Scarica n.7 Ottobre 2011

Transcript

La
fi n a n z a
da
un
nuovo
punto
di
vista
Volatilità
È il momento
delle divise
asiatiche rampanti
Con le mosse giuste
si può guadagnare
con le montagne russe
361GRADI - OTTOBRE 2011 -
N.
7 - LA
GRANDE TEMPESTA SUI TITOLI DI STATO
Asset in valute forti
Mercati
Mercatiobbligazionari
obbligazionariin
incrisi
crisi
La grande tempesta
sui titoli di stato
7
n.
CON LA COLLABORAZIONE DI
L A
R I V I S TA
P E R
G L I
I N V E S T I TO R I
I S T I T U Z I O N A L I Anno 2 - ottobre 2011
domande a:
ANTONIO FINOCCHIARO, PRESIDENTE DI COVIP
(COMMISSIONE DI VIGILANZA SUI FONDI PENSIONE)
In Italia l’adesione ai fondi pensione rappresenta l’1%
effettuati dai fondi e delle rendite pensionistiche
delle attività finanziarie delle famiglie, a fronte del
favorirebbero le adesioni».
13% e del 27% raggiunto, rispettivamente, in
Germania e Stati Uniti. Questo scenario è destinato a
Secondo la Banca d’Italia gli assetti organizzativi dei
cambiare nei prossimi anni?
fondi pensione italiani mostrano dei limiti legati, per
«C’è da augurarselo vivamente. Non mi nascondo,
esempio, all'inadeguata composizione degli organi di
peraltro, che lo sviluppo della previdenza complementare,
amministrazione e controllo; alla mancanza di una
particolarmente in termini di adesioni, è condizionato da
chiara definizione dei compiti e delle responsabilità
taluni fattori esogeni. Mi riferisco in particolare alla
attribuiti agli stessi; all'insufficienza di appropriati
crescita economica e all’occupazione, al miglioramento
meccanismi per la gestione dei conflitti d'interesse.
del mondo del lavoro in termini di maggiore stabilità dei
Crede che si riusciranno ad annullare queste criticità?
rapporti, a un impegno da parte delle istituzioni e delle
«Penso proprio di sì. È in corso presso il Ministero
parti sociali finalizzato alla crescita della cultura
dell’economia la revisione del decreto 703/1996 che
previdenziale. A loro volta, i fondi pensione dovrebbero
disciplina, tra l’altro, i conflitti d’interesse. La Covip, a sua
operare per una riduzione degli oneri gestionali e per una
volta, è impegnata, con provvedimenti e interventi di
loro aggregazione. Oltre 500 fondi di vario tipo sono
vario tipo, a meglio definire le responsabilità degli organi
certamente troppi per il nostro paese».
decisionali e di controllo dei fondi. In questa azione, il
miglioramento del trade-off tra rappresentanza e
Come giudica i provvedimenti di riforma varati dai
professionalità di questi organi diventa un fattore
diversi governi negli ultimi anni? Quali correttivi
vincente. Ritengo che molti fondi siano convinti di tale
suggerisce al legislatore per tentare di rilanciare il
esigenza e si stiano muovendo nella giusta direzione.
settore dei fondi pensione?
Quanto agli interventi di autoregolamentazione essi
«I provvedimenti adottati negli ultimi anni dal
possono rappresentare un’intelligente integrazione delle
Parlamento, uno dei quali è l’allungamento dei tempi per
normative primaria e secondaria. Sul tema la Covip ha
il conseguimento della pensione, sono orientati
avviato alcuni gruppi di lavoro, ai quali partecipano i
prevalentemente alla stabilità nel tempo della spesa
rappresentanti delle maggiori associazioni del settore.
pensionistica: si tratta di riforme assolutamente
Taluni risultati sono stati già raggiunti».
necessarie per un paese, come il nostro, sul quale grava un
alto debito pubblico. Diverso il discorso in termini di
In Inghilterra, il 30% del patrimonio dei fondi pensione
adeguatezza della rendita. È indubbio che le pensioni di
è investito in hedge fund. Quali possono essere i punti
primo pilastro tendono a ridursi nel tempo. Di qui
di forza e di debolezza del matrimonio finanza-
l’esigenza di una pensione integrativa da costruire su base
previdenza?
volontaria. Covip si è espressa più volte sui possibili
«Il decreto 703/1966 consentirà ai fondi, a determinate
interventi per il rilancio della previdenza complementare.
condizioni, ulteriori possibilità di investimento dei
Ho già indicato le variabili esogene. Un fine tuning
montanti accumulati, finalizzate anche al conseguimento
dell’attuale normativa primaria, anche alla luce
di maggiori rendimenti. Va peraltro ricordato che i fondi
dell’esperienza fin qui fatta, sarebbe utile; porre la
pensione devono minimizzare i rischi derivanti dagli
previdenza complementare al centro delle negoziazioni
investimenti in relazione all’obiettivo sociale
fra le parti sociali, anche. Ulteriori agevolazioni fiscali
(costituzione di una rendita pensionistica) loro assegnato.
nella tassazione dei rendimenti degli investimenti
Una condizione, questa, assolutamente inderogabile».
ANTONIO FINOCCHIARO
361GRADI/Ottobre 2011
3
Sommario
OTTOBRE N.7
6
Gestore
a cura di Citywire
Una strategia corazzata con i Cds
10
Mercati
a cura di Allfunds Bank Investment Services
L’oro per migliorare i portafogli
I Focus
14
Alternative
Tempi di crisi,tempi di volatilità
20
Etf
testo su dati forniti da Borsa italiana
In crescita i tracker di difesa
Intervista
22
Inchiesta
28
Il gestore - Axa Investment Managers Italia Sim
Grande cautela
Mercati obbligazionari in crisi
Rischiano tutti
Di colpo i bond emessi dagli stati sono entrati in difficoltà e non solo nei paesi con i maggiori problemi. Il pericolo è che si arrivi al
blocco totale, se non verranno presi provvedimenti forti. La recente decisione di immettere liquidità per 2-3 mila miliardi di euro da
parte di Efsf e Bce potrebbe stabilizzare le quotazioni e gli spread,
ma nessuno può ancora dirsi fuori dalle acque agitate. E le difficoltà potrebbero continuare ancora per anni se non
si arriverà a provvedimenti drastici
Intervista
42
Inchiesta 2
44
L’investitore istituzionale - L’Enpacl
Un rinnovamento continuo
Alla ricerca di asset in valute forti
Tante divise rampanti
Acquistare titoli azionari e obbligazionari dell’Estremo Oriente significa oggi
puntare non solo su aziende in crescita esponenziale, ma anche su monete che
si stanno rivalutando con grande potenza. Indonesia, Malaysia, Thailandia e
Corea sembrano le realtà più interessanti, ma anche la Cina presenta dinamiche di rivalutazione non ancora interamente espresse
Educational
56
Rubriche
60
Le chiavi dello swing pricing
Un aggiustamento non sempre gradito
62
64
Termometro macroeconomico
Tre rischi sulle nostre teste
Cambi
Salvate il soldato euro!
Il mondo della legge
La maxi-imposta di bollo avvantaggia il risparmio gestito
4
A CURA DI CITYWIRE
FOCUS: gestore
Una strategia
corazzatacon i Cds
di Amy Williams
I
gestori a volte passano tutta la loro carriera a gio-
molti commentatori di mercato che si stracciano le vesti
care con i propri portafogli allo scopo di raggiunge-
per l’uso predatorio dei Cds da parte degli hedge fund.
re il delicato e raro equilibrio fatto di rischi di ribas-
Una strategia che è stata definita il «nuovo grande short»,
so limitati e potenziale di rendimento illimitato. Raphael
cioè la scommessa sulla fine economica di Grecia, Spa-
Robelin è riuscito a trovare una soluzione a questo peren-
gna, Italia e persino Francia.
ne problema, anche se non ha avuto spazio nella società
Nonostante le critiche diffuse, quando usati dalle per-
in cui lavorava in precedenza per sviluppare questa solu-
sone giuste e nella maniera in cui originariamente erano
zione. Ha però trovato la cultura di investimento adegua-
stati concepiti, i Cds possono fornire un elevato grado di
ta a BlueBay e la sua performance risk-adjusted, sia per
protezione; nella visione di Robelin, infatti, questi stru-
quanto riguarda il fondo BlueBay Investment Grade
menti non dovrebbero essere usati solo a beneficio degli
Bond, sia per il fondo Investment Grade Libor gli ha per-
hedge fund. Egli sostiene che hanno un importante ruolo
messo di ottenere un rating AAA da parte di Citywire. Si è
da giocare nei portafogli obbligazionari long-only, spe-
anche a piazzato nella top 5 dei gestori della categoria al-
cialmente in mercati imprevedibili come quelli attuali.
tri obbligazionari nella seconda edizione della nostra guida Euro Stars.
RAPHAEL ROBELIN
6
Ma non è stato facile per Robelin affermare le sue
idee, quando era un semplice gestore focalizzato su cor-
Qual è dunque il suo segreto? Un mix che si può de-
porate bond europei e prima di approdare a BlueBay: «Se
finire come esuberanza giovanile, una sana mancanza di
sei uno specialista bottom-up con forti capacità di iden-
rispetto delle convenzioni, oltre ai vantaggi derivanti dal-
tificare le società con le performance migliori, è ancora
l’avere lavorato con professionisti di esperienza come
più importante riuscire a sviluppare le proprie idee di ri-
Philippa Jabre. Robelin ha capito presto che tre lettere
basso, in quanto i performer peggiori tendono a essere i
avrebbero definito la sua carriera: Cds.
titoli le cui performance deviano maggiormente dal ben-
Naturalmente parliamo dei credit default swap, lo
chmark. All’interno di una società con prodotti tradizio-
strumento derivato al centro di tanti problemi durante la
nali long-only, poiché gli unici strumenti che usavamo
crisi finanziaria. È famosa la definizione del presidente di
erano bond e perché non potevamo andare corti, non ci
Berkshire Hathaway Warren Buffett, che definì i Cds co-
era possibile fare ciò». È per questa ragione che Robelin
me «armi finanziarie di distruzione di massa».
si è battuto con forza per rendere i Cds una parte inte-
E con la crisi dell’Eurozona in pieno corso questa ti-
grante del processo di investimento. Spiega infatti: «Un
pologia di contratti è tornata al centro di attacchi con
Cds ti permette di comprare e/o vendere assicurazione su
una particolare società nel caso di un evento creditizio,
dito (inteso come reddito fisso, n.d.r.), soprattutto per un
soprattutto un default; di conseguenza penso che per un
vero specialista creditizio in grado di gestire una combi-
investitore in corporate bond sia uno strumento partico-
nazione di fondi hedge e long only. I fondatori erano for-
larmente redditizio, in quanto in questa asset class (i cor-
ti sostenitori dell’uso dell’intera gamma di strumenti di-
porate) il potenziale di rialzo è limitato in quanto gli
sponibili, inclusi i Cds, da parte dei money manager long-
spread possono allargarsi fino a un certo punto, mentre i
only; la loro aspirazione era costruire un’azienda basata
rischi sono decisamente significativi». Frustrato per il fat-
sulla best practice e le migliori performance». Insieme a
to di non essere in grado di fornire questo strumento di
Willis e Poole cominciò il lavoro per costruire l’infrastrut-
assorbimento di shock finanziari nei suoi portafogli, Ro-
tura del nuovo fondo. Seguirono lunghe e numerose di-
belin racconta come continuò a battere sul tasto del
scussioni con il legislatore lussemburghese per assicurar-
cambiamento, spingendo per l’integrazione dei Cds nei
si che i Cds potessero essere usati nei fondi long-only che
prodotti utilizzati dai fondi tradizionali.
l’azienda stava per lanciare. Tutto questo sforzo alla fine
Tale sforzo si dimostrò senza frutti, ma nel 2003
pagò e il fondo BlueBay Investment Grade Bond fu lan-
un’opportunità si presentò a Robelin quando fu avvicina-
ciato nel novembre del 2003 con 30 milioni di capitale
to dai fondatori di BlueBay Hugh Willis e Mark Poole: «In
iniziale da parte di Shinsei Bank, un istituto di credito
quel periodo la società era nata da 18 mesi è si era già co-
giapponese. Gli asset nel fondo crebbero fin dall’inizio in
struita una reputazione di grande abilità negli investi-
maniera stabile, ma il punto di svolta venne durante la
menti. Aveva convinzioni molto forti circa il fatto che ci
crisi finanziaria in cui il team di gestione dimostrò di es-
fosse spazio per una nicchia di player nel mercato del cre-
sere in grado di fornire buoni rendimenti in condizioni di
7
FOCUS: gestore
mercato molto difficili. Come risultato il flusso di investi-
di maggio i governi europei annunciarono la creazione
menti aumentò moltissimo portando gli asset in gestio-
dell’Efsf per facilitare il finanziamento della Grecia. Inol-
ne del fondo oltre la soglia del miliardo di euro nel 2008
tre la Bce poteva a quel punto comprare titoli di stato sul
e oltre i 14 miliardi nel 2010.
mercato; facemmo l’errore di considerare ciò come un via
Dunque com’è che un fondo che detiene Cds nel
libera per i corporate bond. Togliemmo tutte le copertu-
cuore del proprio portafoglio riesce a gestire il rischio in
re, i Cds sugli indici e così via. Col senno di poi si può ve-
maniera così efficace? Spiega Robelin: «Potrei dire che
dere come ci vollero altre sei settimane prima che il mer-
questa è una asset class molto remunerativa, ma è molto
cato si riprendesse, in quanto la situazione nel mercato
importante identificare le mine vaganti, quelle emissio-
dei titoli di stato era semplicemente troppo negativa. Il
ni che hanno il potenziale di esplodere e dove gli spread
fatto che diventammo positivi sul mercato troppo presto
non riflettono accuratamente il rischio. Nella maniera in
portò un maggio molto difficile. Di conseguenza deci-
cui i nostri concorrenti costruiscono i loro portafogli, la
demmo di assumere alcuni esperti di titoli di stato nel no-
percentuale di successo necessaria per fare meglio del-
stro team allo scopo di capire meglio i problemi a livello
l’indice è semplicemente troppo elevata. Questo è un
sovrano e così riuscire ad anticipare meglio le fasi di de-
difetto fondamentale nella maniera in cui i portafogli
bolezza nel mondo dei corporate, causate dai rischi ine-
sono costruiti».
renti i crediti a livello sovrano».
Con ciò anche Robelin e la sua squadra hanno fatto i
Per quanto riguarda le posizione in essere, il fondo
loro errori: «L’anno scorso, ad esempio, abbiamo avuto un
mantiene un overweight su emittenti domiciliati nel co-
mese di performance inusualmente negative, perché ab-
re dell’Eurozona piuttosto che nella periferia e su emit-
biamo sottovalutato l’ammontare del contagio derivan-
tenti che ricavano un buon ammontare di fatturato nel-
te dall’universo dei titoli di stato. Nella prima settimana
le economie emergenti. Ricorda Robelin: «A livello politico viviamo adesso in un mondo in cui il concetto di condivisione degli oneri è molto popolare, per cui la prossima volta che una grossa banca europea fallirà e avrà bisogno di denaro da parte dei contribuenti sarà poco realistico pensare che gli obbligazionisti senior non verranno colpiti».
Per contrastare tutto ciò i covered bond sono una
delle opzioni preferite dal gestore. Quando si tratta di
emissioni di gruppi non-finanziari la situazione è invece
opposta, in quanto Robelin e il suo team ritengono che
gli investitori azionari americani si stiano spazientendo e
faranno sempre più pressioni per mettere al lavoro il capitale in eccesso: «Siamo al punto nel ciclo della leva in
cui il rischio è che le aziende vengano condotte badando
più agli interessi degli azionisti piuttosto che a quelli dei
creditori e pensiamo che attualmente questo rischio sia
maggiore in Usa che in Europa».
8
A CURA DI ALLFUNDS BANK INVESTMENT SERVICES
FOCUS: mercati
L’oroper migliorare
i portafogli
oro è rispettato in tutto il mondo per il suo va-
L’
percentuale delle riserve detenute sotto forma d’oro varia
lore e la sua storia ricca di prestigio. Tra tutti i
da paese a paese, ma l’oro è presente nei forzieri della mag-
metalli preziosi, l’oro è il più ricercato ai fini di
gior parte degli stati. Inoltre quasi tutti paesi, ma non tutti,
investimento. Nel corso dei secoli, le società hanno sem-
comunicano al Fmi con frequenza mensile il livello delle pro-
pre detenuto oro, privilegiandolo per diversi motivi. In
prie riserve auree. Al primo trimestre del 2011, erano gli Sta-
questo articolo offriremo una panoramica sul metallo
ti Uniti a detenere il volume d’oro più cospicuo al mondo,
giallo inteso come investimento, soffermandoci sulla di-
con 8.133 tonnellate (circa il 75% delle sue riserve), staccan-
namica della domanda e dell’offerta nel settore.
do di gran lunga la Germania, al secondo posto con 3.400
I governi dei paesi di tutto il mondo detengono una ri-
tonnellate (circa il 70% delle riserve). A titolo di curiosità,
serva aurea. Secondo le stime, circa un quinto dell’oro
segnaliamo che il Portogallo è il paese che vanta la percen-
estratto a livello mondiale è destinato a questo scopo. La
tuale maggiore d’oro nelle proprie riserve: l’80%.
Le banche centrali, fino a qualche tempo fa, hanno
Riserve di oro delle banche centrali (1958-2010)
venduto più oro di quanto non ne acquistassero, ma non
intervengono sul mercato solo in veste di venditori o
acquirenti. Svolgono anche attività di prestito, swap e
simili, essendo i principali fornitori di prestiti in oro al
mercato.
Secondo il Gfms, dagli albori della civiltà, sono state
estratte 158 mila tonnellate d’oro, di cui il 66% dal
1950. L’unico continente in cui non è presente attività
mineraria è l’Antartico, essendo vietata. I cinque principali produttori d’oro nel 2010 erano la Cina, gli Stati
Uniti, l’Australia, il Sud Africa e la Russia, che, insieme, rappresentano quasi il 50% della produzione aurifera mondiale.
Il secondo comparto del mercato dal lato dell’offerta è costituito dall’oro riciclato. Dato che questo metallo
prezioso è praticamente indistruttibile, è sorta un’intera
industria votata al suo riciclaggio. Gli scarti d’oro proven-
10
gono da gioielli, componenti elettronici, lingotti e mone-
duzione di connettori, commutatori e contatti di relé,
te. Sono più di 1.500 le tonnellate d’oro riciclato reim-
giunti saldati, cavi e piastre di connessione. Anche dispo-
messe sul mercato tramite questo canale.
sitivi come cellulari, palmari, navigatori satellitari e cal-
Considerando entrambe le fonti citate, ogni anno
giungono sul mercato 4 mila tonnellate d’oro. Per quan-
colatrici contengono, tra gli altri materiali, piccoli quantitativi d’oro.
to riguarda la domanda, gli attori principali sono il set-
In termini di distribuzione geografica, i principali
tore della gioielleria, l’industria e il mondo degli investi-
paesi consumatori, nel 2010, erano India, Cina, Europa (ex
menti. Storicamente i gioiellieri hanno sempre fatto la
Csi), Medio Oriente e Stati Uniti. L’India, da sola, rappre-
parte del leone, rappresentando circa il 70% della
sentava il 30% del consumo mondiale d’oro, mentre, con-
domanda d’oro. Tuttavia la richiesta da parte di gioiel-
siderati nel loro complesso, tutti questi paesi rappresen-
lieri è, in parte, di natura stagionale, dato che varia in
tavano il 70%.
funzione del periodo dell’anno. Nei paesi occidentali, la
Grazie alla costante innovazione che caratterizza il
punta massima si tocca a Natale, mentre nel mondo isla-
mondo finanziario, i mercati dei capitali sono sempre più
mico il picco viene registrato al termine del Ramadan.
efficienti e, oggi, offrono agli investitori diversi metodi
In Turchia il turismo genera un aumento della doman-
per acquistare oro o, semplicemente, acquisire esposi-
da nel terzo trimestre e attrae potenziali acquirenti verso
zione alle fluttuazioni del prezzo di questo metallo. Chi
questi mercati. In india, la domanda sale alle stelle
investe in oro, di norma, acquista monete e piccoli lin-
durante il periodo in cui si celebra la maggior parte dei
gotti coniati dalle zecche dei governi di tutto il mondo
matrimoni, che varia da regione a regione, ma coincide
oppure investe in Exchange traded fund (Etf) ed Exchan-
essenzialmente con i mesi da novembre a maggio, con
ge traded commodities (Etc), che operano su diverse
una pausa tra metà dicembre e metà gennaio. Un altro
borse valori mondiali. Gli investitori istituzionali, inoltre,
evento importante che si traduce in un’impennata del
ricorrono a future e opzioni a scopo di hedging o leve-
consumo d’oro è il Capodanno cinese, che cade tra la
rage. Ancora le azioni di società di estrazione mineraria
prima metà di gennaio e febbraio.
dell’oro e i fondi basati sull’oro sono strumenti molto
Per quanto riguarda l’industria, la domanda d’oro
diffusi per acquisire esposizione all’oro e offrono buone
proviene essenzialmente dal settore dell’elettronica, dato
possibilità di sovraperformance. Gli investitori, inoltre,
che questo metallo prezioso è un ottimo conduttore.
possono puntare su conti in oro e piani di accumulo in
Questa sua caratteristica, cui si aggiunge la resistenza
oro. Altri attori del mercato, come primarie banche di
alla corrosione, lo rende un materiale adatto per la pro-
investimento e investitori istituzionali, di norma domi-
11
FOCUS: mercati
Prezzo dell’oro (dollari per oncia)
ottenere questo livello di diversificazione, è necessario
individuare investimenti che non siano strettamente correlati gli uni agli altri. E l’oro, storicamente, ha una correlazione negativa con l’andamento delle azioni e di altri
strumenti finanziari. I fattori di rischio che possono
influire sul prezzo dell’oro, inoltre, sono di natura diversa, rispetto ai fattori che interessano altri asset.
Gli investitori di tutto il mondo riconoscono l’oro
come uno degli strumenti di copertura più affidabili contro l’inflazione, dato che il suo prezzo tende ad aumentare quando aumenta il costo della vita. Il valore dell’oro, in termini di beni e servizi reali che consente di acqui-
nano il mercato dei warrant su oro e l’universo dei pro-
stare, è rimasto incredibilmente stabile nel corso dei
dotti strutturati. La scelta degli strumenti più adatti per
secoli. In linea generale, invece, il potere d’acquisto di
acquisire esposizione all’oro dipende dagli obiettivi e dai
molte valute è diminuito, essenzialmente a causa del-
vincoli di investimento del singolo investitore.
l’aumento dei prezzi di beni e servizi.
Dall’inizio del nuovo millennio e, in particolare,
Sul fronte opposto, quando si assiste a una contrazio-
durante la recessione del 2008-2009, l’oro è tornato a
ne dei prezzi, l’attività commerciale rallenta e l’economia
occupare un posto importante nel portafoglio di molti
è frenata da un eccessivo indebitamento. È dai tempi del-
investitori.
la Grande depressione degli anni ‘30 che non si registra un
Secondo i risultati di una ricerca empirica, sono sva-
ambiente deflazionista a livello globale. All’epoca il pote-
riati i motivi che possono spingere un investitore a dedi-
re d’acquisto relativo dell’oro subì un’impennata, a fronte
care una parte del proprio portafoglio all’oro. Ma non
della caduta in picchiata di altri prezzi.
solo: sono molti anche i motivi per cui l’oro dovrebbe
Oltre a proteggere contro l’andamento altalenante
occupare un posto importante all’interno di qualunque
dei prezzi, l’oro può dimostrarsi un’ottima copertura
portafoglio di investimento diversificato. Per riuscire a
anche sul fronte valutario. Nella fattispecie, l’oro si è
Correlazione storica fra oro e altre commodity rispetto agli asset finanziari – Visione a lungo termine (10 anni)
Msci world
(equity)
S&P 500
Barclays global
aggregate (bond)
Dollar index
% performance
in dollari
Lingotto di oro
0,10
0,00
0,45
-0,53
510%
Bgf World Gold Fund
0,38
0,24
0,37
-0,56
815%
Gsci Commodities Index (Total Return)
0,33
0,26
0,17
-0,35
47%
Lme Copper spot
0,46
0,38
0,08
-0,29
551%
Wti oil spot
0,24
0,19
0,12
-0,28
254%
Cbot wheat spot
0,22
0,18
0,11
-0,21
47%
(10 years dataset)
12
dimostrato costantemente uno degli asset più efficaci ai
Correlazione a breve termine tra azioni aurifere e prezzo dell’oro
fini della copertura contro la debolezza del dollaro.
L’oro, inoltre, rappresenta uno degli investimenti più
liquidi del mondo, essendo negoziato 24 ore su 24 sui
mercati globali dei capitali. Il mercato del metallo giallo
è profondo e liquido, come dimostrato dal fatto che l’oro
può essere negoziato a spread inferiori e con maggiore
rapidità, rispetto alla maggior parte degli investimenti
convenzionali.
Gli investitori, poi, dovrebbero ricordare sempre che
l’oro può essere utilizzato anche come strumento di
gestione dei rischi in ambito di asset management. L’oro
conserva il proprio valore non solo in periodi di incertezza finanziaria, ma anche di incertezza geopolitica.
Spesso viene definito la «commodity delle crisi», dato che
Tuttavia vi sono altri fattori da considerare con le
gli investitori si rifugiano nella relativa sicurezza che
azioni di società di estrazione mineraria dell’oro, in par-
offre qualora salga la tensione. E in periodi del genere,
ticolare il rischio politico, dato che molte di esse opera-
spesso sovraperforma rispetto ad altri investimenti.
no in paesi in via di sviluppo e devono mantenere deter-
Come già accennato, il modo più semplice per acqui-
minati livelli di produzione aurifera. Pertanto, la scarsa
sire esposizione all’oro è tramite il mercato azionario,
correlazione tra azioni aurifere e monete d’oro potreb-
che consente di sottoscrivere azioni di società di estra-
be offrire ulteriori vantaggi in termini di diversificazio-
zione mineraria dell’oro o acquistare direttamente la
ne al momento di costruire un portafoglio. Sebbene le
commodity in sé. Le società minerarie potrebbero copri-
correlazioni tra le azioni aurifere e il prezzo dell’oro
re o meno la propria esposizione all’oro; ciò significa che
possano variare sul breve termine, non mancano periodi
le azioni, potenzialmente, possono avere un effetto leva
di turbolenza, che però hanno sempre avuto vita breve: la
sul rendimento degli investimenti.
correlazione con l’oro sul lungo termine rimane elevata.
I migliori fondi sull’oro
Fondi
Fonte:Allfunds Bank
MTD
YTD
1w
1m
2m
3m
6m
1y
3y
5y
Ranking vol 3 anni
Media peer
0,70%
-3,21% -1,40%
4,59%
1,94%
13,77%
6,89%
11,32% 80,82% 118,76%
LO Funds - World Gold Expertise (USD) P A
0,30%
-0,69%
0,06%
3,89%
1,65%
15,50%
6,48%
17,54% 129,90% 142,09%
1
39,46%
Investec GSF Global Gold A Acc Gross
-2,46% -3,61% -2,46%
1,17%
1,98%
15,28%
8,02%
13,91% 75,03% 110,85%
2
36,86%
DWS Invest Gold and Precious Metals Equities LC
3,94%
-6,60% -3,05%
7,52%
4,07%
17,49%
7,41%
1,12%
3
37,20%
BGF World Gold Fund A2 USD
-3,03% -0,27% -3,26%
1,42%
1,39%
14,64%
10,46% 12,99% 85,09% 103,33%
4
38,50%
RBS Market Access NYSE Arca Gold BUGS Index Fd
6,11%
-1,65%
9,45%
10,06%
27,03%
16,23% 16,07% 95,62%
-
5
46,45%
Pioneer Funds Gold and Mining E
-0,70% -14,84% 0,55%
4,76%
-8,07%
-0,24%
-5,50%
0,45%
21,30%
-
6
33,04%
Amundi Fds Equity Global Gold Mines - AU (C)
0,78%
3,90%
2,53%
6,70%
5,13%
17,17% 71,86%
-
7
43,28%
2,91%
0,61%
0,01%
86,96%
-
39,26%
13
A CURA DI ALLFUNDS BANK INVESTMENT SERVICES
FOCUS: alternative
Tempi dicrisi,
tempi di volatilità
L’
VOLATILITÀ IMPLICITA
considerato pertanto una misura di rischio, piut-
negoziazione di opzioni sul mercato attraverso le quali
tosto che una classe di asset. Tuttavia, in questo articolo,
domanda e offerta cercano di anticipare il prezzo degli
cercheremo di mostrare gli aspetti positivi di questo feno-
asset sottostanti in futuro. A seconda delle aspettative e
meno, in genere correlato negativamente all’equity e al
delle convinzioni (misurate in termini di profondità del
credito. L’incertezza come fonte di rendimento? È il sogno
mercato), verranno definiti i vari prezzi.
aumento della volatilità, generalmente, è associato a situazioni di crisi e di incertezza. Viene
La volatilità implicita è una conseguenza indiretta della
di molti investitori in questo periodo di crisi, dove perfino
Tecnicamente, questo valore rappresenta la volatilità
gli asset non correlati (a correlazione zero) crollano come
corrispondente al prezzo teorico di una opzione, valuta-
quelli più classici. La correlazione è quindi una misura
ta mediante Black & Scholes, al prezzo di mercato.
piuttosto ingannevole…
Il mercato delle opzioni comprende non soltanto le
Tuttavia, la volatilità permette di trovare rendimen-
aspettative sull’orientamento dei mercati, ma anche
ti quando la maggior parte degli asset classici è in cadu-
quanto (strike) ci si attende che producano e quando ciò
ta libera. Alcuni fondi garantiscono un facile accesso a
accadrà (scadenza). I broker e i trader quotano abitual-
questo asset legato direttamente al mercato dei deriva-
mente in termini di volatilità implicita.
ti più liquidi.
In primo luogo, è necessario distinguere tra la volatilità ex post e la volatilità implicita.
VOLATILITÀ STORICA
La volatilità storica o realizzata è la deviazione standard
(Û) annua del tasso di rendimento continuo (ui) dell’asset
sottostante.
In pratica, tale volatilità può essere calcolata come la
deviazione standard dei prezzi di chiusura. Rappresenta,
pertanto, una misura ex post dell’oscillazione dei prezzi
14
da un giorno all’altro durante un determinato periodo. In
RITORNO ALLA MEDIA E CORRELAZIONE INVERSA
generale, questa misura presuppone che la volatilità si
Per quanto riguarda le principali caratteristiche di questo ti-
proietti costantemente nel futuro ed è quella più comu-
po di asset, si segnalano il ritorno alla media, la correlazio-
nemente utilizzata per misurare il rischio.
ne inversa con il mercato azionario e la sensibilità alle op-
zioni. Il ritorno alla media deriva dal comportamento in
regimi (cluster) in cui è presente autocorrelazione. In altre parole, la variazione del prezzo di domani dipende
dalla variazione del prezzo di oggi: a grandi oscillazioni
corrispondono grandi oscillazioni e, di contro, a piccoli
FONTE BLOOMBERG
movimenti corrispondono piccoli movimenti.
Inoltre, la distribuzione dei rendimenti delle azioni è
leptocurtica (ad esempio appuntita al centro e con ampie code), rispetto a una distribuzione normale. Ciò indica che la distribuzione è la risultante di un insieme di distribuzioni con differenti varianze (“eteroschedasticità”)
e pertanto la volatilità non è costante in tutti i punti.
La correlazione inversa con il mercato azionario e
creditizio è legata alla capacità di offrire protezione o copertura (hedge) a fronte di crolli e del fatto di essere lo
strumento più comunemente utilizzato dal mercato1.
FONTE BLOOMBERG
FONTI DI RENDIMENTO
SENSIBILITÀ DELLE OPZIONI
Le principali fonti di rendimento sulla volatilità, oltre a
Per quanto riguarda la sensibilità alle opzioni occorre ri-
quella puramente direzionale relativa all’esposizione di-
cordare i principali parametri da considerare nella loro
gestione: delta ( ) e gamma ( ), entrambi dipendenti
1L’ESPOSIZIONE A MERCATI RIALZISTI SI PUÒ FACILMENTE OTTENERE TRAMITE L’INVESTIMENTO DIRETTO IN CARTE VALORI O ALTRI INVESTI-
dall’evoluzione del sottostante e pertanto legati in qual-
MENTI. TUTTAVIA, LA PROTEZIONE A FRONTE DI CROLLI SI CONCENTRA FONDAMENTALMENTE SULL’ACQUISTO DI OPZIONI, GENERANDO L’A-
che modo al mercato, e
vega2
( ), direttamente relazio-
nato alla volatilità implicita del sottostante.
SIMMETRIA DI VOLATILITÀ
2
(“SMILE” DI VOLATILITÀ) SOPRA O SOTTO IL PREZZO ATTUALE DEL SOTTOSTANTE.
VEGA: SENSIBILITÀ DEL PREZZO DI UN’OPZIONE O DI UN ALTRO DERIVATO A UNA VARIAZIONE DELLA VOLATILITÀ.
15
FOCUS: alternative
retta alla volatilità (misurata in termini di vega) sono le
latilità sia dalla liquidità di ciascuno dei punti fanno
seguenti:
sì che abitualmente la volatilità implicita abbia un’in-
•
Smile3.
A causa dell’asimmetria nel valore del-
clinazione positiva. Di conseguenza, in circostanze
le opzioni call/put (principalmente delle azioni), la vo-
normali, la volatilità implicita di un’opzione si ridu-
latilità implicita di un’opzione put può differire in ma-
ce, nella misura in cui si avvicina la scadenza, per ri-
niera significativa da quella di un’opzione call in cor-
tornare alla volatilità storica, salvo nel caso in cui si
rispondenza di una determinata scadenza. Ciò è do-
verifichi qualche tipo di balzo che provochi un'inver-
vuto al timore degli investitori, che comprano prote-
sione della struttura temporale.
Skew /
zione mediante put rincarando le opzioni con strike
•
più bassi (e quindi, anche la volatilità).
SUPERFICIE DI VOLATILITÀ
Struttura temporale. Le varie scadenze del mercato
La combinazione di varie volatilità locali (in un periodo)
delle opzioni derivanti sia dalle aspettative della vo-
congiuntamente all’evoluzione nel tempo delle medesi-
Gli strumenti per cogliere la volatilità
BLOOMBERG
ISIN
UCITS
CURRENCY
2006
2007
2008
2009
FR0000448466
Y
EUR
3,22
4,13
5,21
1,59
LOW VOLATILITY ARBITRAGE
CAAM ARBITRAGE VOLATILITE
INDARVO FP Equity
CAAM DYNARBITRAGE VOLATILITE
CADYVOL FP Equity
FR0010144568
Y
EUR
3,50
4,45
6,57
2,23
CAAM DYNARBITRAGE VOLATILITY
CADYVIC LX Equity
LU0228161443
Y
EUR
3,07
4,47
6,49
2,35
CCR CENTRALE ARBIT. VOL.
CENVOLA FP Equity
FR0007048673
Y
EUR
3,19
4,04
4,61
1,34
CCR CENTRALE ARBIT. VOL. 200
CENABVI FP Equity
FR0010525121
Y
EUR
-
-
5,66
2,23
DEXIA MONEY + GETEC
DEXGTEC FP Equity
FR0000438699
Y
EUR
0,88
4,97
5,46
3,59
LYXOR QUANTIC 150 eur
LYX150E LX Equity
LU0257748094
Y
EUR
-
4,60
6,22
(0,10)
JP MORGAN MANSART INVESTMENTS CQS CONVERTIBLE ALPHA FUND
CQSCAEI ID Equity
IE00B62ZVD
Y
EUR
-
-
-
-
LYXOR CONVERTIBLE BONDS & VOLATILITY ARB INDEX FUND
LCBVAIE LX Equity
LU0515879871
N
EUR
-
-
-
-
CAAM VOLATILITE ACTIONS
CAAMVOL FP Equity
FR0010259937
Y
EUR
3,33
5,86
22,42
6,48
CAAM VOLATILITY EURO EQUITIES
CAVEQAI LX Equity
LU0272941112
Y
EUR
-
6,06
23,48
6,55
CAAM VOLATILITY WORLD EQUITIES
CAMVWIA LX Equity
LU0319686829
Y
USD
-
-
25,84
8,53
CPR VOLATILITE PLUS
CPRVOLP FP Equity
FR0010313791
N
EUR
-
4,13
13,13
(8,96)
DEXIA VOLATILITY OPPORTUNITIES
DEXVOLO FP Equity
FR0010396366
N
EUR
-
-
8,24
3,00
HAREWOOD VOLTIUM
HAMVOLT FP Equity
FR0010481085
Y
EUR
-
-
12,06
(1,91)
LFP LONG VOL
LFPLVOL FP Equity
FR0010500371
Y
EUR
-
-
24,63
(2,41)
LYXOR QUANTIC DYNAMIC
LYXQDYN LX Equity
LU0257748920
Y
EUR
-
-
(21,67)
(1,68)
LYXOR QUANTIC 300 eur
LYX300E LX Equity
LU0257748417
Y
EUR
-
5,88
(7,15)
0,99
CCRACAI FP Equity
FR0010591982
Y
EUR
-
-
-
3,51
CONVERTIBLE ARBITRAGE
VOLATILITY ARBITRAGE
VOLATILITY + EQUITY BIAS
CCR ACTIVE ALPHA
16
me genera la cosiddetta “superficie di volatilità”. Questo
modello di superficie di volatilità è in contrapposizione
con il modello di Black & Scholes, che presuppone un
contesto omoschedastico (volatilità costanti).
STRATEGIE
Delle fonti di rendimento sopra indicate esistono varie
combinazioni più frequenti, sia direzionali sia di arbitraggio.
•
Volatilità implicita vs realizzata. Poichè solitamente la
volatilità implicita futura è superiore a quella attuale
o realizzata, una fonte di carry abituale è la vendita
3
“SMILE” NEL CASO IN CUI IL SOTTOSTANTE SIA UNA DIVISA.
Fonte:Allfunds Bank
2010
Total Assets
Total assets date
Px Last
Px Close Dt
L. Day
L Month
MTD
QTD
YTD
Vol. 10d
Vol. 30d
Vol. 90d Vol. 200d Vol. 360d
0,68
226,43
9/16/2011
13691,13
9/16/2011
0,01
0,39
(0,03)
(0,62)
0,16
1,33
1,96
1,78
1,24
1,05
1,34
1098,51
9/16/2011
6093,10
9/16/2011
0,02
0,62
(0,24)
(1,35)
(0,16)
3,24
4,42
3,87
2,67
2,17
1,44
456,60
9/16/2011
1195,24
9/16/2011
0,02
0,79
(0,20)
(1,42)
(0,25)
3,20
4,76
3,71
2,59
2,21
0,16
27,49
9/16/2011
1348,10
9/16/2011
(0,00)
0,01
0,02
(0,25)
0,22
0,29
0,38
0,35
0,31
0,35
0,67
119,49
9/16/2011
11180,76
9/16/2011
0,02
0,01
0,08
(0,27)
0,60
0,85
1,04
0,85
0,69
0,64
(2,01)
20,81
9/19/2011
2397,31
9/19/2011
0,00
0,18
0,01
(0,08)
0,04
0,05
0,71
0,89
1,48
1,40
0,33
21,88
9/16/2011
11535,97
9/16/2011
(0,05)
0,08
0,02
1,54
1,24
0,86
0,72
1,25
0,97
0,84
-
155,06
9/15/2011
1010,43
9/15/2011
(0,01)
(0,46)
0,19
(2,03)
(1,12)
3,14
3,05
3,20
-
-
-
44,04
9/13/2011
102,66
9/13/2011
(0,28)
(0,63)
(0,01)
(1,16)
(0,65)
-
-
5,14
4,73
-
7,91
873,41
9/16/2011
77231,65
9/16/2011
(0,26)
0,06
(1,62)
2,30
0,38
13,71
9,73
7,15
5,91
5,71
7,67
2292,29
9/16/2011
1552,45
9/16/2011
(0,22)
0,31
(1,41)
2,51
0,63
13,26
9,02
6,74
5,70
5,80
5,10
1782,99
9/16/2011
1447,60
9/16/2011
(0,18)
0,26
(0,36)
2,15
1,33
6,01
4,55
6,33
6,30
5,56
(7,34)
6,65
9/19/2011
896,87
9/19/2011
0,00
(0,07)
0,06
0,02
(1,53)
0,35
1,03
1,32
1,25
4,21
(10,09)
11,08
9/13/2011
10288,97
9/13/2011
-
0,96
(0,08)
(0,92)
(4,40)
-
-
-
-
-
0,19
32,83
9/16/2011
1127,35
9/16/2011
0,98
3,95
6,99
10,47
4,84
20,40
19,44
13,83
10,83
15,59
(5,32)
12,73
9/16/2011
1170,39
9/16/2011
0,21
0,79
2,13
7,17
(1,15)
5,84
6,06
7,98
6,50
9,29
0,64
6,33
9/15/2011
8729,73
9/15/2011
0,19
0,12
0,18
5,45
3,87
2,63
2,37
4,45
3,45
2,95
0,16
0,42
9/15/2011
10237,32
9/15/2011
0,00
0,09
0,07
0,12
0,17
0,36
0,19
0,56
0,50
0,80
1,33
38,66
9/16/2011
10893,27
9/16/2011
0,06
(0,22)
(0,05)
(1,03)
(0,19)
2,13
2,93
2,36
1,79
1,60
17
FOCUS: alternative
•
sistematica di volatilità implicita. Tuttavia, tale stra-
TIPOLOGIA DI FONDI
tegia sistematica ha l'inconveniente che, nel caso in
Si segnala poi la presenza di varie tipologie di fondi as-
cui si verifichi qualche crisi o evento, la curva/super-
sociati alla volatilità.
ficie si inverte generando grandi perdite (addirittura
•
si è arrivati a -64% nel 2008! – Ml Equity Volatility Ar-
positivo e il cui unico obiettivo è attenuare il beta di
bitrage Index).
un portafoglio. Per tale motivo, ha senso soltanto
Un’evoluzione della precedente consiste nello scom-
nell’ambito della gestione di un portafoglio che pre-
mettere attivamente sulla struttura temporale, ap-
veda una parte azionaria. In periodi di tranquillità dei
profittando della curva e sapendo che la volatilità
mercati, in generale questi fondi perdono importi
tende a ritornare a quella realizzata, presentando po-
contenuti.
sizioni corte e lunghe.
•
•
•
Volatilità long short. Si tratta di fondi che gesti-
Operazioni su skew. In generale, dopo una crisi, lo
scono attivamente la sensibilità del fondo rispet-
skew è elevato. Se il gestore ritiene di entrare in un
to alla volatilità implicita in funzione delle circo-
periodo di tranquillità, questo differenziale tra la vo-
stanze del mercato. L’obiettivo di questi fondi è
latilità put-call andrà poco a poco riducendosi, per
generare rendimenti positivi in qualsiasi situazio-
cui interesserà la vendita dello skew. Ovviamente, è
ne di mercato.
possibile combinare questa con le precedenti strate•
Volatilità long only, il cui parametro vega è sempre
•
Arbitraggio di volatilità. In condizioni stabili di vola-
gie temporali.
tilità questi fondi consentono di ottenere rendimen-
Valore relativo tra gli indici. Storicamente la volatilità
ti di portata contenuta, riducendo al minimo le per-
di certi indici è superiore a quella di altri (EuroStoxx
dite potenziali tramite la diversificazione. In genere,
50 vs S&P 500): in determinate circostanze questa
presentano un’esposizione nulla alla volatilità
abituale relazione si può incrinare, aprendo diverse
(market neutral), ma possono avere un gamma nega-
opportunità.
tivo che, in situazioni di volatilità elevata, può pro-
Delta hedging/gamma hedging4. Nel primo caso l’o-
durre effetti assai negativi.
biettivo è quello di desensibilizzare la posizione rispetto a movimenti dell’asset sottostante, utilizzato
CONCLUSIONI
soprattutto nel caso di arbitraggio di convertibili. Nel
La volatilità, in genere, non è considerata un asset, bensì
secondo caso possiamo avere un bull/bear gamma
una misura di rischio ex post. Come si è detto, tuttavia,
hedging, in cui si scommette sulla direzionalità della
ciò può rappresentare un ulteriore tipo di asset a se stan-
volatilità.
te, che può consentire di ottenere rendimenti positivi in
qualsiasi situazione di mercato.
Altre tecniche utilizzate riguardano la correlazione (vo-
La volatilità direzionale si traduce quindi in un ele-
latilità di un indice contro l’aggregazione della volatilità
mento fondamentale di protezione nella costruzione di
di certi componenti), straddles, ecc.
un portafoglio e, dall’altra parte, l’arbitraggio di volatilità si può dimostrare utile per ottenere rendimenti co-
4 RICORDIAMO CHE GAMMA INDICA LA VELOCITÀ DI VARIAZIONE DI DELTA RISPETTO ALLE
PRODOTTI
VARIAZIONI NEL SOTTOSTANTE.
stanti con bassa volatilità.
LA
I prodotti impiegati più comunemente sono opzioni sem-
Si dice che le crisi siano motori di cambiamento; l’u-
SECONDA DERIVATA, INDICA LA CONCAV-
plici con le relative combinazioni, variance swaps e titoli
so sempre maggiore di prodotti di volatilità dimostra che
ITÀ/CONVESSITÀ DELLA FUNZIONE.
convertibili.
è vero.
18
ESSENDO
TESTO SU DATI FORNITI DA BORSA ITALIANA
FOCUS: Etf
In crescita
i tracker di difesa
onostante un’estate terribile per tutti i merca-
ETFplus - Emittenti di Etf ed Etc/Etn
ti finanziari, gli Etf e gli Etc continuano a ri-
Etf
scuotere l’interesse degli investitori: alla fine di
Db x-trackers - Deutsche Bank
125
agosto il controvalore degli scambi degli Etf aveva rag-
Lyxor – Société Générale
118
giunto oltre 48 miliardi di euro, a fronte di 68 miliardi del-
iShares – BlackRock
106
Amundi
68
CS ETF – Credit Suisse
49
RBS Market Access
22
tro un valore di 9,78 miliardi nell’intero 2010. In crescita
ETF Securities
19
anche gli asset under management.
PowerShares – Invesco
17
UBS ETF
16
scambiati: fra gli Etf al primo posto come controvalore degli
SPDR ETFs – State Street
12
scambi era alla fine di agosto il Lyxor Etf Xbear Ftse Mib, che
JP Morgan
6
si è piazzato al secondo posto come numero di contratti. In
Ossiam
4
N
l’intero 2010, mentre per gli Etc il risultato è stato ancora
più eclatante, con 10,18 miliardi nei primi otto mesi, con-
Interessante vedere anche quali sono i prodotti più
pratica a essere stato più richiesto sul mercato è stato un prodotto che permetteva di guadagnare con la borsa in discesa.
Etf ed Etc/Etn ammessi a quotazione
Totale 662
12
600
88
550
500
Etn
Etc
83
450
Etf strutturati
57
400
Etf
300
47
18
250
67
Deutsche Bank
16
Lyxor
4
RBS
1
Etn
Numero
ETF Securities
12
Fonte dati: Borsa Italiana al 31 agosto 2011
miatori. Sulla stessa linea i dati sugli Etc: ad avere conquista491
423
7
150
in maniera tattica dagli investitori istituzionali e dai rispar-
27
37
200
50
il metallo giallo schizzare a livelli mai visti nell’ultimo tren-
13
20
30
87
2002
2003
2004
2005
2006
Fonte dati: Borsa Italiana, al 31 agosto 2011
tennio e soprattutto l’intero settore è stato vissuto come un
164
7
to le prime cinque posizioni sono stati tutti prodotti che puntano sull’oro e sui metalli preziosi, in una fase in cui si è visto
306
261
100
20
Numero
ETF Securities
Segno evidente che lo strumento Etf viene utilizzato anche
67
350
0
71
Etc
Numero
baluardo in grado di mantenere inalterato il valore dell’inve2007
2008
2009
2010
2011
stimento anche quando i mercati finanziari tracollavano.
Segmento Etf: controvalore degli scambi per asset class
Anno 2010: 68,73 mld euro
Segmento Etc/Etn: controvalore degli scambi per asset class
Gennaio - agosto 2011: 48,41 mld euro
4,85%
0,77%
Gennaio - agosto 2011: 10,18 mld euro
38,98%
24,41%
48,55%
5,94%
0,94%
59,18%
61,13%
19,75%
31,13%
40,51%
19,68%
13,50%
6,14%
5,44%
0,32%
8,61%
14,26%
Azionario paesi sviluppati
Obbligazionario
Azionario paesi emergenti
Azionario style
Altro
Etf: andamento dell’Aum in Italia
2,5
Etc/Etn: andamento dell’Aum in Italia
2,12 mld +101,31% Y/Y
Agosto 2011:
17,83 mld
+11,90% Y/Y
13,47 mld +31,63% Y/Y
Agosto 2011:
2,19 mld
+17,03% Y/Y
2,0
1,69 mld +161% Y/Y
1,5
12
10,06 mld +32% Y/Y
10
8
10,23 mld +2% Y/Y
1,05 mld +273% Y/Y
1,0
7,63 mld +92% Y/Y
0,65 mld +151% Y/Y
6
3,98 mld +143% Y/Y
4
0
Energia
Metalli preziosi
Metalli industriali
Indici di commodity
Bestiame
Prodotti agricoli
Strategie su valute
17,67 mld +31,19% Y/Y
16
14
4,10%
5,04%
9,23% 0,22%
Fonte dati: Borsa Italiana, al 31 agosto 2011
18
2
1,73%
Energia
Metalli preziosi
Metalli industriali
Indici di commodity
Bestiame
Prodotti agricoli
Azionario paesi sviluppati
Obbligazionario
Azionario paesi emergenti
Azionario style
Altro
Fonte dati: Borsa Italiana, al 30 giugno 2011
20
Anno 2010: 9,78 mld euro
0,531 mld
Dic-03
0,5
Aum in Monte Titoli
in mln di euro
1,64 mld +209% Y/Y
Dic-04
Dic-05
Dic-06
Dic-07
Dic-08
Dic-09
Dic-10
0,26 mld
0,18 mld
0,0
Giu-11
Giu-07
Dic-07
Giu-08
Dic-08
Giu-09
Dic-09
Giu-10
Dic-10
Giu-11
Fonte dati: Borsa Italiana spa e Monte Titoli
Fonte dati: Borsa Italiana spa e Monte Titoli
Segmento Etf: gli Etf più scambiati
Agosto 2011
Controvalore
Contratti
Controvalore (Mln €)
% totale
Lyxor Etf Xbear Ftse Mib
1306,0
16,51
Lyxor Etf Leveraged Ftse Mib
673,4
Lyxor Etf Levdax
Etf
Aum in Monte Titoli
in mln di euro
0,28 mld +58% Y/Y
0,046 mld
Etf
N. contratti
% totale
Lyxor Etf Leveraged Ftse Mib
58.471
20,18
8,51
Lyxor Etf Xbear Ftse Mib
55.934
19,30
315,0
3,98
Lyxor Etf Levdax
13.920
4,80
Lyxor Etf Euro Cash
310,4
3,92
Lyxor Etf Ftse Mib
11.500
3,97
Lyxor Etf Ftse Mib
256,9
3,25
Lyxor Etf Dax
5.635
1,94
Segmento Etc: gli Etc più scambiati
Agosto 2011
Controvalore
Contratti
Controvalore (Mln €)
% totale
Etfs physical gold
255,0
15,88
Etfs gold bullion securities
194,1
Etfs leveraged silver
Etc
Etc
N. contratti
% totale
Etfs leveraged natural gas
10.267
11,67
12,09
Etfs leveraged crude oil
8.576
9,75
120,9
7,53
Etfs leveraged silver
8.308
9,44
Etfs leveraged gold
114,7
7,14
Etfs leveraged gold
6.891
7,83
Db physical gold euro hedged Etc
87,5
5,45
Etfs physical gold
6.834
7,77
21
Intervista al gestore Axa Investment Managers Italia sim
Grande
cautela
Secondo l’amministratore delegato della branch italiana del gruppo francese, Pietro
Martorella, la richiesta che arriva dagli investitori è in primo luogo limitare al
massimo i rischi. I problemi, soprattutto in Europa, sono evidenti, anche se traspare un
moderato ottimismo. «Per quanto ci riguarda, pensiamo che i prossimi trimestri
dovrebbero portare una conferma della ripresa economica, lenta ma positiva»
di Boris Secciani
A
xa Investment Managers Italia sim, parte
A qualche mese dall’inizio di una nuova fase finanziaria
ovviamente del gruppo assicurativo francese
è cambiato qualcosa nell’atteggiamento dei vostri
Axa e controllata da Axa Investment Mana-
clienti istituzionali?
gers, è presente in Italia dal 1999. L’intera struttura di
«Nell’attuale contesto economico è abbastanza normale
asset management è al 14° posto nel mondo in termini
che l’atteggiamento di tutti gli investitori, non importa a
di attivi di gestione e ha oltre 3 mila dipendenti sparsi
quale categoria appartengano, sia di grande cautela: ciò
in tutto il pianeta. Da parte di Axa c’è un notevole inte-
è visibile in tutte le tipologie di investitori, anche quella
resse nei confronti degli investitori istituzionali e non a
istituzionale, categoria che va ulteriormente definita.
caso è stato fortemente sviluppato il settore degli inve-
Possiamo infatti grosso modo dividere il mercato istitu-
stimenti responsabili, cui molte fondazioni guardano con
zionale in due segmenti e ciascuno di essi sta reagendo
interesse anche a causa di vincoli statutari che impon-
in modo diverso. Da una parte vi è il segmento wholesa-
gono di escludere diversi comparti. L’obiettivo dichiara-
le, gestori di gestioni patrimoniali, di fondi di fondi, etc.
to è integrare pratiche di investimento responsabile su
Questo è caratterizzato da maggiore flessibilità nella ge-
tutte le aree di esperienza, ma anche costruire prodotti
stione e maggiore reattività. In questa categoria c’è sta-
d’investimento responsabile creativi e sempre più tema-
to in effetti un forte de-risking e questo processo non ha
tici, in linea con le convinzioni e le aspettative dei clien-
toccato solo l’equity, la cui esposizione era alquanto limi-
ti, e che generino rendimenti a lungo termine aggiusta-
tata in partenza, ma anche l’obbligazionario. In questo
ti al rischio.
ambito, infatti, hanno sofferto i prodotti a spread più ri-
In questa difficile fase dei mercati, però, la società è
schiosi, come l’high yield, soprattutto in Europa. L’obbli-
impegnata al massimo a dare alla clientela istituzionale
gazionario dei paesi emergenti è stato inizialmente me-
PIETRO MARTORELLA,
un’operatività che riduca al minimo i rischi. 361GRADI ne
no colpito, anche se nelle ultime settimane in questo
AMMINISTRATORE DELEGATO DI
AXA
ha parlato con Pietro Martorella, amministratore delega-
campo la riduzione dell’esposizione ha cominciato a far-
INVESTMENT MANAGERS ITALIA
SIM
to di Axa Investment Managers Italia sim.
si sentire. Il secondo segmento riguarda invece il settore
22
previdenziale, ove l’asset allocation del cliente è più con-
meno presenti nei portafogli, ma anche e soprattutto di
servativa e l’orizzonte di investimento è più lungo; in
come diversificare la componente di debito governativo,
questo caso i movimenti sono stati più limitati. In deter-
magari in termini geografici e di emittenti».
minate situazioni magari è stato rallentato, o addirittura
messo in stand-by, il processo di aumento dell’esposizio-
Un periodo prolungato di cattivi rendimenti dell’aziona-
ne a certe classi di attivo più rischiose (corporate, high
rio potrà portare fra gli investitori istituzionali a una
yield, emerging market bond), processo necessario per
mancanza di fiducia in questa asset class come sta av-
necessità di diversificazione e rendimento. Da quest’esta-
venendo a livello retail?
te è cambiata però molto la percezione del rischio all’in-
«Io non credo che a livello di risparmio gestito professio-
terno della stessa componente obbligazionaria e nei con-
nale si possa parlare di un progressivo allontanamento da
fronti del debito governativo italiano, specialmente fra
una delle classi di attivo più rilevanti all’interno di un
gli istituzionali, per i quali i titoli del nostro debito pub-
portafoglio. Tanto meno fra gli istituzionali il cui patri-
blico rappresentano uno degli attivi principali. Oggi non
monio è gestito rispetto a un benchmark costruito sulla
si discute più se sia opportuno aumentare, all’interno del-
base di un’asset allocation strategica. Sta cambiando
la componente obbligazionaria, il peso di corporate
però la composizione geografica. Fino a poco tempo fa la
bond, debito dei paesi emergenti e altre tipologie finora
componente azionaria era costituita prevalentemente da
23
La componente azionaria continua a rimanere
sempre relativamente importante
titoli di blue chip occidentali, mentre negli ultimi anni è
progressivamente cresciuto il ruolo e il peso dei paesi
emergenti, che in prospettiva sono destinati a salire ulteriormente. Anche la modalità di esposizione sta cambiando: nell’allocazione strategica la componente azionaria
continua a rimanere sempre relativamente importante,
ma a livello di gestione tattica sta emergendo l’esigenza
di maggiore flessibilità. Si ricercano tecniche e modalità
gestionali più efficaci nel proteggere il portafoglio del
cliente dalla volatilità e dai ribassi del mercato, cercando
magari di gestire attivamente il beta. Ad esempio può
succedere che vengano impiegati strumenti derivati per
coprire temporaneamente, in parte o del tutto, la posizione azionaria».
Il reddito fisso a livello di emittenti percepiti come solidi ha vissuto negli ultimi anni un forte bull market:
fine di quest’anno o l’inizio del prossimo per avere un po’
pensate che nei prossimi anni vi sarà un minore interes-
più di visibilità riguardo al contesto macro-economico.
se da parte degli investitori?
24
«Una valutazione di carattere fondamentale porta
Da parte vostra, vi considerate ottimisti o pessimisti?
senz’altro a non considerare giustificata la situazione at-
«Per quanto ci riguarda pensiamo che i prossimi trimestri
tuale: i rendimenti a dieci anni sui titoli tedeschi e ame-
dovrebbero portare una conferma della ripresa economi-
ricani, ad esempio, ormai ben al di sotto del 2%, appaio-
ca, lenta ma positiva. Siamo quindi moderatamente otti-
no in una situazione limite. Però il quadro attuale potreb-
misti, anche se indubbiamente rispetto anche solo qual-
be durare a lungo, a causa di condizioni di mercato for-
che mese fa ci sono molti più rischi e le probabilità di un
zate, con operatori che cercano rifugio e autorità mone-
double dip sono significativamente aumentate. Un altro
tarie come la Fed che, per rilanciare l’economia, interven-
elemento che stiamo osservando è una maggiore diversi-
gono direttamente sui mercati schiacciando i tassi sulla
ficazione sia a livello di benchmark adottati sia di costru-
parte lunga della curva a livelli inusuali. Che cosa cam-
zione dei portafogli, specialmente nell’obbligazionario,
bierà in futuro? Si dovrebbe vedere una progressiva ridu-
dove la componente corporate investment grade ed
zione di appetito per questo tipo di attivi, se non altro per
emergenti sta aumentando a scapito del debito sovrano.
una semplice valutazione di tipo economico-finanziario.
A nostro avviso un’altra classe di attivi interessante, a li-
Più incerto appare il discorso sui tempi, su quando si ve-
vello prospettico, sarà quella degli inflation linked. A me-
drà una seria ripresa economica nei due blocchi econo-
dio-lungo periodo, vista la quantità di moneta che le au-
mici che stanno soffrendo di più, cioè l’Europa, la cui eco-
torità preposte stanno iniettando nel mercato e la di-
nomia potrebbe forse già essere entrata in recessione nel
mensione dei debiti pubblici dei principali paesi occiden-
terzo trimestre, e gli Usa, in cui comunque la situazione
tali, non è azzardato attendersi tassi d’inflazione più ele-
non appare felice. Dovremo probabilmente attendere la
vati di quelli dell’ultimo decennio».
Vediamo maggiori opportunità in Usa,
emergenti e Giappone, rispetto all’Europa
Dopo una forte correzione di tutti gli asset rischiosi, dove vedete le migliori opportunità in una logica value e
deep value da una parte e growth dall’altra?
«Non abbiamo una visione forte in termini di style bias:
ciò che vediamo è che sull’equity c’è una relativa attrattività delle valorizzazioni, anche se queste ultime dovranno essere riviste al ribasso, a causa della discesa delle
aspettative di utili; comunque, sia per quanto riguarda titoli value, sia growth, ci sono elementi da considerare con
cautela. Ad esempio nel value siamo sottopesati sui servizi finanziari, mentre a livello geografico preferiamo
ne accettabile. Processi di questo genere richiedono tem-
aree dove c’è maggiore crescita, soprattutto su quelle
pi lunghi. Per quanto riguarda le banche centrali, pensia-
aziende che offrono una maggior visibilità degli utili. Ve-
mo che si muoveranno in maniera sempre più coordina-
diamo dunque maggiori opportunità in Usa, emergenti e
ta: ad esempio, se prendiamo l’operato della Bce, che di
Giappone, rispetto all’Europa: evidentemente l’Eurozona
recente ha comprato grandi quantità di debito pubblico
è oggi quella messa peggio. È chiaro che, a causa della di-
di paesi periferici, vediamo che le sue politiche non sono
versa composizione dei vari mercati, avendo una forte
ormai molto distanti dal quantitative easing americano.
bias settoriale e geografica, alla fine ciò si riverbera an-
Pensiamo che anche fra gli emergenti ci sarà un probabi-
che a livello di caratteristiche dei titoli in portafoglio. In
le allentamento delle politiche monetarie, qualora l’infla-
ogni caso non ne facciamo una scelta ideologica».
zione, come sembra, debba recedere. A livello fiscale c’è
un problema di caratteristiche e di situazione economi-
Che cosa dovrebbero fare le autorità politiche e mone-
ca, nonché di disciplina che differenzia le varie politiche
tarie per innalzare il grado di fiducia dei mercati?
fiscali dei diversi paesi. Una ricetta che vada bene per tut-
«C’è un’osservazione importante da fare: le autorità mo-
ti probabilmente non esiste. Ci auguriamo comunque una
netarie e fiscali hanno già operato moltissimi interventi,
maggiore presa di coscienza e coordinamento da parte
nel bene e nel male, a volte con maggiore incisività, a vol-
della politica, sia nella ridefinizione delle regole, sia nel-
te in maniera meno riuscita. Abbiamo già visto, ad esem-
la definizione delle modalità da impiegare, che porti a
pio, un maggiore coordinamento a livello di politiche
maggiore credibilità».
monetarie e anche fiscali. È chiaro, è cambiata l’attenzione dei mercati e degli operatori. Tre anni fa la leva dei bi-
26
Ritenete che oggi vi sia del valore nel sistema finanzia-
lanci delle istituzioni finanziarie era il problema eviden-
rio europeo?
te a tutti, oggi il rischio si è trasferito nella sfera pubbli-
«Il settore europeo è over-sold, ma la cautela in questo
ca. Di conseguenza, i mercati chiedono ai governi di ope-
contesto è dovuta. In modo estremamente selettivo si
rare un processo di consolidamento fiscale e migliora-
possono certamente cogliere alcune opportunità. Per
mento dei conti pubblici. In questo l’Europa appare come
esempio nei portafogli di corporate bond, dove i finanzia-
l’anello più debole, con una grande varietà di politiche fi-
ri pesano significativamente, in particolare in Europa, la
scali diverse ed economie molto differenziate fra loro: in
differenza la può fare proprio il gestore! Se è in grado di
questa situazione è difficile trovare una soluzione comu-
selezionare opportunamente emittenti ed emissioni».
Una situazione esplosiva
Rischiano
tutti
I bond emessi dagli stati hanno cominciato a destare forti diffidenze e non solo nei
paesi con i maggiori problemi. Il pericolo è che si arrivi al blocco totale, se non
verranno presi provvedimenti forti. La recente decisione di immettere liquidità per 23 mila miliardi di euro da parte di Efsf e Bce potrebbe stabilizzare le quotazioni e gli
spread, ma nessuno può ancora dirsi fuori dalle acque agitate. E le turbolenze
potrebbero continuare ancora per anni se non si arriverà a provvedimenti drastici
di Boris Secciani
A
ll’estate di passione che abbiamo vissuto sui
stenere il sistema e di un’economia che comunque stenta
mercati ha fatto seguito un settembre altret-
a ripartire e che ritorna a sua volta a rinfocolare la crisi fi-
tanto ricco di avvenimenti, in gran parte poco
nanziaria, viste le enormi quantità di titoli di stato presen-
incoraggianti. Questa è la laconica verità che sembra
28
ti nei bilanci degli istituti di credito.
emergere: la situazione del sistema finanziario europeo e
La dinamica che si è sviluppata a partire da questa
di diversi stati dell’Unione appare appesa a un filo, spe-
estate ha preso il via da un aumento improvviso dei ren-
cialmente nelle economie più deboli, ma non solo. Se gli
dimenti sui titoli di stato delle due economie periferiche
indicatori economici sono in netto peggioramento un po’
chiave di Spagna e Italia. Soprattutto quest’ultima è in
dappertutto, mercati emergenti inclusi, è al centro del
una situazione drammatica, a causa dello stock di debito
sistema finanziario europeo e della solvibilità degli stati
pubblico accumulato in passato e della rapidissima asce-
che oggi ci sono i problemi più urgenti da risolvere.
sa dei tassi di interesse pagati sul mercato, nonché del-
In prospettiva gli Usa non sono certo in una situazio-
l’enorme quantità di debito che va rifinanziato entro la
ne finanziaria migliore, rispetto all’Eurozona: il guaio è
fine del 2012. Come si sa, la Bce è intervenuta in manie-
che fra Quantitative easing e Operation twist di Bernanke,
ra massiccia: alla fine di settembre l’ammontare di bond
con le difficoltà sul mercato interbancario da parte di
comprati, cui si aggiunge il collaterale dei prestiti repo al-
molti istituti di enormi dimensioni, i Treasury americani e
le banche, superava 150 miliardi di euro.
i Bund tedeschi sono considerati i pezzi pregiati del mer-
Visti i livelli di spread che il decennale italiano ha rag-
cato, in quanto forniscono facile accesso al mercato repo.
giunto sul Bund, nonostante il massiccio intervento e
Così, dopo quattro anni, la crisi partita come pesante cri-
l’andamento delle ultime aste, non si può non chiedersi
si finanziaria si è trasformata in una crisi debitoria a livel-
se l’Italia non sia a serio rischio di venire esclusa dall’ac-
lo sovrano, a causa degli sforzi compiuti dagli stati per so-
cesso ai mercati dei capitali, con conseguenze catastrofi-
che sul sistema bancario europeo e mondiale. Il proble-
A ciò si sono aggiunte l’Operation twist, tesa ad ab-
ma appare oggi centrale: come riuscire a trovare una so-
bassare i tassi di interesse di medio-lungo periodo, e so-
luzione che garantisca quanto meno per un periodo di
prattutto le pressioni di Geithner per arrivare alla bozza di
tempo adeguato la stabilità del finanziamento degli sta-
piano elaborata durante l’ultimo vertice del Fmi a settem-
ti e un funzionamento decente del sistema bancario, da
bre. L’accordo, la cui applicabilità politica è tutta da veri-
cui poi ripartire per correggere gli squilibri economici? Da
ficare, prevede che la Bce presti denaro all’Efsf, la cui
questo punto di vista un importante test sarà l’ormai da-
espansione deve essere ancora approvata in diversi paesi,
to per scontato default greco, ben oltre i termini delinea-
garantendo a quest’ultimo così un effetto leva sul denaro
ti all’interno del default selettivo nel quadro del pacchet-
che andrà esso stesso a prestare. In questa maniera si po-
to di aiuti stabilito a luglio.
trebbe arrivare a 2-3 mila miliardi di euro da mobilitare
per mettere in sicurezza stati e banche: una risorsa che in
MAGGIORE ATTIVISMO DELLA FED
effetti potrebbe essere sufficiente per arrivare a quella si-
Ciò che però lascia perplessi è finora una certa confusio-
tuazione di stabilità cui si accennava in apertura.
ne da parte delle autorità, soprattutto europee, circa il da
Ma gli ostacoli sono tanti. Innanzitutto le divisioni po-
farsi. È innegabile che da parte Usa ci sia stato un mag-
litiche a livello europeo non aiutano e impietosa è a tale ri-
giore attivismo innanzitutto da parte della Fed, che ha
guardo la descrizione di Raphael Gallardo e Franz Wenzel,
garantito linee di swap in dollari alla Bce per potere ef-
di Axa Investment Managers: «In Europa, l’estensione del-
fettuare nei prossimi mesi aste illimitate e fornire così li-
la crisi di fiducia nei confronti di Spagna e Italia ha riacce-
quidità nella valuta americana a banche che ormai sono
so i timori sulla solidità delle banche del Vecchio continen-
state tagliate fuori dall’accesso ai capitali dei fondi mo-
te. Con il mercato del debito bancario sotto pressione, è
ney market statunitensi.
nata la paura di un nuovo credit crunch, che sarebbe fata-
29
Una situazione esplosiva
«È giunto il momento di permettere all’economia di guarire da sola secondo
vecchi schemi.In altre parole bisogna ricostituire le riserve di capitale»
le per i piani di aggiustamento di bilancio dei paesi perife-
violare più di uno dei suoi tabù monetaristi per mettere una
rici. Le survey riguardanti il settore manifatturiero stanno
pezza alla situazione. Dall’altra parte, invece, l’Operation
già segnalando tagli ai piani di produzione a causa della
twist di Bernanke, con cui il presidente della Fed intende
crescita percepita del rischio di liquidità. Il rischio di reces-
vendere 400 miliardi di titoli del tesoro a breve scadenza e
sione nel settore manifatturiero sembra molto alto».
acquistare un nuovo round di Quantitative easing, che i
Restano i rischi di contagio dovuti alla crisi greca, che
mercati aspettavano febbrilmente e che Bernanke eviden-
sembra solo peggiorare e alla lentezza con la quale si sta
temente appare riluttante a lanciare, ha provocato una rea-
procedendo alla convalida delle misure anti-crisi, anche se
zione abbastanza perplessa da parte degli investitori che
da questo punto di vista la divisione netta fra creditori del
giudicano di limitato impatto le misure proposte.
nord e debitori del sud appare forse un po’ troppo sempli&G Invecistica. Markus Peters, team fixed income di M&
BERNANKE RISCHIA DI ARRIVARE TARDI
stments, afferma: «Ascoltando i miei colleghi o leggendo
Non manca comunque chi critica in maniera forte l’opera-
i quotidiani inglesi, emerge l’opinione generale che i tede-
to espansivo a livello fiscale e monetario di questi anni. Fra
schi non amino l’euro e non vogliano più finanziare il sal-
costoro Mads Koefoed, macro strategist di Saxo Bank: «La
vataggio della Grecia. Se da un lato difficilmente si può
Fed ha annunciato, con inusuale ritardo, la cosiddetta ope-
discutere questa impressione generale sull’opinione pub-
razione Twist. Questo fatto testimonia ancora una volta che
blica della Germania, il suo trasferimento al panorama
Bernanke non ha la minima idea (o peggio ha le armi spun-
politico tedesco non ha necessariamente riflettuto questa
tate) come combattere il secondo round di timori nell’arco
visione popolare. In Finlandia e Olanda i sentimenti di eu-
di un anno di un double dip. Con il lancio dell’operazione
roscetticismo hanno generato opportunità per un manda-
Twist, Bernanke corre inoltre il rischio di arrivare troppo
to politico più ampio ai partiti democratici di destra, che
tardi all’appuntamento con una soluzione, per la secon-
mettono in rilievo gli interessi nazionali rispetto al pro-
da volta in 10 mesi, che ricalca il programma di Qe2 dello
getto europeo. Non è stata questa però la tendenza in
scorso novembre. Una soluzione che anche allora arrivò
Germania. I risultati delle elezioni federali tedesche dal
tardi innescando un massivo rally delle commodity che ha
2010 rivelano che gli elettori si sono spostati in modo si-
pesato sui consumi degli americani nella prima metà del-
gnificativo a sinistra. Me se gli elettori miravano a raffor-
l’anno e che ha costretto l’economia a una nuova battuta
zare le voci di euroscetticismo, in futuro resteranno delu-
d’arresto. È giunto il momento di permettere all’economia
si. Socialdemocratici e verdi sono tendenzialmente favo-
di guarire da sola secondo vecchi schemi. In altre parole bi-
revoli a un’integrazione europea e sono stati entrambi so-
sogna ricostruire le riserve di capitale. Ciò significa che il
stenitori dell’euro quando erano al governo. Persino la si-
risparmio va incoraggiato e non osteggiato. Purtroppo,
nistra, meno entusiasta riguardo all’Eurozona, in realtà
non c’è speranza che Bernanke badi al nostro consiglio:
non sfida l’appartenenza della Germania all’Ue».
quindi prepariamoci a un nuovo piano della Fed e speriamo
Se spostiamo la nostra attenzione sull’operato delle
30
che sia solo inutile e non oltremodo dannoso».
banche centrali, invece, è interessante notare che in questo
Vale infatti la pena ricordare che ormai a rischiare
caso, a parte la mossa di estendere gli swap in dollari, è sta-
non sono solo paesi storicamente deboli e instabili come
ta forse la Fed a deludere le aspettative degli investitori: in-
quelli del Mediterraneo, ma anche le economie core che
fatti la Bce, pur con tutte le contraddizioni del caso, che
si trovano in mano il cerino acceso di una quantità im-
hanno portato tra l’altro alle dimissioni di Stark, ha dovuto
pressionante di crediti (indicativo al riguardo il caso del-
le banche francesi) tali da mettere in dubbio la loro stes-
ropa in particolare è sulla bocca di tutti. Ognuno può ve-
sa solvibilità. Da questo punto di vista appare interessan-
dere che i nostri governi rischiano di ripetere esattamen-
te quanto sta accadendo sul mercato dei Bund. Ricorda
te lo stesso errore commesso dalle autorità nipponiche nei
infatti Valentijn Van Nieuwenhuijzen, gestore di Ing In-
primi anni ’90: sottovalutare il pericolo di rallentamento
vestment Management: «Per chi sia ancora convinto che
congiunturale e le esigenze di capitalizzazione del setto-
le misure accomodanti senza precedenti di politica mo-
re bancario. Il Giappone ha perso il decennio 1991-2000
netaria porteranno maggiori rischi di inflazione (con ren-
perché il sostegno monetario e di bilancio è stato troppo
dimenti sui titoli governativi in rialzo) o che i risicati bi-
a lungo esitante e i bilanci delle banche, provati dallo
lanci pubblici inneschino paure sulla solvibilità a breve
scoppio della bolla immobiliare nell’arcipelago, si sono
termine (e aumento dei rendimenti sui governativi), il re-
mantenuti per troppo tempo a un livello sufficiente per
cente andamento dei mercati dimostra chiaramente che
sopravvivere, ma insufficiente per dare un forte impulso
le previsioni erano errate. Nonostante ciò, qualcuno po-
al rilancio. Per quanto illuminante, questa analogia ha co-
trà sostenere che la situazione è tale per cui nel futuro
munque i suoi limiti. Il Giappone ha certamente subito un
arriveranno comunque maggiori rendimenti, argomen-
rallentamento duraturo della crescita, ma il suo modello
tando che il mercato sta semplicemente attraversando
economico vi si è adattato. Riducendo il ritmo dei consu-
una fase temporanea di irrazionalità».
mi, i cittadini hanno aumentato in misura massiccia il tas-
In questo caso una risposta la si può trovare all’inter-
so di risparmio, permettendo al governo di finanziare un
no dei bistrattati derivati di credito: se i titoli di stato te-
debito pubblico colossale. Al contempo, gli esportatori
deschi scambiano a rendimenti minimi, non altrettanto si
nipponici, già molto reattivi, hanno saputo cogliere le op-
può dire dei credit default swap su di essi, che invece stan-
portunità offerte loro dal resto del mondo (soprattutto
no aumentando proporzionalmente in maniera più rapida,
Stati Uniti ed Europa), non colpito dagli stessi problemi
rispetto ad altri emittenti, e hanno raggiunto nella secon-
del Giappone. Il modello europeo di oggi è alquanto dif-
da metà di settembre un valore record. In pratica gli inve-
ferente: la maggior parte dei grandi paesi ha bisogno del-
stitori sembrano compiere i primi passi nel considerare an-
la fiducia dei finanziatori internazionali per assorbire il
che la Germania e gli altri paesi forti un rischio creditizio.
debito pubblico e gli Stati Uniti (e la Germania) non pos-
Ora come non mai una soluzione vera, e non un tap-
sono svolgere il ruolo di potenti locomotive delle esporta-
po alla diga, è assolutamente necessaria, pena il ritrovar-
zioni europee. Di conseguenza, nello stato attuale uno
si in un quadro le cui conseguenze sono incalcolabili. In-
scenario alla giapponese non è applicabile alla situazione
teressante ad esempio il paragone con il Giappone porta-
europea. L’Eurozona dovrà trovare le proprie soluzioni».
to avanti da Didier Saint-Georges, membro dell’invest-
In concreto, se non si interviene con decisione per
ment committee di Carmignac Gestion: «Il rischio di
tornare alla normalità, 20 anni di stagnazione e di relati-
“giapponesizzazione” delle economie sviluppate e dell’Eu-
vo declino potrebbero non essere sufficienti.
31
I fondi con cui operare
Sceltenella
tempesta
In questa fase individuare gli strumenti giusti e soprattutto i money manager capaci
di operare con il minimo rischio è semplicemente fondamentale. Ecco alcuni prodotti,
in euro e in dollari, che sembrano offrire le migliori opportunità agli investitori
istituzionali e che promettono di evitare le minacce più pesanti
a cura di Allfunds Bank
Obbligazionari europei
BNY MELLON EUROLAND BOND
F
sotto il 15% del portafoglio), denominati in hard cur-
ondo lanciato nel 2001 che investe, con una strategia
flessibile e diversificata, nell’intero universo obbliga-
rency e local currency;
•
bond non denominati in euro non coperti dal rischio
zionario area euro, puntando a un’extra performance sul
di cambio (l’esposizione al rischio derivante dai tito-
Barclays euro aggregate index con un obiettivo di tracking
error di 75-150 punti base su un periodo triennale.
li a tasso fisso non euro arriva fino al 10%);
•
obbligazioni convertibili; sebbene le linee guida del-
L’universo di investimento include in primis quei tito-
la gestione permettono di investire in convertible
li che compongono il Barclays euro aggregate index. Inol-
bond, è improbabile che la strategia preveda un’ele-
tre, il fondo può investire nel debito dei paesi emergenti,
vata esposizione.
in titoli high yield e derivati. I settori includono titoli di
debito emessi da stati, agenzie governative, società e titoli di tipo Cdo. Gli investimenti si focalizzano su titoli denominati in euro e la maggior parte degli emittenti è do-
i ttratta di un fondo flessibile lanciato nel 1997 che
S
investe in strumenti denominati in euro all’interno
miciliata in Europa. L’approccio all’identificazione delle
dell’universo dei titoli investment grade, con un obietti-
opportunità prevede sia una ricerca di tipo qualitativo
vo di extra performance sul Barclays capital euro aggre-
fondamentale sia metodi quantitativi. Inoltre, il fondo
gate index di 50-100 punti base al lordo delle fee e con
potrà assumere allocazioni tattiche (fino al 40%) costitui-
un tracking error massimo dell’1,5%. La duration oscilla
te da asset class non incluse nel benchmark, compresi:
generalmente tra i tre e i sette anni.
•
32
PARVEST BOND EURO
titoli high yield (massimo 25% del portafoglio, soli-
La liquidità è, in generale, pienamente investita. La
tamente inferiore al 10%), statunitensi e non;
qualità creditizia media del portafoglio è solitamente
•
prodotti strutturati: Abs, Cmbs, Cln;
compresa tra i rating AA e A. Il 100% del portafoglio può
•
titoli di debito dei mercati emergenti (storicamente
essere investito in titoli di stato con rating AAA o AA. Per
i corporate bond c’è un limite del 20% per i titoli con rating A e del 10% per le emissioni con livello di rischio BBB.
Il fondo investe nell’universo dei titoli obbligazionari denominati in euro, compresi titoli di stato, corporate
bond, titoli di agenzie governative, sovrannazionali e
Cdo. L’assenza di risorse destinate ai comparti emerging
market debt e high yield fa sì che il fondo non sia esposto al rischio valuta. Gli investimenti possono essere realizzati in bond denominati in euro a livello globale, anche
se il focus si concentra sugli emittenti dell’Eurozona. Gli
investimenti possono avere varie maturity.
PIONEER FUNDS-EURO AGGREGATE BOND
I
investe principalmente in titoli di stato e corporate bond
l fondo punta a sovraperformare il suo benchmark, il
di elevata qualità e ha la possibilità di investire in titoli di
Barclays capital euro aggregate, e i suoi competitor
agenzie sovrannazionali, asset backed security, converti-
nel medio termine. Questo strumento non possiede un
ble bond e valute.
obiettivo specifico da raggiungere ma, come riferimento
Il gestore seleziona i titoli di stato secondo il loro va-
interno, punta a sovraperformare il benchmark di 130
lore relativo e in base alla qualità creditizia del paese, la
punti base, al lordo delle fee, annualizzati su un periodo
liquidità del titolo e i fondamentali a lungo termine del-
triennale. Il tracking error del fondo è compreso tra l’1%
l’emittente. La selezione dei corporate bond si basa su
e il 4% annualizzato sulla base di stime ex-ante. Il fondo
un’analisi di tipo bottom up per ciascun emittente. La
I primi dieci fondi obbligazionari Europa
Fondi
Fonte:Allfunds Bank
MTD
YTD
1w
1m
2m
3m
6m
1,29%
0,88%
1,54%
1y
3y
Media peer
0,05%
1,69%
-0,14% -0,44%
Muzinich EnhancedYield Short Term EUR Acc
-0,59%
0,18%
0,02%
-0,54% -1,56% -1,83% -0,96%
Capitale Piu Comparto Obbligazionario
-0,94% -1,19%
0,02%
EuroFundLux - Obiettivo 2012 A
0,03%
0,48%
Edmond de Rothschild Signatures Euro Inv Grade C
-1,22% -2,35%
Symphonia Lux - Flexible Bond
-0,55% -1,59% -0,13% -0,66% -1,72% -2,21% -1,65% -2,33%
6,46%
KBC Renta Slovakrenta Cap
0,06%
0,76%
-0,16%
0,01%
0,26%
0,42%
0,87%
0,03%
Mediolanum Challenge Provident 4 Fund P
-0,35%
0,91%
-0,03% -0,63%
0,56%
0,10%
0,58%
BNY Mellon Euroland Bond C EUR
0,68%
2,40%
-0,41% -0,07%
2,27%
1,93%
Parvest Bond Euro C
-0,62%
0,40%
0,10%
-1,48%
0,95%
Pioneer Funds Euro Aggregate Bond E No Dis EUR
0,16%
4,38%
-0,06% -0,69%
1,92%
5y
Ranking: vol. 3 anni
-0,13% 14,72% 14,80%
23,30% 25,04%
1
1,86%
-1,37% -0,66% -2,02% -1,70% -2,06%
7,53%
-
2
1,47%
0,00%
0,07%
8,49%
6,95%
3
1,42%
0,03%
-1,86% -3,24% -3,55% -2,58% -3,74% 16,99% 15,36%
4
2,64%
8,37%
5
1,82%
8,95%
40,95%
6
1,71%
0,01%
8,68%
-
7
1,37%
2,10%
0,51%
30,26% 33,51%
8
3,74%
-0,21%
0,00%
-2,47% 17,43% 18,67%
9
3,41%
2,29%
4,06%
1,86%
10
3,55%
0,03%
0,07%
0,36%
1,55%
3,64%
0,76%
23,54%
-
33
I fondi con cui operare
Per Pimco l’analisi bottom up dei fondamentali del credito è la
base per identificare le migliori scelte di investimento
performance è guidata dalla gestione della duration re-
nimo del rating medio consentito per il portafoglio del
lativa, dal posizionamento sulla curva dei rendimenti e
prodotto è BBB. La duration è solitamente compresa nel
dai differenziali degli high yield bond. La qualità crediti-
range +/-1,5 anni sul benchmark. È ammessa una quota
zia media dei titoli inclusi nel fondo è AA e il livello mi-
massima di titoli non compresi nell’indice del 5%.
Obbligazionari Usa
JANUS US FLEXIBLE INCOME
F
6,5 anni, o +/- 25% rispetto all’indice. Anche se il fondo
ondo lanciato nel 1999 che investe in un ampio ran-
può investire a livello globale, la maggior parte del patri-
ge di obbligazioni denominate in dollari, in partico-
monio è destinata a emissioni del mercato Usa.
lare nel mercato statunitense, e che cerca di battere il
benchmark, il Barclays aggregate bond index. Il fondo se-
JPM US AGGREGATE BOND
gue una strategia Us core plus, attraverso lo studio della
F
duration intermedia e implementando un portafoglio
34
ondo lanciato nel settembre del 2000 che investe
principalmente in titoli investment grade a tasso va-
multi-settoriale. Janus sviluppa gli investimenti basando-
riabile e titoli a tasso fisso denominati in dollari emessi da
si su un approccio bottom up che guarda i fondamenta-
stati, agenzie, Cdo, sovrannazionali e corporate. Il fondo
li di ogni singola società. La duration non è la principale
cerca di battere l’indice Barclays capital aggregate bond
fonte di alpha, anche se viene usata per mantenersi in li-
index di 50-100 punti base annui, al lordo delle fee. L’uni-
nea con il benchmark. La credit allocation può variare
verso di investimento include corporate bond, Mbs, Abs,
dallo 0% al 90%, con una percentuale uguale o superio-
Treasury securities, agency bond e Yankee bond. La sele-
re al 90% del portafoglio destinata a partecipazioni liqui-
zione dei titoli pone l’attenzione sulla parte di Mbs in
de. L’esposizione al segmento corporate è caratterizzata
virtù delle opportunità che essa presenta e della compe-
da un’ampia diversificazione, senza eccessive concentra-
tenza del team in questo segmento. Gli investimenti sono
zioni sui titoli di debito del settore finanziario. L’esposi-
confinati all’universo dei titoli investment grade denomi-
zione ai singoli titoli non supera mai il 3% e l’esposizio-
nati in dollari, escludendo gli investimenti realizzati nei
ne ai singoli settori è generalmente inferiore al 10%, an-
mercati emergenti, mentre quelli realizzati nel segmento
che se può arrivare al 20%. Gli investimenti vengono rea-
high yield non includono alcuna esposizione al rischio di
lizzati soprattutto nell’ambito dei titoli investment gra-
cambio al di fuori degli Usa. Il processo di investimento si
de, fatta eccezione per una quota massima del 35% de-
focalizza sull’individuazione di titoli, settori e punti della
stinata ai titoli high yield, anche se si mantiene solita-
curva dei rendimenti con una bassa valutazione. Il por-
mente all’interno del range 0-20%. Il portafoglio defini-
tafoglio definitivo è diversificato per settore, sottosetto-
tivo presenta una buona diversificazione con 100-200
re e singoli titoli per controllare il rischio complessivo del
emittenti con un’allocazione flessibile tra titoli corpora-
portafoglio. Generalmente, l’allocazione settoriale ricade
te e non corporate. Il team di gestione non cerca di rea-
all’interno dei seguenti range: Treasury15-35%, corpora-
lizzare valore mediante la duration, che tende a mante-
te asset backed 15-25% e Mbs/Agency 40-60%. La dura-
nersi vicina a quella del benchmark, compresa tra 3,5 e
tion è limitata al +/- 10% rispetto al benchmark.
PIMCO TOTAL RETURN
F
macroeconomica derivata dall’outlook delle variabili in
ondo lanciato nel 1998 che investe principalmente
grado di influenzare economia e mercati finanziari su
in titoli di stato investment grade, agency e corpo-
un arco temporale di tre o cinque anni e da una veri-
rate bond, sull’intero range delle scadenze. Il fondo
fica ciclica dei trend di breve termine. L’analisi bottom
offre agli investitori un’ampia esposizione al mercato
up dei fondamentali del credito è la base per identifi-
obbligazionario mediante una varietà di strategie per
care le migliori scelte d’investimento con la quale il
creare valore, cercando di battere il Barcap Us aggre-
team di gestione prende le decisioni che portano alla
gate index con un tracking error medio di circa 100
creazione di valore.
punti base e una duration compresa nel range tre-sei
A partire dal suo lancio avvenuto nel 1998, il fondo
anni. Il portafoglio definitivo mantiene un elevato
è gestito da Bill Gross, fondatore e amministratore dele-
livello di diversificazione ospitando circa 500 titoli. La
gato, che viene largamente considerato come uno dei mi-
strategia top down adottata da Pimco si focalizza sulla
gliori gestori obbligazionari negli Usa. Può contare su
duration, sul posizionamento lungo la curva dei rendi-
un’esperienza iniziata nel 1971, maturata quasi esclusiva-
menti, sulla volatilità e sulla rotazione settoriale. Que-
mente all’interno della società.
ste strategie vengono sviluppate secondo la visione
Traduzione a cura di Rocki Gialanella
I primi dieci fondi obbligazionari Usa
Fondi
Fonte:Allfunds Bank
MTD
YTD
1w
1m
2m
3m
6m
1y
Media peer
1,39%
4,43%
-0,51%
0,99%
2,78%
3,23%
4,82%
3,10%
20,34% 27,21%
MFS Meridian Funds Research Bond A1 USD
0,13%
4,48%
-0,27% -0,47%
0,95%
1,29%
3,11%
4,26%
24,00% 27,50%
1
3,88%
AllianceBernstein-American Income Pf A USD
0,30%
4,82%
-0,22% -0,03%
0,27%
0,91%
3,11%
4,96%
32,55% 38,36%
2
4,60%
Amundi Fds Bond US Opp Core Plus - AU (C)
0,32%
4,18%
-0,09%
0,25%
0,70%
1,06%
3,02%
4,75%
32,52%
-
3
5,25%
Legg Mason WA US Core Plus Bond A Acc USD
0,31%
4,99%
-0,27% -0,19%
1,19%
1,61%
3,25%
4,90%
26,91%
-
4
4,61%
BNP Paribas L1 Bond USD C C
0,65%
5,38%
0,14%
0,30%
2,24%
2,31%
4,33%
4,28%
28,22% 34,65%
5
4,19%
Loomis Sayles Multisector Income Fund R/D (USD)
-0,46%
3,49%
0,47%
-0,39% -2,64% -1,33%
0,99%
6,76%
32,39% 35,60%
6
6,26%
Janus US Flexible Income A USD Acc
0,76%
4,93%
0,05%
0,22%
1,31%
1,70%
3,58%
4,46%
28,17% 38,21%
7
4,12%
PIMCO GIS Total Return Bd Inst USD Acc
-0,37%
3,04%
-0,08% -0,62% -0,17%
0,04%
1,86%
2,60%
27,73% 44,51%
8
4,05%
JPM US Aggregate Bond A Inc USD
-3,30%
2,60%
-3,81% -3,66% -1,56% -1,17%
1,45%
9,05%
24,45% 40,58%
9
7,71%
Aberdeen Global II - US Dollar Bond A2 Acc
0,22%
4,83%
-0,62% -0,34%
3,77%
2,52%
19,52% 32,90%
10
5,30%
1,91%
1,87%
3y
5y
Ranking: vol. 3 anni
6,78%
35
Parlano i gestori
Ancora
troppo rischio
Secondo alcune case di investimento, l’Italia e la periferia dell’Eurozona
rappresentano un pericolo molto reale per tutto il sistema finanziario continentale e
sarà necessario un intervento politico molto deciso per frenare i processi di default. In
caso contrario anche l’Europa core verrebbe brutalmente coinvolta
I
gestori non si tirano certo indietro nel dare giudizi
to dell’Italia, questo fenomeno rischia di portare a una
e la maggior parte di loro parla chiaro: la situazio-
crisi di liquidità, che si potrebbe trasformare in un pro-
ne del mercato dei titoli governativi non è incorag-
blema di solvibilità se non affrontato. Le dimensioni del
giante e, ammesso e non concesso che i maggiori proble-
mercato obbligazionario italiano lo rendono però parte
mi si risolvano, il ritorno alla normalità non sarà sicura-
integrante del sistema finanziario europeo e un default
mente una passeggiata. 361GRADI ne ha parlato con
sarebbe catastrofico. Dato questo elemento, è probabile
Martin Harvey, gestore obbligazionario di Threadneedle
che la Bce continuerà a offrire un sostegno significativo
e Maria Paola Toschi, market strategist di Jp Morgan
ai titoli di stato italiani, fornendo liquidità. E’ inoltre
Asset Management.
fondamentale per i politici europei continuare a sforzarsi per trovare un meccanismo credibile per assicurare la
36
Di recente le aste italiane dei titoli di stato sono anda-
sostenibilità del debito, allo scopo di riguadagnare la fi-
te molto male: questo fenomeno rischia di peggiorare e
ducia degli investitori nel medio termine».
accelerare i rischi di default del paese?
Toschi (Jp Morgan): «Le aste italiane di titoli di stato
Harvey (Threadneedle): «Man mano che il prezzo dei ti-
hanno visto di recente un processo di rialzo dei tassi che
toli di stato italiani cala e i rendimenti aumentano, la so-
sconta il rischio che la modesta crescita del paese possa
stenibilità del debito italiano diminuisce, elemento che
rendere più difficile la gestione del debito pubblico e il
lo rende meno interessante anche a prezzi ridotti. Si
processo di sostenibilità fiscale. La domanda si è tuttavia
tratta di un meccanismo perverso che finora è stato una
dimostrata abbastanza sostenuta, anche se inferiore alle
costante delle spirali di ribasso viste nell’ultimo anno sui
medie storiche. Non pensiamo che i mercati scontino un
mercati obbligazionari dell’Eurozona. Il fatto che l’Euro-
rischio di default del nostro paese. Tuttavia si teme che
zona offra libertà di movimento di capitali e l’esistenza
un contesto economico di bassa crescita e l’assenza di mi-
di valide alternative di investimento a rischio più limita-
sure di correzione strutturali rendano più difficile il rag-
to, quali i Bund tedeschi, rendono la situazione ancora
giungimento degli obiettivi fissati, tra cui il rapporto de-
più precaria. Date le pesanti necessità di rifinanziamen-
ficit/Pil in equilibrio per la fine del 2013».
Rendimenti bassissimi da una parte (core) e rischi di
default improvvisi dall’altra parte (periferia): vi è oggi
cerca di porti sicuri ha determinato una situazione di eccesso di valutazione e di basso valore».
valore nel reddito fisso governativo nell’Eurozona?
Harvey (Threadneedle): «Dal punto di vista dell’investi-
Pensate che anche il core dell’Eurozona possa subire un
tore in debito governativo, la sicurezza è il primo elemen-
lento e graduale deterioramento creditizio?
to da considerare: di conseguenza l’introduzione di mec-
Harvey (Threadneedle): «Date le perdite in cui è incorso
canismi di ristrutturazione del debito all’interno dell’Eu-
il sistema finanziario globale negli ultimi anni, la maggior
rozona (come ad esempio in Grecia) continuerebbe a
parte degli stati ha sperimentato un deterioramento del-
spingere al rialzo il premio al rischio. Data questa incer-
la propria qualità creditizia. La prospettiva di una cresci-
tezza, una certa cautela nell’approccio è consigliata nel
ta debole per un prolungato periodo di tempo e i cam-
breve periodo. Ad ogni modo, però, se le autorità euro-
biamenti demografici in atto continueranno a mettere
pee riuscissero a mettere a punto un piano credibile per
sotto pressione le dinamiche del debito pubblico. I paesi
migliorare la fiducia sui mercati obbligazionari, allora i
core si trovano ad affrontare queste dinamiche alla pari
rendimenti offerti dai bond dei paesi periferici diverreb-
di quelli della periferia dell’Eurozona: di conseguenza
bero interessanti. Un’altra strada verso un maggiore gra-
mettere in piedi meccanismi di salvataggio di dimensio-
do di fiducia sarebbe qualche segnale che provi che le mi-
ni ancora più elevate non è assolutamente una soluzione
sure di austerità adottate conducono a una situazione
sostenibile nel lungo periodo. Il calo della leva finanzia-
sostenibile dei conti pubblici. Allo stato attuale gli inve-
ria all’interno delle economie sviluppate, cominciato nel
stitori rimangono scettici».
2008, continuerà a mettere sotto stress il sistema finan-
Toschi (Jp Morgan): «Non consigliamo strategie di inve-
ziario e il come fare a minimizzare le sofferenze insite in
stimento nei paesi periferici dell’area euro. L’evoluzione è
questo processo è una delle maggiori sfide che attende le
ancora troppo incerta e il contesto troppo rischioso per
autorità».
giustificare un interesse per questi strumenti. Tuttavia i
Toschi (Jp Morgan): «In Europa si teme che l’esposizione
forti rally che hanno interessato i mercati core dell’Euro-
delle banche ai governativi dei periferici abbia determina-
pa e i livelli minimi dei tassi dì interesse segnalano una
to una maggiore fragilità e vulnerabilità dei patrimoni del-
situazione di ipercomprato e di rischio anche nelle aree
le banche stesse. Ciò potrebbe nuovamente indurre riper-
più virtuose. I tassi ai minimi segnalano rischi estremi di
cussioni sia sui mercati interbancari (le banche hanno pau-
recessione, che non è il nostro scenario base. Pensiamo
ra a prestare a competitor di cui non conoscono la consi-
quindi che anche i governativi core dell’Europa presenti-
stenza dei bilanci), sia sulla liquidità dei mercati creditizi e
no rischi e vulnerabilità. La strategia di fly to quality o ri-
sulla propensione a concedere credito da parte degli isti-
37
Parla Stefan Isaac di M&G Corporate Bond Fund
«Noi puntiamo
sulle aziende»
Q
uali prospettive vedete oggi per l’Europa periferica a livello aziendale?
«Rimaniamo cauti rispetto alle grandi sfide che i paesi periferici dell’Eurozona si trovano a dovere affrontare e questo approccio è valido sia a livello di paese sia a livello corporate. Nonostante i rendimenti offerti siano eccezionali, crediamo sia
difficile prezzare i rischi finali di una disgregazione dell’Eurozona. Inoltre, abbiamo qualche difficoltà a prestare denaro all’Europa periferica, perché riteniamo che per questi stati in
difficoltà generare una crescita del Pil in una situazione di regime monetario bloccato e di austerità fiscale sia un compito
troppo difficile da portare avanti efficacemente. Crediamo
anche che questi problemi dell’Europa probabilmente si acuiranno ancora prima di tornare a migliorare».
Ritenete che vi sia valore nel debito delle aziende della periferia?
«Il fondo M&G European Corporate Bond è ampiamente sottopeso sia di debito governativo dell’Europa periferica sia di
obbligazioni corporate della stessa area. Manteniamo una
preferenza per quelle aziende che operano invece nelle più solide economie dell’Europa del nord e degli Stati Uniti. A livello complessivo, al momento troviamo opportunità interessanti nel credito investment grade e in alcuni settori del mercato
high yield, in ragione del fatto che le aziende appartenenti ai
settori extra-finanziari godono di buona salute e in ragione
della nostra view: ci aspettiamo infatti bassi tassi di interesse,
scarsa inflazione e una crescita economica al di sotto della
tendenza».
tuti di credito. Per questo le banche centrali occidentali
le linee di swap in dollari da parte delle maggiori banche
hanno concordato una manovra per fornire liquidità proprio
centrali è anch’esso un elemento che riduce i problemi di
al sistema bancario. Ciò potrebbe costituire una buona val-
liquidità, ma non risolve il problema fondamentale della
vola di salvezza per evitare che si generi una crisi di liquidità
mancanza di fiducia. Un miglioramento nelle prospettive
che vada a impattare sull’economia reale e sullo sviluppo».
di crescita senz’altro migliorerebbe il sentiment generale, sfortunatamente però ciò non appare probabile nel-
38
Con le recenti misure si arriverà a un periodo di stabi-
l’immediato».
lizzazione e a un restringimento degli spread?
Toschi (Jp Morgan): «Pensiamo di essere ancora in una
Harvey (Threadneedle): «Un elemento chiave da consi-
fase molto delicata. Ma ogni intervento e sforzo per ge-
derare quando si investe sul debito pubblico europeo è la
stire il problema del debito e di contenere l’evoluzione
liquidità. La presenza della Bce senz’altro ha aumentato
della spesa è bene accolto dai mercati. Tuttavia questi ul-
la liquidità sul mercato dei titoli di stato italiani rispetto
timi ci stanno anche dicendo che non bastano più misu-
ad altri mercati. La mancanza di unanimità all’interno
re tampone o interventi di breve termine. Bisogna ragio-
della Bce, però, e la natura sporadica di questi acquisti
nare con un approccio strutturale per invertire quel
rendono nervosi gli investitori, preoccupati del fatto di
trend storico vizioso che ha portato negli anni alla for-
non potere contare su un sostegno a medio termine. Ciò
te esposizione debitoria. Si tratta di un percorso lungo e
ha fatto sì che i rendimenti ritornassero ai livelli visti pri-
ambizioso che passa necessariamente attraverso un
ma che la Banca centrale europea intervenisse, spingen-
maggiore coordinamento delle politiche economiche
doci a consigliare un approccio cauto. L’introduzione del-
strutturali in area euro.
Parlano gli investitori istituzionali
Manca
la fiducia
Secondo alcuni importanti decisori in ambito finanziario, sarebbe fondamentale
riportare una visione positiva sugli stati. Tutto ciò si può ottenere incrementando la
crescita economica e con decisioni politiche capaci di incidere sul futuro. In questo
momento in tutta Europa non sembra però che siano molti i governanti in grado di
riavviare questo processo virtuoso
he cosa sta succedendo sul mercato dei titoli di
cose davvero importanti per i mercati, fiducia e aspet-
stato italiani e non solo? La risposta appare ba-
tative: se non ci sono, nessuno fa investimenti». Un pare-
nale, visto che è da mesi che la questione è al
re non molto diverso viene anche da Giuseppe Attanà,
centro delle attenzioni degli osservatori: vi è una polariz-
presidente di Assiom-Forex: «Il problema della solvibilità
zazione fra i rendimenti dei titoli emessi da soggetti per-
è che, quando la fiducia viene a mancare, ricostruirla è
cepiti come sicuri quali la Germania e quelli invece in dif-
difficile».
C
GIANFRANCO TORRIERO,
ficoltà come l’Italia. In realtà la questione appare un po’
Le modalità con cui operano gli investitori istituzio-
DIRETTORE CENTRALE
più complessa di così. Va infatti capito chi è che vende e
nali rendono però questo compito particolarmente
DELL’ABI
chi compra, in quali frangenti e con quali strumenti. Sin-
ingrato secondo Giovanni Bossi, amministratore dele-
tomatico è il caso dell’Italia, per il suo enorme debito
gato di Banca Ifis: «Riportare fiducia sull’Italia è molto
pubblico posseduto da investitori stranieri e italiani in
difficile: serve infatti che l’azione istituzionale sia in
misura quasi eguale.
grado di fare pensare che non c’è un rischio aggiuntivo
a comprare sul mercato italiano. Purtroppo è difficile:
rispetto a qualche anno fa, per Gianfranco Torriero,
molti investitori istituzionali devono abdicare sul rico-
direttore centrale dell’Abi: «Il sistema bancario ha tutto
noscimento del merito creditizio di un paese, lasciando
l’interesse a che il costo del debito rimanga basso, in
questo compito alle agenzie di rating, perché i sistemi
quanto vi è una correlazione storica fra il costo dell’in-
di risk management lo impongono».
debitamento dello stato e il costo della raccolta per le
Se dunque a venire meno nell’acquisto di titoli di sta-
banche italiane. La chiave per tornare alla normalità oggi
to del nostro paese sono stati soprattutto gli stranieri, più
è la crescita. Per riportare lo spread a livelli normali, dob-
che i compratori istituzionali italiani, è interessante an-
GIUSEPPE ATTANÀ,
biamo ricreare quelle condizioni per migliorare l’econo-
che andare a vedere dove si concentrano le maggiori aree
ASSIOM
mia; abbiamo fondamentali alquanto solidi, ma espri-
di criticità. Interessante al proposito l’analisi di Claudia
FOREX
miamo oggi una totale incapacità a crescere. Ci sono due
Segre, di Assiom Forex: «Penso che, per quanto riguar-
PRESIDENTE DI
40
Questa appare oggi la grossa vulnerabilità dell’Italia
da il mercato secondario, il grosso delle vendite da parte
sizioni di questo tipo operando uno squeeze dal mercato
degli stranieri sia già passato, grazie all’intervento della
degli investitori con posizioni opposte».
Bce con il suo obiettivo ufficioso di riportare il rendimen-
Che cosa bisognerebbe dunque compiere da parte
to sul decennale italiano intorno al 5%. Diverso, invece,
delle autorità per garantirsi il supporto dei grandi inve-
il discorso per quanto riguarda le aste: in questo caso il
stitori? Se la politica monetaria e il comportamento del-
problema è non facile da risolvere, visto il calo di fiducia
la Bce ricevono consensi, non altrettanto si può dire del-
da parte degli investitori».
le politiche fiscali statali: e non solo di quelle dell’Italia.
È interessante notare come comunque non vi siano
Bossi di Banca Ifis spiega: «La politica dovrebbe avere il
GIOVANNI BOSSI,
tensioni e incertezze solo in Italia. Sempre per Torriero, in-
coraggio di affrontare scelte anche dolorose con un’otti-
AMMINISTRATORE
fatti, «il problema non è comunque interamente italiano,
ca di lungo periodo, dovrebbe avere il coraggio di dire che
DELEGATO DI
quanto piuttosto europeo: un aumento degli spread vi è
è ora di pensare alle generazioni future».
stato anche in altri paesi considerati più solidi come la
Torriero ricorda inoltre che anche nella spesa pubbli-
Francia». Interessante anche l’analisi di Claudia Segre sul-
ca un maggiore consolidamento fra gli stati europei sa-
la Germania: «Per quanto riguarda il reddito fisso tedesco,
rebbe auspicabile e necessario: «A livello fiscale ci vorreb-
la maggior parte della liquidità sta sul future sul Bund, un
be un maggiore coordinamento sul piano continentale,
mercato estremamente liquido, dove si possono realizza-
anche perché porterebbe comunque a maggiori risparmi.
re anche operazioni di brevissimo periodo. Di recente sul
Con una maggiore unità europea aumenterebbe il livello
Cds si è visto un aumento dei corsi, a causa di una minore
di razionalizzazione della spesa, si risparmierebbe e ci sa-
liquidità fornita dai market maker, dovuta alla volatilità e
rebbe la possibilità di portare avanti gli investimenti ne-
ai rischi attuali, e alla scommessa che comunque qualche
cessari per alimentare la crescita».
BANCA IFIS
rischio si stia sviluppando anche nel core dell’Europa. Sul
Se l’Europa vorrà salvarsi, dovrà unirsi più che mai,
Cds tedesco è però più difficile, rispetto ad altri mercati
una prospettiva che oggi, nonostante alcuni segnali in-
SEGRETARIO
meno liquidi, come ad esempio il Portogallo, costruire po-
coraggianti, non appare ancora all’orizzonte.
ASSIOM FOREX
CLAUDIA SEGRE.
GENERALE DI
41
L’investitore istituzionale L’Enpacl
Un rinnovamento
continuo
L’ente che eroga le pensioni ai consulenti del lavoro ha messo in cantiere diverse novità
e ha istituito una Commissione riforma. L’idea base, come afferma il presidente
Alessandro Visparelli, è che è importante monitorare i fattori demografici ed economici
che incidono sull’equilibrio dei conti. Qualche problema, però, è arrivato dai mercati
di Alessandro Secciani
Ente nazionale di previdenza e assistenza per i
ti. Oggi forniamo supporto nei casi di sopraggiunta difficoltà
consulenti del lavoro è stato istituito nel 1971
economica (per infortunio, malattia, calamità naturali, etc.),
allo scopo di erogare e gestire trattamenti di pre-
concediamo mutui per la casa o lo studio professionale, aiu-
L’
videnza e di assistenza a favore degli iscritti e dei loro fa-
tiamo i giovani iscritti con appositi prestiti agevolati».
miliari. L’Ente ha sede unica a Roma e dal 1995 l’Enpacl ha
trasformato la propria natura giuridica in Ente privato di
Avete da poco approvato un nuovo regolamento: quali
tipo associativo, pur mantenendo la gestione della previ-
sono le principali novità?
denza obbligatoria. L’Ente ha iscritto a bilancio un patri-
«Le novità sono tutte rivolte alla sostenibilità dei nostri
monio netto al 31 dicembre 2010 pari a 604.335.000 eu-
conti. Voglio però sottolineare l’importanza dell’introdu-
ro. Al 21 settembre 2011, risultano iscritti all’Ente 26.844
zione di una nuova tipologia di contributo, aggiuntivo a
consulenti del lavoro e vengono erogate 8.004 pensioni.
quello di base, volontario. La finalità è fornire ai colleghi
Si tratta come si può vedere di in istituto con un pa-
uno strumento nuovo, flessibile, vantaggioso e utile per
trimonio di una certa rilevanza e che soprattutto presen-
migliorare l’adeguatezza della propria pensione. Ogni
ta conti in ordine. 361GRADI, nell’ambito dei suoi abitua-
consulente del lavoro potrà versare nella misura che pre-
li incontri con gli investitori istituzionali, ha parlato con
ferisce, in funzione della propria capacità di risparmio, e
Alessandro Visparelli, dal 19 maggio scorso presidente
migliorare anno dopo anno l’attesa pensionistica. Senza
dell’Enpacl.
considerare i vantaggi immediati sul piano fiscale: il contributo aggiuntivo è interamente deducibile dal reddito».
Quali sono i servizi più avanzati che fornite ai vostri
iscritti?
Di recente avete costituito una Commissione riforma:
«Il nostro Ente nasce per assolvere ai compiti tipici dell’assicu-
su quali linee dovrà lavorare? Che cosa vi aspettate da
razione obbligatoria: riscuotere contributi ed erogare pensio-
questo organismo?
ni di vecchiaia, anzianità, invalidità, inabilità, a superstiti, in
«I sistemi previdenziali obbligatori, finanziati col metodo
ALESSANDRO VISPARELLI, PRESIDENTE
osservanza dell’articolo 38 della Costituzione. Nel tempo, tut-
della ripartizione, devono essere costantemente monitora-
DELL’ENPACI
tavia, l’Ente ha voluto essere sempre più vicino ai propri iscrit-
ti. Fattori demografici (nuovi iscritti, cancellazioni, cre-
42
scente speranza di vita, etc.) e fattori economici (andamento dei volumi degli affari professionali) possono incidere significativamente sull’equilibrio tendenziale dei conti pensionistici. La nuova Commissione, nella quale sono
rappresentati i massimi organismi dei consulenti del lavoro, ha assunto il compito di analizzare lo stato del bilancio
pensionistico dell’Ente e di studiare possibili modifiche al
sistema. Già nel corso delle prime riunioni ci si è trovati
d’accordo a introdurre meccanismi di maggiore correlazione tra contributi e prestazioni, così da non generare passività. Inoltre, è in fase di approfondimento l’adozione di un
nuovo metodo di prelievo contributivo, maggiormente
equo. Non escludiamo nemmeno l’innalzamento dell’età di
mo controlli ex ante ed ex post. Un sistema di reportisti-
pensionamento. Comunque, ogni provvedimento sarà as-
ca ci aiuta a monitorare la situazione e a operare per
sunto solo dopo averlo condiviso con l’intera categoria e
tempo le scelte migliori. Anche grazie a tale monitorag-
nel rispetto dei principi del pro rata e della gradualità».
gio, nel corso del 2010 abbiamo deciso di abbandonare il
precedente modello di gestione patrimoniale, rivolgendo
Quanto vi ha reso difficile la vita l’andamento dei mer-
parte delle nostre risorse verso comparti specializzati».
cati negli ultimi tre anni?
«I due terzi del nostro portafoglio sono investiti nei mer-
I titoli di stato italiani rappresentano per voi lo stru-
cati. La crisi finanziaria prima e quella economica poi non
mento principale di investimento?
potevano non avere riflessi sul nostro portafoglio. Siamo
«Un portafoglio efficiente è un portafoglio diversificato.
riusciti a fronteggiare la situazione senza grandi scosso-
Certamente i titoli di stato, e in particolare quelli italia-
ni, tuttavia abbiamo dovuto registrare delle perdite e av-
ni, trovano un posto privilegiato, anche perché la parte-
viare la revisione della nostra asset allocation strategica».
cipazione all’acquisto del debito italiano penso sia dovuta da parte di chi, sul versante della previdenza obbliga-
A chi demandate la gestione del vostro patrimonio? Co-
toria, contribuisce alla crescita del paese».
me scegliete i gestori?
«Il portafoglio finanziario dell’Enpacl è articolato. Vi fi-
Avete recentemente iniziato una serie di incontri istitu-
gurano titoli detenuti in via diretta e una componente
zionali: qual è lo scopo e soprattutto come sono andati?
affidata in gestione a comparti specializzati. L’individua-
«Ministero del lavoro e Ministero dell’economia sono tra
zione delle migliori soluzioni e dei gestori è di competen-
i principali organismi di controllo dell’Ente. Abbiamo ri-
za del Consiglio di amministrazione, che si avvale della
tenuto fosse nostro dovere avviare proprio con loro, all’i-
collaborazione professionale di un advisor».
nizio del mandato del nuovo consiglio, un dialogo costruttivo per il bene degli iscritti. La trasparenza dell’azio-
Come controllate la gestione? Avete mai dovuto revo-
ne amministrativa è uno dei capisaldi del nostro pro-
care un gestore?
gramma di lavoro. Per questo, l’iniziativa è stata apprez-
«Tramite la struttura organizzativa e l’advisor effettuia-
zata apertamente anche dal ministro Sacconi».
43
Il boom dell’Asia
Tante divise
rampanti
Acquistare titoli azionari e obbligazionari dell’Estremo Oriente significa oggi puntare
non solo su aziende in crescita esponenziale, ma anche su monete che si stanno
rivalutando con grande potenza. Indonesia, Malaysia, Thailandia e Corea sembrano le
realtà più interessanti, ma anche la Cina presenta dinamiche di rivalutazione non
ancora interamente espresse
di Boris Secciani
44
e valute asiatiche restano tuttora un rebus per
carry positivo ciò sembrava giocare completamente a fa-
molti investitori internazionali. Il potenziale di
vore delle divise dell’Estremo oriente, tanto più che la Ci-
sviluppo è enorme: il dinamismo economico sin-
na stessa ha di recente allentato le maglie della banda di
tetizzato dai surplus commerciali di molte realtà dell’E-
oscillazione (i cui limiti non sono comunque esplicita-
stremo oriente, sia quelle che da poco hanno cominciato
mente definiti) entro cui si muove lo yuan nei confronti
a diventare protagonisti dell’economia globale come la
delle principali valute.
L
Cina e l’India, sia economie consolidate e ben sviluppate
L’imponente correzione iniziata alla fine di luglio
come le quattro tigri (Singapore, Hong Kong, Taiwan e Co-
sembrava avere confermato la forza degli asset asiatici,
rea del Sud) fanno pensare che il processo di aggiusta-
valute comprese: le principali monete dell’area erano in-
mento sarà inesorabile, viste la mancanza di competitività
fatti rimaste stabili sia contro il dollaro sia contro l’euro
e la situazione debitoria drammatica di gran parte dell’oc-
in uno stretto trading range, mentre tutta la volatilità del
cidente. In particolare quest’ultimo aspetto, cioè la politi-
settore valutario sembrava essersi concentrata su un
ca monetaria ultra-espansiva da parte di Europa e Usa,
franco svizzero che presentava un cigno nero al giorno.
sembrava avere dato il colpo di grazia al modello mercan-
Anche il reddito fisso (corporate e governativo) nonché
tilista del Far east e avere accelerato la transizione, spe-
l’azionario, pur non presentando certo un andamento
cialmente in Cina, verso un modello basato su un maggio-
brillante, non hanno male performato in termini relativi,
re peso dei consumi interni. I problemi di inflazione infat-
rispetto ad altre aree geografiche. Ma dopo le dimissioni
ti nel corso del 2011 a un certo punto sono sembrati
di Jurgen Stark a settembre dal consiglio direttivo della
drammatici, con le maggiori banche centrali asiatiche che
Bce, molte divise asiatiche hanno visto un forte apprez-
hanno dato il via a un rapido processo di rialzo dei tassi di
zamento nei confronti dell’euro e del biglietto verde. Nei
interesse. In un clima di propensione al rischio e ricerca di
giorni successivi c’è stato però un vistoso calo che ha
coinvolto soprattutto i migliori performer del 2011, il
si vedeva da maggio. Anche valute ad alto beta, come la
won coreano e la rupia indonesiana. Il movimento appa-
rupia indonesiana e quella indiana, appaiono oggi vulne-
re interessante per le circostanze in cui ciò è avvenuto:
rabili». A dare manforte a questa tesi vi è anche la brusca
un momento di forte ritorno degli asset rischiosi, sull’on-
frenata del processo di rialzo dei tassi di interesse in nu-
da delle misure prese dalla Bce e dalle altre banche cen-
merose e variegate realtà. Le banche centrali di paesi co-
trali per garantire liquidità in dollari a banche continen-
me Taiwan, Corea del Sud e Thailandia hanno pratica-
tali in condizioni critiche e sull’onda delle rassicurazioni
mente arrestato, nonostante un quadro inflativo ancora
provenienti dal mondo politico europeo circa la volontà
non risolto, il restringimento della politica monetaria, un
di aiutare la Grecia e gli altri periferici.
processo che fino a metà estate sembrava solido. Interes-
In questo ambito le tesi prevalenti sui mercati per
sante al riguardo anche il commento del team di analisti
spiegare il fenomeno sono due e, al di là della contingen-
di Barclays Capital: «La Banca di Corea continua a dove-
za, appaiono interessanti per le implicazioni a lungo ter-
re affrontare un dilemma di politica monetaria di diffici-
mine che presentano. La prima tesi è che semplicemente
le soluzione, dal momento che le aspettative di inflazio-
l’Asia alla fine non sia riuscita a scappare dal clima di ge-
ne rimangono elevate, nonostante il recente calo dei
nerale avversione al rischio che caratterizza gli investito-
prezzi dei prodotti energetici e della fiducia dei consuma-
ri da qualche tempo. Il team di Société Générale Cross
tori. Dopo l’ultimo rialzo dei tassi, invece, la Banca cen-
Asset Research afferma: «Riteniamo che fino a settem-
trale thailandese non ha fornito forti indicazioni di en-
bre le valute asiatiche stessero sotto-prezzando il livello
trata in una fase di pausa. Ad ogni modo però non ci
di rischio globale, ma questa situazione sta venendo cor-
aspettiamo ulteriori rialzi fino a fine anno».
retta dai mercati. Il won coreano ha superato per la pri-
La seconda tesi è che il movimento attuale può esse-
ma volta la soglia di 1.100 per dollaro, un livello che non
re interpretato anche come un semplice ribilanciamento
45
Il boom dell’Asia
«Restiamo convinti che vi sia la possibilità di oltrepassare il
nostro target di 1.025 won per dollaro entro la fine del 2011»
di portafoglio in uno dei pochi comparti che presentava
5% già nel secondo semestre dell’anno. Queste previsioni
ancora un sufficiente grado di posizioni lunghe. Interes-
si riflettono anche sull’andamento dei mercati azionari.
sante il parere su Taiwan fornito sempre da Société Géné-
Gli utili aziendali si stanno innalzando rapidamente e le
rale: «I flussi degli investitori restano elevati e ci aspet-
prospettive sugli utili futuri vengono riviste al rialzo. Per
tiamo che il rialzo dei tassi riprenderà». Un quadro non
questo gli earning pubblicati per il primo semestre hanno
molto diverso viene dipinto da Barclays Capital sulla Co-
registrato una crescita tra il 15% e il 20% e sono molti gli
rea del Sud: «Pensiamo che la Banca centrale alzerà i tas-
indicatori che suggeriscono che questo trend potrebbe
si a ottobre e che il won sia una delle valute più sottova-
essere sostenibile per un buon periodo di tempo. Senza
lutate dell’Asia: rimaniamo inoltre convinti che vi sia la
contare che le dinamiche dei profitti per le imprese thai-
possibilità di oltrepassare il nostro target di 1.025 won
landesi sono ancora sottostimate».
per dollaro entro la fine del 2011».
46
Il quadro descritto per la Thailandia, può essere appli-
I fondamentali restano dunque per molti paesi dell’A-
cato a molti altri paesi dell’Asia, dall’Indonesia alla Malay-
sia decisamente buoni, almeno a sentire il parere di diver-
sia, a Taiwan, nonostante i diversi regimi vigenti sui flussi
si investitori sulla regione. Sulla Thailandia Mark Monson,
di capitali e la gestione del tasso di cambio. Gli investito-
esperto Asean nel team azionario mercati emergenti di
ri possono dunque continuare a beneficiare sul lungo pe-
Raiffeisen Capital Management, sostiene: «Nelle ultime
riodo di una forte crescita dei consumi, di mercati aziona-
settimane i mercati azionari di tutto il mondo sono stati
ri sempre più diversificati e con sempre più ricchi dividen-
sotto pressione, ma le borse di Thailandia, Indonesia e Fi-
di e migliore corporate aziendale, nonché di mercati del
lippine hanno resistito bene, realizzando le migliori
credito sempre più liquidi. Certo la cautela sembra preva-
performance a livello globale da inizio anno (Thailandia:
lere con molti che consigliano, ad esempio, sul reddito fis-
1,9%, Filippine: 3,4%, Indonesia 4,3%). La solida perfor-
so di attuare strategie di irripidimento delle curve dei tas-
mance di questi mercati dipende dalla costante crescita
si asiatiche, favorendo così scadenze di minore durata, a
della domanda interna, che finora è riuscita a compensa-
causa della diffusa avversione al rischio.
re il calo delle esportazioni, conseguente al rallentamen-
Il tema centrale della dicotomia fra difficoltà di
to della domanda globale. Inoltre la crescente domanda di
breve periodo e potenzialità enormi di medio periodo si
beni di consumo è destinata a continuare negli anni a ve-
basa però su un assunto fondamentale, cioè che la cre-
nire. Alla base di questa evoluzione ci sono due fattori
scita economica dell’area continui a essere di gran lunga
principali: la crescita dei salari e l’ottimismo sulla crescita
superiore a quella del mondo sviluppato. Da questo
dell’economia. Benché l’incremento sia sceso fino al 2,6%
punto di vista molto dipenderà però dalla continua asce-
nel secondo trimestre (soprattutto a causa del caos provo-
sa della Cina, che con il proprio approccio keynesiano
cato dal terremoto giapponese), ci aspettiamo che nel ter-
nell’ultimo triennio ha contribuito al boom, soprattutto
zo trimestre l’economia si riprenda. Fondamentali solidi a
dei paesi più avanzati dell’Asia e dei produttori di mate-
livello aziendale e governativo, un’elevata produttività,
rie prime. Se gli investitori possano contare su questo
un settore agricolo fiorente (grazie all’incremento dei
solido pilastro ancora non è chiaro, anche se il consen-
prezzi dei generi alimentari), il turismo e la crescita dei
sus sembra ritenere che i rischi di un hard lending cine-
consumi interni suggeriscono che l’economia thailandese
se siano bassi, anche per l’interventismo del governo. Su
riparta rapidamente. Questi fattori favorevoli potrebbero
questo punto Diamond Lee, gestore azionario di Ignis
riportare la crescita economica del paese a un tasso del 4-
Asset Management, spiega: «Si può dire che la Cina sia
colpevole quanto gli Usa nella creazione dell’inflazione
gestiti dal governo; mentre raccolgono sempre più con-
mondiale, poiché dal 2008 i prestiti complessivi in Cina
sensi i pacchetti di stimolo legati alle piccole e medie im-
sono aumentati di 1,6 trilioni di dollari. Questo porta a
prese e alla promozione dei consumi (incentivi ai consu-
un limite concreto per un altro pacchetto di stimoli eco-
mi nelle aree rurali, sospensioni fiscali e maggiori spese
nomici in Cina, vale a dire la crescita dell’indebitamen-
fiscali per l’istruzione). Tuttavia queste misure non han-
to. Laddove la Fed ha stampato denaro per il Quantita-
no un grosso impatto sulla crescita a breve termine, ri-
tive easing, la Cina ha fatto affidamento sui prestiti per
spetto all’impatto sviluppato dagli investimenti fixed-as-
finanziare i programmi di sviluppo delle infrastrutture.
set. In sintesi credo che al momento non ci sia spazio per
Il debito totale in rapporto al Pil in Cina per la fine del-
un nuovo pacchetto di stimoli economici come avvenu-
l’anno raggiungerà il 180% (contro il 140% del 2008) e
to nel 2008. Tutto ciò non è dovuto tanto all’inflazione,
un’altra ondata di credito lo porterà al 220%. Un dato
ma alla rapida crescita dell’indebitamento e alla perdita
considerevole, se comparato al 300% complessivo per
di credibilità della crescita guidata dagli investimenti
Usa, Regno Unito, Giappone ed Eurozona. Benché il livel-
fixed-asset, dopo l’incidente ferroviario sulla linea ad al-
lo di indebitamento suggerisca che ci sia ancora spazio
ta velocità. Tuttavia c’è ancora spazio per un pacchetto
per fare economia, va analizzata anche la velocità della
di stimoli ridotto, che incentivi i consumi e favorisca l’at-
crescita. E ritengo che sarebbe altamente irresponsabile
tività delle piccole e medie imprese che, benché gradito,
innalzare il rapporto tra debito e Pil dell’80% in pochi
non sarà efficace nel breve termine quanto lo sarebbe un
anni. Credo però che ci sia spazio per un pacchetto di
investimento fixed asset».
stimoli ridotto. Questo, per lo meno, è il calcolo economico, ma alla fine saranno i politici a decidere».
Una simile evoluzione sarà un test per la tenuta dei
conti delle aziende delle tigri asiatiche, per la loro capa-
Dunque che cosa succederà? Sempre secondo Lee, lo
cità creditizia, per la possibilità delle banche centrali del-
scenario più probabile è l’hard landing e una crescita per-
l’area di entrare in una fase strutturale di politica mone-
petua ai livelli dell’anno passato: «Dopo il deragliamento
taria più restrittiva rispetto all’occidente. Se questa
di un treno ad alta velocità in luglio, uno dei progetti fa-
scommessa si rivelasse però esatta, gli investitori si tro-
voriti nell’ultimo pacchetto fiscale, ho l’impressione che
verebbero a godere dei frutti di una delle pochissime as-
sia diminuito l’appetito per gli investimenti fixed-asset
set class con vistose dislocazioni di prezzo.
47
Quali paesi scegliere
Tigri &
company
Sono diversi i mercati del Far east che stanno diventando sempre più importanti
nell’economia globale. Ma non sono tutti uguali: i modelli di sviluppo sono
profondamente differenziati a seconda delle singole realtà e delle strategie delle
autorità politiche. La crescita del Pil è forte ovunque, anche se talora le cadute sono
notevoli, ma si tratta quasi sempre di problemi momentanei. Ecco un piccolo
excursus tra fondamentali e prospettive future
di Luca Brambilla
KRW - Corea del Sud
Un po’di rallentamento
te surplus commerciale, grazie a una moneta interna a
economia coreana ha rallentato il proprio passo
L’
buon mercato e a una domanda cinese di strumenti elet-
durante il secondo trimestre di quest’anno. Il Pil
tronici; nel lungo termine è però previsto un rallenta-
reale probabilmente si attesterà a +4,0% nel 2011, in
mento del surplus delle partite correnti.
calo da precedenti stime del +4,3%. Lo scenario appare
Il settore manifatturiero ha continuato a spingere l’e-
anche più debole per il 2012 e ciò è dovuto alla dimi-
conomia nel secondo trimestre e ora contribuisce al Pil
nuzione delle esportazioni, a sua volta generata dal ral-
per il 28,6%, una cifra estremamente positiva, ma anco-
lentamento dell’economia cinese e dai venti contrari sul
ra troppo alta per un paese non più così emergente. I set-
consumo domestico. In particolare, i consumi privati
tori finanziario e immobiliare hanno avuto una leggera
continueranno ad alimentare la struttura produttiva del
contrazione, ma questo è normale dopo i numeri un po’
paese, anche se su essi pende la spada di Damocle di un
alti dei trimestri precedenti. Il settore edile è ora in sof-
crescente carico dei debiti delle famiglie, ora al 150%
ferenza per una flessione del comparto residenziale, ma
del debito disponibile.
sembra comunque bene impostato nel lungo termine, so-
I mutui, spinti dai bassi tassi d’interesse e dal boom
immobiliare, hanno raggiunto il 45% del debito totale,
48
Le esportazioni finora hanno generato un consisten-
prattutto per il fatto che il paese ospiterà nel 2018 i Giochi olimpici invernali.
mentre solo quelli non garantiti hanno contribuito per il
Gli investimenti fissi lordi sono aumentati nel secon-
20%. Nel paese si sta cercando di correggere queste alte
do trimestre, dopo due consecutivi ribassi nei precedenti
percentuali, richiedendo al sistema bancario di valutare
trimestri, dovuti alla contrazione del settore edile; la per-
meglio i rischi connessi ai più grandi debitori e di abbas-
centuale rispetto al Pil sta diminuendo, nonostante ci sia
sare la componente dei prestiti sul debito totale.
una spinta da parte delle altre aziende non finanziarie.
TWD - Taiwan
Un futuronel gioco
L
cercando di imporre una tassa sulla proprietà che potrà arrivare fino al 15%; questa fa parte di un progetto di legge
a competitività di Taiwan è stata messa recentemen-
più ampio che includerà anche altri beni di lusso, come au-
te a dura prova dall’accordo commerciale siglato tra
to, aerei, yacht, gioielli; anche se non ci si aspetta una note-
Corea del Sud e Unione Europea (in vigore da luglio) per
vole flessione nel settore immobiliare, vi sarà sicuramente
un’immediata riduzione delle tariffe del 70%, con l’obiet-
una pressione al ribasso sui prezzi delle case, se non altro per
tivo di arrivare al 98,7% nei prossimi cinque anni. Consi-
le vendite di chi cercherà di eludere la nuova tassazione.
derato che la Corea del Sud è uno dei più temuti concor-
A fronte di questo progetto fiscale, e seguendo i suc-
renti nella regione, quasi il 70% delle esportazioni di
cessi di Singapore in questo ambito, il paese sta pianifi-
Taiwan ne sarà interessato, anche se, considerata la dina-
cando di entrare nel business del gioco d’azzardo; i prece-
mica degli accordi e l’esistente clima economico, ciò av-
denti tentativi sono falliti dopo un esplicito referendum
verrà solo nel lungo periodo; il paese sta soffrendo anche
nel 2009, ma ora sembra che ci sia più spazio di manovra
per l’indebolimento della domanda giapponese.
nei sondaggi e ciò potrà portare nuova vitalità all’econo-
Sul mercato dell’occupazione il ministero del lavoro
mia tramite il settore del turismo; si seguirà un modello
ha alzato lo stipendio minimo del 5% (ora è di circa 460
basato su ciò che è avvenuto a Singapore (costruzione di
euro) e ciò andrà in vigore a partire dal prossimo anno; i
casinò che siano parte di più ampi resort turistici che in-
sindacati hanno protestato poiché gli analoghi aumenti
cluderanno anche hotel, ristoranti, outlet e sale convegni)
in altri paesi sono stati superiori (+18% in Corea del Sud,
piuttosto che a Macau, dove si è invece puntato esclusi-
+24% negli Stati Uniti e +28% in Canada).
vamente sul gioco d’azzardo; l’ultima legge, che ha lega-
Per ciò che riguarda il comparto immobiliare, per combattere l’attuale bolla sugli acquisti di case il governo sta
lizzato di fatto i casinò, potrebbe attrarre investimenti in
altri settori, quali i trasporti e la grande distribuzione.
49
La borsa di Hong Kong sta studiando la possibilità di creare un pool per la
liquidità della moneta cinese per facilitare il trading dei titoli in yuan
Il mercato del gioco d’azzardo in Asia ha un alto po-
visto in aumento nei prossimi mesi. Ciò è dovuto a due
tenziale grazie alla sua popolarità nelle culture locali e al-
motivi principali: la nuova legge sul salario minimo (28
la crescita del reddito pro capite.
Hkd per ora) e l’incertezza crescente dello scenario economico globale. La prima riforma è in vigore da circa
UKD - Hong Kong
quattro mesi, ma il vero impatto sui lavoratori deve an-
Penalizzatadal dollaro Usa
S
cora arrivare; comunque un’inflazione più alta e la pres-
e il paese continua ad avere una robusta crescita eco-
sione sui salari potrebbero forzare le aziende ad avere più
nomica, aumenta però il disappunto della popolazio-
cautela sul fronte delle assunzioni.
ne, che vede salire a dismisura i prezzi delle case; l’inflazio-
Dando uno sguardo al settore industriale, uno dei sot-
ne e il divario crescente dei salari tra le classi sociali è un
tosettori che più hanno sofferto dell’impatto negativo del
mix che sta minando la classe media che si trova sempre
salario minimo è stato la ristorazione. Sicuramente una
più in difficoltà a sostenere i costi sociali. Intanto, la parità
porzione di lavoratori, i cui salari erano precedentemente
della moneta interna nei confronti del dollaro statuniten-
sotto il livello minimo attuale, si troveranno ad avere ora
se implica che le autorità del paese sono impotenti per ciò
più denaro, ma altri lavoratori si troveranno fuori merca-
che riguarda la politica monetaria e non riescono quindi a
to. La commissione che ha studiato gli eventuali impatti
contrastare efficacemente l’inflazione. I prezzi delle case
sul mercato del lavoro ha stimato che circa 40 mila perso-
sono aumentati dell’8%, rispetto alla bolla speculativa del
ne potrebbero perdere il proprio posto di lavoro, mentre
1998, e sono a +76% rispetto ai minimi visti durante la cri-
circa 1.700 aziende potrebbero avere problemi.
si del 2008; gli affitti sono cresciuti del 43% sempre dalla
La recente decisione della banca centrale cinese di
stessa data; intanto, il livello dei tassi d’interesse e la forza
tagliare i tassi d’interesse offshore potrà certamente in-
della valuta rimangono troppo deboli, anche se l’economia
coraggiare molti prodotti d’investimento in yuan; la bor-
continua a essere in forte crescita.
sa di Hong Kong sta studiando la possibilità di creare un
La crescita delle esportazioni diminuisce, specialmen-
pool per la liquidità della moneta cinese per facilitare il
te verso la Cina, mentre il tasso di disoccupazione è pre-
trading dei titoli denominati in yuan (prelevando valuta
Sei tigri a confronto
Corea del Sud
2010
Popolazione, mln.
Taiwan
2011 prev. 2012 prev.
2010
Hong Kong
2011 prev. 2012 prev.
2010
Singapore
2011 prev. 2012 prev.
2010
2011 prev. 2012 prev.
48,9
49,0
49,1
23,2
23,3
23,3
7,0
7,1
7,2
5,1
5,2
5,3
20.751
22.504
25.654
18.611
21.983
23.611
31.574
34.890
36.719
43.944
52.110
56.190
PIL reale, % anno su anno
6,2
4,0
4,0
10,8
4,3
5,0
7,0
5,0
3,9
14,5
5,9
4,4
Produzione ind., % anno su anno
10,3
5,0
5,0
26,9
8,9
2,9
-6,0
-1,0
1,2
30,1
4,8
5,3
Saldo bilancio, % PIL
1,4
1,4
1,7
-4,0
-3,4
-2,6
-2,5
1,5
-0,8
0,4
0,7
0,5
Prezzi al consumo, % anno su anno
3,5
3,3
3,5
1,2
2,0
2,0
3,3
2,6
1,7
2,8
4,4
2,3
PIL pro-capite, Usd
Tasso riferimento Banca centrale
2,50
3,25
3,00
1,62
2,00
2,50
0,50
0,50
1,75
0,02
0,03
0,04
Tasso di cambio vs. Usd
1126
1120
1050
29,30
29,30
28,75
7,77
7,77
7,77
1,28
1,24
1,20
2,8
1,9
1,4
9,2
7,6
6,6
6,5
5,8
5,2
22,1
20,8
19,8
Bil. pagamenti (corrente), % PIL
50
cinese dalle banche locali e fornendo poi la divisa agli in-
do la banca centrale cinese ha aperto una linea di cre-
vestitori tramite i broker). I depositi in yuan sicuramente
dito per gli scambi commerciali per una cifra equivalen-
rimarranno su un trend crescente e lo saranno sempre di
te di circa 22 miliardi di dollari statunitensi (una delle
più con i futuri apprezzamenti della moneta cinese.
più grandi in termini assoluti, dopo Hong Kong e la Corea
del Sud); lo scopo è un suo futuro utilizzo per preveni-
SGD - Singapore
re eventuali speculazioni contro la moneta cinese. Inol-
Yuansempre più
importante
I
tre, durante il mese di marzo 2011, la Industrial & Commercial Bank of China (Icbc) ha aperto un centro di svi-
l paese è in pole position per diventare il prossimo
luppo dello yuan nella regione per facilitare il business
nucleo offshore dello yuan cinese dopo Hong Kong,
commerciale e, per dare una misura della crescita di que-
rafforzando di fatto la sua posizione di centro del com-
sto trend, il saldo dei depositi in yuan della Icbc è aumen-
mercio del sud-est asiatico. Un passo in questa direzio-
tato di circa 10 volte dalla fine dello scorso anno.
ne è già stato attuato nel luglio dello scorso anno, quan-
Singapore ha anche iniziato a offrire prodotti finanziari in yuan (che prima erano limitati solamente ad Hong
Kong), tramite Hsbc, Dbs e Icbc. A giudicare dal successo
Fonte:Allfunds Bank
Malaysia
2010
Thailandia
2011 prev. 2012 prev.
2010
che obbligazioni, azioni e depositi in yuan hanno avuto a
Hong Kong, è senz’altro possibile che Singapore possa se-
2011 prev. 2012 prev.
27,9
28,3
28,3
68,1
68,5
68,9
8.135
9.116
9.765
4.630
5.265
5.683
5,3
4,0
4,2
7,8
3,6
4,0
3,0
1,8
1,2
6,0
4,5
4,5
-5,8
-6,6
-6,3
-1,5
-3,4
-2,9
2,0
2,5
2,9
3,3
3,0
2,9
2,75
3,00
3,00
3,50
3,50
3,50
3,07
3,00
3,00
3,06
29,50
29,00
15,4
12,5
9,4
4,7
4,5
4,0
guire le sue orme, espandendo ancora di più la propria
offerta finanziaria.
La crescita del Pil reale nel secondo trimestre è stata
veramente debole (+0,9% y/y s.a.), in netto contrasto con
il +9,3% del trimestre precedente; ciò ha riguardato sia
la parte manifatturiera sia i servizi. Il consensus degli
analisti si pone intorno a +5,9% per fine 2011 per poi decelerare a +4,4% nel 2012.
La forza della moneta interna (Sgd) ha sicuramente
minato le esportazioni negli ultimi mesi, soprattutto
51
I progressi compiuti dalla Malaysia nella finanza islamica la pongono
in un ruolo chiave per influenzare anche gli altri stati musulmani
quelle del settore elettronico, che hanno avuto un sor-
ne di intrattenere affari con un singolo cliente su molte-
prendente calo del 16,9% nel mese di luglio. L’impatto
plici segmenti di mercato, per evitare il conflitto d’inte-
che il terremoto giapponese può avere provocato nell’e-
resse; inoltre la Bnm lavora a stretto contatto con il si-
conomia di Singapore non è ancora del tutto chiaro, an-
stema giudiziario per garantire che il nuovo regolamen-
che se i segni di ripresa dell’economia del Sol Levante in-
to venga posto in atto. I progressi compiuti in questo
coraggiano a pensare che il terzo trimestre di quest’anno
campo dalle autorità della Malaysia nella finanza islami-
possa essere più proficuo.
ca la pongono in un ruolo chiave per influenzare anche
Il settore dei servizi rimane altamente correlato con
il ciclo economico della regione asiatica, con un buon po-
gli altri stati musulmani e per rafforzare la propria competitività internazionale.
tenziale nei sottosettori finanziario e turistico. I due
Per ciò che riguarda il settore immobiliare, il nuovo
maggiori rischi per il paese rimangono il prezzo del greg-
programma governativo favorisce le famiglie con uno
gio e un’eventuale decelerazione della crescita cinese; se
stipendio mensile inferiore a 3.000 Myr (circa 700 euro),
si avverasse questo scenario, sicuramente potrebbero es-
permettendo loro di sottoscrivere mutui sino al 100% del
serne colpite la produzione industriale, la crescita delle
valore della casa che intendono acquistare; l’unico limi-
esportazioni e in generale il settore dei servizi.
te è che tutto ciò è rivolto a proprietà che non costano
più di 220 mila Myr (poco più di 51 mila euro) e ciò esclu-
MYR - Malaysia
La forzadella finanza islamica
de dal computo quasi tutte le residenze situate nella capitale Kuala Lumpur e nella seconda città Penang; do-
L’
industria finanziaria della Malaysia sicuramente
vrebbe comunque interessare ben il 60% della popolazio-
crescerà ancora nel corso di quest’anno, spinta da
ne del paese; tutto ciò controbilancia le precedenti misu-
un interesse sempre più alto per un nuovo sistema di
re restrittive imposte dalla Banca centrale nel 2010.
finanza islamica e dall’aumento della richiesta di mutui
governativi per gli acquirenti della prima casa.
Un’altra chiave di volta per il futuro del paese è la riduzione del proprio disavanzo di bilancio; il premier Najib
La recente decisione da parte della banca centrale,
Razak sta infatti operando in questa direzione con l’aiu-
BankNegaraMalaysia (Bnm) di alzare il tasso della riserva
to della World Bank; tuttavia, le stime del consensus de-
obbligatoria statutaria di un punto percentuale (ora al
gli analisti parlano di un aumento del disavanzo fiscale
2%, primo aumento dal 1996) mitigherà l’emissione di
per il 2011 (dal 5,8% del Pil nel 2010 al 6,7% per la fine
prestiti durante l’anno. Inoltre, è possibile che ci sia spa-
dell’anno in corso).
zio per ulteriori rialzi del tasso overnight e ciò potrebbe
potenzialmente attenuare l’espansione del settore bancario. Guardando al settore finanziario, si potrà assistere
a una lieve decelerazione rispetto allo scorso anno; aumenteranno i depositi, ma scenderanno i prestiti.
52
THB - Thailandia
Taglioalle imposte in vista
ascesa dei prezzi delle commodity ha sicuramente
L’
alimentato l’inflazione core, portando la Banca cen-
Il governo, durante l’anno in corso, ha introdotto lo
trale ad alzare gradualmente il tasso di riferimento (tasso
ShariahGovernance Framework tramite lo ShariahAdvi-
dei pronti contro termine a un giorno) dal 2,50% dello
soryCouncil (Sac), che è la più alta autorità islamica nel
scorso mese di aprile al 3,50% odierno.
determinare i regolamenti in campo finanziario; questa
Poiché la componente alimentare ha un peso signi-
nuova cornice di regole prevede, ad esempio, la proibizio-
ficativo (33%) nel paniere dei beni, è possibile che, col
rallentamento dei prezzi del grano, l’inflazione totale
alla crescita economica è avvenuto solo grazie alla spesa
possa attenuarsi. La parte core resta comunque all’inter-
pubblica e ciò sicuramente ha aggravato il carico del de-
no della fascia obiettivo 0,5-3,0% per l’anno in corso,
bito per il governo.
anche se l’offerta di moneta M2 rimane uno spaurac-
I tagli fiscali proposti potrebbero invece incoraggiare
chio; la Banca centrale è conscia del fatto che più alti
gli investimenti del settore privato e alzare la competiti-
tassi d’interesse possano non essere sufficienti per fre-
vità delle aziende esportatrici, così da creare una spinta di
nare il rialzo dell’offerta di moneta, ma, d’altra parte,
lungo periodo sull’economia. E’ possibile a questo punto
potrebbero attrarre ulteriori capitali stranieri; la Bank of
che il governo sia vicino ad accogliere le istanze del Nida.
Thailand ha anche regolamentato in modo più soft le
L’esecutivo thailandese sta inoltre pianificando ulte-
aziende interne e la popolazione per ciò che riguarda gli
riori sforzi nel campo della ricerca e sviluppo; l’undicesi-
investimenti verso l’estero.
mo National economic and social development plan si è
Sul fronte fiscale, il National institute of develop-
posto l’obiettivo di raggiungere l’1% del Pil entro il 2016,
ment administration (Nida), la più prestigiosa università
e ciò potrebbe senz’altro portare le aziende manifatturie-
del paese, ha proposto, per aumentare la competitività,
re del paese a una migliore qualità dei prodotti e a una
l’introduzione da parte del governo di ulteriori tagli alle
migliore produttività, creando le basi per aumentare la
imposte che gravano sulle aziende; finora l’aiuto fornito
competitività nella regione asiatica.
53
Quali fondi scegliere
Money manager da
seguire fino in Asia
Ecco una scelta ragionata dei prodotti di risparmio gestito più interessanti tra quelli
che puntano sui paesi del Far east più dinamici sul piano valutario. Nella maggior
parte dei casi si tratta di strumenti che operano in maniera abbastanza indipendente
dal benchmark e che hanno un approccio bottom up
questo punto si tratta solo di scegliere e non è
donesia, Thailandia e Filippine. Il fondo, inoltre, può in-
detto che sia facilissimo. Puntare sulle valute
vestire in mercati di frontiera al di fuori del benchmark:
forti asiatiche, infatti, comporta una serie di
Sri Lanka, Bangladesh, Pakistan e Vietnam. Il portafoglio
analisi e un’operatività che non sono alla portata di tutti,
si fonda su una filosofia bottom-up e non ha nessun
anche del migliore operatore istituzionale. Le borse asia-
orientamento particolare in termini di stile, settore o di-
tiche sono ancora appannaggio di pochi e selezionati spe-
mensioni. Il gestore è attento al benchmark, ma non ha
cialisti, che occorre sapere individuare e soprattutto ana-
vincoli di esposizione verso settori o paesi. Il portafoglio
lizzare con strumenti sofisticati. Ecco quindi una lista di
finale deterrà tra 80 e 120 prodotti.
A
fondi comuni che hanno dimostrato finora di operare al
meglio.
VONTOBEL FAR EAST EQUITY
(LU0084408755)
FIDELITY FUNDS EMERGING ASIA
(LU0329678337)
Il fondo investe in aziende asiatiche che trattano in bor-
Il fondo offre esposizione ai paesi asiatici in rapida cre-
trinseco. Questo strumento è gestito con un disciplinato
scita. Il benchmark composito ha un terzo in Cina, un ter-
processo bottom-up basato su un approccio di investi-
zo in India e il resto in quattro paesi Asean: Malaysia, In-
mento orientato verso la crescita di alta qualità a prezzi
sa con uno sconto sostanziale, rispetto al loro valore in-
I fondi per guadagnare con le valute forti dell’Asia
Bloomberg Ticker
Descrizione
ISIN
Patrimonio
Valuta
Perf.
1 Anno
Volat. ann
1 anno
Sharpe 1 Info. Ratio
anno
1 anno
MSEUCAPF INDEX
Fidelity Funds - Emerging Asia Fund
LU0390711777
645,17
USD
-8,78%
16,77%
-0,48
-0,11
MSEUCFFX INDEX
Vontobel Fund - Far East Equity
LU0278091540
605,7625
USD
0,68%
13,34%
0,098
0,342
LU0195950992
16546,04
EUR
-4,71%
18,73%
-0,213
0,076
LU0346390601
2048,03
USD
-2,35%
17,95%
-0,092
0,166
Aberdeen Global - Asia Pacific Equity Fund LU0231477265
6728,015
USD
-2,73%
15,26%
-0,115
0,612
GDUECAXJ INDEX
NDEUCFEX INDEX
MXAPJ INDEX
54
Franklin Templeton Investment Funds Templeton Asian Growth Fund
Fidelity Funds - Asian Special Situations
Fund
ragionevoli. Il portafoglio che ne deriva si concentra su
glio, Joseph Tse, investe in tutto lo spettro di capitaliz-
50-70 prodotti, con le dieci posizioni maggiori a rappre-
zazione del mercato, ma può inserire un’esposizione rile-
sentare un terzo del totale. Il fondo adotta un approccio
vante ad aziende di piccole e medie dimensioni. Non è
agnostico rispetto al benchmark, non essendo vincolato
vincolato dal benchmark e le sue scommesse su paesi e
all'indice Msci All Country Asia Pacific ex Japan.
settori attivi sono il risultato di una stock selection. Il
fondo ha un orientamento di stile più neutro e flessibile,
TEMPLETON ASIAN GROWTH
in cui sono rappresentate sia le opportunità di crescita sia
Il fondo, lanciato nel mese di giugno 1991, mira a realizzare
quelle value. Non ci si pone un obiettivo specifico in ter-
un incremento del capitale sul lungo periodo tramite inve-
mini di tracking error: generalmente è pari al 3-6%, ri-
stimenti in titoli azionari di aziende asiatiche (ex Japan). Il
spetto all'indice Msci All Countries Far East ex Japan. Il
fondo è gestito secondo la filosofia del team Templeton Em:
fondo è stato lanciato nel mese di ottobre 1994.
un approccio bottom up paziente e orientato al valore. Il
portafoglio contiene circa 50-75 prodotti e i pesi per setto-
ABERDEEN GLOBAL ASIA PACIFIC EQUITY
re e per paese sono sostanzialmente il risultato di una sele-
Il fondo investe nell'area Asia-Pacifico ex Japan, vale a
zione dei titoli di tipo bottom up, anche se il fondo dichiara
dire in paesi sviluppati ed emergenti dell'area Asia-Paci-
che il suo benchmark è l'indice Msci Ac Asia ex Japan.
fico ad esclusione del Giappone. Lanciato nel 1989, il
fondo investe in titoli di aziende con crescita sostenibile
FIDELITY ASIAN SPECIAL SITUATIONS
a lungo termine, guidate da un management affidabile
Il fondo mira a realizzare un incremento del capitale sul
che tiene conto degli interessi degli azionisti di minoran-
lungo periodo tramite un portafoglio diversificato di in-
za. Il portafoglio modello contiene circa 50 titoli, la mag-
vestimenti in aziende considerate "situazioni speciali" in
gioranza dei quali di aziende a grande capitalizzazione,
paesi asiatici, con esclusione del Giappone. Il portafoglio
con un turnover molto contenuto. Nel tempo, ha mostra-
è gestito attivamente sulla base di una strategia di tipo
to una buona uniformità in termini di esposizione agli
bottom up nella selezione dei titoli. Il gestore di portafo-
stili di gestione (orientamento al valore).
Fonte:Allfunds Bank
Perf.
2 anni
Volat. ann
2 anni
Sharpe
2 anni
Info. Ratio
2 anni
Perf.
3 anni
Volat. ann
3 anni
Sharpe
3 anni
18,73%
18,52%
0,50
0,55
35,88%
13,34%
1,15
38,70%
18,80%
15,23%
22,02%
Info. Ratio
3 anni
Perf.
inizio anno
Volat.
inizio anno
Sharpe
inizio anno
25,71%
0,568
31,67%
19,41%
0,90
0,51
-14,53%
17,26%
-1,09
0,49
0,014
-1,92%
13,89%
-0,05
0,89
0,809
77,79%
27,84%
0,74
0,436
-12,88%
19,94%
-0,84
18,97%
0,410
0,198
40,95%
27,36%
0,482
0,095
-11,67%
18,79%
-0,756
15,41%
0,647
0,859
35,93%
23,55%
0,516
0,398
-11,34%
16,00%
-0,925
55
Le chiavi dello swing pricing Un’operazione che dà vantaggi e svantaggi
Un aggiustamento
non sempre
gradito
La metodologia che cerca di compensare l’effetto negativo sul lungo termine di
elevati volumi in entrata e uscita su un fondo comune viene spesso applicata, anche
se raramente il sottoscrittore se ne rende conto. L’influenza sul Nav può essere anche
dell’1%, a seconda che si tratti di full o total swing
Investment Services
L
Società che applicano lo swing price
o swing pricing, una misura che determina un aggiustamento del valore liquidativo (Nav) di un
fondo, è un concetto relativamente nuovo e poco
conosciuto che sta assumendo una rilevanza sempre maggiore. Si tratta di una metodologia adottata per compensare l’effetto negativo generato dagli elevati volumi in
entrata e uscita di un fondo e dal comportamento di al-
Aviva Investors (in tutte le operazioni)
AXA IM
BlackRock (occasionalmente)
DWS Investment (solo per DWS Invest Africa)
Fidelity IM
GSAM (solo per rimborsi)
cuni sottoscrittori che sembrano seguire modelli sincro-
ING IM
nizzati all’andamento dei mercati o eseguono operazioni
Invesco
di acquisto/vendita con una frequenza eccessiva.
JP Morgan
In questi casi, la gestione del portafoglio si complica
M&G Investments
e i costi di negoziazione aumentano perché la somma
Morgan Stanley IM
delle commissioni e delle spese di intermediazione e li-
Pictet Funds
quidazione, il differenziale tra prezzo di offerta e doman-
Robeco
da e altri costi inattesi come quelli di custodia, conver-
Schroders
sione delle divise, etc. avrebbero un impatto negativo sui
UBS Global AM
risultati conseguiti dal fondo.
56
Questo effetto è denominato “diluizione” e alcune
swing pricing nell’intento di proteggere gli investitori
società di gestione internazionali stanno applicando lo
che permangono nel fondo, garantendo a coloro che rea-
Società che non applicano lo swing price
Allianz Global Investors
Amundi
Aviva Gestión
BBVA AM
lizzano operazioni di sottoscrizione e rimborsi che siano
BNP Paribas AM (previsto nel prospetto)
gli stessi che si assumono, parzialmente o totalmente, i
BNY Mellon AM (verrà implementato a fine anno)
costi associati alla ristrutturazione del portafoglio.
Carmignac Gestion
Il funzionamento pratico è il seguente. Gli asset del
CPR AM
fondo continuano a essere valutati secondo i normali
Crédit Agricole Funds
criteri (per esempio il prezzo negoziato in borsa), con-
Deka Bank
sentendo di calcolare il Nav corrispondente al valore
Dexia AM
netto delle attività, ma la società di gestione può deci-
EdRAM
dere di modificare tale Nav al rialzo o al ribasso, appli-
Fortis Investments (previsto nel prospetto)
cando un “fattore di aggiustamento” (swing factor) che
tenga conto delle commissioni e delle spese e dello
spread bid-ask. Il nuovo Nav modificato sostituirà quello di partenza, rappresentando il valore di riferimento
per sottoscrizioni e rimborsi per quel giorno, migliorando o peggiorando l’economicità dell’operazione a seconda del caso e della controparte. Nello specifico è poi
importante evidenziare che il fattore di aggiustamento
può avere pesi diversi a seconda dei flussi netti di entra-
Franklin Templeton
Gesmadrid
Groupama AM
Janus Capital
Legg Mason
MFS IM
Pimco (previsto nel prospetto)
Pioneer Investments
ta e di uscita del fondo.
Nel caso di applicazione di questa metodologia, nei
regolamenti dei fondi deve essere indicata la percentua-
livelli che riducono in modo percettibile il rendimento finale conseguito.
le massima di aggiustamento consentita, che oscilla nor-
Vi è poi un elemento di differenziazione tra le società
malmente tra il 2% e il 3% del Nav giornaliero. Nella pra-
di gestione. Esse possono infatti decidere tra l’adozione
tica è difficile rintracciare i fondi che applicano lo swing
di un full swing, in cui il Nav subisce aggiustamenti ogni
pricing, ma vi sono comunque fondi obbligazionari a bre-
volta che si registra un flusso netto nel fondo (la dire-
ve termine con aggiustamenti dello 0,45% per la sotto-
zione dell’aggiustamento, al rialzo o al ribasso, sarà
scrizione e fondi obbligazionari high yield vicini all’1%,
determinata in funzione dei flussi giornalieri), o realiz-
57
Le chiavi dello swing pricing Un’operazione che dà vantaggi e svantaggi
zare un partial swing, che adotta l’aggiustamento solo
zione adeguata sull’utilizzo, i metodi di calcolo e revi-
nel momento in cui i flussi netti nel fondo raggiungo-
sione e l’informativa adottata in merito.
no una certa soglia rispetto al patrimonio complessivo
del fondo stesso.
Una considerazione è però d’obbligo. Sarebbe certamente apprezzato che le società di gestione rendessero
Quest’ultimo sembra quello più diffuso. La soglia
chiare le proprie politiche di calcolo e di aggiustamen-
oscilla solitamente tra l’1% e il 3%, ma la decisione è
to dei prezzi, evidenziando i casi in cui venga applicato
arbitraria da parte della società di gestione e non viene
lo swing pricing (tipologie di prodotti, momento e valo-
pubblicizzata per evitare che possa essere utilizzata dagli
re di applicazione e contributo sul fondo); eventualmen-
investitori per operazioni di arbitraggio. Ad ogni modo,
te attraverso comunicazioni mensili, report semestrali o
in entrambe le circostanze, l’aggiustamento del Nav
annuali. Se perdessimo lo 0,45% in un’operazione di
totale o parziale potrebbe supportare un migliore ren-
acquisto di quote di un fondo obbligazionario europeo
dimento del fondo.
a breve termine, ci piacerebbe saperlo in anticipo. Non
L’uso dello swing pricing include vantaggi e svantaggi e ciò richiede da parte delle società una valuta-
Vantaggi
credete?
Traduzione a cura di Rocki Gialanella
Svantaggi
• Opera come elemento di dissuasione nei confronti dei sottoscrit- • Nel caso in cui venga superata la soglia fissata per effettuare
tori che seguono il market timing e sono propensi a effettuare un
l’aggiustamento del Nav, l’oscillazione dei prezzi può determinare
numero elevato di operazioni.
vantaggi o svantaggi ai piccoli investitori derivanti dall’operatività realizzata da altri grandi investitori nel corso di una giorna• Protegge gli investitori orientati al lungo termine dalla diluizione
ta di negoziazioni.
della propria partecipazione causata dai movimenti effettuati da
altri investitori.
• Se un fondo ha dimensioni ridotte e un volume crescente di rimborsi o sta risentendo di una riduzione costante del patrimonio,
• Si tratta di una misura giusta per la maggior parte degli investisarà più facile assistere agli aggiustamenti. Pertanto, la scelta di
tori, per evitare di trarre un profitto indebito o dovere sopportafondi di maggiori dimensioni è consigliata per evitare questo
re un costo derivante dal comportamento di altri investitori.
effetto.
• Anche se potremmo avere un Nav per operazioni di acquisto e • Aumenta la volatilità del fondo nel breve termine e, allo stesso
vendita, lo swing pricing facilita il controllo del Nav giornaliero
tempo, aumenta il tracking error tra il fondo e il suo benchmark,
perché i sistemi di trasferimento, registrazione, informazione, etc.
complicando l’analisi e il confronto con fondi di categoria che non
sono predisposti per utilizzare un solo Nav per tutte le negozialo applicano.
zioni di una giornata.
• Sussiste una carenza di trasparenza e informazione, essendo lo
swing di difficile identificazione, calcolo e controllo, sommato al
fatto che le società di gestione sono solite non pubblicarlo all’interno del proprio materiale pubblicitario e all’interno dei report
mensili.
• Non è possibile giustificare che il gestore del fondo abbia bisogno
di investire/disinvestire la totalità dei flussi netti di capitale, perché tale comportamento può coincidere con decisioni di riduzione o incremento della liquidità.
• Dato che per il calcolo del coefficiente di aggiustamento ci si basa
su dati storici relativi ai differenziali e ai costi, non è possibile
verificare a priori che si tratti del valore corretto per le operazioni successive. Allo stesso modo, è importante evidenziare che
alcune case di investimento rivedono i propri calcoli con periodicità non di breve termine (bimestrale e trimestrale).
58
TERMOMETRO MACROECONOMICO
Tre rischisulle
nostreteste
rischi attualmente presenti sui mercati rimangono
sano soprattutto gli Stati Uniti; i dati di agosto mostra-
di tre tipi: la quasi-recessione, il momento critico di
no un’economia debole, ma siamo ancora, come si evin-
Eurolandia e l’inflazione dei paesi emergenti.
ce dal nostro termometro macroeconomico, in una zona
Per ciò che riguarda i rischi di recessione, questi interes-
di limbo tra espansione e recessione. Gli Usa, durante il
I
a cura
di Luca Brambilla
mese di agosto, non hanno mostrato grandi segni di
miglioramento nell’occupazione, ma una discreta ripre-
Stati Uniti
Eurolandia
M
Economia
Inflazione
Lavoro
Produzione
B
Giappone
M
A
B
B
A
51
48
59
M
M
M
B
A
B
conomia americana deriva dall’effetto restrittivo per
M
A
A
B
sa del settore manifatturiero. Il maggiore rischio per l’el’1,75% che la politica fiscale avrà sul Pil a partire dal
prossimo gennaio. Il pacchetto di misure a supporto dell’occupazione, presentato da Obama alcune settimane
A
fa, dovrebbe compensare questa stretta, ma le probabilità che il Congresso recepisca la totalità delle misure
60
49
49
M
M
M
B
A
B
A
B
A
A
45
45
48
M
M
M
B
A
B
A
richieste appare molto bassa.
B
Eurolandia
65
A
60
55
62
57
43
M
M
M
50
Consumi
B
A
B
A
B
A
45
40
Immobiliare
53
48
58
M
M
M
B
A
B
A
B
35
A
25
39
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set.10 ott.10 nov.10 dic.10 gen.11 feb.11 mar.11 apr.11 mag.11 giu.11 lug.11 set.11
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Lo schema proposto è il risultato di un modello quantitativo riguardante i dati macroeconomici dei singoli Paesi.
Vuole essere una fotografia della loro situazione economica attuale e viene aggiornato giornalmente
seguendo il calendario macroeconomico.
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30
IN EUROLANDIA
È LA PRODUZIONE IL DATO PIÙ INCORAGGIANTE: NONO-
STANTE LA CRISI DELLA ZONA PERIFERICA, LE INDUSTRIE CONTINUANO A TIRARE, MENTRE L’IMMOBILIARE APPARE IN CONDIZIONI PESSIME.
In area euro, la crisi per il finanziamento delle banche, soprattutto periferiche, non si placa, ed è in realtà
Le economie
70
peggiorata nel mese di settembre. L’affidamento delle
banche sulla Bce continua a crescere. I mercati hanno ac-
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colto positivamente l’offerta della Bce di finanziamenti
in dollari su base trimestrale, a partire da ottobre, ma lo
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scenario resta incerto in attesa di manovre più strutturali per guarire il malato.
55
Sul lato inflazione dei paesi emergenti, attesa erroneamente in calo, la sospensione della stretta monetaria
da parte di alcune banche centrali sudamericane e del-
50
45
l’Europa centro-orientale si è scontrata con dati di inflazione ancora in tensione, penalizzando il cambio di que-
Usa
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set.10
ott.10
nov.10
dic.10
gen.11
Eurolandia
feb.11
mar.11
Giappone
apr.11
mag.11
giu.11
lug.11
set.11
sti paesi.
Giappone
Stati Uniti
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75
65
70
60
65
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60
55
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35
30
30
25
25
PROBABILMENTE COMINCIA A FARSI SENTIRE IN SENSO POSITIVO L’EFFETTO
DEL TERREMOTO: CONSUMI, IMMOBILIARE ED ECONOMIA SEMBRANO IN DISCRETA FORMA.
NON È UN QUADRO MOLTO POSITIVO QUELLO CHE EMERGE DAGLI STATI UNITI: DI
FATTO NESSUN SETTORE VA IN CONTROTENDENZA E LA DISOCCUPAZIONE CONTINUA A CRESCERE.
Legenda
Produzione
Consumi
Immobiliare
Economia
Inflazione
Lavoro
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CAMBI
Salvate il soldatoeuro
a cura di
Marcello Palermo
di Assiom Forex
62
l parallelo con il gruppo di valorosi capitanati nel
mercato forse si attendeva qualcosa di più dell’operazio-
1944 dal capitano Miller (nel film Tom Hanks) con
ne Twist (estensione della duration del portafoglio). So-
l’obiettivo di riportare in patria il soldato Ryan ade-
no cresciute così le aspettative di una recessione globale
risce appieno all’attuale situazione della moneta unica.
avallate anche dalle stime di riduzione della crescita del
L’euro in questi ultimi mesi sta vivendo la fase più dura e
Fmi. Aud conferma l’evidente fase di ritracciamento dal
difficile da quando è venuto alla luce, movimenti di mer-
top stellare di fine luglio a 1,1081; la discesa è di oltre il
cato a parte (raggiunto 1,3360 il 26 settembre, livello più
13% e ha raggiunto il livello più basso del 2011 il 26 set-
basso e inesplorato dalla metà di gennaio; low del 2011 a
tembre a 0,9622. Da evidenziare anche i recenti dati sul-
1,2860 del 9 gennaio). Ora il problema sembra la soprav-
le vendite di nuove case in Australia: si attestano a +1,1,
vivenza. A più voci si richiedono interventi strutturali per
in mite recupero considerando il -8% di luglio e il -8,7%
porre basi più solide verso il futuro. Le crisi più recenti ci
di giugno, sui livelli più bassi del decennio. Nessun cam-
hanno dimostrato che l’atteggiamento del curare può
biamento di politica monetaria nel meeting del 4 ottobre
tamponare le difficoltà del momento, ma non può essere
per Rba (tassi a 4,75%); le strategie sulla Ccy quindi con-
assolutamente la soluzione. La necessità è prevenire. Trop-
fermano la correlazione ai movimenti legati alla cresci-
po spesso gli interventi sono «dietro la curva» e probabil-
ta (si conferma solida in Cina, primo importatore mon-
mente dovremmo imparare ad apportare cambiamenti ai
diale di materie prime) e ai momenti di risk on /risk off.
nostri sistemi economico/politici quando si vivono fasi di
Le ingenti risorse del territorio daranno sostegno all’eco-
espansione: ciò renderebbe tutto più sostenibile, ciò si-
nomia anche in futuro e il recente deal legato al gas na-
gnificherebbe davvero volere costruire il nostro futuro.
turale (29 miliardi di Aud di valore) induce il governo a
Ora l’impressione è che si voglia attendere il limite estre-
pensare che nel 2014/2015 l’Australia potrà diventare il
mo per intervenire, scelta che dal mio punto di vista risul-
secondo esportatore mondiale (attualmente è il quarto).
I
ta decisamente rischiosa. Nonostante il mondo sia cam-
Le previsioni di crescita del Fmi confermano un mon-
biato, si continua però a curare nuovi problemi con vec-
do a due velocità: ritmi vigorosi per i paesi emergenti e
chie ricette; a volte chi governa sembra non volersi accor-
revisioni al ribasso per le economie più avanzate. La for-
gere della realtà: da qui l’inderogabile esigenza di una for-
bice tra il Pil dei due blocchi è destinata ad aumentare.
te e determinata leadership.
Alla luce di tutto ciò desidero evidenziare una frase del
L’assenza di un ampio consenso politico al piano
2009 di Thomas Friedman, editorialista del New York Ti-
Ue/Fmi per il salvataggio della Grecia ha innescato un ef-
mes, che mi ha colpito molto: «E se la crisi del 2008 rap-
fetto domino colpendo anche le banche più esposte (pro-
presentasse qualcosa di molto più radicale di una profon-
blemi di ricapitalizzazione per le tre maggiori banche
da depressione? E se ci stesse dicendo che l’intero model-
francesi e si è parlato di statalizzazione). Ciò ha provoca-
lo basato sulla crescita che abbiamo creato negli ultimi
to una nuova e più forte ventata di risk aversion.
cinquant’anni è semplicemente insostenibile economica-
Sotto pressione anche Ccys come l’Aud, che in questi
mente ed ecologicamente e che il 2008 è stato quando
mesi aveva brillato di luce propria e il trigger è stato il co-
abbiamo sbattuto contro il muro, quando Madre Natura
municato dell’ultimo Fomc del 21 settembre, dal quale il
e il mercato hanno entrambi detto: basta così».
IL MONDO DELLA LEGGE
La maxi-impostadi bollo
avvantaggia il risparmiogestito
L
a cura di Fabio Civale
a manovra finanziaria di quest’estate è intervenu-
dei titoli. Ove questi valori differiscano, il valore comples-
(Studio Zitiello e associati)
ta in modo deciso in tema di imposta di bollo
sivo va determinato sulla base del valore nominale. Infine,
dovuta da ciascun investitore che sia titolare di un
per i titoli per i quali non sia disponibile nessuno di questi
conto di deposito titoli. Sin da subito è apparso a tutti
valori (per esempio per i titoli di emittenti in default) oc-
chiaro che l’incremento significativo dell’imposta di
corre tenere conto del valore di acquisto.
bollo dovuta dai titolari di un deposito titoli è di per sé
Ma la vera domanda che si pongono gli intermediari
in grado di incidere sulle scelte di allocazione del rispar-
e i clienti è la seguente: quali prodotti, strumenti o tito-
mio degli investitori italiani. I dubbi che accompagnano
li richiedono necessariamente l’accensione di un deposi-
l’incremento dell’imposta di bollo per il deposito titoli
to titoli? I prodotti finanziari che non richiedono l’accen-
sono notevoli e, solo in parte, sono stati risolti dalla cir-
sione di un deposito titoli, è di tutta evidenza, avranno
colare n. 40/E dell’Agenzia delle entrate.
un appeal maggiore rispetto ai prodotti finanziari che in-
È stato in primo luogo chiarito che l’incremento dell’imposta di bollo non riguarda i depositi che hanno un va-
In particolare, con riferimento alle quote dei fondi co-
dovuta resta di 34,20 euro, e che resta altresì ferma l’esen-
muni di investimento, va rilevato che questi strumenti non
zione dall’imposta per i depositi di titoli dematerializzati
necessitano dell’accensione di un deposito titoli. Infatti,
con un valore complessivo non superiore a 1.000 euro. Per
nella maggior parte dei casi il detentore di una quota di un
tutti i depositi di importo superiore a 50.000 euro, invece,
fondo comune di investimento non richiede il rilascio del
aumenta l’importo dovuto a titolo di imposta di bollo, im-
certificato individuale. Di norma le quote sono rappresen-
porto che sarà calcolato tenendo conto del valore dei tito-
tate da un certificato cumulativo con l’evidenza dei nomi-
li e di tre scaglioni (da 50.000 a 150.000; da 150.000 euro
nativi dei sottoscrittori e dell’ammontare delle relative
a 500.000; oltre i 500.000 euro), nonché sulla base della
quote. Trattasi di prassi invalsa che, sino a oggi, ha consen-
periodicità dell’invio delle comunicazioni da parte della
tito che le operazioni d’investimento o disinvestimento
banca (trimestrale, semestrale o annuale).
che hanno per oggetto quote di fondi comuni si attuino
deposito titoli detenuto presso ciascun intermediario. Di
64
in ultima analisi, scontare la maxi-imposta di bollo.
lore inferiore a 50.000 euro, per i quali l’imposta di bollo
L’imposta di bollo è dovuta per le comunicazioni sul
FABIO CIVALE
vece dovranno essere custoditi in un conto di deposito e,
attraverso la variazione di evidenze elettroniche, che non
necessariamente devono confluire su un deposito titoli.
conseguenza, nel caso di più rapporti di deposito titoli in-
È plausibile, quindi, attendersi che il risparmio gesti-
testati al medesimo soggetto, l’imposta di bollo deve es-
to possa trarre un vantaggio competitivo rispetto ad al-
sere corrisposta in relazione a ciascun rapporto. In caso di
tre forme di investimento dall’incremento dell’imposta di
rapporti cointestati, l’imposta deve essere assolta una so-
bollo in quanto, di fatto, la sottoscrizione delle quote di
la volta. In merito alla quantificazione del valore del de-
fondi potrebbe restare estranea a tale imposta. Ciò sem-
posito titoli, l’Agenzia delle entrate ha stabilito che deve
pre a condizione che l’amministrazione finanziaria riten-
considerarsi il valore nominale ovvero quello di rimborso
ga di avvalorare la prassi operativa sopra descritta.
Metodologia
Il ranking di
AllfundsBank
I
La
fi n a n z a
da
un
nuovo
punto
di
vista
Asset in valute forti
Volatilità
È il momento
delle divise
asiatiche rampanti
Con le mosse giuste
si può guadagnare
con le montagne russe
l ranking di Afb è uno strumento efficace per migliorare la selezione dei prodotti e supportare i professionisti del settore, ottimizzando i pesi dei parametri di rischio e di rendimento
utilizzati per la sua creazione. La giusta combinazione di questi parametri permette di evi-
denziare quei fondi che sarebbero stati esclusi da una selezione basata solamente sul rendimento.
Inoltre questo ranking permette un confronto più approfondito dei fondi nello stesso peer group.
Dopo un lungo periodo di progettazione e test sulla metodologia al fine di creare uno strumento utile come supporto alla selezione, Allfunds Bank Investment Consulting è riuscito a ottenere risultati considerevoli. Nel processo di ottimizzazione della combinazione dei parametri, il modello
di ranking tiene in considerazione vari concetti come il rischio (assoluto e relativo) e la capacità di
generare extrarendimento, creando così una metodologia semplice ed efficace.
Mercati
Mercatiobbligazionari
obbligazionariin
incrisi
crisi
La grande tempesta
sui titoli di stato
7
n.
CON LA COLLABORAZIONE DI
L A
R I V I S TA
P E R
G L I
I N V E S T I TO R I
I S T I T U Z I O N A L I Anno 2 - ottobre 2011
361GRADI - La finanza
da un nuovo punto di vista
Ottobre 2011
numero 7 – Anno 2
Rivista rivolta esclusivamente a controparti qualificate e/o investitori istituzionali conformemente alla Direttiva 2004/39
relativa ai mercati degli strumenti finanziari.
Le statistiche utilizzate nel ranking Afb sono: volatilità, rendimento, omega ratio, maximum
drawdown, recovery time, indice di Sharpe, adjusted Sharpe ratio, tail Var, alfa * r2. Il risultato finale del ranking è la suddivisione del gruppo di fondi in cinque categorie, in cui il gruppo numero
5 è quello con il massimo punteggio, mentre il gruppo 1 è quello comprendente i fondi con i punteggi più bassi. I fondi vengono inizialmente suddivisi per categoria e obiettivi di investimento; successivamente si calcolano le varie statistiche indicate precedentemente.
A tutte le statistiche calcolate per ciascun fondo viene assegnato un punteggio, dopo avere fatto un confronto prendendo come riferimento la media e gli indici di ciascun peer group. Se le statistiche di ciascun fondo presentano valori compresi tra il valore massimo e il valore medio, quei
fondi riceveranno un punteggio che varierà dal valore neutrale (corrispondente alla media) al valore massimo; se invece le statistiche di ciascun fondo presentano valori compresi tra il valore medio e il valore peggiore, quei fondi riceveranno punteggi che vanno dal valore neutrale al più basso. In questo modo si possono ridurre e anche eliminare alcuni effetti distorsivi dovuti a valori irregolari o peer group ridotti. Successivamente per ciascun fondo tutti i punteggi attribuiti a ciascuna statistica vengono sommati e valutati attraverso una media ponderata con i pesi assegnati a
ciascuna statistica, ottenendo così dei punteggi finali che generano il ranking.
Per mantenere un’adeguata coerenza statistica, i fondi devono possedere almeno tre anni di
storia, escludendo tutti quelli che non possiedono questo requisito. Alcuni studi di Allfunds Bank
IC hanno dimostrato che il comportamento dei fondi può variare consistentemente lungo il proprio track record, e valutare le varie statistiche su un arco temporale di tre anni, permette una previsione migliore di futuri comportamenti. Tutti i calcoli vengono effettuati utilizzando dati giornalieri, disponendo di circa 750 dati al fine di realizzare calcoli statistici che siano affidabili, data la
significatività del campione. I dati di rendimento inseriti nella classifica vengono calcolati in euro
per ciascun prodotto, alla data di chiusura del mese precedente.
66
Direttore
Giuseppe Riccardi
Coordinamento redazionale e direttore
responsabile
Alessandro Secciani
Ufficio studi
Luca Brambilla, Boris Secciani
Progetto grafico e impaginazione
Alfredo Rampanelli
Collaboratori
Stefania Basso, Citywire, Fabio Civale
(Studio Zitiello), Luigi Cossu,
Massimiliano D’Amico, ETFplus Borsa
italiana, Rocki Gialanella, Marcello
Palermo, Davide Tonello.
Redazione, amministrazione
e pubblicità
Viale San Michele del Carso 1
20144-Milano
Tel. 02.320.62.55.67 - 02.91.70.10.30
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Pubblicità e distribuzione
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Casa Editrice
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20144-Milano
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via Galileo Galilei 9/B
Assago-Milano
Autorizzazione n. 511 del 27 settembre
2010 del Tribunale di Milano

Scarica n.7 Ottobre 2011

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