Strategia d`investimento

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Strategia d’investimento
• Indicatori dell’Asset Allocation
• Strategia d’investimento
(asset classes, valute, duration obbligazionarie)
Bollettino mensile no. 4 – Aprile 2014
A cura dell’Ufficio Ricerca e Analisi
Disclaimer: tutte le informazioni e le opinioni contenute in questo
documento rivestono unicamente carattere informativo. In nessun caso le
informazioni e le opinioni espresse devono essere considerate come inviti,
raccomandazioni, offerte d’investimento o sollecitazione al pubblico
risparmio.
STRATEGIA D’INVESTIMENTO
Indicatori dell’asset allocation
Indicatore
Congiuntura
ISM index (USA)
Consumer confidence (USA)
PMI index (Euroland)
Condizioni monetarie
Liquidità (M2/M3)
Yield curve
Corporate spread
Valutazione azioni
P/E
Earnings yield gap
Dinamica degli utili
EPS momentum
Sentimento
Indice VIX (volatilità)
Bear ratio
Situazione attuale
Aspettative tra 3 mesi
Crescita mondiale moderata
al rialzo
al rialzo
legg. minore
Neutrali
crescita minima in EU
curva regolare
in ribasso
Neutrale
neutrale
sottovalutato
Negativa
in miglioramento
Neutrale
al rialzo
al rialzo
Crescita moderata
consolidamento
consolidamento
in ripresa
Neutrali
crescita debole
In miglioramento
Strategia d’investimento
A livello macroeconomico siamo convinti che la congiuntura mondiale sia in uno stato migliore rispetto a un anno fa,
con gli Stati Uniti, al di là delle scusanti delle avverse condizioni meteorologiche, appare avviata a un circolo virtuoso
che, da più occupazione porta a più consumo e nuovi investimenti. E via di questo passo. Interessante sarà verificare se
nella incombente stagione dei risultati trimestrali delle aziende americane, le stesse confermeranno quando dichiarato
nelle recenti inchieste sulla loro maggiore propensione a investire. L’investimento è la variabile mancante del circolo
virtuoso. Se le aziende inizieranno a investire con più convinzione, la crescita statunitense andrà in accelerazione.
Mese piuttosto movimentato per i mercati obbligazionari quello di marzo, caratterizzato da crisi geopolitiche (RussiaUcraina), da dichiarazioni inaspettate da parte della Yellen (passeranno solo 6 mesi dalla fine del tapering all’inizio del
tightening) e da aperture sempre più chiare da parte della Bce circa l’utilizzo di strumenti di politica monetaria non
convenzionali. Il risultato di tutto questo? In ultima istanza una continuazione dei movimenti che caratterizzano i
mercati da inizio anno. In particolare in Europa stiamo assistendo a un continuo flusso di denaro che va a premiare i
paesi fortemente indebitati e caratterizzati da crescite modestissime e da livelli di disoccupazione insostenibili, con
spread sempre più stretti rispetto ai mercati core.
I multipli di valutazione dei mercati azionari non sono distanti dai massimi fatti registrare nel 2007. Probabilmente
possono ancora salire, in quanto le azioni sono l’attivo più interessante in questo momento. È altresì vero che le stime
degli utili devono aumentare per evitare che un ulteriore movimento al rialzo delle borse sia da considerare speculativo e
pericoloso. Ci appare opportuno aspettare storni sul mercato per incrementare la quota azionaria.
Sui portafogli denominati in euro abbiamo incrementato al 14% l’esposizione nei confronti del dollaro americano.
Riteniamo che la divergenza tra la politica monetaria tra le due banche centrali sia il principale fattore a supporto di un
recupero del USD. Inoltre i dati macro-economici americani dopo una fase di rallentamento, dovuta principalmente alle
condizioni climatiche particolarmente avverse degli USA, sembrano pronti a riprendere il trend positivo. Sul fronte delle
divise emergenti manteniamo un’esposizione nei confronti del rand sud-africano, pari al 4% delle masse in portafoglio
per i profili euro. Abbiamo consolidato l’esposizione in Yuan cinese per i tre profili d’investimento. Rimaniamo comunque
positivi sulla valuta cinese ma riteniamo che la correzione in atto possa continuare nel breve termine e quindi permetta
un rientro a livelli più convenienti.
ufficio Ricerca e Analisi | Bollettino mensile no. 4 | aprile 2014 | Pagina 2 / 9
STRATEGIA D’INVESTIMENTO
Asset Classes
Asset Classes
Liquidità *)
Obbligazioni
Azioni
Strumenti alternativi
Strategia
Cambiamento








*) Parte della liquidità può essere investita in operazioni tattiche (di trading) su attivi più rischiosi, prevalentemente azioni
Valute
Valute
Euro
Dollaro USA
Franco svizzero
Altre
Strategia
Cambiamento








Duration segmento reddito fisso
Valute
Euro
Cambiamento
Dollaro USA
Cambiamento
Franco svizzero
Cambiamento
Duration consigliata
Breve (<2 anni)
Medio (2-5 anni)
Lungo (>5 anni)
1.45


















1.55
1.45
Legenda:
- fortemente sovraponderare = 
- sovraponderare = 
- neutrale = 
- sottoponderare = 
- fortemente sottoponderare = 
Cambiamento rispetto alla situazione precedente :   
Primo indicatore: la congiuntura
USA: ISM Index
70.00
L’indice ISM (inchiesta sulle prospettive economiche
effettuata tra i direttori agli acquisti statunitensi) è
salito di 0.5 punti percentuali e si attesta su livelli
di crescita interessante per l’economia statunitense.
Anche altri dati pubblicati hanno evidenziato
un’accelerazione nell’attività economica. Il dato è
stato sospinto dalla componente produzione in
salita di oltre 7 punti.
60.00
50.00
40.00
30.00
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Fonte: Bloomberg
USA: ISM Index – Componente nuovi ordini
70.00
Anche la componente nuovi ordini è aumentata
leggermente superando il valore di 55. Un dato
costruttivo per l’accelerazione della congiuntura.
60.00
50.00
40.00
30.00
20.00
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14
Fonte: Bloomberg
USA: ISM Index - Componente prezzi
90
La componente prezzi è scesa leggermente. La
dinamica dei prezzi non preoccupa, in quanto le
quotazioni delle materie prime restano sotto
pressione, in ragione del minor consumo atteso
dalla Cina.
75
60
45
30
15
00
01
02
03
04
05
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09
10
11
12
13
14
Fonte: Bloomberg
USA: Fiducia del consumatore
160.00
La fiducia del consumatore statunitense è salita ai
massimi degli ultimi 6 anni, indicando quanto le
famiglie siano ottimiste sull’andamento economico.
Il trend del consumo ci appare solido, grazie al
buon andamento dell’occupazione e dei mercati
finanziari e la ripresa dei prezzi immobiliari.
140.00
120.00
100.00
80.00
60.00
40.00
20.00
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14
Fonte: Bloomberg
Eurolandia: PMI Index
65.00
60.00
55.00
Il PMI della zona euro continua a muoversi su valori
costruttivi per l’andamento economico. Le previsioni
degli economisti sul PIL della zona euro stanno
crescendo e le stime precedenti attorno all’1% per
l’anno in corso, si stanno rivelando troppo
conservative.
50.00
45.00
40.00
35.00
30.00
11
12
13
14
Fonte: Bloomberg
Prospettive sulla crescita economica
A livello macroeconomico siamo convinti che la congiuntura mondiale sia in uno stato migliore rispetto a un
anno fa, con gli Stati Uniti, al di là delle scusanti delle avverse condizioni meteorologiche, appare avviata a
un circolo virtuoso che, da più occupazione porta a più consumo e nuovi investimenti. E via di questo passo.
Interessante sarà verificare se nella incombente stagione dei risultati trimestrali delle aziende americane, le
stesse confermeranno quando dichiarato nelle recenti inchieste sulla loro maggiore propensione a investire.
L’investimento è la variabile mancante del circolo virtuoso. Se le aziende inizieranno a investire con più
convinzione, la crescita statunitense andrà in accelerazione.
Il governo cinese si è fatto concretamente sentire per la prima volta quest’anno, realizzando un mini stimolo
fiscale. Nello specifico si è deciso di ammorbidire i criteri per ottenimento di sgravi fiscali da parte delle
piccole aziende ed è stata accelerata l’approvazione di progetti ferroviari nelle regioni meno sviluppate del
centro e dell’ovest del paese. Questi provvedimenti non hanno una grossa portata, si pensa ad alcuni decimi
di PIL, ma è altamente simbolica, in quanto dimostra quanto il governo sia cosciente del momento di
relativa debolezza congiunturale e sempre pronto a nuove misure quando necessarie al raggiungimento dei
target di crescita.
Secondo indicatore: condizioni monetarie
A) Massa monetaria
USA: M2 (crescita annuale)
Eurolandia: ECB M3 (crescita annuale)
14.00
12
10
11.00
8
8.00
6
5.00
4
2.00
2
-1.00
0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14
00
01 02 03
04 05 06
07 08 09
10 11 12
13 14
Fonte: Bloomberg
La crescita della massa monetaria M3 europea rimane anemica. I prestiti al settore privato non decollano,
malgrado delle prospettive congiunturali in miglioramento.
B) Scenario economico e Yield curve
INFLAZIONE
oggi
r
r
CRESCITA
sc
r
Fase II
Fase III
Fase I
Fase IV
sc
Il pericolo della deflazione è sempre presente
soprattutto in Europa. Si attende con trepidazione
un intervento della Bce per combatterla, con misure
non convenzionali.
r
sc
sc
Quo.
Utilizziamo quest’indicatore, in quanto esiste una chiara relazione tra lo scenario economico, espresso in crescita congiunturale e inflazione, con
l’inclinazione della yield curve e l’andamento del mercato azionario. In questo contesto, la yield curve è definita come la differenza tra i rendimenti
delle obbligazioni a 10 anni e i tassi d’interesse a due anni. Possiamo definire quattro fasi del ciclo congiunturale, a cui corrispondono quattro forme
della curve dei rendimenti.
Yield Curve (differenza rendimento obbl. 10 – 2 anni)
Stati Uniti
Eurolandia
3.50
4.00
3.00
3.00
2.50
2.00
2.00
1.50
1.00
1.00
0.50
0.00
0.00
-0.50
02
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00 01 02 03 04 05
06 07 08 09 10 11
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04
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14
12 13 14
Fonte: Bloomberg
Mese piuttosto movimentato per i mercati obbligazionari quello di marzo, caratterizzato da crisi geopolitiche
(Russia-Ucraina), da dichiarazioni inaspettate da parte della Yellen (passeranno solo 6 mesi dalla fine del
tapering all’inizio del tightening) e da aperture sempre più chiare da parte della Bce circa l’utilizzo di
strumenti di politica monetaria non convenzionali. Il risultato di tutto questo? In ultima istanza una
continuazione dei movimenti che caratterizzano i mercati da inizio anno. In particolare in Europa stiamo
assistendo ad un continuo flusso di denaro che va a premiare i paesi fortemente indebitati e caratterizzati
da crescite modestissime e da livelli di disoccupazione insostenibili, con spread sempre più stretti rispetto ai
mercati core. Questa convergenza non va comunque a discapito del debito tedesco che anzi, grazie a dati
inflazionistici deludenti e ad attese di interventi da parte della Bce, sembra intenzionato a testare
nuovamente livelli minimi di rendimento sul decennale.
L’aumento del differenziale tra tassi americani ed europei non si traduce per il momento in una pressione
rialzista del dollaro nei confronti dell’euro che, pare godere di una importante forza tutta sua.
Ci risulta non facile in questa fase esprimere forti convinzioni sul futuro dei mercati. Il restringimento degli
spreads tra mercati core e mercati periferici ha subito recentemente una tale accelerazione che ci porta ad
avere un atteggiamento prudenziale. Non esagereremmo adesso con la sovra ponderazione dei mercati
periferici anche se il trend è assolutamente intatto.
C) Obbligazioni: corporate spread
Credit spread obbligazioni corporate
Continuiamo a pensare che vada tenuta sotto stretta osservazione la carta, in particolare in dollari, di
emittenti Emerging. Segnaliamo infatti una recente inversione di tendenza con un ritorno di interesse tra
gli investitori dopo l’importante sell-off del 2013. Storia a parte meritano le emissioni in dollari di emittenti
russi. La grave crisi geopolitica in atto ha messo sotto pressione molte obbligazioni. La via diplomatica ci
appare come la più probabile e se così sarà molte obbligazioni rappresentano un’interessante occasione di
investimento.
Terzo indicatore: la valutazione dei mercati azionari
USA: P/E prospettico 12 mesi
Europa: P/E prospettico 12 mesi
25
22
20
17
15
12
7
10
89
91
93
95
Serie1
97
99
Serie2
01
03
05
07
09
11
13
89
91
93
95
97
99
01
03
05
07
09
11
13
Serie3
Serie1
Serie2
Serie3
Fonte: Nomura/Bloomberg
I multipli di valutazione dei mercati azionari non sono distanti dai massimi fatti registrare nel 2007.
Probabilmente possono ancora salire, in quanto le azioni sono l’attivo più interessante in questo momento. È
altresì vero che le stime degli utili devono aumentare per evitare che un ulteriore movimento al rialzo delle
borse sia da considerare speculativo e pericoloso.
Quarto indicatore: la dinamica degli utili (EPS Momentum)
L’EPS momentum è migliorato sia in Europa che più negli Stati Uniti. Il dato è ancora in territorio negativo,
ma negli Stati Uniti si sta avvicinando allo zero. Il momento in cui le stime saranno riviste al rialzo da parte
degli analisti.
Definizione: l’EPS momentum indica il cambiamento della previsione degli utili aziendali nel tempo ed è espresso a lato come numero di revisioni
degli utili al rialzo meno quelle al ribasso, il tutto diviso per il numero totale delle stime.
Europa: EPS Momentum
15
USA: EPS Momentum
20
10
10
5
0
0
-5
-10
-10
-20
-15
-30
-20
-40
-25
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14
Fonte: Nomura
Quinto indicatore: il sentimento
Indice VIX (volatilità) sul CBOE
90
La volatilità sta lentamente salendo, viste le
sessioni di grandi movimenti sui titoli che hanno
tirato la borsa da diversi mesi. Il dato non è ancora
su livelli tali da evidenziare eccessivo pessimismo.
80
70
60
50
40
30
20
10
gen.04
gen.06
gen.08
gen.10
gen.12
gen.14
L’indice VIX riflette una stima della volatilità futura dell’S&P 500,
basata su media ponderata della volatilità implicita di diverse sue
opzioni (differenti strikes e scadenze). La linea tratteggiata corrisponde
all’indice S&P 500, da notare che ad alti valori del VIX è seguito un
movimento della borsa al rialzo.
Fonte: Bloomberg
Put/Call Ratio (a sinistra) e Investitori Bear sul mercato azionario statunitense
1.25
80
1.00
60
0.75
40
0.50
20
0.25
gen.09
gen.10
gen.11
gen.12
gen.13
gen.14
0
gen.06
gen.07
gen.08
gen.09
gen.10
gen.11
gen.12
gen.13
gen.14
Serie1
Fonte: Bloomberg
L’aumento degli investitori ribassisti sulla borsa americana è salito con l’inizio del movimento di
consolidamento, come pure la percentuale di individui ribassisti. I valori non sono ancora su livelli
significativi.
Il put/call ratio è ottenuto dividendo il numero del volume delle opzioni put con quello dei call. Un eccesso verso l’alto indica negativismo da parte
degli investitori e un possibile rimbalzo del mercato azionario. Un valore basso può preludere a un movimento al ribasso. L’indicatore investitori bear
mostra la percentuale di operatori ribassisti nell’ottica di 6 mesi. Un valore alto è associato con un pessimismo elevato sull’andamento borsistico.

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