Investment Outlook
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Investment Outlook A cura di Bill Gross Ottobre 2014 Cari amici, Da circa un mese a questa parte, ballare, o meglio, come dice l’inizio del mio Investment Outlook, essere invitato a ballare sembra essere diventato una componente importante della mia vita. Essendo stato prima invitato da Sue, la mia splendida moglie, e ora, nella mia capacità professionale, da Dick Weil e Janus, vi scrivo oggi dal mio nuovo ufficio di Janus a Newport Beach, in California. Sono felicissimo di essere qui e di iniziare un nuovo capitolo della mia carriera. Prima però di parlare di mercati e investimenti, sono ovviamente consapevole che il mio passaggio a Janus ha sollevato molte domande. Come sicuramente capirete non posso rispondere a tutte, ma ci sono alcune cose che posso, e voglio, condividere con voi. Sono competitivo come sempre e mi aspetto di vincere per i miei clienti... sarò felice di assistervi dalla mia nuova sede di Janus. Partiamo dalla domanda più ovvia: “Perché ho lasciato PIMCO?” Se ci fosse stato un modo ragionevole per continuare, sarei rimasto sicuramente fino alla fine. Per decenni ho avuto l’onore di godere della fiducia di milioni di clienti e di migliaia di dipendenti. Sono stati il centro della mia vita professionale e sono molto orgoglioso di quello che ho fatto a PIMCO per oltre 40 anni; un’ottima azienda, con moltissime persone brillanti di cui Allianz è stata una buona proprietaria per diversi anni. Ma gradualmente, e non senza molte esitazioni, ho capito che era giunto il momento di andarmene. Capita, talvolta, anche ai fondatori. Ma è acqua passata. E non intendo parlarne più. Parliamo, invece, del futuro. La vostra seconda domanda probabilmente sarà “Perché Janus?” I miei primi amori, professionalmente parlando, sono stati i mercati, l’investimento e la competizione all’interno di questo ambiente. Desidero tornare a un ruolo più semplice, così da potermi concentrare esclusivamente sui mercati, sulle performance e sui miei clienti. Mi sembrava il momento giusto per lasciare il mio lavoro precedente, con tutte le complicazioni che contribuire a dirigere un’azienda enorme inevitabilmente comporta. Conosco il CEO di Janus, Dick Weil, da 20 anni (durante 10 dei quali lui ha lavorato per me come Chief Operating Officer di PIMCO). Quando gli ho chiesto se Janus potesse offrirmi questa semplice opportunità mi ha risposto con un “Sì, balliamo insieme” molto entusiastico. Sono felicissimo di lavorare in un contesto di vera partnership, con persone di cui mi fido e voglio aiutare questo team ad avere successo. Ma, soprattutto, voglio continuare ad aiutare i clienti a realizzare i loro obiettivi. Non sono pronto per la pensione, quindi eccomi qui. Sono concentrato sul futuro. Ho conosciuto persone fantastiche in Janus e vedo grandi opportunità per la strategia Janus Global Unconstrained Bond. Una strategia con poca storia e con masse ancora contenute - soprattutto se paragonata a ciò a cui ero abituato negli ultimi decenni - ma che, proprio per questo, apre la porta a molte nuove strategie e opportunità di sovraperformare per i miei clienti nuovi e (spero) per molti dei clienti già acquisiti. Sono anche felice di poter lavorare con il mio vecchio amico, il premio Nobel Myron Scholes, sull’asset allocation, nonché di collaborare con il team obbligazionario di Janus esperto nell’analisi fondamentale del credito societario. Tutto questo è emozionante per me e mi auguro lo sia anche per voi. Questi sono cambiamenti significativi, ma le cose più importanti non sono cambiate e non cambieranno. Sono competitivo come sempre e mi aspetto di fare bene per i miei clienti. Potete contare su di me, sulle mie conoscenze e su gli approfondimenti macroeconomici globali e, auspicabilmente, sulle mie eccellenti capacità di gestione per gli anni a venire. Questo è quanto. Sarò felice di assistervi dalla mia nuova sede di Janus. E ora, il mio primo Investment Outlook per Janus. Cordialmente, William H. Gross Presentato da Janus Capital International Limited 1 Si balla solo due volte Nessun matrimonio sembra mai davvero completo. In quasi tutti manca qualcosa. La perfezione appartiene solo alle favole e, quand’anche arriva, succede quasi sempre alla fine, quando la principessa bacia il ranocchio-principe per poi “vivere sempre felici e contenti”. Il mio matrimonio di 30 anni con Sue è una di queste favole - io il ranocchio, lei la principessa - ma mai, fino ad ora, era stato totalmente e assolutamente completo. Per quanto felici possiamo essere stati in tutti questi anni, mancava qualcosa, un’ultima tessera del puzzle, piccola e insignificante, ma comunque evidente, quanto meno per me: Non avevamo mai ballato insieme! Avevamo attraversato metaforicamente a passo di valzer tre decenni ma mi era capitato di chiedermi cosa significasse, veramente, ballare. Sì, certo, avevamo accennato qualche frettoloso passo al nostro matrimonio, davanti a una quarantina di ospiti attenti e stupiti, ma da allora non molto altro. Colpa mia, o colpa di Sue, o della riluttanza di entrambi a renderci ridicoli... Eppure, Sue aveva talvolta accennato ai suoi anni “disco”, prima che ci conoscessimo – gli abiti luccicanti e le giravolte al ritmo di Stayin’ Alive - e in qualche modo sentivo che l’anello mancante dovevo essere io. Il giovane Bill, come le spiegavo in occasione dei molti balli “mancati” nel corso degli anni, aveva preso lezioni di ballo in quinta elementare e persino imparato un ambizioso “be-bop”. Eppure, per qualche motivo, non avevo mai fatto il passo finale, quello in cui chiedi alla tua compagna di ballare! Tutto è cambiato il 2 settembre 2014, il giorno in cui Sue ha chiesto a me di ballare. Sarà stato quel Vodka Martini in più, o forse, come mi ha confessato più tardi quella stessa sera, i miei “capelli morbidi” o forse, semplicemente l’ultima, fatale tessera del puzzle, infine trovata, in quello che è stato per me un matrimonio meravigliosamente unico. In ogni caso, abbiamo ballato! E, ve lo devo dire, non è stato un ballo qualunque. Lei, la ex regina della disco-music, e io, il giovane studente della Arthur Murray, abbiamo ballato il boogie, la musica disco e tutto il resto, osando mosse che nemmeno noi credevamo di saper fare, sobri o anche leggermente alticci. Abbiamo saltellato, roteato e volteggiato, persino accennato qualche passo di be-bop! John Travolta sarebbe stato orgoglioso di noi. Eravamo vivi, “Stayin’ Alive”. Ma, soprattutto, sorridevamo. Non con i sorrisi sbrigativi e frettolosi del nostro ballo di nozze di trent’anni fa, ma con i grandi e felici sorrisi di due persone che si divertono, davvero, sulla pista da ballo! Come in tutte le fiabe, anche quella sera arrivò la mezzanotte, ma finalmente non mi chiedevo più che cosa mi fosse mancato negli anni prima di conoscerci e nei 30 anni da quando ci siamo conosciuti. Il mio puzzle era finalmente completo. Sue mi aveva chiesto di ballare, ed era stato proprio come una fiaba. La perfezione. Una perfezione, o un finale da favola, che non appartengono e certamente non descrivono l’economia mondiale e i mercati finanziari, anche a più di cinque anni dal “Minsky Moment”, la crisi scoppiata con il caso Lehman. Mentre i mercati obbligazionari e azionari statunitensi sembrano essere entrati in un’orbita esterna più sicura, lo stesso non può certo dirsi per i mercati di altri paesi, sviluppati e in via di sviluppo. Molte economie sono entrate in recessione, o vi si sono pericolosamente avvicinate, con poche armi di politica monetaria ancora a disposizione per promuovere una crescita reale. Una danza che assomiglia sempre più alle ultime fasi di una maratona di ballo degli anni 20, con i partner aggrappati uno all’altro nel disperato tentativo di non cadere. Il Charleston è ormai un vago ricordo degli anni che furono e della comparsa, molto tempo fa, della “Grande Moderazione”. Cosa devono fare le autorità e, soprattutto, gli investitori? Mi sentirei di dare questo duro, ma realistico, consiglio, in qualche modo simile a quello che mi è stato dato nelle ultime settimane: siamo entrati in una nuova era finanziaria. Accettatela e cambiate il vostro comportamento di conseguenza, in modo che il vostro futuro sia sicuro e protetto e che possiate aspettarvi un domani più roseo. Mi spiego meglio. Investment Outlook | Ottobre 2014 November 2014 2 Il mio consiglio è duro, ma realistico: siamo entrati in una nuova era finanziaria. Accettatela e cambiate il vostro comportamento di conseguenza... I prezzi dei mercati finanziari sono artificiali. Sul mercato obbligazionario, ad esempio, non vi è assolutamente nulla di normale in un bund triennale che rende -10 punti base. Analogamente, i Gilt del Regno Unito e i Treasury USA non avevano mai registrato, negli ultimi anni, rendimenti tanto bassi e, di conseguenza, prezzi tanto alti. Lo stesso paragone può valere per i titoli azionari; mentre i profitti sono, in molti casi, ai massimi di sempre, lo sconto applicato ai flussi degli utili futuri mediante un tasso di interesse artificialmente basso determina rapporti P/E proporzionalmente elevati. I tassi di capitalizzazione del settore immobiliare, che contribuiscono a determinare i prezzi di abitazioni e centri commerciali, sono influenzati allo stesso modo. La politica monetaria - con il quantitative easing e le dichiarazioni sulle intenzioni future delle autorità (ossia il dichiarato intento di mantenere bassi tassi di interesse) - ha certamente contribuito a salvaguardare una parvenza di crescita e l’incremento dei posti di lavoro, soprattutto negli Stati Uniti, posticipando tuttavia la prosperità sui mercati finanziari. Se i rendimenti non possono scendere molto più di così, anche le plusvalenze sul mercato obbligazionario sono limitate. La stessa logica si applica ad altre categorie di attività. Abbiamo avuto i nostri biblici sette anni di abbondanza. Ora dobbiamo attenderci - è praticamente matematico - sette anni di metaforica carestia, con le obbligazioni al 3-4%, nella migliore delle ipotesi, e le azioni tra il 5% e il 6%, sempre nel migliore dei casi. Potrebbe non essere sufficiente per la vostra pensione o per mandare i figli all’università. Sicuramente non è sufficiente per molti fondi pensione privati e pubblici che ancora credono, come nelle favole, alla possibilità di un rendimento medio di 7-8% per i prossimi 10-20 anni. Che fare? Il consiglio più ovvio, a livello personale, è quello di posticipare la pensione, risparmiare di più e accettare di rivedere il proprio tenore di vita. Ma i consigli finanziari sono diversi a seconda dell’età e della disponibilità ad assumere rischi. Gli investitori più giovani, con l’approccio tipico del poker texano, potrebbero puntare tutte le loro fiche sul mercato azionario. I figli del baby boom, prossimi alla pensione, probabilmente non se lo possono invece permettere; un mercato ribassista prolungato potrebbe metterli definitivamente fuori gioco. Non c’è un’unica risposta per tutti. Non c’è mai stata. Qualcosa che potrebbe funzionare per tutte le fasce d’età, tuttavia, è una “strategia priva di vincoli”, come quella che ho gestito con successo negli ultimi anni a PIMCO e a cui ora potrò dedicare il 100% del mio tempo in Janus. La definizione suggerisce una strategia di tipo molto aperto, cosa che in effetti è. Ma consente a una società d’investimento consolidata ed esperta come Janus, di selezionare le alternative più interessanti fra molte categorie di attivi, riducendo auspicabilmente al minimo il rischio delle fasi di ribasso dei mercati obbligazionari e azionari. La strategia punta a proteggere il capitale, fornendo al contempo un rendimento accettabile nel contesto caratterizzato da bassi rendimenti e scarsi guadagni che ho appena descritto. Gli investitori in questo tipo di strategia dovranno attendersi una scadenza media inferiore per le obbligazioni, la capacità di sfruttare al meglio i movimenti valutari in corso (come, attualmente, nel caso dell’euro e dello yen) nonché - una componente molto importante - la capacità di sfruttare a proprio vantaggio quella che si definisce “optionality” investendo, come ho fatto con successo in passato, nel cosiddetto “Alpha strutturato”. La spiegazione più semplice di una strategia di questo tipo: Porta le tue idee migliori nel contesto di un portafoglio a bassa duration/breve scadenza e cerca di aiutare gli investitori a realizzare quello che, per loro, è un rendimento accettabile. E fai attenzione alle spese. Qualunque sia il credo in termini di rischio/rendimento - che si tratti di azioni, obbligazioni, strategie prive di vincoli, settore immobiliare o “altro” - un “investitore intelligente” (come lo descrisse per primo Benjamin Graham alla fine degli anni ‘40) deve sapere che, quasi sicuramente, non sarà possibile realizzare gli stessi rendimenti degli ultimi, gloriosi decenni, quelli che alcuni di voi potrebbero avere guadagnato durante i miei anni a PIMCO. Ma io/noi guardiamo al futuro, con la stessa intensità e lo stesso approccio incentrato sul “cliente prima di tutto” che mi ha portato a questo nuovo matrimonio con Janus. Secondo James Bond “si vive solo due volte”, e io spero di emularlo, mentre Janus in Denver e Janus in Newport Beach uniscono sforzi e idee per migliorare la vostra situazione finanziaria e, in ultima analisi, offrire a voi e alle vostre famiglie una vita migliore. Forse il motto di James Bond vale anche per il ballo. Io e Sue ne saremmo felici. - William H. Gross Investment Outlook | Ottobre 2014 3 Pubblicato in Europa da Janus Capital International Limited, autorizzata e disciplinata dalla Financial Conduct Authority e dalla Dubai Financial Services Authority in qualità di Ufficio di rappresentanza, e pubblicato anche da Janus Capital (Switzerland) LLC, autorizzata e disciplinata in Svizzera dalla FINMA. Pubblicato a: (a) Taiwan (R.O.C.) da Janus Capital Taiwan Limited, autorizzata e disciplinata dalla Financial Supervisory Commission R.O.C, (b) Hong Kong e Australia da Janus Capital Asia Limited (ARBN 122 997 317), costituita a Hong Kong, esente dal requisito del possesso di licenza australiana per la fornitura di servizi finanziari e autorizzata e disciplinata dalla Securities and Futures Commission di Hong Kong ai sensi delle leggi di Hong Kong, le quali differiscono dalle leggi australiane e (c) Singapore da Janus Capital Singapore Pte. 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