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VIEWPOINT
AZIONI USA – GIUGNO 2015
Diane Sobin
Responsabile azionario
USA, EMEA
La chiave del successo sul mercato
statunitense sta nella qualità della selezione
dei titoli
La stagione dei risultati del primo trimestre si è conclusa,
confermando la relativa solidità dei margini societari. Chiaramente, i
maggiori cali degli utili sono stati registrati nei settori dell'energia e
delle materie prime. Secondo le nostre previsioni, nel 2015 si avrà
un incremento degli utili del 5% per l'S&P 500, ma tale dato
rispecchia perlopiù l'impatto della drastica flessione dei prezzi
dell'energia sulle società del settore energetico. Anche il dollaro
forte ha penalizzato i risultati. Ad annullare in parte questi effetti ha
tuttavia contribuito l'ottima performance di uno dei settori che
prediligiamo, vale a dire quello finanziario, cui si è aggiunto anche il
buon andamento dei comparti della salute e della tecnologia.
Richard Adams
Gestore di portafoglio
clienti, Azioni USA, EMEA
Sul fronte delle valutazioni, ci viene spesso chiesto di commentare
la visione secondo cui il rapporto prezzo/utili rettificato per il ciclo
(CAPE) sia allo stato attuale eccezionalmente elevato. Noi
rispondiamo che investiamo in un mercato di azioni e non nel
mercato azionario. In altri termini, guardiamo ai singoli titoli,
analizzandone i fondamentali, le valutazioni e i tassi di crescita per
costruire il nostro portafoglio con un approccio bottom-up. Tuttavia,
guardando al P/E rettificato per il ciclo da una prospettiva top-down,
è importante rilevare che si tratta di un indicatore retrospettivo che
include un periodo di grave depressione degli utili, il biennio
2009/10. Con il passare del tempo e la progressiva esclusione del
periodo caratterizzato dal drastico calo degli utili, il multiplo
prezzo/utili dovrebbe ridimensionarsi notevolmente. Riteniamo
pertanto che le attuali valutazioni del mercato siano eque.
Figura 1: criticità relative all'indicatore CAPE... utili societari
reali mensili (10 anni fino al 2015)
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Fonte: www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm
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Gen 05
Il contesto dei tassi d'interesse negli Stati Uniti sarà chiaramente fonte di una certa volatilità.
Non prevediamo l'esatta tempistica del primo rialzo dei tassi. Tuttavia, considerati i ritmi e le
tendenze dei dati economici USA, riteniamo che la Federal Reserve si muoverà con cautela e
buon senso nell'innalzare i tassi d'interesse dal livello prossimo allo zero. Un aspetto ancora più
importante è che, anche con un modesto e graduale aumento dei tassi, la politica monetaria
mantiene a nostro giudizio un significativo effetto di stimolo. Infine, guardando alla spesa
pubblica, occorre tenere presente che siamo al terzo anno del mandato presidenziale e che
l'attenzione a livello mondiale sarà puntata sulle elezioni. Prevediamo una fase di volatilità in
prossimità del voto che consideriamo tuttavia solo "rumore"; restiamo concentrati sui
fondamentali societari e sulle migliori idee tematiche.
Puntiamo sulle società orientate alla crescita
Per quanto riguarda i temi presenti in portafoglio, sottolineiamo quanto segue:
 Titoli di società che registrano un'eccezionale crescita strutturale: parecchi dei nostri
portafogli sono esposti a società orientate alla crescita. Un'area di particolare interesse è la
biotecnologia. Ci troviamo attualmente in un periodo molto interessante in cui il tasso di
variazione delle scoperte farmacologiche è notevole. Le approvazioni e la messa in
commercio avvengono molto più rapidamente che in passato.
Nel settore tecnologico, e più specificamente nel segmento internet e connettività, siamo
focalizzati su società come Google, che riteniamo ancora abbia e continuerà ad avere una
posizione dominante nella rete mondiale. Uno dei temi che vediamo con favore nel
portafoglio è quello dell'incremento dei contenuti tecnologici nelle automobili, con Delphi che
rappresenta una posizione core nei nostri portafogli. Persino nel nostro portafoglio di società
a bassa capitalizzazione abbiamo un'esposizione a titoli che presentano un potenziale di
crescita in quest'area.
Deteniamo anche Mead Johnson, una società produttrice a livello mondiale di alimenti
nutritivi per l'infanzia, che beneficia di una domanda in forte crescita, soprattutto nei mercati
in via di sviluppo.
Figura 2: valutazioni e previsioni di crescita
Utili medi meno tasso d'inflazione (CPI % a/a, media su 3 mesi)
Fonte: Columbia Threadneedle Investments all'8 maggio 2015, stime I/B/E/S.
Si noti che l'obiettivo di performance potrebbe non essere conseguito.
Metric
Parametro
S&P 500
S&P 500
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American
American
Select
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Smaller
Smaller
Next Yr PE
P/E anno prossimo
LT Growth (I/B/E/S)
Crescita a lungo termine (I/B/E/S)
15.9x
15,9x
10.1%
10,1%
 Un secondo tema è la ripresa dell'edilizia non residenziale, sia a livello internazionale
che negli Stati Uniti. Ingersoll Rand e United Technologies sono due società attive nel
mercato delle attrezzature per le costruzioni e l'edilizia. Entrambe hanno una notevole
esposizione anche ai mercati non statunitensi che rappresenta fino al 40% dei ricavi. In
generale, ricerchiamo società e temi per i quali sia prevedibile un'accelerazione del tasso di
variazione e della traiettoria di crescita nel prossimo anno o biennio.
 Dato il protrarsi dell'attuale fase del ciclo immobiliare statunitense, riteniamo vi siano
ancora opportunità di crescita anche in quest'area. L'andamento demografico, la
formazione di nuovi nuclei familiari e i dati su lavoro e l'occupazione sono tutti fattori di
sostegno per questo mercato. Siamo dunque investiti in società come Masco, che fornisce
prodotti per l'edilizia (in particolare vernici e materiali idraulici e per l'isolamento) e presenta
una notevole esposizione positiva al settore dell'edilizia residenziale, e Lennar, impresa edile
statunitense che opera in molte aree degli Stati Uniti.
 L'apprezzamento del dollaro e la riduzione dei prezzi del petrolio ci inducono a
guardare con favore anche i titoli esposti al settore dei beni di consumo. Un esempio è
Walmart, che presenta valutazioni interessanti ed è esposta alla fascia medio-bassa dei
consumatori, la quale beneficia in misura più che proporzionale della deflazione dei prezzi
dei generi alimentari e dell'energia.
Aggiornamento sulla performance
I gestori di fondi statunitensi sono stati ampiamente criticati, nel loro complesso, alla fine
dell'anno scorso e all'inizio di quest'anno. Il 2014 ha posto sfide, quali la marcata flessione dei
tassi d'interesse e dei costi energetici, che hanno spiazzato molti gestori. A marzo e ottobre,
inoltre, abbiamo assistito a brusche correzioni, con l'ingresso nella fase di abbandono del
programma di QE, che si è ora conclusa.
Per quanto riguarda la nostra gamma di fondi, il portafoglio American Smaller Companies ha
registrato un'ottima performance lo scorso anno, sovraperformando il benchmark del 2,2% al
lordo delle commissioni. Anche la maggior parte dei nostri fondi large cap ha evidenziato
andamenti di tutto rispetto in relazione agli omologhi, ma alcune delle criticità macroeconomiche
che abbiamo individuato si sono rivelate penalizzanti, soprattutto nell'ultimo trimestre dell'anno
scorso. Tuttavia, abbiamo imparato rapidamente la lezione e lavorato duramente tra la fine del
2014 e l'inizio del 2015, dedicandoci alla revisione delle nostre idee d'investimento in modo da
garantirci un adeguato posizionamento per l'anno in corso.
Tutti i nostri portafogli presentano un buon grado di diversificazione delle idee d'investimento.
La selezione dei titoli è l'area in cui puntiamo a realizzare la maggior parte dei profitti e siamo
lieti di poter affermare che ad oggi i risultati conseguiti nel 2015 sono positivi, con tutte le
strategie che, al 31 maggio, registravano una sovraperformance rispetto al benchmark.
J23451 Pubblicato a giugno 2015 | Valido sino a fine agosto 2015
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