L`ANALISI DELLO SVILUPPO SOSTENIBILE L`obiettivo di sviluppo

CORSO DI FINANZA AZIENDALE
L’ANALISI DELLO
SVILUPPO SOSTENIBILE
Testo di riferimento:
Analisi Finanziaria (a cura di E. Pavarani ) – McGraw-Hill – 2001
Cap. 7
1
L’obiettivo di sviluppo
dell’impresa è condizionato da:
n
n
n
n
n
n
Dinamiche del settore;
Comportamento dei più diretti concorrenti;
Ampliamento dei mercati;
Vantaggi e svantaggi dimensionali;
Assetto proprietario della società;
Accessibilità dell’offerta di capitali ed
eventuali vincoli.
2
Crescita dell’impresa e
fabbisogno finanziario
n
Relazione tra sviluppo dell’azienda e nuovi
investimenti in capitale fisso e circolante.
n
I nuovi investimenti comportano usi di risorse
monetarie.
n
Sono necessarie scelte finanziarie adeguate
e coerenti con gli impieghi da realizzare.
3
1
Politica finanziaria:
n
Mix equilibrato di fonti finanziarie:
- autofinanziamento;
- raccolta esterna a titolo di debito;
- raccolta di mezzi propri.
n
Obiettivo:
massimizzazione del valore (funzione di
rendimento, rischio e costo del capitale).
4
Il rischio d’impresa
Il rischio globale deriva dal prodotto del
rischio finanziario e del rischio economico.
Variabilità reddito netto
RISCHIO FINANZIARIO
Struttura finanzia ria
Variabilità reddito operativo
RISCHIO ECONOMICO
Struttura operativa
Variabilità fatturato
Fattori ambientali
Politiche competitive
5
Le scelte di politica finanziaria
non sono libere:
n
n
n
n
Vincoli relativi al grado di rischio
finanziario accettabile;
Vincoli posti dal mercato finanziario;
Vincoli posti dalla base azionaria;
Vincoli relativi alla redditività della
gestione ed alla conseguente capacità
di autofinanziamento.
6
2
I modelli dello sviluppo
sostenibile
Consentono di rispondere ai seguenti quesiti:
¥
Le risorse finanziarie rese disponibili
dall’adozione di determinate politiche finanziarie
risultano sufficienti a coprire il fabbisogno generato
dalla crescita?
¥
Quale obiettivo di sviluppo risulta coerente con i
vincoli economico-finanziari dell’azienda?
7
Il modello della crescita sostenibile
in termini reddituali
Due definizioni implicite nel modello:
n
Crescita = incremento del capitale investito
n
Autofinanziamento = utile reinvestito
8
Lo sviluppo del modello per
approssimazioni successive:
I° ipotesi
n
Fonti di finanziamento = mezzi propri (MP)
Aumenti di capitale sociale = 0
Dividendi = 0
Imposte = 0
n
Autofinanziamento = Reddito operativo (RO)
n
n
n
Tasso di sviluppo finanziariamente sostenibile:
(g) = RO / Capitale investito = ROA
9
3
… I° ipotesi
Esempio:
CI = MP = 100
Reddito operativo esercizio T1 = 20
Stato Patrimoniale 31/12/T1
CI
Sviluppo
MP
100
+20
100
+20
120
120
RO/CI = 20%
Autofinanziamento
g = 20%
10
La retta della crescita sostenibile in ipotesi
di assenza di debiti finanziari e di dividendi
g 20
15
10
Area di deficit
Area di surplus
5
0
0
5
10
15
20
ROA
11
II° Ipotesi
Fonti di finanziamento = 50% debiti (D), 50% MP
Esempio A:
RO = 20
i = 20%
Oneri finanziari = 10
Stato Patrimoniale 31/12/T1
CI
D
100
50
+10
+10
60
Utile d’esercizio = 10
(2) Nel rispetto di D/MP=1
Sviluppo
+10
120
MP
50
+10
60
g = 20% = ROA
(1) Autofinanziamento
12
4
...II° Ipotesi
Fonti di finanziamento = 50% D, 50% MP
Esempio B:
RO = 20
i = 10%
OF = 5
Utile = 10
Stato Patrimoniale 31/12/T1
CI
D
100
50
+15
+15
65
ROA = 20%
(2) Nel rispetto di D/MP=1
Sviluppo
MP
50
+15
65
+15
130
(1) Autofinanziamento
g = ∆∆ CI / CI iniz. = 30% = ROA + 10%
13
g = ROA + (ROA - i)
III° Ipotesi:
D/MP > 1
Esempio:
D = 80
MP = 20
D/MP = 4
RO = 20
i = 10%
OF = 8
Utile = 12
Stato Patrimoniale 31/12/T1
CI
D
100
80
+48
+48
(2) Nel rispetto di D/MP= 4
128
Sviluppo
MP
20
+12
32
+12
160
(1) Autofinanziamento
g = ∆∆ CI / CI iniz. = 60% = 20% + 10% * 4
g = ROA + (ROA - i) * D/MP
14
La retta della crescita sostenibile
in ipotesi di indebitamento
g = ROA + (ROA - i) * D/MP
Equazione di una retta: y = a * x + b
g = (1 + D/MP) * ROA - i * D/MP
g 70
60
50
40
D/MP=0
D/MP=1
D/MP=4
30
20
10
0
0
(i = 10%)
5
10
15
20
ROA
15
5
IV° Ipotesi:
Presenza di imposte sul reddito
Esempio:
D = 80
MP = 20
D/MP = 4
RO = 20
i = 10%
OF = 8
Utile = 12
Aliquota fiscale (t) = 0,5
Utile netto = 6
g = 60% * 50% = 30%
g = [ROA
[
+ (ROA - i) * D/MP ] * (1 - t)
16
V° Ipotesi
Distribuzione di dividendi
Esempio:
D = 80
MP = 20
D/MP = 4
RO = 20
i = 10%
OF = 8
t = 0,5
Utile netto = 6
Pay out ratio (d) = 50%
g = 30% * 50% = 15%
g = [ROA
[
+ (ROA - i) * D/MP ] * (1 - t) * (1 - d)
g = ROE (1 - d)
17
La retta della crescita sostenibile
in ipotesi di indebitamento e di distribuzione di dividendi
(i = 10% D/MP = 4
t = 0,5)
g 25
20
15
d=25%
10
d=50%
d=75%
5
0
0
5
10
15
20 ROA
18
6
Tasso di sviluppo sostenibile in funzione
del rapporto di indebitamento
(ROA = 20%
i = 10%
t = 0,5)
g 25
20
d=25%
15
d=50%
10
d=75%
5
0
0
1
2
3
4
D/MP
19
Elasticità di g al variare dei
vincoli economico-finanziari
Obiettivi/vincoli iniziali:
ROA = 20%
d = 50%
i = 10%
D/MP = 4
(t = 0)
Quanto varia g se uno a uno ogni vincolo iniziale viene modifica to del 10%?
Obiettivi/
vincoli
Tasso di sviluppo
sostenibile
ROA
20%
22%
d
50%
45%
i
10%
9%
D/MP
4
4,4
Variazione di g dovuta alla
modifica del vincolo
30%
35%
+ 16,7%
30%
33%
+ 10 %
30%
32%
+ 6,7%
30%
32%
+ 6,7%
20
VI° Ipotesi
Ricorso a finanziamenti a titolo di capitale proprio
Aumento % MP = Valore di emissione nuovi titoli/MP iniziali
= NMP/MP
Equazione dello sviluppo sostenibile
in termini reddituali:
g = [ROA
[
+ (ROA - i) * D/MP ] * (1 - t) * (1 - d) + NMP/MP
21
7
Come è possibile innalzare il
tasso di sviluppo
finanziariamente sostenibile?
n
n
n
n
n
n
Migliorando ROA
abbassando i
innalzando D/MP
abbassando t
riducendo d
incrementando MP
22
Tipicamente viene modificato il
rapporto di indebitamento…
ÄÄ % Capitale investito
[g]
Tasso di sviluppo
dell’attivo circolante
D/MP
Tasso di sviluppo
dell’attivo fisso
ÄÄ % Mezzi propri
[ROE * (1-d) + NMP/MP]
Saggio
di reddito
Ä Capitale sociale
a pagamento
Pay out ratio
Ä% Fatturato
Politiche dei crediti
e delle scorte
Ä% Produzione
23
Esempio:
Vincoli iniziali:
ROA = 12%
D/MP = 0,5
d = 0,3
NMP = 0
Intensità di capitale = CI / V = 2
i = 7%
t = 0,4
MP iniz. = 400
L’impresa si propone di incrementare le vendite del 5% :
è sostenibile?
Aumento % di CI necessario a sostenere uno sviluppo delle vendit e
pari al 5%
10%
Tasso di sviluppo finanziariamente sostenibile =
g = [12% + (12% - 7%) * 0,5] * (1 - 0,4) * (1 - 0,3) = 6%
Come raggiungere uno sviluppo di CI pari al 10%?
Occorre modificare i vincoli
diverse alternative:
¤ D/MP = 2,4
¤ D/MP = 0,9 con d = 0
¤ NMP = 16
24
8
Il modello di sviluppo sostenibile
in chiave finanziaria
DEFINISCE IN MODO DIVERSO
LA CRESCITA E L’AUTOFINANZIAMENTO
§ Crescita
sviluppo del fatturato
Tasso di sviluppo delle vendite in T1 (TSV¹) = V¹ - Vº/ Vº
Quanto fabbisogno finanziario genera un dato TSV?
Intensità di capitale (IC) = CI / V
Fabbisogno finanziario aggiuntivo in T1(FFA¹) = IC*TSV¹*Vº
Fabbisogno finanziario esterno (FFE) = FFA - Autofinanz. (AF)
§ Autofinanziamento
free cash flow al netto dei
dividendi distribuiti
25
Il modello di sviluppo sostenibile
in chiave finanziaria
Margine di autofinanziamento sulle vendite (MAF) = AF/V
FFE¹ = IC¹ * TSV¹ * Vº - AFº / Vº * Vº
FFE¹ = Vº * ( IC¹ * TSV¹ – MAFº)
MAF
FFE = 0
SE IC*TSV – MAF = 0
IC*TSV = MAF
TSV =
IC
MAF
FFE > 0
SE IC*TSV – MAF > 0
IC*TSV > MAF
TSV >
IC
MAF
FFE < 0
SE IC*TSV – MAF < 0 IC*TSV < MAF
TSV <
IC
26
La retta dello sviluppo
autonomamente sostenibile
y =
a
* x
TSV= MAF * 1/IC
TSV
FFE>0
FFE<0
MAF
V/CI
27
9
Come raggiungere il tasso di
crescita programmato senza
aumentare l’indebitamento?
-Aumentando il tasso di rotazione del CI: da V/CI 1 A V/CI 2
TSV
A: situazione iniziale
B: situazione di equilibrio
A
B
•
•
|
V/CI 1
|
V/CI 2
V/CI
28
Come raggiungere il tasso di
crescita programmato senza
aumentare l’indebitamento?
- Aumentando il margine di autofinanziamento sulle vendite:
da MAF 1 a MAF 2
TSV
A: situazione iniziale
A
MAF 2
•
MAF 1
V/CI
29
Focus sulla gestione
caratteristica corrente...
n
n
Se FCCgc / V > CC / V
risorse disponibili per investimenti fissi
Se FCCgc / V < CC / V
necessità di risorse per investimenti
correnti
30
10