Allianz Global Investors Insights

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Allianz Global Investors
Insights
Novembre 2013
Prospettive globali
Cosa accadrà nei mercati emergenti all’avvio
del tapering?
La reazione dei mercati emergenti alla
prospettiva della riduzione dello stimolo
monetario ci ha ricordato la crisi finanziaria
asiatica del 1997. Mentre i mercati emergenti
risentono ancora dell’andamento dei flussi
di capitale (obbligazioni e azioni dei mercati
emergenti hanno registrato un deflusso
netto di circa 46 miliardi di Dollari americani
dal mese di maggio), possiamo individuare
interessanti opportunità di acquisto.
Sulla base dei fondamentali, la previsione
di una nuova e diffusa crisi dei mercati
emergenti ci sembra eccessiva. Quando
scoppiò la crisi finanziaria in Asia nel 1997 le
economie coinvolte presentavano un deficit
delle partite correnti tra l’1,5 e il 5,9% del
Pil per Corea del Sud, Indonesia, Tailandia,
Filippine e Malesia.
Tra questi paesi, solo l’Indonesia continua a
presentare un deficit delle partite correnti.
esterni, poiché sono molto meno esposti al
debito denominato in Dollari americani e in
altre valute forti rispetto agli anni ‘90, hanno
riserve in valuta estera più abbondanti, un
rapporto tra debito estero e Pil più contenuto
rispetto alle economie sviluppate e di
conseguenza un indebitamento a breve
termine molto più basso in percentuale delle
riserve in valuta.
Eppure, se da una parte lo scenario generale
appare più favorevole rispetto a 15 anni fa,
dall’altra occorre operare una distinzione tra
le diverse economie emergenti, in particolare
sul fronte delle partite correnti.
Andreas Utermann
Global Chief Investment Officer
la necessità di riforme fiscali e il fatto che il
paese conta eccessivamente sui consumi
alimentati dal credito. In tutti e quattro questi
paesi si terranno le elezioni politiche nel
2014, e questo non sembra incoraggiare
l’applicazione delle riforme necessarie.
Al contrario, la situazione sembra migliore
in Polonia e Cina. La Polonia presenta un
rapporto tra il deficit delle partite correnti e
il Pil in linea con quello del Brasile, ma pare
si sta muovendo nella giusta direzione.
Inoltre, la Polonia gode di una relativa stabilità
politica e di flessibilità economica, nonché
di una buona posizione in Europa centrale
Oggi i mercati emergenti sono in condizioni
migliori, in grado di contrastare i fattori
Paesi come l’India, l’Indonesia e la Turchia
hanno un deficit delle partite correnti
rispettivamente del 5,1%, 2,8% e 6,1%
rispetto al Pil, e ciascuno di questi paesi deve
affrontare diversi problemi strutturali. Il Brasile
invece presenta un deficit più contenuto
del 3,6% e deve affrontare un insieme di
sfide tra cui la mancanza di competitività,
01 Prospettive globali
02 Prospettive negli Stati Uniti
Cosa accadrà nei mercati emergenti all’avvio
del tapering?
Outlook sul mercato azionario negli Stati Uniti: Investire all’inizio dell’era del deleveraging
nulla da temere tranne l’assenza di paura?
04 Segnali dalla ricerca
Le implicazioni del mercato degli smartphone
ricondizionati per la crescita del settore
telefonia mobile
Documento illustrativo di approfondimento che non costituisce offerta al pubblico
di prodotti/servizi finanziari.
(Cont. a pag. 2)
03 Punti di vista
Allianz Global Investors Insights
Prospettive Globali (Cont. da pag. 1)
e orientale e potrà beneficiare della ripresa
dell’Eurozona.
L’avanzo delle partite correnti in Cina è in
calo e il livello del debito privato preoccupa,
tuttavia l’economia del paese continua a
registrare una crescita del Pil reale del 7%
circa, e nel corso degli ultimi mesi sono state
allontanate le preoccupazioni inflazionistiche
con una costante rivalutazione del Renminbi
in termini reali e nominali.
Sono i punti di forza e di debolezza delle
economie più che i differenziali dei tassi di
interesse di questi paesi ad aver condizionato
l’andamento delle valute dal mese di maggio:
India, Indonesia, Turchia e Brasile ne hanno
risentito negativamente, mentre Polonia e
Cina hanno reagito meglio.
Dopo il crollo dei mercati obbligazionari
emergenti durante l’estate, Brasile, India,
Indonesia e Turchia registrano una buona
ripresa dei rendimenti rispetto ai titoli del
Tesoro americano. Questo fattore potrebbe
essere interessante per gli investitori di
breve periodo poiché offre un cuscinetto
contro la svalutazione valutaria, mentre
alcuni potrebbero anche contare su un
prolungamento del Quantitative Easing.
Tuttavia, i fondamentali torneranno a guidare
le dinamiche di mercato quando ci sarà
qualche certezza in più sulle tempistiche del
tapering.
Oltre ad analizzare le diverse economie
emergenti, dobbiamo distinguere anche tra
le diverse asset class. Date delle prospettive
positive per una determinata economia
emergente, le obbligazioni in valuta locale
offrono una soluzione interessante per
sfruttare il miglioramento del rating di
credito - e la riduzione degli spread - poiché
traggono vantaggio dalle dinamiche
demografiche relativamente favorevoli e
offrono un’alternativa interessante rispetto al
debito dei mercati sviluppati che presentano
problematiche strutturali.
Per gli investitori con un orizzonte
temporale di lungo periodo, prevediamo
che l’apprezzamento delle valute in termini
reali proseguirà in molti mercati emergenti,
trainando al rialzo anche i valori nominali di
queste valute nel corso del tempo.
aveva investito prima della crisi e ha resistito
ne ha tratto vantaggio, i mercati azionari
emergenti non risultano particolarmente
convenienti anche se scambiano su livelli di
Price on Earnings minimi dal 2007.
A differenza del mercato obbligazionario,
è possibile partecipare alla crescita dei
mercati azionari emergenti tramite titoli di
società quotate nei mercati sviluppati che
presentano multipli simili o più convenienti.
I titoli a più bassa capitalizzazione sembrano
preferibili rispetto alle large cap.
Un eventuale tapering potrebbe dare il via
ad una nuova ondata di vendite nei mercati
emergenti. Potremmo inoltre assistere a
delle speculazioni sulle tempistiche del
tapering. La debolezza dei mercati potrebbe
rappresentare un’opportunità di acquisto di
obbligazioni dei mercati emergenti e azioni a
più bassa capitalizzazione, sebbene in valuta
locale e per gli investitori a lungo termine.
Una versione di questo articolo è stata pubblicata
dal Financial Times in data 29 ottobre 2013.
La situazione per i mercati azionari
emergenti invece è meno rosea. L’esperienza
della crisi asiatica dimostra che mentre chi
Prospettive negli Stati Uniti
Outlook sul mercato azionario negli Stati Uniti:
nulla da temere tranne l’assenza di paura?
Mentre ci avviciniamo alla fine dell’anno, il
sentiment sul mercato azionario statunitense
si può descrivere con questa espressione:
“nulla da temere tranne l’assenza di paura”.
Molte fonti di preoccupazione (i tagli
automatici al bilancio, il tapering da parte
della Federal Reserve, il tetto del debito, ecc.)
sono state allontanate con una conseguente
leggera pressione al ribasso sulle quotazioni
azionarie. È quasi come se i mercati avessero
scoperto le carte della politica e, nella
convinzione che prima o poi si giunga
comunque a una soluzione, prevedano un
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esito favorevole per tutte le “crisi” politiche in
mancanza di prove chiaramente contrarie a
questa prospettiva. Guardando avanti,
sembra che gli ostacoli siano diminuiti.
Semmai, lo scenario sembra positivo per il
mercato azionario: una crescita economica
lenta ma costante, un’inflazione favorevole e
una politica monetaria che probabilmente
resterà accomodante più a lungo di quanto
previsto anche solo pochi mesi fa.
Chi la pensa in controtendenza teme che
avere poche preoccupazioni possa in realtà
Scott Migliori
CIO Equity US
far male ai mercati, poiché genera un
eccessivo ottimismo e speculazione. In tale
scenario non ci sorprende che i livelli di Price
on Earnings abbiano continuato a salire,
Allianz Global Investors Insights
in alcuni casi in modo parabolico (small cap,
Internet, ecc.), confermando la prospettiva di
un aumento delle quotazioni azionarie con
l’inizio del nuovo anno. Pur essendo uno
scenario certamente possibile, riteniamo più
probabile il manifestarsi di nuovi rischi
(aumento della disoccupazione,
indebolimento dei prezzi immobiliari) che
potrebbero raffreddare gli impulsi speculativi
e condurci verso una crescita del mercato più
stabile e quindi più sostenibile nel 2014.
Con una crescita economica globale ancora
abbastanza anemica, continuiamo a preferire
le aree del mercato in crescita nel più lungo
termine che sono relativamente poco
sensibili ai livelli di Pil, come il settore
tecnologico e sanitario/biotecnologie.
Punti di vista
Investire all’inizio dell’era del deleveraging
Dopo lo scoppio della bolla immobiliare del
2007 nei paesi sviluppati, gli indicatori dei
livelli di indebitamento sono saliti in quasi
tutte le economie. Tuttavia ciò non
sorprende: storicamente, il debito pubblico e
il debito privato sono aumentati molto dopo
lo scoppio di una bolla trainata dal debito e
l’inizio di una crisi finanziaria. Nella maggior
parte dei casi, Giappone escluso, il debito del
settore privato è salito alle stelle nel giro di un
paio d’anni dopo l’avvio di una crisi finanziaria
e ha toccato il fondo dopo circa cinque o sei
anni. Il debito del settore pubblico ha toccato
i livelli massimi più o meno negli stessi tempi.
Da quel momento in poi inizia la fase di
deleveraging del settore pubblico che dura
molti anni.
Fino a che punto possiamo paragonare le
economie industrializzate di oggi alle
esperienze del passato? Il debito pubblico
nella maggior parte delle economie continua
a salire a distanza di sei anni dall’inizio della
crisi finanziaria del 2007, con qualche
eccezione: la Germania, dove il debito
pubblico sale più lentamente del Pil, e la
Grecia, con l’haircut1 subìto dal settore
privato. Il deleveraging del settore privato è
iniziato intanto in molti paesi. E questo vale
sia per le famiglie che per il settore non
finanziario.
Il rapporto tra debito e Pil resta alto
Eppure, in alcuni paesi industrializzati
l’indebitamento del settore privato è ancora
in aumento, come in Francia e Portogallo.
Il processo di deleveraging si trova in una fase
più avanzata nelle economie anglosassoni,
ovvero Stati Uniti, Regno Unito e Irlanda, ma
anche in questi paesi non sembra essere
ancora maturo in base agli standard storici.
Il rapporto tra debito del settore privato e Pil è
sceso del 10% rispetto ai livelli massimi.
In Svezia, Norvegia e Finlandia, il rapporto tra
debito del settore privato e Pil in media è
sceso del 25% dall’inizio degli anni ‘90,
mentre nei paesi asiatici è sceso mediamente
di circa un terzo dal 1997, dopo lo scoppio
della crisi finanziaria asiatica. Inoltre oggi
l’indebitamento nei paesi sviluppati è ancora
alto in termini assoluti. Di conseguenza, non
è scorretto affermare che il deleveraging del
settore privato è ancora in corso.
Stefan Hofrichter
Chief Economist
Si prevede una politica monetaria
estremamente accomodante
Le implicazioni per gli investitori sono
importanti. Per facilitare il necessario
processo di deleveraging, le banche centrali di
Stati Uniti, Regno Unito, Unione Monetaria
Europea e Giappone prevedibilmente
proseguiranno con una politica monetaria
estremamente accomodante. Le banche
centrali resteranno volontariamente dietro
alla curva. Questo approccio accomodante
non impedirà ai rendimenti a lungo termine
di salire, ma limiterà il potenziale di rialzo.
D’altra parte la politica della banca centrale
conferma la nostra convinzione che è meglio
investire nei mercati obbligazionari che
offrono un rendimento più alto rispetto ai
titoli sovrani di alta qualità. In particolare,
preferiamo il mercato del credito tra cui
obbligazioni High Yield e dei mercati
emergenti, a prescindere dalle considerazioni
tattiche.
negative per i mercati azionari. Al contrario.
Prendiamo per esempio l’indice S&P 500.
Negli ultimi 100 anni, i rendimenti a lungo
termine al netto dell’inflazione sono collegati
solo marginalmente agli indicatori del debito
dell’economia nel suo complesso. Ciò implica
che ci sono altri fattori alla base dei
rendimenti azionari a lungo termine, in
particolare le valutazioni e le prospettive di
crescita a medio termine. Mentre la crescita
nei paesi sviluppati probabilmente sarà più
bassa rispetto al periodo prima della crisi,
difficilmente sarà bassissima grazie al
costante sostegno della politica monetaria e
alla capacità del settore privato di sfruttare i
cash flow. Per quanto concerne le valutazioni,
siamo convinti che le quotazioni nei mercati
azionari globali siano ancora su livelli
moderati. Nei prossimi anni ci aspettiamo
rendimenti azionari robusti, anche se il
deleveraging del settore privato proseguirà
ancora per molto tempo.
Prospettive dei mercati azionari
Il deleveraging del settore pubblico e privato
non implica necessariamente prospettive
1 Riduzione del valore di mercato di un titolo da destinare in garanzia, a fronte del rischio connesso alla detenzione di quel titolo
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Allianz Global Investors Insights
Segnali dalla ricerca
Le implicazioni del mercato degli smartphone
ricondizionati per la crescita del settore telefonia
mobile
I cicli di innovazione teconologica degli
smartphone sono diventati un importante
indicatore di crescita per chi investe nel
settore tecnologico, poiché il segmento
mobile rappresenta una delle opportunità di
investimento in più rapida crescita negli ultimi
anni. D’altra parte l’utilizzo degli smartphone
nei paesi sviluppati ha toccato livelli tali per
cui alcuni analisti si chiedono se ci siano
ancora margini di crescita. Anche gli
investitori temono che l’innovazione e le
opportunità di differenziazione stiano
diminuendo e ciò potrebbe far diminuire
l’interesse dei consumatori per i nuovi
modelli, intensificando la concorrenza sui
prezzi. Di conseguenza alcuni investitori
temono un tracollo dei margini di profitto.
non conosceva il valore del proprio cellulare e
non ne recuperava il valore residuo. Dopo due
anni lasciava il vecchio cellulare nel cassetto o
lo passava ai figli.
Tuttavia, abbiamo recentemente assistito allo
sviluppo di una nuova tendenza al
ricondizionamento o rigenerazione degli
smartphone che potrebbe compensare la
mancanza di innovazione e alimentare la
crescita del mercato. Gli smartphone sono
resistenti e in genere conservano il 30-50%
del loro valore dopo la normale scadenza del
contratto di due anni. Eppure fino a poco
tempo fa la maggior parte dei consumatori
Un recente sondaggio di GrassrootsSM
Research tra i proprietari di smartphone di
vecchia generazione ha rilevato che il 33%
possiede ancora il dispositivo, mentre il 22% lo
ha regalato a un amico o un familiare. Il 34%
ha partecipato a un piano di permuta o ha
venduto il telefono ricavandone contanti o
credito. Secondo uno studio analogo tra i
proprietari di smartphone, tra coloro che
sono a conoscenza di questi programmi di
Negli ultimi mesi le cose sono cambiate.
I principali operatori di telefonia mobile e i
negozi di smartphone offrono permute a
prezzi competitivi, un modo rapido per
rivendere il vecchio telefono all’acquisto di un
nuovo apparecchio. Spesso si riescono a
risparmiare 100-200 dollari sul costo di un
nuovo smartphone di alta gamma. Alcuni
operatori offrono anche condizioni più
competitive a chi cambia spesso telefono per
cui il contratto riflette il valore di rivendita del
cellulare.
Steve Berexa
Global Head of Research
riciclaggio o permuta, il 75% ha dichiarato che
“probabilmente” o “molto probabilmente”
parteciperà a uno di questi piani in occasione
dell’uscita del prossimo modello.
Complessivamente il mercato ha reagito
favorevolmente all’opportunità di
segmentazione, a dimostrazione che non
tutti vogliono un telefono nuovo di zecca di
alta gamma con un contratto fisso di due
anni. Mentre aumentano le persone che
rivendono il vecchio telefono incassando il
valore di rivendita, lo sconto complessivo per
coloro che vogliono acquistare un nuovo
dispositivo si aggira così intorno a miliardi di
dollari.
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