Lezioni da Warren Buffett?

Lezioni da Warren Buffett? - Finance Business Review
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Lezioni da Warren Buffett?
La lettera annuale di Warren Buffett agli azionisti di
Berkshire Hataway delude su tutti i fronti, a partire
dalla performance relativa della società
di Gianfilippo Cuneo
Aprile 2011
Da quarant’anni Warren Buffett si misura con
l’andamento dell’indice S&P 500 (con dividendi
inclusi), che rappresenta circa ¾ della
capitalizzazione della borsa di NY. Ancorché
negli anni meno recenti la performance della
società sia stata molto migliore di quella
dell’indice, dal 2003 la performance è
sostanzialmente la stessa; la tabella seguente
mostra i risultati in termini di variazione
annuale percentuale del patrimonio netto per
azione per Berkshire Hataway rispetto all’indice
di riferimento.
Variazione % annuale del patrimonio netto per azione di Berkshire
Hataway confrontato con la variazione % dell'indice S&P 500
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Berkshire Hataway
21,0
10,5
6,4
18,4
11,0
-9,6
0,8
Indice S&P 500
28,7
10,9
4,9
15,8
5,5
-37,0 26,5
13,0
15,1
In sostanza, negli ultimi 8 anni Warren Buffett non ha fatto
mediamente meglio della borsa: entrambi hanno fatto mediamente +
8,9% all’anno. Se ne dovrebbe concludere che il più grande e rispettato
investitore del mondo ha perso il “tocco magico”?
Forse sì, anche se ovviamente oggi è più difficile ottenere risultati distintivi per
un’azienda che è diventata molto grande e oggi capitalizza $ 128 miliardi ( per
intenderci, 2 volte le Generali, 3 volte l’ENI e 12 volte la Fiat!). Ma forse c’è
dell’altro. Come ogni grande imprenditore, anche Warren Buffett ha
sviluppato nel tempo delle idee di business radicate, che è difficile
cambiare dopo tanti anni di successo; tali idee forse andavano bene in un
contesto di concorrenza relativamente limitata (sempre nel settore degli
investimenti) mentre forse non sono più attuali in un contesto dove l’informazione
sulle aziende è diventata penetrante, gli hedge funds sfruttano tutte le imperfezioni
del sistema, il private equity si è dimostrato un concorrente temibile nelle
acquisizioni di aziende, e gli ETF offrono al singolo piccolo investitore la possibilità
di replicare la performance di un indice con costi limitati.
La formula magica di Warren Buffett è stata la possibilità di utilizzare
la liquidità in eccesso delle sue compagnie di assicurazione, cioè la
differenza fra premi annuali pagati dagli assicurati e i sinistri del periodo, per fare
investimenti redditizi, prevalentemente acquistando azioni di aziende leader
quotate, aziende medie non quotate, e emettendo derivati. La liquidità di
Berhkshire Hataway è importante ($ 38 miliardi) ed ha un costo nullo; la
redditività intrinseca delle più importanti aziende del Gruppo (GEICO, BH
Reinsurance, General Re, BNSF, Mid American) e delle partecipazioni in aziende
quotate ( Wells Fargo, Amex, Coca Cola, Kraft, Procter & Gamble ecc.) più i
risultati degli investimenti anche finanziari (per esempio in azioni privilegiate di
Goldman Sachs) e dei derivati ha consentito di arrivare ad una redditività
complessiva di circa $ 12 miliardi netti. La filosofia dell’investimento è sempre
stata la stessa ( ), e cioè di focalizzarsi su aziende gestite da un management
competente, in settori comprensibili e acquistate a prezzi ragionevoli. Tuttavia oggi
è i fondi di private equity e alcuni grandi hedge funds (in primis quello di Paulson,
che ha fatto la scommessa vincente sull’implosione del mondo dei mutui
subprime) hanno dimostrato che i grandi guadagni si fanno soprattutto vendendo
le aziende o i titoli. Dato che Warren Buffett insiste nel promulgare il principio a
che quando compra un’azienda lo fa senza debito e come se dovesse esserne il
proprietario per sempre, con tale principio si nega la possibilità di competere sul
piano della performance con chi ha utilizzato il leverage per amplificare la
perfomance (nel bene e nel male) ed ha invece un approccio da trader.
Oggi Berkshire Hataway assomiglia sempre più ad un grande
conglomerato, con una performance non dissimile da quella della
borsa nel suo complesso. E come tutti sappiamo i conglomerati valgono molto
di meno della somma delle parti; anche Buffett ammette che il valore delle sue
aziende non quotate è significativamente maggiore di quello rappresentato dal
valore di libro. Perdipiù, dato che da 8 anni la società non produce risultati netti
mediamente migliori di quelli dell’indice di borsa, un investitore non ha più
bisogno di comprare azioni della società perché ottiene lo stesso risultato
comprando un ETF. Non a caso oggi Berkshire Hataway quota a sconto rispetto al
patrimonio netto, in risultato del quale Warre Buffett non può essere fiero. I
giornali hanno dato risalto al fatto che Buffett non percepisca alcun bonus, quasi
che fosse un’ammissione di risultati scadenti (ovviamente in termini relativi a S&P
500, ed in particolare negli ultimi 2 anni). In realtà Buffett non ha mai ricevuto dei
bonus perché li considererebbe come degli spiccioli: essendo titolare di un
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pacchetto di azioni della sua società, Berkshire Hataway, del valore di oltre $ 47
miliardi (in gran parte già donato alla Fondazione Gates), l’aumento di valore del
suo investimento vale un migliaio di volte il bonus che potrebbe ricevere come
Presidente.
Per valutare un’azienda sono importanti i risultati storici ma anche i
rischi intrinseci della stessa. Berkshire Hataway capitalizza $ 128 miliardi (29
in meno del patrimonio netto), e, come è stato detto, ha una capacità di reddito
valutata intorno ai $ 12 miliardi di profitto netto normalizzato all’anno. Nel
bilancio c’è una liquidità di $ 38 miliardi perché Buffett la ritiene indispensabile
sia per “dormire tranquillo” sia per sfruttare le opportunità che si presentano
quando i mercati finanziari sono in subbuglio; nel 2008 Buffett è stato in grado
d’investire $ 15,6 miliardi nelle settimane successive al crack Lehman, e tali
investimenti hanno generato notevoli profitti. Nello stesso tempo ci sono circa 200
derivati importanti, cioè l’equivalente di polizze di assicurazione emesse a lungo
termine che rappresentano l’impegno della società di pagare una certa somma se,
per esempio, l’indice di borsa dopo 15 anni fosse inferiore a quello di oggi. Buffett
ritiene che tali oscuri e rischiosi strumenti finanziari rappresentino un’ottima
possibilità di guadagno, dato che il premio corrispondente viene investito in modo
profittevole per tanti anni e rappresenta un’ulteriore cuscino di sicurezza nel caso
la “scommessa” risulti perdente. In sintesi quindi il rischio nullo della liquidità più
che compensa i rischi dei derivati ed è per questo che Berkshire Hataway ha un
rating AA+.
Se la Berkshire Hataway fosse scalabile, lo “spezzatino” risultante potrebbe valere
molto di più dell’attuale capitalizzazione; un management razionale venderebbe
tutto, liquiderebbe la società e lascerebbe liberi gli azionisti di investirebbe il
ricavato, per esempio nell’indice di borsa, ottenendo risultati mediamente molto
maggiori in assoluto e con un rischio equivalente. In America nessuno osa
nemmeno pensare a tale eventualità, perché la fama di Warren Buffett, anzi
l’ammirazione diffusa e quasi fanatica dei suoi investitori, considererebbe una tale
proposta come un sacrilegio. Il 30 Aprile ci sarà la solita assemblea degli azionisti
a Omaha, la “Woodstock” del capitalismo, alla quale parteciperanno 20.000
persone che vengono da tutti gli angoli degli USA; si continuerà a celebrare
“l’oracolo di Omaha” anche perché, comunque, un incremento di valore del 8,9%
all’anno non è un risultato da buttar via. E comunque è bello celebrare qualcuno
che ha meritato tanto e che alla veneranda età di 81 anni ragiona bene ed è vispo
come un ragazzino.
Anche se la performance recente di Warren Buffett è equivalente a quello che un
qualunque investitore può ottenere comprando un ETF dell’indice S&P 500, è
comunque molto di più di quanto ottengono i fondi pensione, le fondazioni e le
assicurazioni italiane; sono questi che dovrebbero fare lo spezzatino e cioè vendere
tutto e investire in un indice delle borse mondiali. Se in qualunque momento degli
ultimi 30 anni avessero investito, per esempio nell’indice MSCI delle borse
europee, al ritmo di 1/10 del patrimonio ogni anno per 10 anni, il patrimonio
sarebbe aumentato mediamente di almeno 2 volte; anche avendo avuto la sfortuna
di partire con l’anno sbagliato il patrimonio avrebbe avuto una variazione positiva.
Invece, la tradizionale strategia di investimento in immobili, titoli di stato ed
obbligazioni ha portato a rendimenti bassi ed in alcuni casi a significative
minusvalenze. Anche investire in azioni italiane sarebbe stato negativo: negli
ultimi 5 anni investire nell’indice della borsa avrebbe portato a ridurre il
patrimonio del 40% mentre l’investimento nell’azienda di Buffett avrebbe portato
ad aumentarlo nella stessa misura.
Nella lettera annuale agli azionisti Buffett ribadisce la sua fede nella
strategia di investimento basata su aziende leader, gestione
opportunistica della liquidità, e continuo confronto con l’investimento
passivo nell’indice di borsa. E’ venuto il momento che anche in Italia
impariamo dal suo esempio, magari incominciando a chiedere che chi
gestisce patrimoni investa i propri risparmi nella stesso modo in cui
investe i soldi altrui.
http://www.fbritaly.it/articolo.php?aId=0000000121&n=Lezioni+da+Warren+Buffett... 15/04/2011