Serve un`agenzia di rating europea?

RIVISTA BANCARIA
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MINERVA BANCARIA
ISTITUTO DI CULTURA BANCARIA «FRANCESCO PARRILLO»
Luglio-Agosto 2013
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RIVISTA BANCARIA
MINERVA BANCARIA
COMITATO SCIENTIFICO (Editorial board)
PRESIDENTE (Editor):
GIORGIO DI GIORGIO, Università LUISS - Guido Carli, Roma
MEMBRI DEL COMITATO (Associate Editors):
ADALBERTO ALBERICI, Università di Milano
LUCA FIORITO, Università di Palermo
PIETRO ALESSANDRINI, Università Politecnica delle Marche
FABIO FORTUNA, Università N. Cusano
PAOLO ANGELINI, Banca d’Italia
MICHELE FRATIANNI, Indiana University
PIERFRANCESCO ASSO, Università di Palermo
EUGENIO GAIOTTI, Banca d’Italia
CONCETTA BRESCIA MORRA, Università del Sannio
GUR HUBERMANN, Columbia University
FRANCESCO CANNATA, Banca d’Italia
DONATO MASCIANDARO, Università Bocconi, Milano
ALESSANDRO CARRETTA, Università di Roma, Tor Vergata
FABRIZIO MATTESINI, Università di Roma, Tor Vergata
NICOLA CETORELLI, Federal Reserve Bank of New York
PINA MURÈ, Università di Roma, Sapienza
FABIANO COLOMBINI, Università di Pisa
FABIO PANETTA, Banca d’Italia
MARIO COMANA, Università LUISS – Guido Carli Roma
ALBERTO FRANCO POZZOLO, Università del Molise
RITA D’ECCLESIA, Università di Roma, Sapienza
ZENO ROTONDI, Unicredit Group
GIAMPAOLO DELL’ARICCIA, International Monetary Fund
ANDREA SIRONI, Università Bocconi, Milano
GIANNI DE NICOLÒ, International Monetary Fund
MARIO STELLA RICHTER, Università di Roma, Tor Vergata
CARMINE DI NOIA, Assonime
MARTI SUBRAHMANYAM, New York University
LUCA ENRIQUES, Università LUISS - Guido Carli, Roma
ALBERTO ZAZZARO, Università Politecnica delle Marche
GIOVANNI FERRI, LUMSA
COMITATO ACCETTAZIONE SAGGI E CONTRIBUTI:
GIORGIO DI GIORGIO (editor in chief) - ALBERTO POZZOLO (co-editor)
MARIO STELLA RICHTER (co-editor) - DOMENICO CURCIO (assistant editor)
ISTITUTO DI CULTURA BANCARIA
«FRANCESCO PARRILLO»
PRESIDENTE
CLAUDIO CHIACCHIERINI
CONSIGLIO
CARLO BELLINI, TANCREDI BIANCHI, MARIO CATALDO,
GIAN GIACOMO FAVERIO, ANTONIO FAZIO, GIUSEPPE GUARINO,
ANTONIO MARZANO, PINA MURÈ, FULVIO MILANO, GIOVANNI PARRILLO,
CARLO SALVATORI, MARIO SARCINELLI, FRANCO VARETTO
Segretario
LUIGI BELLINI
In copertina: "Un banchiere e sua moglie" (1514) di Quentin Metsys (Lovanio, 1466 - Anversa, 1530), Museo del Louvre - Parigi.
RIVISTA BANCARIA
MINERVA BANCARIA
ANNO LXIX (NUOVA SERIE)
LUGLIO-AGOSTO 2013 N. 4
SOMMARIO
G. DI GIORGIO
Editoriale
Serve un’agenzia di rating europea?
»
3
S. CHOI
N. KOBEISSI
Saggi
Privatization and Performance:
does the Institutional Development matter?
»
7
S. DELL’ATTI
G. MAZZARELLI
Composizione del board ed efficienza
delle banche: un’analisi internazionale
»
23
F. PANETTA
Interventi
Il credito e il finanziamento delle imprese
»
63
Rubriche
Ridurre il debito pubblico in Italia: due strade a confronto
(G. M. Pignataro)
»
73
Vincoli finanziari alle imprese non finanziarie nei paesi OCSE
(G. Cinquegrana - P. De Rita)
»
91
Cresce il numero di pagamenti elettronici in Italia
(Osservatorio Carte di Credito)
» 103
Bankpedia:
1. Risk Adjusted Return on Risk Adjusted
Capital (RARORAC) (M. Michetti),
2. Rischio sistemico (C. Capasso)
» 107
Recensioni
M. Sarcinelli, P. Ciocca, L. Infantino, P. Savona,
Paolo Baffi. Scienziato e maestro, (G.N. De Vito)
» 125
D. Curcio, Funzione e costo del debito nelle operazioni di project finance:
analisi teorica ed evidenze empiriche, (M. Comana);
» 128
Presidente del Comitato Scientifico: Giorgio Di Giorgio
Direttore Responsabile: Giovanni Parrillo
Comitato di Redazione: Eloisa Campioni, Mario Cataldo, Giovanni Nicola De Vito, Vincenzo Formisano, Stefano Marzioni,
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Editoriale
SERVE UNA AGENZIA DI RATING EUROPEA?
GIORGIO DI GIORGIO*
La recente decisione di una agenzia di rating cinese di declassare il debito
pubblico statunitense, nonostante l’accordo raggiunto dall’amministrazione
Obama con il Partito Repubblicano sul superamento del tetto al Debito
USA, ha riportato in evidenza il tema della struttura attuale del mercato
della valutazione del merito di credito degli emittenti.
Non tutti sanno che di agenzie di rating, al mondo, ne esistono molte, di
cui due anche italiane. Queste agenzie hanno normalmente carattere “locale”,
si occupano cioè di valutare il merito di credito in un paese o al massimo in
una area geografica, a volte addirittura con un expertise dedicato ad alcuni
specifici settori industriali.
Al contrario, è ben noto che le agenzie operanti su scala mondiale sono solo
3, e tutte di matrice anglosassone, due americane - Standard & Poors e Moody’s - e una di origine inglese, Fitch, particolarmente attiva nel settore
bancario e finanziario. Da qui, e dal peso assunto dalle variazioni dei giudizi
delle stesse sul merito di credito, sia di emittenti sovrani che di imprese o
veicoli finanziari privati, durante le ultime crisi finanziarie, il dubbio se
sia opportuno delegare totalmente a pochi soggetti, di comune tradizione
“mercatista” (secondo i denigratori), queste valutazioni così rilevanti per
guidare le azioni degli investitori sui mercati. In particolare, durante la crisi
dei debiti sovrani, nell’area dell’Euro, è emerso il timore che un default governativo potesse essere addirittura indotto da un atteggiamento troppo pessimistico da parte dei valutatori di stampo anglosassone. Il circuito è ovvio:
un declassamento induce un aumento del rendimento richiesto per acquistare
i titoli del debito pubblico; i paesi fortemente indebitati e, in particolare,
con un indebitamento a breve scadenza che richiede roll over frequenti,
sperimentano quindi un incremento del costo per il servizio del debito che
*
Professore Ordinario di Teoria e Politica Monetaria e Direttore del Dipartimento di Economia e Finanza,
Università LUISS - Guido Carli
RIVISTA BANCARIA - MINERVA BANCARIA N. 4/2013
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GIORGIO DI GIORGIO
espande il disavanzo corrente e genera ulteriori necessità di finanziamenti
sul mercato o inasprimenti di imposte. L’aumento delle imposte e l’incremento
dei tassi di interesse deprimono l’economia, rendendo l’evoluzione del rapporto Debito/Pil, il principale indicatore di solvibilità di un paese, ancora
più critica: una spirale perversa che diventa difficile arrestare e correggere,
cui si aggiunge anche il problema delle banche che subiscono pressioni a
causa della quantità di titoli di stato detenuta nei loro attivi.
In questo contesto, più volte si è auspicata la nascita di una agenzia europea
di rating, magari pubblica, dato che sicuramente la valutazione del merito
di credito degli emittenti è un ingrediente importante nella rete di sicurezza
predisposta a proteggere il risparmio dei cittadini.
Il fatto che una agenzia europea privata non si sia affermata a livello mondiale si deve in primo luogo alla considerazione che il mercato obbligazionario privato nell’eurozona è relativamente molto meno sviluppato rispetto a quello Statunitense, frammentato in tanti mercati nazionali, solo
di recente ridenominati in Euro, ma in cui continuano a prevalere disposizioni legislative e regolamentari nonché prassi di vigilanza diverse.
Per tradizione inoltre, il sistema finanziario nell’eurozona è più banco
centrico. Non deve sorprendere dunque che le più importanti agenzie di
rating siano nate prima, e si siano consolidate successivamente, in aree
con una maggiore vocazione di apertura ai mercati finanziari, sia azionari
che obbligazionari.
Il prossimo passaggio ad una banking union e gli eventuali ulteriori passi
avanti collegati ad un unico meccanismo di assicurazione dei depositi,
a un comune meccanismo di prevenzione e gestione delle crisi finanziarie,
nonché a maggiori deleghe fiscali potrebbero predisporre un ambiente più
favorevole allo sviluppo di un mercato obbligazionario compiutamente
integrato nell’eurozona, sia a livello corporate che governativo. Questo
sembra un pre-requisito necessario per l’emergere di nuove realtà imprenditoriali private “specializzate” nell’analisi del merito di credito, in
un mercato sufficientemente ampio e potenzialmente in grado di erodere
il potere di mercato attualmente detenuto dall’oligopolio delle 3 grandi
agenzie mondiali. Ovviamente, ci vorrà poi del tempo affinché la o le
nuove agenzie si conquistino “sul campo” quella reputazione di affidabilità
e capacità necessaria per affermarsi sui mercati: per ricevere cioè dei corrispettivi in danaro per il servizio offerto di valutazione del merito di
credito di emittenti, pubblici o privati che siano, in grado di remunerare
i costi dell’attività.
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EDITORIALE
SERVE UNA AGENZIA DI RATING EUROPEA?
Sull’auspicabilità di agenzie pubbliche, invece, è lecito esprimere un certo
scetticismo. In primo luogo, per il forte rischio che interferenze e pressioni
politiche (chi nomina i capi dei valutatori?) possano indurre giudizi su
emittenti privati ispirati da logiche di comunanza di interessi e/o affinità
piuttosto che avversione politica. In secondo luogo, perché sullo stato delle
finanze pubbliche e del debito dei singoli governi Europei, in realtà, significativi giudizi super-partes vengono già espressi dalla Commissione UE,
dall’Ecofin e dal Parlamento Europeo, e ulteriori analisi sono contenute
nelle pubblicazioni della BCE. Sarebbe forse sufficiente investire in una
più efficace comunicazione degli stessi. Soprattutto, aiuterebbe un atteggiamento più coeso sul tema, evitando commenti di tono molto diverso da
parte di singoli esponenti politici europei, in un contesto in cui troppo spesso
si alimentano tensioni centrifughe rispetto agli obiettivi di una, seppure graduale, sempre maggiore integrazione nel vecchio continente.
Se il mestiere dello sfornare rating deve restare “privato”, questo non significa
che non lo si possa regolamentare, anche nell’ottica della concorrenza, prevedendo quindi espliciti limiti all’assunzione di posizioni “dominanti” e
alla formazione di cartelli impliciti ed espliciti. Le recenti decisioni europee
che riconducono le agenzie di rating sotto il controllo dell’ESMA sono state
ispirate soprattutto dall’obiettivo di mitigare il conflitto di interessi che
deriva dallo svolgimento di una remunerativa attività di consulenza a fianco
di quella “core business” della valutazione del merito di credito. Tuttavia,
anche una riflessione sulla adeguatezza strutturale di questo mercato appare
opportuna.
RIVISTA BANCARIA - MINERVA BANCARIA N. 4/2013
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