L`enigma delle obbligazioni convertibili

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L’enigma delle obbligazioni convertibili
2 giugno 2016 | Autore: Tarek Saber, Head of Convertible Bonds di NN Investment Partners
Nei prossimi cinque anni i rendimenti obbligazionari difficilmente eguaglieranno i livelli dello scorso
quinquennio, tuttavia la volatilità degli ultimi cinque trimestri ha accentuato il ruolo delle obbligazioni
convertibili (OC) come elemento di diversificazione del portafoglio. Ma c’è un enigma che ancora non
riesco a sciogliere: perché le obbligazioni convertibili sembrano rimanere escluse dal campo visivo di così tanti
investitori istituzionali?
La base degli investitori in obbligazioni convertibili è radicalmente cambiata dalla crisi finanziaria del 2008. Attualmente
prevalgono gli investitori “outright”, mentre l’influenza degli hedge fund e dei desk di trading proprietario è
sensibilmente diminuita. Questi sviluppi hanno ridotto notevolmente il rischio che sul mercato delle obbligazioni
convertibili si ripeta quello che è successo nel 2008. L’eventuale ripetersi di eventi analoghi rappresenta, a nostro parere,
l’unica potenziale causa di un mercato ribassista per le OC. In questo momento, però, è impossibile negare le
indiscutibili qualità di diversificazione del portafoglio offerte dalle obbligazioni convertibili. Lo dimostra, in
particolare, la loro ottima performance storica, con uno dei rendimenti risk-adjusted più elevati rispetto a
qualsiasi asset class tradizionale
Rendimento totale delle asset class globali (1993-2015)*
Obbligazioni convertibili globali
Obbligazioni globali
Azioni globali
(*) Obbligazioni convertibili: TR Global Convertible Index Hedged, Obbligazioni globali: JPM Global Aggregate Bond Index, Azioni globali: MSCI All Countries World Index
Le obbligazioni convertibili hanno realizzato buone performance in numerosi cicli di investimento, di conseguenza le
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consideriamo un eccellente veicolo per navigare in acque incerte in quanto offrono una buona partecipazione ai rialzi
azionari associata alla protezione dai ribassi (bond floor). La convessità che ne risulta consente agli investitori di
partecipare a due terzi dei rialzi delle azioni sottostanti e solo a un terzo dei ribassi. In cicli economici particolarmente
critici, le obbligazioni convertibili possono rappresentare un potente elemento di diversificazione del portafoglio. La
nostra filosofia di investimento intende quindi massimizzare la partecipazione ai rialzi azionari per unità di rischio
facendo leva su quattro aspetti basilari:
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struttura dell’obbligazione convertibile;
conservazione del capitale/credito;
driver dei rialzi azionari individuati nell’ambito della nostra selezione di temi;
dimensionamento del portafoglio e controllo del rischio.
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I due temi principali attualmente presenti nel nostro portafoglio sono il cloud computing e la spesa sanitaria. Per il
segmento del cloud computing – condivisione on-demand di risorse e dati digitalizzati – ci aspettiamo una crescita
esponenziale grazie all’efficienza in termini di costi e velocità che questa tecnologia può offrire sia alle imprese che ai
singoli individui. Analogamente, siamo convinti che nelle economie sviluppate la crescita della spesa sanitaria continuerà
a superare la crescita del PIL, data la crescente domanda dovuta all’invecchiamento della popolazione.
Evitiamo il settore petrolio e gas, dove ci aspettiamo una persistente instabilità nel medio periodo. Da un punto di vista
regionale preferiamo non investire in società cinesi e di alcuni altri mercati emergenti, dove la mancanza di trasparenza
nella corporate governance può incidere sulla protezione dai ribassi, un aspetto chiave del nostro processo.
Le obbligazioni convertibili rappresentano un ponte tra mercati azionari e obbligazionari. Oltre a offrire performance
molto positive in contesti di tassi di interesse in aumento, storicamente hanno generato buoni rendimenti anche in
scenari di bassi rendimenti, per esempio in Giappone. Presentano una correlazione negativa o molto bassa con i titoli
governativi e le obbligazioni investment grade, a fronte di una correlazione del 60% con l’high yield e del 92% con le
azioni. Le obbligazioni convertibili bilanciate possono quindi offrire agli investitori un migliore rendimento risk-adjusted
rispetto alle asset class tradizionali.
In questo contesto, “bilanciate” si riferisce alla obbligazioni convertibili nel senso più puro del termine, a differenza delle
convertibili con prezzi di conversione sensibilmente superiori o inferiori al prezzo delle azioni sottostanti. Il termine “OC
bilanciate” esclude inoltre le OC a conversione obbligatoria, che vengono convertite in azioni alla scadenza, e le
cosiddette obbligazioni convertibili sintetiche, che solitamente consistono in una combinazione di obbligazioni e warrant.
Indipendentemente dal contesto, però, è impossibile negare le indiscutibili qualità di diversificazione del portafoglio
offerte dalle obbligazioni convertibili.
FINE
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* Figures as per 31 March 2015