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Vontobel Investment Banking
Barrier Reverse Convertibles
Studio 2013
1
Executive Summary
•Il mercato svizzero dei prodotti strutturati ottimizzati al rendimento
è composto per l’80% da Barrier Reverse Convertibles (BRC); di questi
il 40% sono Single BRC.
•Lo studio è basato su 2044 Barrier Reverse Convertibles con ­scadenza
nel 2012 e 265 sottostanti diversi.
•I risultati vengono ottenuti dopo aver calcolato eventuali pagamenti
dei dividendi nelle performance azionarie.
•Nel 61% di tutti i casi, i BRC hanno conseguito risultati migliori dei
loro sottostanti.
•Nelle fasi di andamento laterale i BRC hanno conseguito in prevalenza­
risultati migliori degli investimenti effettuati direttamente nei loro
­sottostanti – nella forbice del corso –10%/+10% in oltre l’87% dei casi.
•In fasi di performance negative i BRC hanno superato i loro sottostanti
in oltre il 99% dei casi.
•I BRC hanno ottenuto risultati meno buoni solo in caso di performance
in forte crescita per via della limitazione dei ricavi.
Il mercato dei
Barrier Reverse
Convertibles (BRC)
Funzionamento
dei Barrier Reverse
­Convertibles (BRC)
I prodotti per l’ottimizzazione del rendimento, in partico­
lare i Barrier Reverse Convertibles (BRC), sono diventati
una componente importante del mercato svizzero dei
prodotti strutturati. L’80% di tutti i prodotti d’investimento
strutturati della categoria «Ottimizzazione del rendimento»
sono BRC. Il 40% di tutti i prodotti per l’ottimizzazione
del rendimento sono «Single» BRC e possiedono pertanto
un solo sottostante. Questo grafico confronta l’andamento
annuale della vendita di BRC con il mercato complessivo
dei prodotti d’investimento strutturati negli ultimi tre anni:
Le azioni e i prodotti d’investimento che puntano esclusiva­
mente su mercati in crescita non hanno alcuna opportunità
nelle fasi di andamento laterale. I BRC, invece, esprimono
la loro forza proprio con quotazioni in tendenza l­aterale,
ovvero quando non salgono né scendono in misura rile­vante.
Il rimborso alla scadenza dipende dall’andamento delle
quotazioni del sottostante. Se durante l’intero periodo di
validità non è mai stata toccata o superata al ribasso una
barriera predefinita, il rimborso sarà pari al valore nomi­
nale. Un BRC implica quindi un cuscinetto di sicurezza in
caso di flessioni moderate delle quotazioni del sottostante.
Volumi di BRC rispetto al mercato complessivo
Volumi in mia. di CHF
30
25
Se, nonostante la barriera sia stata infranta, nel periodo
successivo la quotazione del sottostante si riprende e alla
scadenza corrisponde almeno al prezzo di esercizio, anche
in questo caso il rimborso sarà pari al valore nominale.
4.9
5
4.9
3.8
0
2010
Prodotti d'investimento
2011
2012
Barrier Reverse Convertibles
Fonte: Technolab, situazione ad aprile 2013
Questa statistica annuale delle vendite comprende
tutti i BRC del mercato svizzero dal 2010 al 2012. Essa
comprende­anche i BRC con più sottostanti e dotati
di attributi di pagamento aggiuntivi.
Se durante il periodo di validità la barriera viene infranta
e la quotazione del sottostante alla scadenza è inferiore
al prezzo di esercizio, si procede al pagamento in contan­
ti o alla consegna dei titoli nel caso in cui il sottostante
sia rappresentato da azioni. In tal caso l’ammontare del
rimborso corrisponde al valore nominale meno l’andamen­
to percentuale negativo della quotazione (performance
negativa) del sottostante. Se la cedola garantita non riesce
a compensare la performance negativa del sottostante,
gli investitori in tal caso subiscono delle perdite.
Profilo di rimborso di un BRC
Utile
Livello cedola
Barriera
0
Prezzo di esercizio
te
10
st
an
15.3
tto
16.2
15
Perdita
So
19.6
20
Gli investitori ottengono una cedola allettante e garantita,
che viene stabilita preventivamente e che definisce anche
il limite di rendimento del BRC (cap).
3
Andamento del mercato azionario
Vengono considerate le performance dei tre indici guida
SMI®, DAX® e Dow Jones® nel periodo dal 01.01.2011
al 31.12.2012.
Mentre nel 2011 lo SMI® e il DAX® presentavano
una ­tendenza leggermente negativa, nello stesso periodo­
il Dow Jones® aveva conseguito una performance
­leggermente positiva.
Il 2012 è stato caratterizzato da performance da moderate
a in forte rialzo: SMI® e DAX® hanno messo le ali, con
un recupero molto deciso nel caso del DAX®. L’andamento
del Dow Jones® è risultato moderatamente positivo.
Non passano inosservate le forti battute d’arresto che
­ anno colpito questi tre indici nell’agosto 2011 e nel periodo
h
da aprile a giugno 2012.
Performance dei tre indici guida dal 01.01.2011 al 31.12.2012
Valore dell'indice (su base 100)
120
115
110
105
100
95
90
85
80
75
70
01.01.2011
SMI®
01.07.2011
DAX®
01.01.2012
01.07.2012
Dow Jones®
Fonte: Bloomberg, aggiornato a dicembre 2012
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile della performance futura.
Performance
2011
2012
SMI®
–8.00%
15.00%
6.00%
–28.66%
–9.90%
DAX®
–15.00%
29.00%
10.00%
–32.62%
–16.60%
6.00%
7.00%
13.00%
–16.82%
–8.77%
Dow Jones®
dal 01.01.2011
al 31.12.2012
Fonte: Bloomberg, situazione a dicembre 2012
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile della performance futura.
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Drawdown max.
2011
Drawdown max.
2012
Analisi
Obiettivo
Questo studio analizza il risultato dei BRC rispetto a
un investimento diretto nel corrispondente s­ ottostante.
Lo ­studio si prefigge di stabilire se e in quale misura
­questo genere di prodotto si sia affermato nel periodo
di os­ser­vazione e se sia stata effettivamente conseguita
un’ottimizzazione del rendimento rispetto al sottostante.
Criteri di selezione
Tutti i BRC erano quotati alla Scoach Svizzera. I dati dei
prodotti sono stati forniti dalla stessa Borsa o dai suoi
partner di cooperazione Derivate Partners. Il record di dati
comprendeva 2044 prodotti.
Il periodo di possesso dei BRC presi in considerazione si
riferisce all’intera durata di validità del prodotto e quindi
inizia alla data di emissione e termina alla scadenza. Lo
studio non tiene conto di una possibile negoziazione nel
periodo di validità.
Questo studio comprende BRC dei principali emittenti:
–Credit Suisse (incl. Clariden Leu)
–EFG
–Julius Baer
–RBS
–UBS
–Vontobel
–ZKB
Periodo di riferimento
Per l’inserimento nel record di dati è decisiva la data di
scadenza e non quella di emissione. La data di scadenza
doveva rientrare nel periodo compreso tra il 01.01.2012
e il 31.12.2012 e, di conseguenza, sono stati inseriti
anche prodotti emessi prima del 2012.
I prodotti analizzati presentano le seguenti caratteristiche:
Numero di BRC (single underlying) scaduti nel 2012
2045
Per una maggiore chiarezza vengono analizzati e
­confrontati con il rispettivo investimento diretto solo
BRC con profilo di corresponsione «standard» e un
­unico ­sottostante.
Numero di sottostanti diversi
Cedola media di tutti i prodotti
8.50%
I BRC con i seguenti attributi aggiuntivi restano
­pertanto esclusi:
–Callables
–Autocallables
–Lookbacks
–Floaters
–Bear BRC
Cedola media per i prodotti con sottostante CH
7.90%
265
Barriera media
72.00%
Durata media
1.01 anni
Durata massima
3 anni
Durata minima
0.13 anni
Con garanzia da pegno COSI®1
394
Di cui con obbligazione di riferimento2
87
Di cui con osservazione delle barriere alla scadenza
del ­prodotto
41
Di cui con osservazione costante delle barriere
2004
COSI Collateral Secured Instruments – Investor Protection engineered by SIX.
Nella storia dei prodotti strutturati con obbligazioni di riferimento finora non si
sono mai registrate insolvenze del debitore di riferimento.
1
®
2
Fonte: Scoach Svizzera, situazione ad aprile 2013
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile
della performance futura.
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Metodologia
Confronto tra BRC e sottostante
Viene effettuata l’analisi sul risultato dei BRC rispetto a
un investimento diretto nel loro sottostante in vari scenari
di mercato.
Nello studio si analizzano i rimborsi dei BRC in
tre diversi scenari di mercato:
–performance con andamento laterale
–performance in forte calo
–performance in forte rialzo
Calcolo della performance del sottostante
La variazione di valore (performance) del sottostante
corrisponde alla sua performance percentuale nel periodo
di validità del BRC. A questo scopo viene stabilita la cor­
relazione tra il fixing finale del sottostante alla scadenza
e il prezzo di esercizio all’emissione. Eventuali pagamenti
dei dividendi sono compresi nel calcolo delle performance
dei corsi azionari.
Calcolo del rimborso dei BRC
Nella fase successiva viene calcolato il rimborso dei BRC in
base alla struttura dei pagamenti (diagramma di pay-off).
Se la barriera non viene infranta:
la cedola corrisponde al rendimento.
Se la barriera viene infranta e la quotazione chiude al
livello o al di sopra del prezzo di esercizio:
la cedola corrisponde al rendimento.
Se la barriera viene infranta e la quotazione chiude al
di sotto del prezzo di esercizio:
il rendimento risulta dalla somma della performance
­negativa del sottostante e la cedola garantita.
Gestione dei dividendi
Le distribuzioni in contanti dei dividendi (distribuzioni
­periodiche e speciali) confluiscono nelle performance
dei sottostanti. Eventuali pagamenti dei dividendi non
influiscono invece sul calcolo della performance dei BRC.
Variazioni di capitale
In caso di variazioni di capitale, come aumenti di capitale di
società per azioni, l’impostazione del BRC viene modificata
di conseguenza. Tali variazioni non influiscono pertanto
sul confronto tra le performance del BRC e del sottostante.
Aspetti fiscali e costi di transazione
I risultati dell’analisi non tengono conto degli aspetti fiscali
e dei costi di transazione né per i sottostanti né per i BRC.
6
Risultati
Complessivamente
Nell’analisi del record di dati si è giunti ai seguenti
­risultati complessivi:
Quota BRC con rendimento positivo
63.20%
Quota sottostanti con performance positiva
47.70%
Quota sottostanti con performance negativa
52.30%
Quota BRC con rendimento positivo e performance negativa
del sottostante
29.80%
Quota BRC con barriera infranta
49.10%
Quota BRC con barriera infranta con successiva ripresa e
rendimento positivo
12.00%
Quota BRC con sovraperformance rispetto al loro sottostante
61.00%
Con una quota del 63.20% i BRC analizzati hanno
­con­seguito rendimenti positivi molto più spesso degli
inve­st­ i­menti diretti nei loro sottostanti (47.70%). Motivo:
le ­quotazioni dei sottostanti sono risultate moderate in
molti casi.
Nel 29.80% dei casi la barriera non è stata infranta mal­
grado la performance negativa del sottostante. In questi casi
è scattato il cuscinetto di sicurezza e alla scadenza, oltre
alla cedola, è stato rimborsato l’intero valore nominale. In
quasi la metà di tutti i BRC (49.10%) la barriera è stata
toccata o superata al ribasso almeno una volta durante il
periodo di validità. Nel 12% di tali casi le quotazioni hanno
registrato un netto recupero che alla fine ha prodotto
anche un rendimento positivo.
Complessivamente il 61% dei BRC analizzati ha
­«sovraperformato» l’investimento diretto nel proprio sottostante.
Uno sguardo alle distribuzioni dei rendimenti dei BRC analizzati e dei loro sottostanti illustra graficamente i risultati:
Frequenza relativa (in %)
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
–100%
–80%
–60%
–40%
–20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
Performance
Frequenza BRC in %
Frequenza sottostanti in %
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile della performance futura.
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I BRC analizzati presentano una curva dei rendimenti più
ripida rispetto ai loro sottostanti.
La maggior parte dei prodotti (circa 37%) ha registrato
rendimenti compresi tra lo 0% e il 20%. Viceversa,
solo l’8% circa dei sottostanti ha generato rendimenti
all’interno della banda di oscillazione.
Il rendimento massimo dei BRC si è attestato al 21.38%.
Questo si spiega con i livelli della cedola tipicamente fissi
per i BRC, che rappresentano un limite al rendimento (cap)
in caso di quotazioni del sottostante in forte rialzo.
I rendimenti dei sottostanti sono ampiamente distribuiti sia
verso l’alto sia verso il basso.
Movimento laterale delle quotazioni
La seguente tabella illustra il risultato dei BRC nelle fasi di
andamento laterale. Vengono esaminati quattro diversi
corridoi di quotazione. Si tratta delle bande di oscillazione
più strette e più ampie in cui si sono mosse le quotazioni
dei sottostanti.
Nel corridoio stretto –5%/+5%:
all’interno di questa banda di oscillazione stretta figura­
vano 284 prodotti. Il 95% di questi BRC ha registrato una
sovraperformance rispetto al sottostante.
Nel corridoio laterale –10%/+10%:
all’interno di questa banda di oscillazione leggermente
più ampia figuravano 556 prodotti. L’87% dei BRC ha
­registrato una sovraperformance rispetto al sottostante.
Nel corridoio leggermente più ampio –20%/+20%:
all’interno della banda di oscillazione –20%/+20% figura­
vano 1094 prodotti. Il 70% dei BRC ha registrato una
sovraperformance rispetto al sottostante.
Nel corridoio più ampio –30%/+30%:
all’interno della banda di oscillazione ampia –30%/+30%
figuravano 1502 prodotti. Il 64% dei BRC ha registrato
una sovraperformance rispetto al sottostante.
Si può dunque affermare che laddove il corridoio delle
quotazioni si restringe, cresce la quota di BRC con risultato
migliore rispetto al loro sottostante. Addirittura in un
­cor­ridoio molto ampio di –30%/+30%, ben il 64% dei
BRC ha sovraperformato il proprio sottostante.
Mercato laterale
Limite superiore della performance del sottostante
5%
10%
20%
30%
Limite inferiore della performance del sottostante
–5%
–10%
–20%
–30%
284
556
1094
1502
95%
87%
70%
64%
Numero di BRC
Quota di BRC con sovraperformance rispetto al sottostante
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile della performance futura.
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Performance in calo
Nel territorio negativo al di sotto della banda del «–30%»
figuravano 293 prodotti. Si tratta di BRC i cui sottostanti
erano stati colpiti da una performance negativa (più del
30%).
Performance in rialzo
(al di sopra del limite di rendimento del 21.38%)
Nel range al di sopra del limite di rendimento del 21.38%
figuravano 427 prodotti. Si tratta dei BRC i cui sottostanti
erano interessati da una performance in forte rialzo.
Nel 99.32% dei casi questi BRC hanno registrato una
sovraperformance rispetto al loro sottostante. Motivo:
in fasi di mercato in calo la cedola garantita del BRC riduce
le perdite. Essa consente pertanto di compensare del tutto
o perlomeno in parte la perdita del sottostante.
La cedola di un BRC determina anche il suo rendimento
massimo. La cedola più elevata di tutti i prodotti a­ nalizzati
si attestava al 21.38%. Di conseguenza, al di sopra
del ­limite di rendimento (+21.38%) non poteva trovarsi
nessun prodotto che batteva il suo sottostante.
Soltanto due prodotti presentavano sottostanti che
hanno distribuito dividendi speciali sostanziali durante il
perio­do di validità del prodotto. Questi dividendi speciali
so­­no risultati superiori alla cedola garantita del BRC e di
conseguenza la performance dei BRC in questi due casi è
risultata peggiore rispetto al loro sottostante.
­­
Performance negativa
Performance positiva
Limite superiore della performance del sottostante
–30.00%
Limite superiore della performance del sottostante
Limite inferiore della performance del sottostante
–100.00%
Limite inferiore della performance del sottostante
Numero di prodotti
% sovraperformance
293
99.00%
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile
della performance futura.
unbegrenzt
21.38%
Numero di prodotti
427
% sovraperformance
0%
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile
della performance futura.
9
Indici sottostanti
I seguenti grafici illustrano la ricorrenza di determinati
sottostanti.
È risultato che il 41% circa di tutti i BRC era stato stipu­
lato su sottostanti svizzeri. Altri sottostanti riguardano
la ­Germania (23%), gli USA (13%) e la Francia (11%).
Tutti gli altri paesi si sono mossi soltanto in un range
­limi­tato a una cifra percentuale.
Il record di dati analizzato comprende 265 diversi
­sottostanti.
Ripartizione percentuale per paese dei sottostanti
Quota prodotti
45%
41%
40%
35%
30%
25%
23%
20%
15%
13%
11%
10%
6%
5%
3%
2%
2%
Gran Bretagna
Paesi Bassi
Materie prime
0%
Svizzera
Germania
USA
Francia
Altri
Fonte: Scoach Svizzera, situazione ad aprile 2013
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile della performance futura.
Volume di scambi in basi a determinati sottostanti
Sottostante
Volume di scambi totale in CHF
Quota percentuale
1 Zurich Insurance Group
56’403’965
4.90%
2Nestlé
41’612’608
3.60%
3 Barrick Gold Corp
37’422’921
3.20%
4ABB
35’971’167
3.10%
5 Total SA
34’892’711
3.00%
6 Euro Stoxx 50 Index
32’685’477
2.80%
7Siemens
29’348’293
2.50%
8 Argento (SILV COMDTY)
28’312’546
2.40%
9 Credit Suisse
26’340’368
2.30%
10 Deutsche Telekom
25’549’008
2.20%
Fonte: Scoach Svizzera, situazione ad aprile 2013
Le precedenti performance e simulazioni non rappresentano un indicatore affidabile della performance futura.
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Conclusione
Gli investimenti azionari puntano esclusivamente sui rialzi
delle quotazioni. Tuttavia, se le quotazioni presentano una
tendenza laterale e quindi oscillazioni solo leggere, queste
strategie d’investimento convenzionali non offrono alcuna
opportunità. Questo non succede con i Barrier Reverse
Convertibles (BRC), che sono prodotti strutturati delle cate­
goria «Ottimizzazione del rendimento» di cui si beneficia
in primo luogo in assenza di oscillazioni o con oscillazioni
molto basse delle quotazioni. Questi prodotti conseguono
pertanto risultati potenzialmente migliori rispetto ai loro
sottostanti nelle fasi di andamento laterale. Inoltre possono
registrare rendimenti allettanti con mercati in leggero calo
grazie al cuscinetto di sicurezza e alla cedola garantita.
Dall’analisi del record di dati è risultato che nella maggior
parte dei casi i BRC mantengono ciò che promettono. Nel
complesso si può affermare che il 61% dei BRC analizzati
ha conseguito risultati migliori dei loro sottostanti – indi­
pendentemente dalla direzione delle quotazioni. L’87%
dei prodotti che si trovava nella fase di andamento laterale
–10%/+10% e quasi tutti i BRC interessati da mercati
in calo hanno battuto i loro sottostanti. Addirittura in un
corridoio molto ampio di –30%/+30% il 64% dei BRC ha
ottenuto risultati migliori rispetto a un investimento diretto.
Si può notare come i BRC conseguano una sovraperfor­
mance più spesso del loro sottostante con un corridoio
laterale che si restringe. Come previsto, in tempi di mercati
in rialzo non si sono registrate sovraperformance. L’inve­
stimento diretto ha conseguito risultati migliori a causa del
limite di rendimento al livello della cedola dei BRC. Se gli
investitori prevedono andamenti laterali delle quotazioni
del sottostante per il loro orizzonte d’investimento e se
questa opinione si realizza, i BRC rappresentano una vera e
propria alternativa all’investimento diretto.
Va tenuto presente che le affermazioni di questo studio si
riferiscono a prodotti scaduti nel 2012 e pertanto non è
possibile trarre conclusioni sull’appetibilità futura dei Barrier
Reverse Convertibles e/o sui sottostanti. Sono determinanti
le previsioni personali del mercato riguardo al potenziale
di sviluppo dei sottostanti e quindi il profilo di rischio spe­
cifico del BRC. In un’analisi di questo tipo le variazioni della
situazione del mercato, determinati eventi che interessano
singole società ecc. possono condurre a risultati nettamen­
te diversi.
Informazioni legali
La presente pubblicazione svolge una funzione puramente informativa e non costituisce una raccomandazione né una consulenza agli investimenti;
pertanto non sostituisce la consulenza qualificata necessaria prima di ogni decisione di acquisto, in particolare anche per quanto riguarda tutti i rischi
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