Globalizzazione economica

Globalizzazione economica
Docente: Antonio Forte
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Lezione 14
I processi di cartolarizzazione (cap 3)
Lo shadow banking system (cap 3)
Le agenzie di rating (cap 3)
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I processi di cartolarizzazione - 1
Da originate to hold a originate to distribute.
Oth è il modello tradizionale.
Nel secondo modello (otd) il finanziamento è
strutturato come un processo produttivo.
Ogni step è affidato ad un soggetto specifico
e specializzato. Il fine dell’otd è quello di
distribuire meglio il rischio, spacchettandolo
e diffondendolo nel mercato invece di
lasciarlo in capo alla banca.
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I processi di cartolarizzazione - 2
Da originate to hold a originate to distribute.
Inoltre, grazie all’otd è stato possibile
concedere prestiti a soggetti che con il
modello tradizionale non avrebbero avuto
accesso ai finanziamenti.
Il problema è che l’otd non è privo di costi.
In primo luogo le banche possono essere
tentate
dall’erogare
prestiti
anche
a
prenditori non affidabili
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I processi di cartolarizzazione - 3
Da originate to hold a originate to distribute.
Vi è poi la complessità dei titoli prodotti dal
processo di cartolarizzazione. La difficoltà
nel capirne il rischio ha comportato sia che
le agenzie di rating commettessero errori nel
giudicare la loro affidabilità e sia che molti
investitori –piccoli e grandi- abbiano
investito in prodotti più rischiosi di ciò che
credevano.
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I processi di cartolarizzazione - 4
Da originate to hold a originate to distribute.
L’opacità di questi prodotti ha provocato la
crisi
sistemica.
Problemi
limitati
alla
categoria dei mutui sub-prime si sono diffusi
prima a tutto il settore dei mutui, poi a tutti
i crediti, poi a tutta la finanza, poi
all’economia statunitense e poi a finanza ed
economia internazionali.
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I processi di cartolarizzazione - 5
Da originate to hold a originate to distribute
Il processo:
La banca cede i mutui all’arranger
che raggruppa i mutui e li cede all’issuer
che
li
organizza
in
nuovi
titoli
(obbligazioni) e li cede sul mercato
A questi titoli viene attribuito il rating da parte
delle agenzie. Il rating ne certifica il grado di
robustezza.
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I processi di cartolarizzazione - 6
Alla base del processo vi sono tre step:
1)individuazione di un insieme (pool) di
crediti omogenei.
2)Cessione di questi crediti ad una entità
creata ad hoc
3)Vendita da parte di questa struttura di titoli
negoziabili i cui pagamenti (cedole e
rimborso alla scadenza) sono rappresentati
dai flussi di cassa (cash flow) generati dai
mutui sottostanti
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I processi di cartolarizzazione - 7
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I processi di cartolarizzazione - 8
Le obbligazioni emesse dall’issuer sono di vario
tipo:
- Asset-backed commercial paper ABCP:
carta commerciale a breve termine assistita da
attività reale (sono una tipologia di ABS Asset
Backed Securities:titoli garantiti da attività)
- Mortgage-backed
security
MBS:
obb.
garantite da mutui immobiliari residenziali o
commerciali
- Collateralized
debt
obligation
CDO:
portafogli di ABS e MBS vengono nuovamente
cartolarizzati e divisi in tranche.
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I processi di cartolarizzazione - 9
In base al collaterale (cioè alla garanzia sottostante)
si individuano:
–Collateralized
mortgage obligations CMO:
cartolarizzazioni garantiti da mutui a famiglie
–Collateralized
loans obligations: portafogli
garantiti da prestiti a imprese
–CDO squared e CDO cubed (CDO garantite
da CDO…)
–CDO garantite da portafogli di Credit Default
Swaps. La società veicolo fornisce garanzia:
rimborso valore nominale in cambio di un
premio.
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I processi di cartolarizzazione - 10
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I processi di cartolarizzazione - 11
All’interno di questo sistema, grande
rilevanza assunsero Fannie Mae e Freddie
Mac. Due istituzioni semipubbliche che
acquistavano i mutui dalle banche e si
comportavano
come
issuers,
cioè
emettevano titoli garantiti da mutui.
Nel tempo, accanto a queste due
istituzioni parastatali, si diffusero altri
intermediari particolari come le SIV, SPE,
conduits, investment banks, hedge funds
che hanno dato vita al cosiddetto shadow
banking (sistema bancario ombra).
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Lo shadow banking system - 1
Definizione: settore della finanza con
operatività simile al settore bancario, ma
che si sottrae alla regolamentazione
bancaria.
Ombra,
perché
regolamentazione.
è
nascosto
alla
Essendo nascosto alla regolamentazione è
un settore residuale?...
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Lo shadow banking system - 2
Assolutamente no!
Nel 2007, prima dello scoppio della crisi, il
sistema bancario ombra gestiva 17000
miliardi di dollari, le banche statunitensi
avevano un insieme di attività pari a 13000
miliardi.
Come mai una così grande importanza e una
rilevanza superiore al sistema bancario?
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Lo shadow banking system - 3
Perché non devono rispettare requisiti di
capitale, cioè possono operare con poco
capitale mentre le banche devono detenere
una quantità di capitale proporzionale alla
loro attività.
Perché riescono a procurarsi i fondi in modo
più economico (attraverso il mercato dei
capitali) rispetto a ciò che fanno le banche (i
depositi sono una forma più costosa di
raccolta di fondi)
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Lo shadow banking system - 4
Come operano questi intermediari ombra?
Raccolgono fondi presso le imprese che
vogliono trovare una forma di investimento
veloce
e
sicura
(quindi le
imprese
depositano i fondi).
I depositanti ottengono un rendimento
sulle somme depositate e in più il loro
deposito è garantito da titoli (in origine
erano i titoli di stato ad essere utilizzati
come garanzia, poi si cominciò ad usare i
titoli frutto delle cartolarizzazioni)
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Lo shadow banking system - 5
Le imprese depositanti possono non
rinnovare il deposito alla scadenza.
Queste banche ombra utilizzano tali fondi
per concedere prestiti a lungo termine.
Da ricordare è che i titoli cartolarizzati,
utilizzati come garanzia in queste
operazioni, non sono scambiati sui mercati
regolamentati, ma su mercati Over the
Counter, cioè mercati non regolamentati in
cui c’è un soggetto che diviene il centro
dello scambio.
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Lo shadow banking system - 6
Poiché tali mercati OTC sono anch’essi
opachi, l’unico modo per capire se un titolo
cartolarizzato è affidabile e stabile non è il
prezzo di scambio e l’andamento degli
scambi, ma il rating!! Ci si affida quasi
esclusivamente al voto dato dalle agenzie di
rating.
Le banche ombra si sono sviluppate perché:
Fiducia nei mercati liberi
Autorità non al passo con l’evoluzione
finanziaria
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Lo shadow banking system - 7
Eppure le banche ombra sono soggette agli
stessi rischi delle banche tradizionali:
Rischio sulla trasformazione delle scadenze
Rischio sulla bontà dei titoli utilizzati
E infatti la crisi ha dimostrato che anche
questi soggetti possono avere crisi di
liquidità e infettare il mercato. Tant’è che la
Fed è intervenuta anche in loro aiuto.
(tralasciare pag 179:asimmetrie cartolarizzazioni)
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Le agenzie di rating - 1
Le banche sono sottoposte a regolamentazione. Ciò
significa che non possono fare tutto ciò che
desiderano.
Un aspetto importante è quello dei requisiti
patrimoniali. Questi vengono discussi e stabiliti a
livello internazionale a Basilea,presso la BIS(Banca
dei Regolamenti Internazionali). Poi spetta ai
legislatori nazionali recepire queste indicazioni.
Evoluzione nel tempo Basilea 1 > Basilea 2 > Basilea
3.
Basilea 3: tutti d’accordo sulla necessità di cambiare
le regole…ma tutti d’accordo anche nel rinviarne
l’applicazione! Prima gli Stati Uniti hanno rimandato
senza fissare una nuova data di avvio, poi seguiti21dal
legislatore europeo…le lobby fanno il loro lavoro!
Le agenzie di rating - 2
Le regolamentazioni sui requisiti di capitale
rendono cruciale il ruolo dei rating.
Le banche devono detenere, per precauzione, una
quantità di capitale variabile in base al rating del
soggetto cui prestano i fondi.
Quindi, rating migliore del soggetto affidato =
meno capitale da tenere bloccato = più possibilità
operative per le banche.
Si è fatto grande affidamento sulla capacità di
analisi, sull’indipendenza e sulla correttezza delle
agenzie di rating. Il loro ruolo è diventato cruciale
nel
sistema
finanziario
grazie
alla
stessa
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regolamentazione!
Le agenzie di rating - 3
La cartolarizzazione si è diffusa anche grazie ai rating.
Vi era una domanda di titoli con alti rating, e il
tranching dei titoli cartolarizzati permetteva di
emettere titoli con voto elevato! Il 60% dei titoli
strutturati in circolazione nel 2007 aveva un voto
tripla A!! Basti pensare che, invece, solo l’1% delle
obbligazioni emesse dalle società aveva un grado così
alto di affidabilità!
Con la crisi e la perdita di fiducia, i rating si
sgonfiano: nel 2008 vi furono 11000 downgrade di
titoli tripla A!
La fiducia verso questi titoli era ormai svanita e le
emissioni di nuovi titoli strutturati crollarono: MBS 23
96%, CDO -88%, ABS -82%.
Le agenzie di rating - 4
La natura dei rating fu messa in discussione:
Le agenzie sono pagate da chi emette i titoli.
Quindi il loro giudizio potrebbe essere distorto dal
pagamento che ricevono.
Le società che emettono i titoli possono chiedere
a più agenzie di valutare la bontà dei titoli e poi
scegliere di rendere pubblico il voto migliore.
Inoltre, le agenzie di rating sono spesso
consulenti delle società e, quindi, organizzano
insieme alla società emittente la struttura del titolo
in modo tale da ottenere un voto elevato.
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Le agenzie di rating - 5
I conflitti di interesse ci sono sempre stati, ma solo con
questa crisi è emersa l’inattendibilità dei rating.
Secondo alcuni ciò dipende dalla complessità di questi
nuovi titoli. “su strumenti complessi i giudizi sono
differenti [tra agenzie, perché difficili da giudicare] e gli
incentivi allo shopping tra le diverse agenzie, per cercare
il rating più alto da comunicare al mercato, sono molto
alti.”
La complessità di tali prodotti finanziari, inoltre, rende
molto difficile la loro valutazione da parte del
risparmiatore “medio”. Le stesse società emittenti
preferiscono comunicare solo il rating e il suo giudizio
sintetico invece di fornire dettagliate (e complicate)
informazioni che potrebbero dissuadere gli investitori.
Con la crisi ci si è resi conto di non avere le informazioni
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necessarie per comprendere la natura di questi titoli!