
l’aumento delle spese per le infrastrutture ed eventuali spinte
alla crescita del mondo sviluppato andranno probabilmente
anche a vantaggio dei mercati emergenti.
•Nel complesso riteniamo ben poco appetibili i titoli azionari
globali al difuori degli Stati Uniti. In particolare i Bund
tedeschi e i Gilt britannici ci sembrano oltremodo costosi
rispetto ai Treasury USA. Riguardo al resto dell’Europa,
crediamo che alcuni rischi geopolitici minaccino ancora il
segmento obbligazionario dei Paesi periferici dell’Eurozona.
Continuiamo a preferire le obbligazioni correlate
all’inflazione negli USA rispetto ai bond a tasso nominale.
Per investitori professionali
Le nostre view1
L’asset allocation e l’appetibilità delle valute si basa sull’analisi del comportamento dei mercati e della valorizzazione dei fondamentali.
Overall
Unattractive
Neutral
Australia
US
Equities
eurozone
UK
Japan
Switzerland
NZD
AUD
Fixed Income
Currencies
CHF
UK
Switzerland
Attractive
Japan
Emerging
eurozone
Australia
EMD US$
HighYield
US
Corporates
CAD
GBP
EUR
USD
JPY
Overall signal =
Positive
Asset Class
Negative
Segnale
complessivo
Il punto di vista di UBS Asset Management
Azionario USA
La nostra analisi mostra come l’azionario statunitense in generale sia sopravvalutato in ottica storica. Tuttavia, a
livello settoriale e fattoriale, esiste una considerevole divergenza di valorizzazioni. Anche se le valorizzazioni dei proxy
obbligazionari e dei titoli growth (cioè, il settore tecnologia) appaiono tirate in un contesto di “tassi più bassi più a
lungo” che trova il consenso generale, i settori “value” più ciclici (inclusi energia e finanziari) hanno sottoperformato fino
a poco tempo fa e oggi presentano rating molto allettanti rispetto al resto del mercato. Storicamente, il settore “value” ha
in genere sovraperformato in concomitanza all’irripidimento della curva dei rendimenti negli USA. Crediamo che la pletora
di promesse fatte da Donald Trump in campagna elettorale –aumento della spesa fiscale, creazione di nuovi posti di
lavoro e tagli alle imposte- vada a sostegno dell’inflazione e, pertanto, siamo convinti che la sua vittoria possa costituire
un potente elemento catalizzatore per la sovraperformance dei titoli e dei settori “value”.
Azionario globale
(ad eccezione degli USA)
Al di fuori degli Stati Uniti, il segmento azionario europeo mostra, a nostro avviso, valorizzazioni interessanti. Crediamo
ancora che la ripresa del Vecchio Continente stia finalmente guadagnando slancio, grazie al sostegno non irrilevante della
politica espansiva adottata dalla Banca centrale europea (BCE).
Azionario dei
mercati emergenti
Secondo le nostre analisi, l’azionario dei mercati emergenti (EM) mostra valorizzazioni interessanti da qualche tempo a questa parte.
Riteniamo eccessivi, oltre che già abbondantemente prezzati nelle valorizzazioni, i timori post-elettorali legati all’impatto
dell’apprezzamento del biglietto verde e alla possibilità di una politica commerciale protezionistica. Non crediamo che
complessivamente il rafforzamento del dollaro possa ostacolare l’accelerazione della domanda nei mercati emergenti o il
processo d’incremento degli utili.
Crediamo, inoltre, che la possibile spinta alla crescita degli USA derivante dall’aumento della spesa per le infrastrutture e dal
taglio alle imposte siano fattori positivi per la crescita della domanda negli EM.
Obbligazionario USA
Prima delle elezioni, ritenevamo parecchio sotto-prezzate le previsioni d’inflazione negli Stati Uniti e, pertanto, abbiamo
privilegiato le obbligazioni inflation-linked rispetto ai Treasury a tasso nominale.
Dopo il netto rialzo dei rendimenti dei Treasury a tasso nominale, in seguito al risultato elettorale, riteniamo che oggi il
quadro d’investimento complessivo si presenti più equilibrato.
Anche se eventuali cambiamenti delle aspettative sulla crescita e l’occupazione derivanti dalle politiche del neo-eletto
Presidente Trump probabilmente si rifletteranno sull’inflazione, considerata la rigidità del mercato del lavoro, crediamo
che questo aspetto sia già prezzato nelle quotazioni attuali. Nel frattempo, forze deflazionistiche strutturali, ivi incluso
l’invecchiamento demografico, probabilmente limiteranno nuovi rialzi dei rendimenti.
In termini relativi (cioè rispetto ai Bund tedeschi e ai Gilt britannici) riteniamo che i bond a tasso nominale statunitensi
offrano un carry interessante.
Obbligazionario globale
(ad eccezione degli USA)
Nel complesso, riteniamo altrettanto poco appetibili le obbligazioni globali al difuori degli Stati Uniti. I Bund tedeschi e i
Gilt britannici in particolare spiccano tra i mercati più sopravvalutati, secondo la nostra analisi che li ha posti a confronto
con i Treasury USA.
Per ciò che concerne il resto dell’Europa, riteniamo che alcuni rischi geopolitici minaccino ancora il segmento
obbligazionario dei Paesi periferici dell’Eurozona.
Abbiamo inoltre una preferenza per i bond canadesi che consideriamo una copertura interessante contro il calo dei prezzi
del petrolio, data l’importanza del settore energia nell’economia canadese. Riteniamo inoltre che quest’ultima debba
attraversare un lungo processo di ristrutturazione volto a ridurre la dipendenza dal settore energia. Le diverse fortune
delle province canadesi rendono difficile l’applicazione della politica monetaria da parte della Banca del Canada.
Debito corporate
investment grade
La nostra view positiva sui bond investment grade rispetto al debito governativo dei Paesi sviluppati è ampiamente sostenuta
dalle valorizzazioni e dalla interessante ripresa degli utili dei primi. Non crediamo che le forze deflazionistiche secolari si
siano dissipate a seguito della vittoria di Trump alla Presidenza degli Stati Uniti e prevediamo che la domanda globale di
rendimento continuerà a supportare il segmento IG. Poiché un netto aumento dei tassi d’insolvenza del debito corporate
di più elevata qualità è improbabile, data la solidità dei bilanci e la politica monetaria accomodante, a nostro avviso i titoli
societari IG globali continueranno ad offrire un interessante profilo di rischio/rendimento rispetto ai titoli governativi.
Obbligazionario
high yield
A causa delle valorizzazioni odierne, non abbiamo una view forte sul segmento high yield europeo o statunitense
Debito dei
mercati emergenti
• Dollaro USA
• Valuta locale
La nostra view complessiva sui titoli governativi dei mercati emergenti (denominati in dollari), sia locali che esteri, resta neutrale.
Valuta
Per quanto riguarda i mercati monetari del mondo sviluppato, nella nostra analisi di lungo periodo consideriamo
appetibile la valutazione del dollaro USA e reputiamo il franco svizzero tra le monete più costose a livello globale.
Un sottogruppo di monete nell’ambito di questo ampio universo oggi appare interessante nel lungo periodo mentre il miglioramento
delle partite correnti e della crescita economica in generale controbilancia i nostri timori riguardo agli elevati livelli di debito.
Ci aspettiamo che l’universo dei mercati emergenti proponga un numero crescente di opportunità di lungo periodo,
soprattutto nei Paesi che probabilmente beneficeranno dell’aumento dei prezzi del petrolio.
Per investitori professionali
Le valorizzazioni e uno o più indicatori di comportamento del mercato offrono un segnale complessivo
Temi
di mercato
Momentum
e flusso
+
Stress
dei mercati
Temi di mercato
Le opportunità che riteniamo
guideranno i mercati nel più lungo
periodo ma che hanno effetti
immediati. Ciò contribuisce a
contestualizzare le valorizzazioni.
Ad esempio: “la crisi del debito in
Europa”, “l’invecchiamento della
popolazione” o il “deleveraging”.
Overall signal
=
Positive
Quadro
macro-economico
Negative
Momentum e flusso
Stress dei mercati
Quadro macro-economico
I tentativi di catturare i flussi
di denaro e la propensione del
mercato per gli attivi rischiosi dal
punto di vista dei professionisti
dell’asset allocation, come i gestori
di fondi comuni.
Abbiamo creato un indice proprietario
per misurare lo stress che contribuisca
a valutare le dislocazioni di prezzo e la
propensione al rischio degli investitori.
L’indice comprende diversi parametri
di spread dei mercati del credito,
monetario e dei cambi, oltre a parametri
per la misurazione del sentiment,
come il Chicago Board Options Exchange
Market Volatility Index (VIX).
Capire la posizione attuale (ripresa,
espansione, rallentamento, recessione)
nel ciclo economico di un Paese o di
una regione. Consideriamo inoltre la
base di riferimento e gli scenari
economici alternativi di Paesi e regioni
e come le asset class possano reagire in
maniera diversa a seconda del quadro.
Esempio azionario USA al 30 novembre 2016
Valorizzazioni e indicatori del comportamento di mercato all’opera
Overall signal
Valorizzazioni
+
Slightly negative
Temi di mercato
+
Neutral
Momentum e flusso
+
Slightly negative
Macroeconomic
landscape
+
Stress dei mercati
Slightly negative
=
Negative
Slightly negative
Nota: il contributo che ogni componente fornisce al segnale complessivo varia di mese in mese
Valorizzazioni delle asset class normalizzate2
La normalizzazione della discrepanza prezzo/valore offre un confronto relativo standardizzato tra le asset class
Undervalued
Fair value
Overvalued
1.3
US Equities
-1.3
Global (Ex-US) Equities
-1.7
Emerging Mark
ets Equities
0.4
US Bonds
2.1
Global (Ex-US) Bonds
0.2
HighYield Bonds
0.6
Emerging Mark
ets Debt
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
Standard deviation from fair
alue
v
2
Secondo le view di UBS Asset Management. Al 30 novembre 2016.
2
3
4
5
Per investitori professionali
Definizione dei parametri di misurazione
•Asset class/Benchmark: tutte le aspettative
d’investimento mostrate nel presente testo sono state
modellate sulla base dei flussi di cassa scontati così
come replicati dall’indice interessato pubblicamente
disponibile. Vale la pena menzionare quest’aspetto
poiché tali aspettative sono sviluppate presupponendo
che non vi siano benefici provenienti dalla gestione attiva
(cioè, selezione dei titoli) nell’ambito delle asset class
medesime.
•Prezzo/Valore: per ogni classe di attivi quotata
s’individua il valore intrinseco basato sui flussi di
cassa che può fornire un’asset class –scontato ad un
appropriato tasso di rendimento (il tasso di rendimento
richiesto). I flussi di cassa sarebbero quelli che ci si
aspetterebbe passino al detentore dell’attivo; nel caso
delle azioni, gli utili e i flussi di cassa coinvolti e gli
utili non reinvestiti (inclusi i dividendi, anche se non
esclusivamente). Si confronta tale valore intrinseco al
prezzo di mercato per l’indice proxy e si calcola dunque in
percentuale il grado di sopra o sottovalutazione.
•Prezzo/Valore normalizzato: il prezzo/valore
normalizzato rappresenta la standard deviation, o
dispersione, dell’asset class dalla nostra stima di fair
value. Il ritorno alla normalità della discrepanza prezzo/
valore offre un confronto relativamente standardizzato
tra le asset class. Il prezzo/valore normalizzato è calcolato
prendendo il price/value di un’asset class e dividendolo
per il rischio secolare stimato della stessa classe di attivi.
Le opinioni qui espresse, se non diversamente specificato, sono aggiornati alla data di pubblicazione del presente documento e sono da intendersi come una guida indicativa
alle opinioni di UBS Asset Management. Il presente documento non sostituisce la documentazione relativa ai portafogli ed i documenti di offerta dei fondi
eventualmente citati. I commenti sono formulati a livello macroeconomico o strategico e non si riferiscono quindi a fondi d’investimento registrati o di altra natura. Questa
pubblicazione è riservata ai clienti e alle affiliate di UBS Asset Management, non ne è consentito l’uso e la distribuzione da parte di terzi e ne è vietata la riproduzione, anche
parziale, senza previa autorizzazione scritta di UBS Asset Management. Benché sia stata prestata attenzione all’esattezza dei contenuti, si declina qualsiasi responsabilità per
eventuali errori od omissioni. Si prega di notare che le performance del passato non sono indicative degli andamenti futuri. Laddove c’è la probabilità di realizzare un guadagno,
esiste sempre la possibilità di subire una perdita. Il valore degli investimenti e i proventi da essi derivanti pos sono aumentare o diminuire e gli investitori possono non ottenere
il rimborso del capitale originariamente investito. Il presente documento è una comunicazione di marketing. I pareri espressi in materia di mercati o investimenti non devono
essere considerati alla stregua di una ricerca d’investimento. Inoltre, il documento non è stato redatto in conformità alle normative vigenti in nessuna giurisdizione allo scopo
di promuovere una ricerca d’investimento indipendente e non è soggetto ad alcun divieto in materia di negoziazione prima della divulgazione della ricerca d’investimento.
Tale documento non è stato scritto per essere distribuito né va inteso come una raccomandazione di acquisto o vendita di un titolo o un fondo specifico. Le informazioni e le
opinioni in esso contenute sono state raccolte o elaborate in base a dati provenienti da fonti ritenute affidabili e in buona fede. Tutte le informazioni e le opinioni ivi riportate
sono soggette a modifiche senza preavviso. Alcune osservazioni formulate in questo documento si basano sulle attese attuali e sono da considerarsi «affermazioni prospettiche».
Tuttavia, i risultati effettivi potrebbero discostarsi dalle nostre aspettative. I pareri espressi riflettono il miglior discernimento di UBS Asset Management alla data di redazione
del presente documento e si declina qualsiasi responsabilità in merito all’obbligo di aggiornare o modificare tali affermazioni prospettiche alla luce di nuovi dati, eventi futuri o
elementi di altra natura. Inoltre, tali opinioni non intendono prevedere o garantire la performance futura di singoli titoli, categorie di attivi o dei mercati in generale, tantomeno
di conti, portafogli o fondi di UBS Asset Management.
© UBS 2016. Il simbolo delle chiavi e UBS sono fra i marchi protetti di UBS. Tutti i diritti riservati. 25983A