Il renminbi cinese: nozioni di base

Josh Tiwana
Associate - Product Specialist
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Analisi dei mercati – Valute
Il renminbi cinese: nozioni di base
18 febbraio 2016
Sintesi
•
Negli ultimi anni la liberalizzazione dei controlli valutari e
la crescita del mercato delle obbligazioni “dim sum” hanno
provocato un’impennata delle operazioni globali in
renminbi cinesi (RMB).
•
L’RMB è al centro dell’attenzione dallo scorso agosto,
quando il suo improvviso deprezzamento ha causato una
marcata correzione dei mercati.
•
L’RMB è scambiato sui mercati sia onshore che offshore e i
due tassi di cambio non sono sempre uguali.
•
I controlli dei capitali attualmente in vigore impongono
agli investitori esteri l’uso di contratti non-deliverable
forward (NDF) per acquisire esposizione al mercato
onshore dell’RMB.
Una breve panoramica storica
Fin dall’introduzione dello yuan nel 1948, le autorità cinesi
hanno sempre mantenuto un rigoroso controllo sul valore della
valuta nazionale, ancorandola al dollaro statunitense su diversi
livelli nel perseguimento dei propri obiettivi economici 1. Dal
1994 in poi, il regime di cambi fissi ha permesso alla Cina di
accumulare un ampio avanzo commerciale e ingenti riserve di
valuta estera (cfr. Figura 1), poiché la sottovalutazione dello
800
Figura 1: L’ancoraggio al dollaro favorisce
Figure
1: Dollar peg di
causes
FXvalutarie
reserves to
l’accumulazione
riserve
amass
yuan ha mantenuto le esportazioni artificialmente competitive.
Com’era prevedibile, questa politica si è dimostrata molto
impopolare e ha generato forti rimostranze da parte dei
principali partner commerciali della Cina, di conseguenza nel
2005 Pechino ha deciso di introdurre gradualmente un regime
di cambi “a fluttuazione manovrata” e di rimuovere
l’ancoraggio al dollaro. Ciò ha conferito maggiore flessibilità
alla valuta, consentendo comunque al governo di influenzarne
il livello complessivo.
In anni più recenti le autorità cinesi hanno cambiato rotta e
rimosso gradualmente le barriere al libero scambio dell’RMB.
Questi provvedimenti hanno favorito un uso crescente dello
yuan nelle transazioni internazionali, tanto che di recente
l’RMB ha superato lo yen giapponese, diventando la quarta
valuta più utilizzata nei pagamenti a livello globale (SWIFT,
2015). L’internazionalizzazione della valuta è stata favorita
anche dalla proliferazione nel 2009 del mercato delle
obbligazioni “dim sum”, titoli denominati in RMB emessi al di
fuori della Cina. La crescente rilevanza del renminbi è stata
riconosciuta anche da organismi sovranazionali quali il Fondo
monetario internazionale (FMI), che a ottobre dell’anno scorso
lo ha incluso nel prestigioso paniere di valute utilizzate per il
calcolo dei diritti speciali di prelievo (DSP).
Figura
2: Divergenza
tassi
onshore
e offshore
Figure
2: Onshoredei
and
offshore
diverge
6.8
8.36
6.7
700
8.34
6.6
600
8.32
6.5
500
8.3
400
8.28
300
8.26
200
8.24
100
8.22
6.4
6.3
6.2
6.1
0
1995
1996
1996
1997
1997
1997
1998
1998
1999
1999
1999
2000
2000
2001
2001
2002
2002
2002
2003
2003
2004
2004
2004
2005
6
RiserveForeign
di valutaExchange
estera cinesi,
mld di USD
(SC.
SX)
China
Reserves,
$bn
(LHS)
Source:
Bloomberg,
ETF
Securities
Fonte: Bloomberg,
ETF
Securities
5.9
8.2
Tasso USD/CNY
USD/CNY
Rate
Fonte: Bloomberg,
Securities
Source:
Bloomberg,ETF
ETF
Securities
Tasso USD/CNH
USD/CNH
Rate
Cambio USD/CNY
(SC. DX)
USD/CNY
Rate (RHS)
1 Uno yuan è una unità di valuta cinese e sta al renminbi (RMB) come il pound sta
alla sterlina, per cui i due termini possono essere usati come sinonimi.
Riservato agli investitori qualificati e professionali, non destinato alla distribuzione al pubblico. I risultati passati non sono una garanzia di quelli futuri.
2
ETF Securities
Le molteplici facce dell’RMB
Il mercato globale dell’RMB è alquanto sfaccettato, pertanto la
sua quotazione dipende da vari fattori.
L’RMB è scambiato sia sul mercato onshore cinese che in
diversi mercati offshore a Hong Kong, Londra, Singapore e
New York. Ogni giorno (alle 9.15 ora locale) la People’s Bank of
China (PBoC), la banca popolare cinese, pubblica il corso fisso
(fixing) giornaliero per il tasso di cambio onshore (CNY) del
renminbi nei confronti di un paniere di valute di riferimento,
rispetto al quale ciascuna coppia valutaria può fluttuare
all’interno di una forbice del ±2%. Pur essendo stato in parte
liberalizzato, il mercato onshore rimane quindi soggetto a una
notevole regolamentazione.
Il tasso offshore (CNH) non è sottoposto a controlli altrettanto
rigorosi ed è in definitiva determinato dalle forze di mercato.
Sebbene il CNY e il CNH tendano a muoversi di concerto, a
causa delle differenze di liquidità e dei controlli sui capitali
volti a prevenire l’arbitraggio tra i due permane sempre un
certo divario (cfr. Figura 2).
Il crollo dello yuan
L’11 agosto 2015 la PBoC ha annunciato l’intenzione di
modificare il meccanismo per la determinazione del fixing
giornaliero dello yuan utilizzando come base di calcolo le
quotazioni fornite dai primary dealer al fine di promuovere un
processo più “orientato al mercato”. Quella stessa mattina, il
cambio USD/CNY è crollato dell’1,9% e il giorno successivo ha
ceduto un ulteriore 1,0%, registrando la maggiore variazione
giornaliera in assoluto dalla rimozione dell’ancoraggio al
dollaro nel 2005.
Le brusche flessioni del cambio hanno alimentato il sospetto
che le autorità cinesi nutrissero maggiori timori per la crescita
di quanto in precedenza ipotizzato, e che avessero lasciato
deprezzare la valuta per sostenere la competitività delle
esportazioni cinesi. Sempre lo stesso giorno, il mercato
azionario cinese ha segnato una netta correzione e l’indice
Hang Seng ha lasciato sul terreno il 3% (cfr. Figura 3).
L’impatto è stato percepito in tutto il mondo con un brusco
ribasso dei principali indici azionari, che hanno in seguito
recuperato terreno.
25,000
Figura3:
3:CNY
La svalutazione
CNY provoca
Figure
devaluationdel
prompts
selloffuna
- 11
correzione
ago 2015)
Aug (11
2015
Come negoziare il CNY
A causa delle restrizioni sulle operazioni in CNY, si è creato un
mercato liquido per i contratti a termine senza facoltà di
consegna (non-deliverable forward, NDF) in questa valuta. Un
NDF è un contratto a termine che fissa il tasso di cambio per
una transazione valutaria da effettuarsi a una data futura. Alla
scadenza si calcola il guadagno o la perdita sul contratto
sottostante, si converte l’importo in dollari USA e si regola la
transazione.
I contratti NDF sono scaturiti dalla necessità degli operatori di
coprire l’esposizione a valute come il CNY, il dollaro taiwanese
(TWD) e il real brasiliano (BRL), che sono soggette a controlli
dei capitali e non possono essere fisicamente consegnate. Come
nei normali contratti a termine su valute, i tassi ai quali gli
NDF vengono negoziati si basano sui differenziali dei tassi di
interesse futuri attesi tra le due valute in questione.
Un investitore che utilizzi contratti NDF deve “rinnovare” la
propria posizione prima della scadenza se intende mantenere
l’esposizione valutaria. Tale “rinnovo” (“rolling”) comporta la
chiusura della posizione a breve termine prima della scadenza
e il reinvestimento del ricavato in un contratto con scadenza
più lunga. Come per altre classi di attivo, questo processo può
dare luogo a un guadagno o una perdita, a seconda della
struttura della curva a termine. Come già accennato, il livello
del tasso di cambio a termine, e di conseguenza la struttura
della curva e il corrispondente impatto dell’operazione di
rinnovo, dipendono dai differenziali tra i tassi di interesse (cfr.
Figura 4).
Figura
4: Curva
a termine
degli
NDF suCurve
USD/CNY
Figure
4: USD/CNY
NDF
Forward
8.4
8.2
8.0
7.8
7.6
7.4
7.2
7.0
6.8
6.6
6.4
24,800
6.2
6.0
2016
24,600
24,400
2026
2031
2036
2041
Tassi a termine
NDF su
USD/CNY
2016)
USD/CNY
NDFdegli
Forward
Rates
(16th(16
Febfeb
2016)
2046
Fonte: Bloomberg,
ETF
Securities
Source:
Bloomberg,
ETF
Securities
24,200
02:25
02:50
03:15
03:40
04:05
04:30
04:55
06:15
06:40
07:05
07:30
07:55
08:20
08:45
02:25
02:50
03:15
03:40
04:05
04:30
04:55
06:15
06:40
07:05
07:30
07:55
08:20
08:45
24,000
23,800
2021
GMT
Hong Kong Hang Seng Index
Fonte: Bloomberg,
ETF
Securities
Source:
Bloomberg,
ETF
Securities
Un’alternativa all’investimento diretto tramite contratti NDF
consiste nell’usare exchange-traded products (ETP) su valute,
che rappresentano un mezzo trasparente, liquido e liberamente
negoziabile per accedere ai mercati delle valute emergenti. Gli
3
ETP su valute sono negoziati come titoli azionari e risolvono
alcune delle complessità operative connesse agli investimenti
in NDF.
Prospettive per il CNY
Le autorità cinesi continuano a gestire la transizione del paese
da un’economia in rapida crescita trainata dalle esportazioni e
dagli investimenti verso un modello economico più maturo e
moderato, fondato sui consumi. Il recente calo delle riserve
valutarie della PBoC e il suo intervento sul mercato azionario
onshore sono dettati dal desiderio del governo di garantire la
stabilità durante questa fase di cambiamento. È quindi
possibile che le autorità monetarie intervengano nuovamente,
una prospettiva che nel breve periodo rischia di penalizzare
l’RMB.
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4
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