Bank Vontobel AG

Commento di mercato
1 ottobre 2014
Giappone: le frecce del “Abenomics” sono ancora puntate sul bersaglio?
Christophe Bernard, Chief Strategist di Vontobel
“Japan Inc.” era al settimo cielo quando nel 2012, il neo-nominato primo ministro
Shinzo Abe avviò una radicale trasformazione della terza economia mondiale, con la
famosa analogia delle “tre frecce” nella sua faretra. All’inizio i mercati condivisero
l’entusiasmo del nuovo governo. Di recente, invece, i dati macroeconomici hanno
gettato dei dubbi sull’efficacia delle misure promosse da Abe per rilanciare
un’economia resa anemica da anni di deflazione. L’iniziativa del premier sembra
comunque aver centrato almeno un bersaglio, cioè la governance aziendale. Il
proseguimento di questa strategia potrà migliorare le prospettive a lungo termine del
mercato azionario giapponese.
Quasi due anni fa, Shinzo Abe prese in mano le redini del Giappone, presentando un
programma ambizioso, noto come “Abenomics”, volto a stimolare la crescita economica
e a sormontare la deflazione attraverso misure di politica monetaria, strutturale e di
bilancio. Dopo un inizio promettente - con un aumento della fiducia tra le aziende e i
consumatori, una ripresa degli investimenti e un netto rialzo delle quotazioni - i dati più
recenti hanno deluso le attese. L’aumento dell’imposta sul valore aggiunto dal 5 all’8
percento nell’aprile del 2014 ha depresso la domanda dei consumatori, mentre le
esportazioni stentano a riprendere quota nonostante il sostanziale deprezzamento dello
yen giapponese. Inoltre, il tasso di inflazione del 2 percento – livello che la Bank of
Japan (BoJ) aveva definito come obiettivo principale – appare una meta irrealistica nel
prossimo futuro. Considerato che le aspettative degli investitori, soprattutto riguardo
alla riforma strutturale, sono state disilluse, non sorprende che il mercato azionario
giapponese segni un movimento laterale da 15 mesi. L’economia del paese è tuttora alle
prese con sfide a lungo termine, come il rapporto debito-PIL a livelli record, le avverse
tendenze demografiche e l’insostenibile traiettoria di bilancio.
Bank Vontobel AG
Aziende con maggiore focus sugli azionisti
Ciò nonostante, noi individuiamo un impatto positivo della riforma strutturale in un
settore di particolare interesse per gli investitori: la “corporate governance”. L’adozione
di un nuovo Stewardship Code destinato a migliorare il valore aziendale attraverso una
maggiore efficienza del capitale inizia a influenzare il modo di pensare dei dirigenti delle
imprese. Un esempio concreto della crescente attenzione delle aziende giapponesi nei
confronti degli azionisti è il lancio dell’indice JPX-Nikkei 400, focalizzato
specificatamente sul ritorno sul capitale proprio (ROE), un importante parametro di
profittabilità. Di conseguenza, è aumentata la pressione sulle società che ignorano i
principi di corporate governance, mentre i pagamenti di dividendi e i riacquisti di azioni
hanno raggiunto nuovi massimi su molti anni. Nel frattempo, i ROE sono in rialzo,
seppure a partire da livelli molto bassi.
Un aiuto anche dalle misure di liquidità della Bank of Japan
Tra le maggiori banche centrali del mondo, la Bank of Japan (BoJ) rimane campione
indiscusso nel campo delle iniezioni di liquidità (quantitative easing, QE). L’autorità
monetaria nipponica aggiunge al suo bilancio da 60 a 70 mila miliardi di yen all’anno –
l’equivalente di circa 600-700 miliardi di dollari USA (vedi grafico 1), mentre la Federal
Reserve americana (Fed) sta riducendo il suo programma QE. Il conseguente
indebolimento dello yen contribuisce ad aumentare la profittabilità, spingendo le
Bank Vontobel AG
Commento di mercato
1 ottobre 2014
2
imprese giapponesi in testa alla classifica delle “revisioni degli utili”, cioè la percentuale
di revisioni al ribasso e al rialzo degli utili aziendali da parte degli analisti (vedi grafico 2).
Ci aspettiamo che l’aumento dei ROE si traduca in un incremento dei multipli di
valutazione, che potrebbe inaugurare un nuovo periodo di sovraperformance del
mercato azionario giapponese.
Grafico 1: bilanci prospettici della BCE, della BoJ e della Fed (in percentuale del PIL)
Fonte: Thomson Reuters Datastream, Vontobel Asset Management
Prospettive di guadagno meno chiare sui mercati azionari
Alla luce della forza dell’economia e del constante miglioramento del mercato del lavoro
negli USA, la Fed cesserà il suo programma di liquidità in ottobre. Mentre la presidente
della Fed, Janet Yellen, ha un ampio margine di manovra per stabilire il ritmo dei futuri
rialzi dei tassi di interesse grazie all’assenza di pressioni inflazionistiche, vi sono pochi
dubbi sul fatto che il quantitative easing ha sostenuto le valutazioni del mercato
azionario dopo lo scoppio della crisi finanziaria (vedi grafico 3). Di conseguenza
abbiamo approfittato della forza di mercato per ridurre il nostro sovrappeso sui mercati
azionari, anche se nel complesso manteniamo un leggero sovrappeso perché le
condizioni finanziarie globali rimangono altamente accomodanti. Alla ricerca di
rendimenti poco correlati con quelli delle azioni e delle obbligazioni, abbiamo reinvestito
il provento delle vendite in strategie alternative liquide. La sfida dell’attuale clima per gli
investimenti consiste nel fatto che le politiche monetarie estremamente accomodanti
Bank Vontobel AG
Commento di mercato
1 ottobre 2014
3
hanno spinto le valutazioni azionarie assolute e i mercati del reddito fisso a livelli che –
nella migliore delle ipotesi – corrispondono a rendimenti futuri modesti.
Vento di prua per l’oro
La divergenza tra le politiche monetarie degli Stati Uniti da un lato e della zona euro e
del Giappone dall’altro dovrebbe continuare a sostenere il “greenback”. Di conseguenza
manteniamo il nostro sovrappeso strategico del dollaro nei portafogli denominati in euro
e in franchi svizzeri, mentre copriamo gran parte della nostra esposizione in valute
diverse dal dollaro nei nostri portafogli in dollari. Infine abbiamo ridotto la nostra
esposizione nell’oro, aumentando il nostro sottopeso perché la forza del dollaro produce
un vento contrario al metallo giallo.
Grafico 2: il Giappone in testa alla classifica delle “revisioni degli utili”
Fonte: IBES, Thomson Reuters Datastream, Vontobel Asset Management
Bank Vontobel AG
Commento di mercato
1 ottobre 2014
4
Grafico 3: il mercato azionario statunitense, come capofila mondiale, è favorito dalle
iniezioni di liquidità (QE)
Fonte: Thomson Reuters Datastream, Vontobel Asset Management
Importante avvertenza legale:
Il presente documento ha scopo puramente informativo e non rappresenta una sollecitazione all'acquisto o alla vendita di un titolo né alla
presentazione di un'offerta di acquisto o sottoscrizione. Il presente documento è stato elaborato da Bank Vontobel AG (“Vontobel”) e non è il
risultato di un'analisi finanziaria. Le direttive dell'Associazione Svizzera dei Banchieri volte a garantire l'indipendenza dell'analisi finanziaria non
si applicano al presente documento. Vontobel, le sue imprese collegate, i membri della(e) sua(e) direzione(i), i suoi quadri direttivi e/o
dipendenti possono detenere o negoziare posizioni di acquisto o vendita negli strumenti finanziari eventualmente descritti in questa
pubblicazione. Vontobel è autorizzata a effettuare per proprio conto operazioni in questi strumenti finanziari con i clienti, erogare servizi di
Investment Banking per questi emittenti od offrire tali servizi. Pur essendo convinta che le indicazioni qui contenute si basino su fonti attendibili,
Vontobel non può fornire alcuna garanzia sulla qualità, la correttezza, l'attualità e la completezza delle informazioni contenute in questo
documento.
Il presente documento non può essere distribuito a persone che sono cittadine di uno stato o residenti di uno stato in cui la distribuzione di
questa pubblicazione non è ammessa oppure richiede un'apposita licenza. In particolare questo documento non può essere distribuito o
trasmesso a “US Persons” né distribuito o trasmesso negli USA. Ogni utilizzazione, in particolare la riproduzione totale o parziale e la
trasmissione a terzi, è ammessa solo previa autorizzazione scritta di Bank Vontobel AG.
La performance storica non è un indicatore della performance corrente o futura. I dati della performance non tengono conto delle commissioni
e delle spese applicate all'emissione e al riscatto delle quote, nonché di eventuali imposte alla fonte o tasse di gestione del deposito che
possono ridurre il valore. Il rendimento del Fondo può aumentare o diminuire a causa delle oscillazioni dei tassi di cambio tra valute.