Materiali della conferenza del Prof. Daveri

Crisi economica: la luce in fondo al
tunnel ?
Cause, evoluzioni e rimedi alla più grave crisi del dopoguerra
Francesco Daveri
Università di Parma, e LaVoce.info
197
78
197
79
198
80
198
81
198
82
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83
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84
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85
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86
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87
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88
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90
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91
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93
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94
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95
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96
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97
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98
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99
200
00
200
01
200
02
200
03
200
04
200
05
200
06
200
07
200
08
200
09
201
10
201
11
2012
2p
2013
3p
Crescitta Pil mon
ndo, %
2009: Grande Recessione, non Depressione
6
5
4
3
2
1
0
-1
• Crescita media 2010-13 ≈ crescita media 2003-07
• 2009: solo un brutto episodio?
Source: IMF World Economic Outlook Update, January 2012
Il mondo prima della crisi
Il Mondo prima della Crisi
1
1.
L crescita
La
it come regola
l
2
2.
M differenze
Ma
diff
neii tassi
t
i di crescita
it …
-0.010
-0.020
-0.030
-0.040
1951
1952
1953
1954
1955
1956
1957
1958
1959
1960
1961
1962
1963
1964
1965
1966
1967
1968
1969
1970
1971
1972
1973
1974
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
Italia
a meno m
media(Fra,,Ger,UK,S
Spa)
Una volta gli italiani, cinesi d’Europa …
La crescita del Pil dell’Italia rispetto agli altri grandi EU, 1951-2004
0.040
0.030
0.020
0.010
0.000
… poi, dagli anni ’90 in poi, meno 20 (punti di
Pil) rispetto agli altri
5
4
3
2
EU-G4
1
Italia
Differenza Italia-EUG4
0
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
-1
-22
-3
Dal 1995 al 2008: l’Italia ha perso più di 20 punti di Pil
rispetto alla media degli altri quattro grandi paesi europei
(Germania Francia
(Germania,
Francia, Regno Unito
Unito, Spagna)
6
Le cause della crisi
L’origine della crisi: i mutui sub-prime. Un
piccolo problema …
Cos’era un mutuo sub-prime?
p
Prestito ipotecario a soggetti con alto rischio di insolvenza rispetto ad altri
soggetti più affidabili (“prime borrowers”)
Chi sono i “sub-primers”
p
negli
g Stati Uniti?
Ad esempio, i detentori dei famosi mutui NINJA (= No Income No Jobs (no)
Assets). Per esempio: (1) disoccupato afroamericano dell’Alabama
oppure (2) donne single divorziate con figli a NY
Perché le banche prestavano ai NINJA?
I “sub-primers” ricevevano e rifinanziavano il mutuo dando in garanzia una
casa con valore crescente nel tempo (fino a che il mercato immobiliare
è andato ssu))
Importanza crescente dei sub-prime solo dal 2006
(1) Quota mutui sub-prime su totale mutui: dal 5% nel 2004 al 20% in 2006 –
d 35 a 720 mld
da
ld $ (2) Rifi
Rifinanziamento
i
t d
deii mutui
t i esistenti
i t ti è il 60% d
deii
nuovi mutui (3) Un sub-prime su 3 finanziava il 100% dell’acquisto
della casa
.. Ingigantito da: (1) Cartolarizzazioni ..
Attraverso cartolarizzazione dei mutui, enorme moltiplicazione del
credito. Mutui sub-prime “distribuiti” al resto del mercato con
RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities) e acquistati
d società
da
i à specializzate
i li
(SPV) che
h ne compravano tanti.
i
Obiettivo: diversificare il rischio
Problema: SPV possedute da banche e altri istituti finanziari, che
spesso cartolarizzavano i crediti da loro stesse originati.
Risultato: niente diversificazione del rischio
Invece: rischio sulle spalle
p
dei clienti delle banche e dei fondi
pensione acquirenti di titoli derivati dai mutui originali
.. E da (2) Leva finanziaria
A sua volta, cartolarizzazione dei mutui  intermediazione
finanziaria attraverso la leva finanziaria
Usa: per le banche, il rapporto era 1:10 cioè 10 unità di
credito per ogni unità di capitale. Per banche di
investimento e hedge funds: il rapporto era 1:27
Esempio
Lehman Brothers: asset trattati=680 mld$, capitale
p
netto=25
mld. Con 2% di margine in oneri di raccolta e rendimento
sugli impieghi, profitti a 13,6 mld, pari al 54% del capitale
investito
AIG: assicurava debito emesso dalle varie Lehman
emettendo CDS (Credit Default Swaps)
“Assicurazione”
Assicurazione per 3200 mld con un capitale di 25 mld
mld. Cioè
assicurazione effettiva solo se fallimenti pari a 0,5%.
Invece, il tasso di fallimenti è salito al 7%
A che cosa serviva tutta la liquidità in giro
Le imprese (spesso indotte dal private equity) hanno usato la
liquidità per LBOs, fusioni e acquisizioni, e IPOs. Spesso
a debito
debito. Anche in Italia.
Italia
Poi il diluvio
Il business model basato su sub-prime, cartolarizzazione e
leva finanziaria entra in crisi quando salgono i tassi (il
“
“maestro”
t ” Alan
Al Greenspan
G
aumenta
t il F
Fed
d Funds
F d rate
t
da 1.5 a 5.2 pp tra il 2004 e il 2006)
Crolla il mercato immobiliare
A catena, boom di insolvenze, fallimenti di istituzioni
finanziarie Usa (più di 100 in tutto), crolla l’attività
economica in tutto il mondo e l’interscambio
l interscambio mondiale
La crisi bancaria e finanziaria diventa economica
Qualcosa non è cambiato da p
prima della
crisi: la finanza privata
La capitalizzazione di Borsa delle banche è
tornata rapidamente quella di prima …
Miliardi di
d ll i
dollari
HSBC
H ldi
Holdings
Bank of
A
America
i
JP Morgan
Ch
Chase
Citi
group
Goldman
S h
Sachs
31 dicembre
2007
197.8
183.1
166.5
146.6
85.5
31 gennaio 2009
86.4
39.8
90.6
54.9
33.0
11 settembre
2009
187.1
147.9
146.6
18.9
83.3
28 febbraio 2010
191.3
144.1
165.6
96.8
80.5
14
Qualcosa è cambiato da p
prima della crisi: la
finanza pubblica
Esplosione dei deficit pubblici …
Deficit
pubblico /
Pil (%)
Usa
2007
2009
2010
Di cui: aiuti
& salvataggi
-2.9
-11.0
-10.6
-4.7
UK
-2.6
2.6
-11.3
11.3
-10.3
10.3
-2.0
2.0
Germania
+0.2
-3.3
-3.3
-2.0
Italia
-1.5
-5.2
-4.5
-0.1
Francia
-2.7
-7.6
-7.0
-1.1
Ci
Cina
+0.9
09
-4.3
43
-4.3
43
-2.7
27
16
… e rapida accumulazione di debito
• Esplosione dei debiti
pubblici
bbli i
• Decenni, non mesi,
per tornare ai livelli
U (*)
Usa
62 0
62.0
84 3 101.1
84.3
101 1 107
107.5
5
precedenti
UK
44.5
69.6
86.1
88.5
Prezzo della crisi
Germania
64.8
73.5
83.7
75.8 2008-09
Italia
103.5 116.1 119.0 112.8 • Tasse più alte
• Meno
M
welfare
lf
Francia
63.9
78.2
84.8
84.7
• Meno possibilità di
((*)) Dati non strettamente comparabili
p
con
politiche anti
anti-cicliche
cicliche
quelli UE
e di salvataggi futuri
Debito / Pil
(%)
2007
2009
2011
2014p
Europa: crisi 2008-09 ha chiuso la luna di miele per i
paesii periferici
if i i nell’Unione
ll’U i
M
Monetaria
i
1.
2.
3
3.
Verso l’EMU: convergenza nei tassi di interesse sui debiti pubblici a 10 anni.
Emu, 1999: Convergenza completata, virtualmente azzerati spread con il bund
Aumento spread da fine 2009 per la Grecia (ammette che il suo vero deficit ha
un “1” davanti: 13, non 3 per cento del Pil). Poi Portogallo e Irlanda. Poi Spagna.
Poi Italia.
La dinamica della crisi
nell’economia reale
Chi cresce e chi sta fermo, 2007-13
Pil, crescita
%
2007
2008
2009
2010
2011
2012p
2013p
Usa
+1 9
+1.9
+0 0
+0.0
-2.6
26
+3 0
+3.0
+1 8
+1.8
+1 8
+1.8
+2 2
+2.2
Euro zona
+2.8
+0.3
-4.1
+1.9
+1.6
-0.5
+0.8
Germania
+2 8
+2.8
+0 7
+0.7
-4 7
-4.7
+3 6
+3.6
+3 0
+3.0
+0 3
+0.3
+1 5
+1.5
Francia
+2.3
+0.1
-2.7
+1.4
+1.6
+0.2
+1.0
Italia
+1.4
1.4
-1.3
1.3
-5.2
5.2
+1.5
1.5
+0.4
0.4
-2.2
2.2
-0.6
0.6
Spagna
+3.6
+0.9
-3.7
-0.1
+0.7
-1.7
-0.3
UK
+2.7
-0.1
-4.9
+2.1
+0.9
+0.6
+2.0
Giappone
+2.4
-1.2
-6.3
+4.4
-0.9
+1.7
+1.6
Cina
+14.2
+9.6
+9.2
+10.4
+9.2
+8.2
+8.8
India
+9.9
+6.2
+7.2
+9.9
+7.4
+7.0
+7.3
Brasile
+6.1
+5.2
-0.7
+7.5
+2.9
+3.0
+4.0
Russia
+8.5
+5.2
-7.8
+4.0
+4.1
+3.3
+3.5
Source: IMF World Economic Outlook Update, January 2012
La crisi e il Made in Italy
Il Made in Italy ..
 un mondo
d di piccole
i
l e medie
di aziende
i d manifatturiere
if tt i
esportatrici di prodotti tradizionali ma di qualità
 Sostenute nella competizione dal terziario innovativo
.. Ha subito duri colpi dalla crisi finanziaria ed economica –
Tre ragioni principali
Caduta
C d t
domanda
d
d mondiale
di l
 Ridotta disponibilità di credito
 Costo del credito non diminuito
21
Crisi: meno credito, lieve ripresa, poi di nuovo a zero
Crescita del credito azzerata da parte delle imprese e ridotta
anche da parte delle famiglie. Stabile la PA
.. tassi più bassi per le grandi e uguali per le
piccole ..
23
Scenari per l’Italia
l Italia
Dopo il crollo solo parziale recupero dell’industria ..
105.0
100.0
95 0
95.0
90.0
85.0
80 0
80.0
75.0
70.0
65.0
200
08/1
200
08/4
200
08/7
2008/10
09/1
200
200
09/4
200
09/7
2009/10
10/1
201
201
10/4
201
10/7
2010/10
201
11/1
201
11/4
201
11/7
2011/10
20
012/1
Produzione
Fatturato
Ordini
Crollo, recupero, nuova recessione
 Ordini che anticipano produzione e fatturato (ovvio)
 Fatturato meglio
g della p
produzione ((non ovvio))
.. Soprattutto sull’interno …
Dati Istat
Fatturato
destagionalizzati
g
totale
Fatturato
nazionale
Fatturato
estero
Ordini Ordini
nazionali
totali
Ordini
estero
Aprile 2008
100.0
100.0
100.0
100.0
100.0
100.0
A il 2009
Aprile
78 0
78.0
80 8
80.8
71 6
71.6
67 3
67.3
69 3
69.3
63 7
63.7
Aprile 2011
92.5
91.2
95.7
87.7
84.3
93.9
Gennaio 2012
87.7
84.4
95.2
81.6
77.9
88.4


Estero oggi: fatturato a - 5 e ordini a -11.5 per cento rispetto
a prima della crisi
Interno oggi: fatturato a -15.5 per cento e ordini a -22 per
cento rispetto a prima della crisi
Il mercato interno arranca
1) per la perdita di competitività dei
terzisti
i i
2)) p
per la crisi dei consumi
geen‐09
feeb‐09
mar‐09
apr‐09
maag‐09
ggiu‐09
lu
ug‐09
aggo‐09
sset‐09
ott‐09
o
no
ov‐09
dic‐09
d
geen‐10
feeb‐10
mar‐10
apr‐10
maag‐10
ggiu‐10
lu
ug‐10
aggo‐10
sset‐10
ott‐10
o
no
ov‐10
dic‐10
d
geen‐11
feeb‐11
mar‐11
apr‐11
maag‐11
ggiu‐11
lu
ug‐11
aggo‐11
sset‐11
ott‐11
o
no
ov‐11
dic‐11
d
geen‐12
Crisi dei consumi: vendite 2011 al livello 2005. In valore!
Vendite al dettaglio in valore (Indice 2005=100)
102.0
101.5
101.0
0 .0
100.5
100.0
99.5
99.0
98.5
98.0
97.5
97 0
97.0
1.5
2008-feb
2
mar
apr
mag
giu
lug
ago
set
ott
nov
dic
2009feb
mar
apr
mag
giu
lug
ago
set
ott
nov
dic
2010feb
mar
apr
mag
giu
lug
ago
set
ott
nov
dic
2011feb
mar
apr
mag
giu
lug
ago
set
ott
nov
dic
2012-
Disocc
cupati (in millioni)
Crisi dei consumi 2011 alimentata dalla
disoccupazione ora di nuovo in aumento ….
2.4
2.3
2.2
21
2.1
2
1.9
1.8
1.7
16
1.6
Disoccupazione
% su forza lavoro
9.0
8.5
8.0
7.5
7.0
6.5
6.0
5.5
gen-04
Maggio
Settembre
gen-05
Maggio
Settembre
gen-06
Maggio
Settembre
gen-07
Maggio
Settembre
gen-08
Maggio
Settembre
gen-09
Maggio
Settembre
gen-10
Maggio
Settembre
gen-11
Maggio
gen-04
Maggio
Settembre
gen-05
Maggio
Settembre
gen-06
Maggio
Settembre
gen-07
Maggio
Settembre
gen-08
Maggio
Settembre
gen-09
Maggio
Settembre
gen-10
Maggio
Settembre
gen-11
Maggio
.. Dopo essere diminuita troppo lentamente quando le
cose andavano
d
meglio
li …
Disoccupazione giovanile
% su pop 15-24
29.0
28.0
27.0
26.0
25.0
24.0
23.0
22.0
21.0
20.0
19.0
.. E poi - spiacevole novità 2011 – c’è la perdita
di potere di acquisto dei salari …
45
4.5
4.0
35
3.5
3.0
25
2.5
salari di fatto
prezzi al consumo
2.0
15
1.5
1.0
05
0.5
0.0
2007
2008
2009
2010
2011
.. Il che ha indotto le famiglie ad attingere ai risparmi ...
19.0
18.0
17.0
16.0
15 0
15.0
14.0
13.0
12.0
11.0
10 0
10.0
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
La propensione al risparmio è diminuita del 50 per cento rispetto a prima della
crisi (da 16 a 11 per cento del reddito lordo disponibile)
.. E a perdere la fiducia
Come contrastare la crisi
Scenari economici di primavera e di autunno
Previsioni ufficiali 2012
 Governo, Pil 2012= -1.5 per cento
 Fondo Monetario: Pil 2012 = -2.2, Pil 2013= -0.6
Banche di investimento più pessimiste
 Pil 2012: nella forchetta tra -2
2 e -4
4 per cento
Di sicuro
 Primo semestre brutto o molto brutto
Ma autunno più roseo
 Ocse vede ritorno alla crescita nel secondo semestre
Crisi dell’euro = Aggiustamento fiscale accelerato
peggiora il quadro congiunturale del primo semestre
Dati in punti percentuali
((“-” = deficit))
2011
2012
2013
2014
Avanzo/Pil
DOPO MANOVRE ESTIVE
-3,8
-1,6
-0,0
+0,2
Avanzo/Pil
DOPO BAD NEWS AUTUNNALI
(BASSA CRESCITA 2012
2012, TASSI
SOPRA IL 7%)
Avanzo/Pil
DOPO MANOVRA MONTI
-3,8
-2,5
-1,3
-1,1
-3,8
-1,2
-0,0
+0,2
Entrate totali / Pil
46,6
49,0
48,9
48,5
Debito/Pil
120,6
119,5
116,4
112,6
Calo deficit (Manovre estive Berlusconi + Monti) viene per 2/3 da 
tasse e per 1/3 da ↓spesa pubblica. Risultato: Tasse = ½ del Pil.
Il vero prezzo della crisi: un nuovo rapporto tra
cittadini
i di i e Stato
S
John Kennedy
Kennedy, 1961

“Non
Non chiedetevi che cosa il vostro Paese può fare per
voi ma che cosa voi potete fare per il vostro Paese”
Dovremo fare a meno dello Stato come l’abbiamo
conosciuto fino ad oggi
gg
Più tasse,, meno servizi per
p tutti.
Altro che indignati.
L’oceano di liquidità di Bernanke e Draghi ha calmato i mercati.
MA ci vogliono 6-9
6 9 mesi perché la liquidità arrivi alle imprese
Vix, l’indice
della Paura
PostLehman
Rischio
Grecia
Rischio
Italia
Indice Vix – una misura della volatilità attesa della borsa Usa (S&P
500) nei 30 gg successivi
• La figura indica che il Vix oggi – dopo la duplice immissione di
liquidità della Bce con LTRO 1 e 2 - è tornato a livelli rassicuranti
• Per ora
Cosa può fare la politica
1. Fare vere liberalizzazioni che sostengano più
direttamente il potere di acquisto dei consumatori
 Carburanti
 Utilities (gas, elettricità)
 Farmaci
2. Riforma pensioni di anzianità + ulteriore aumento di età
pensionabile per creare spazio per ridurre le imposte sul
lavoro e sostenere i salari netti
Riforme = ricette sentite tante volte, quando arrivano?
39
Cosa possono fare le imprese
Non possono aspettare che il governo le tiri fuori dai
pasticci: non ci sono più i soldi
“Punture di spillo” individuali, la chiave del successo
aziendale e delle famiglie
40