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Valute: incertezza all’orizzonte
Il modo in cui le autorità reagiranno agli alti livelli di indebitamento e alla possibilità di un significativo cambiamento
del panorama politico decreterà se la congiuntura sarà favorevole o meno per le valute.
All’inizio di questo nuovo anno, numerosi
problemi irrisolti minacciano di perturbare i
mercati globali. La dura realtà è che il mondo
deve sostenere il debito più elevato mai avuto
in percentuale sul PIL. Una serie di misure
di stimolo non sono riuscite a generare il
livello di crescita e di inflazione necessario a
ridurre questo onere. Siamo ormai in una fase
inoltrata del ciclo di incentivazione e dobbiamo
chiederci: cosa succederà adesso?
Matthew Cobon,
Responsabile Titoli di Stato e Valute
Cambiamenti politici radicali fanno crescere
l’incertezza fondamentale che il mondo si trova
ad affrontare all’inizio del 2017. Negli Stati
Uniti, la nuova amministrazione ha promesso
di adottare misure protezionistiche e, nel
contempo, di ricorrere alla politica fiscale per
rilanciare l’economia. Tuttavia, l’esatta natura
delle politiche del nuovo governo e la misura
in cui verranno effettivamente approvate dal
Congresso rimangono avvolte nell’incertezza.
Il mercato prevede che la nuova
amministrazione USA avrà un impatto
significativo. Tassi e valute sono stati
oggetto di un repricing, mentre il dollaro si
sta rafforzando. Per ora non è affatto chiaro
se le dichiarazioni di Donald Trump in favore
del protezionismo fossero semplice retorica
elettorale o se invece si tradurranno realmente
in politiche intransigenti.
Evitare una crisi
La dura realtà è che il mondo
deve sostenere il debito più
elevato mai avuto in percentuale
sul PIL. Una serie di misure
di stimolo non sono riuscite a
generare il livello di crescita e di
inflazione necessario a ridurre
questo onere.
In realtà, ben prima dell’elezione di Trump,
gli scambi commerciali globali avevano già
rallentato il ritmo. Le forze strutturali che
trainano il commercio globale si stanno
probabilmente deteriorando invece di
migliorare. Queste incertezze cicliche, abbinate
a interrogativi strutturali ancora senza risposta,
creano un interessante mix di esiti possibili per
gli investitori.
Il dollaro USA si è rafforzato sulla scia
delle elezioni presidenziali, proprio quando
gli investitori hanno rivisto al rialzo le loro
aspettative riguardo alla crescita e all’inflazione
negli Stati Uniti. Nel contempo, le passività in
dollari non coperte (la somma netta dovuta
agli Stati Uniti da altri paesi) ha raggiunto la
ragguardevole soglia di USD 10.000 miliardi.
A un certo punto, questo potrebbe diventare
un problema serio per i mercati. Le passività
in dollari, insieme alle modalità con cui la
variabile Trump inciderà sui mercati, potrebbero
contribuire a plasmare l’andamento e il clima
del 2017.
I governi di tutto il mondo devono compiere un
difficile esercizio di equilibrio. Devono garantire
che l’inflazione cresca a sufficienza per
iniziare a svalutare in parte il debito, ma non
tanto da destabilizzare i mercati e provocarne
l’implosione.
Come se le elezioni negli USA e i persistenti
problemi con il debito non fossero abbastanza,
dobbiamo aggiungere un altro fattore
all’equazione: l’ascesa del populismo e ciò
che questo potrebbe significare per l’Europa
nel 2017. Il populismo ha trionfato in due
consultazioni elettorali nel 2016, dobbiamo
quindi contemplare la possibilità, relativamente
elevata, che il fenomeno si ripeta. Non è da
escludere che il progetto dell’Unione Europea
venga messo in dubbio nel 2017 e questo,
naturalmente, avrebbe ripercussioni sull’euro.
L’anno che verrà
La sterlina ha già subito un considerevole
repricing a causa della Brexit. E probabilmente
non è ancora abbastanza. Secondo le mie
previsioni, la sterlina si indebolirà ulteriormente
nel corso del 2017. Mi aspetto invece che il
dollaro si mantenga forte nell’anno a venire.
Per quanto riguarda il renminbi cinese, dopo
essere sceso al minimo degli ultimi sei anni
nel 2016, ritengo che continuerà a deprezzarsi
anche nel 2017. Altre valute devono affrontare
difficoltà simili. Perché? I livelli di indebitamento
sono cresciuti su scala globale, ma le cause di
questo incremento sono eterogenee.
Le passività in dollari non
coperte (la somma netta
dovuta agli Stati Uniti da
altri paesi) ha raggiunto la
ragguardevole soglia di
USD 10.000 miliardi. A un
certo punto, questo potrebbe
diventare un problema serio
per i mercati.
I paesi la cui espansione è stata trainata
dal crescente ampliamento dei bilanci dei
consumatori sono vulnerabili. Australia e Nuova
Zelanda sono esempi di paesi in cui il debito
pubblico è relativamente basso, ma dove i
bilanci del settore privato sono fortemente
gravati dall’indebitamento. Un’abbuffata di
debito alimentato dal settore immobiliare,
unita ad una produttività molto scarsa, ha
creato problemi in entrambe le economie.
Se l’orientamento dovesse cambiare,
privilegiando la sostenibilità del debito invece
della reflazione, le valute di questi paesi
diventeranno vulnerabili ancora una volta.
Entrambe potrebbero registrare un significativo
ribilanciamento nel 2017.
Tutti gli esiti sono possibili
Malgrado preveda che il dollaro si mantenga
forte nel 2017, restano sul tavolo numerose
incertezze. Tanto per dirne una, il dollaro
non comincia il nuovo anno come una
valuta conveniente. La maggior parte degli
indicatori suggerisce che sia moderatamente
sopravvalutato. A nostro parere, la prossima
fase di evoluzione del dollaro vedrà il biglietto
verde superare ulteriormente il suo fair value,
ma sussiste sempre il rischio di violenti
contraccolpi.
L’elastico dell’economia globale è teso
all’eccesso per quanto riguarda numerosi
parametri in questo inizio d’anno. L’esuberanza
di mercato si nutre della prospettiva che la fase
rialzista del mercato del rischio, durata otto
anni, si prolunghi ulteriormente per effetto delle
politiche fiscali. Il modo in cui i tassi e le valute
si adegueranno sarà d’importanza decisiva
per definire il contesto macroeconomico
complessivo. È imperativo che i tassi reali
rimangano bassi per sostenere l’economia
globale fortemente indebitata.
I mercati stanno scontando
una forte dose di speranza e di
aspettativa. La realtà potrebbe
dimostrarsi molto diversa.
Se le autorità politiche riusciranno in questo
intento, l’attenzione resterà probabilmente
concentrata sulla reflazione. Tuttavia,
l’insuccesso nel generare il tasso necessario
di crescita nominale renderà i mercati dei
cambi vulnerabili a repricing repentini. I mercati
stanno scontando una forte dose di speranza
e di aspettativa. La realtà potrebbe dimostrarsi
molto diversa.
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Pubblicato il 02.17 | J26012