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Mensile Azioni
Avvio d’anno difficile: speculazioni su petrolio e Bancari
28 gennaio 2016
Aumenta in modo esponenziale la volatilità sui mercati, in scia alle speculazioni su petrolio e
Bancari, anche se queste ultime si sono in parte placate dopo le rassicurazioni della BCE.
L’avversione al rischio giunge anche dai timori di un marcato rallentamento della crescita
economica cinese e dalle nuove tensioni geopolitiche. I principali indici europei possono
comunque contare sulla liquidità e sulle operazioni di consolidamento, a cui si aggiungono i
rendimenti elevati in termini di dividendo. L’ultima riunione BCE lascia ipotizzare una politica più
accomodante del previsto.
La correlazione tra il petrolio e le borse è salita verticalmente, tornando ai livelli massimi del
2013. Le speculazioni sull’oro nero hanno innescato forti timori per gli operatori, per i quali
riaffiora lo spettro della recessione guidata dal ciclo delle materie prime. Ad ogni modo, i prezzi
così bassi del petrolio non sono imputabili alla domanda ma a uno shock dal punto di vista
dell’offerta. L’effetto più critico di tali quotazioni è l’impatto negativo sugli investimenti nel
settore Energia, mentre si riducono i costi di produzione per le imprese e i Paesi importatori
come quelli europei. Gli attuali livelli del greggio stanno avendo riflessi importanti su alcuni Paesi
del Medio Oriente, fra cui l’Arabia Saudita: tale situazione potrebbe condurre l’OPEC a indire
una riunione straordinaria già nel 1° trimestre 2016.
Il comparto Bancario ha risentito di una forte ondata speculativa soprattutto a livello italiano,
indotta dai timori innescati dall’accento posto sui crediti problematici e da possibili verifiche da
parte della BCE su alcuni istituti, nonostante la stessa Banca centrale abbia ribadito più volte
come si trattasse di una procedura di routine. Le dichiarazioni del presidente Draghi, che ha
assicurato l’alto livello di garanzia degli istituti domestici in regola con gli stress test, hanno
inizialmente rasserenato gli operatori, anche se la volatilità resta ai massimi. Inoltre, le banche
italiane soffrono perché non è stato ancora definito il risiko delle aggregazioni: il rischio
ipotizzato dal mercato è quello che possano acquisire istituti con un elevato quantitativo di
crediti deteriorati, tale da indurre a ricapitalizzazioni. In questo contesto, è stato raggiunto un
accordo fra UE e Governo italiano per la bad bank, ma restano delle criticità.
Ribadiamo Moderata Positività sugli indici domestici, che confermano un rapporto P/E-crescite
(PEG) favorevole. Il premio al rischio resta comunque superiore ai livelli pre-crisi (era pari al 4,3%
a giugno 2007) ed è quindi stimato in ulteriore discesa in uno scenario più stabile. Sui risultati
del 4° trimestre, i benefici del cambio si ridurranno per un effetto confronto meno positivo: la
domanda interna sta però migliorando e, per quanto debole, dovrebbe sostenere gli utili.
Andamento indici
Indice
Valore
Stoxx 600
Euro Stoxx
Euro Stoxx 50
CAC 40
DAX
IBEX
FTSE 100
FTSE All Share
FTSE/MIB
S&P 500
NASDAQ Comp.
Dow Jones Indus.
Nikkei 225
336,27
317,67
3.001,78
4.311,33
9.736,15
8.567,70
5.877,00
20.308,21
18.641,47
1.877,08
4.518,49
15.885,22
17.110,91
Confronto FTSE MIB vs. Eurostoxx e S&P500
Var. % 1 Var. % da
mese inizio anno
-8,19
-8,08
-8,20
-7,96
-8,61
-8,13
-7,55
-7,02
-9,24
-9,37
-11,52
-10,23
-6,04
-5,85
-12,51
-12,60
-13,12
-12,97
-8,92
-8,16
-10,50
-9,76
-9,50
-8,84
-8,83
-10,10
Nota: valori e performance in valuta locale. Fonte: FactSet
120
115
110
105
100
95
90
85
S&P500
Eurostoxx
FtseMib
80
75
70
26.01.2015
26.04.2015
26.07.2015
26.10.2015
26.01.2016
Fonte: Bloomberg
I prezzi del presente documento sono aggiornati alla chiusura del mercato del 25.01.2016 (salvo la
sezione ‘Analisi tecnica’, che è aggiornata alla data odierna).
Per la certificazione degli analisti e per importanti comunicazioni si rimanda all’Avvertenza Generale.
Nota mensile
Intesa Sanpaolo
Direzione Studi e Ricerche
Ricerca per Investitori
privati e PMI
Ester Brizzolara
Analista Finanziario
Laura Carozza
Piero Toia
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28 gennaio 2016
Europa
Liquidità versus speculazioni
Aumenta in modo esponenziale la volatilità sui mercati, in scia alle speculazioni su petrolio e
bancari, queste ultime placatesi in parte dopo le rassicurazioni della BCE. L’avversione al rischio è
alimentata anche dai timori di un marcato rallentamento della crescita economica cinese e dalle
nuove tensioni geopolitiche. I principali indici europei possono comunque contare sulla liquidità
e sulle operazioni di consolidamento, a cui si aggiungono i rendimenti elevati in termini di
dividendo. L’ultima riunione BCE lascia ipotizzare una politica più accomodante del previsto.
Dopo una turbolenza spaventosa che ha condotto, in pochi giorni, i principali indici
internazionali a registrare cali superiori alla doppia cifra da inizio anno, il mercato azionario tenta
il rimbalzo dai supporti di forte valenza sia negli Stati Uniti che in Europa. Il DAX reagisce dopo
aver intercettato il triplo minimo (che segue a quelli di agosto e settembre) in area 9325. Anche
il FTSE MIB tenta il recupero dai minimi di dicembre 2014, toccando un minimo lievemente
superiore in area 17.800, dopo aver registrato un ipervenduto veramente elevato con l’RSI a 14
giorni a 24 punti.
L’avversione al rischio degli operatori è stata innescata principalmente dalle speculazioni sul
petrolio (che hanno visto il greggio registrare un nuovo minimo da 12 anni a 27 dollari) e dai
timori sui titoli bancari.
La correlazione tra il petrolio e le borse è salita verticalmente, tornando ai livelli massimi del
2013. Le speculazioni sull’oro nero hanno innescato forti timori per gli operatori, per i quali
riaffiora lo spettro della recessione, guidata dal ciclo delle materie prime. Ad ogni modo, i prezzi
così bassi del petrolio non sono trainati dalla domanda ma da uno shock dal punto di vista
dell’offerta. Quest’ultimo è accentuato dal ritorno sul mercato delle esportazioni iraniane, dopo
la fine dello storico embargo imposto dalla comunità internazionale. L’effetto più critico dei bassi
prezzi del petrolio è l’impatto negativo sugli investimenti nel settore Energia, mentre si riducono
i costi di produzione per le imprese e i Paesi importatori come quelli europei. Gli attuali livelli del
greggio potrebbero condurre l’OPEC a indire una riunione straordinaria già nel 1° trimestre
2016. A conferma di ciò, le forti pressioni sui prezzi petroliferi stanno avendo riflessi importanti
sull’economia saudita, tanto da avvalorare la tesi di una riunione straordinaria; anche l’Iraq ha
dichiarato di essere pronto a ridurre la produzione, se lo faranno gli altri. In merito alle
quotazioni petrolifere, il Presidente BCE Draghi ha sottolineato come il calo del prezzo del
greggio, seppure impattando negativamente sull’inflazione, potrebbe avere ancora effetti
positivi per la crescita, grazie a un aumento del reddito disponibile per le famiglie e a minori
costi per le imprese. Il prezzo attuale del petrolio risulta inferiore del 40% rispetto al livello
inserito nelle ultime proiezioni della BCE, preparate per la riunione di inizio dicembre.
Speculazioni sul petrolio…
Il comparto Bancario ha risentito di una forte ondata speculativa soprattutto a livello italiano,
indotta dai timori innescati dall’accento posto sui crediti problematici e da possibili verifiche da
parte della BCE su alcuni istituti, nonostante la stessa Banca centrale abbia ribadito più volte
come si trattasse di una procedura di routine. In particolare gli investitori starebbero
monitorando le banche dei Paesi con elevato debito pubblico, in quanto forti detentrici di titoli
di stato. In tale contesto, le quotazioni delle banche popolari (oggetto di prossime aggregazioni
dopo la legge che le trasformerà in Spa) sono giunte a livelli inferiori a quelli di un anno fa,
quando venne approvata la riforma. L’Authority bancaria europea (EBA) aveva sottolineato la
possibilità che qualche istituto di dimensioni minori a livello europeo potesse necessitare di
ulteriori ricapitalizzazioni, ma è stata più volte ribadita la solidità del sistema bancario italiano. Le
dichiarazioni del presidente Draghi, che ha assicurato l’alto livello di garanzia degli istituti italiani
in regola con gli stress test, hanno inizialmente rasserenato gli operatori, anche se la volatilità
resta ai massimi. Inoltre, le banche domestiche soffrono perché non è stato ancora definito il
risiko delle aggregazioni. Il rischio ipotizzato dal mercato è che possano acquisire istituti con un
elevato quantitativo di crediti deteriorati, tale da indurre a ricapitalizzazioni.
…e sui Bancari
Intesa Sanpaolo – Direzione Studi e Ricerche
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In tale contesto, acquisisce pertanto fondamentale importanza che vengano costituite delle bad
bank, nelle quali far confluire i crediti deteriorati. A tal proposito, il negoziato in merito al prezzo
delle garanzie fornite dallo Stato ai veicoli che rileveranno le sofferenze delle banche è stato
particolarmente lungo e si è appena giunti a un accordo tra Governo e Commissione Europea,
secondo il quale il Tesoro rilascerà a prezzi di mercato una garanzia sulle tranche senior dei
crediti che verranno ceduti a società veicolo per la loro cartolarizzazione. Il costo della garanzia
verrà calcolato prendendo a riferimento i valori dei CDS con rating corrispondente. I mercati non
hanno apprezzato il provvedimento che genera incertezze sulla sua efficacia. Tra le criticità
segnaliamo che l’intesa con la UE si limita a considerare il segmento senior dei titoli cartolarizzati
e costa troppo rispetto ai benefici; inoltre, richiede di ottenere dei rating sui crediti problematici,
quando le agenzie internazionali hanno smesso di assegnare rating sui non-performing loan
(NPL), dopo lo scoppio della bolla dei sub-prime; pertanto, avrebbero un approccio sulla
valutazione particolarmente severo. Segnaliamo che la copertura delle sofferenze lorde per le 10
maggiori banche quotate è pari al 59%, a cui occorre aggiungere la copertura aggiuntiva delle
garanzie; infatti il collaterale immobiliare delle banche aumenta, secondo le stime di alcuni
istituti, del 27% il tasso di copertura. In tale contesto, le sofferenze sarebbero coperte per
l’86%.
Bad bank
Nell’ultima riunione del 21 gennaio la BCE ha ribadito l’appropriatezza delle azioni decise in
dicembre e come il programma di acquisto titoli stia proseguendo con efficacia. Il Presidente ha
confermato che i tassi rimarranno sui livelli attuali o inferiori per un lungo periodo di tempo e
che la BCE potrebbe riconsiderare l’impostazione di politica monetaria a marzo, ipotizzando un
ulteriore rafforzamento dello stimolo espansivo tramite un insieme molto ampio di strumenti
(che verranno adattati alle condizioni che cambiano). Di contro, il Presidente della BCE ha
riconosciuto i rischi verso il basso, sia in termini di crescita che d’inflazione, e ha aggiunto che
l’aumento della volatilità dei mercati registrato nelle ultime settimane potrebbe tradursi in
condizioni di credito meno favorevole, nonostante l’azione di segno opposto messa in atto dalla
BCE attraverso il QE.
Il sostegno e le garanzie della
BCE
In merito alle pressioni sui bancari, Draghi ha consegnato un messaggio rassicurante,
sottolineando che i crediti deteriorati sono stati completamente identificati e non ci saranno
richieste di capitale, anche se ha ammesso che ci vorrà parecchio tempo per la completa
risoluzione del problema. In particolare sull’Italia, Draghi ha affermato che le banche hanno un
livello di patrimonializzazione nella media dell'Eurozona ed un alto livello di garanzie e
collaterale.
A livello globale in termini di politica monetaria si segnalano i rumor di un allentamento in
Giappone, dove nella riunione del 28-29 gennaio la BoJ potrebbe annunciare nuove misure di
stimolo. Secondo le stime della World Bank, la crescita per l’anno in corso è stata rivista al
ribasso al +1,3% dal precedente +1,7% e allo 0,9% da +1,2% per il 2017 : complessivamente
la ripresa nipponica resta “fragile” e dominata da rischi verso il basso.
Il FMI rivede al ribasso le stime di crescita globale per il biennio 2016-2017, in uno scenario
globale deteriorato, portandole a 3,4% da 3,6% per l’anno in corso e a 3,6% da 3,8% per il
2017. La revisione è imputabile principalmente ai mercati emergenti, che passano a 4,3% da
4,5% nel 2016 e 4,7% da 4,9% per il 2017. Riviste al ribasso di uno 0,2% anche le previsioni
per la crescita statunitense; di contro, migliora la stima dei principali Paesi dell’Eurozona fra cui
la Germania, stimata in crescita a +1,7% sia nel 2016 che nel 2017, e la Spagna (a 2,7%
quest’anno e 2,3% nel 2017). Infine riviste anche per l’Italia in lieve rialzo le stime di crescita, a
+1,7% per entrambi gli anni considerati.
Tra i principali fattori di rischio si conferma il tema della continua discesa delle materie prime,
sommata alle tensioni geopolitiche e al rallentamento dell’economia dei Paesi emergenti, in
particolare quella cinese. A tal proposito, la Cina ha chiuso il 2015 con un PIL in crescita del
6,9% in linea con le attese; il quarto trimestre ha registrato una variazione del 6,8%, anch’essa
Rischi dovuti a rallentamento
della crescita e pressioni sulle
materie prime, in particolare
sul petrolio
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in linea con le aspettative. La produzione industriale è cresciuta del 5,9%, rispetto al 6,2% di
novembre e al 6% delle attese; le vendite al dettaglio hanno rallentato all’11,1%, rispetto ad
attese di un aumento dell’11,2%. Nonostante il rallentamento, la disoccupazione è rimasta
stabile al 4,05% nelle aree urbane. La World Bank ha rivisto al ribasso le stime di crescita del PIL
reale cinese per l’anno in corso al 6,7% dal precedente 7% e al 6,5% dal 6,9% per il 2017. Alla
base del rallentamento cinese citiamo la debolezza delle esportazioni, l’eccesso di capacità
dell’industria, il rallentamento degli investimenti e del mercato immobiliare a cui si somma
l’elevato livello di debito. In tale contesto, si attendono nuovi stimoli da parte di Pechino.
Dopo la recente correzione, i multipli di utile dell’Euro Stoxx sono tornati a sconto rispetto alla
media storica 2008-2014, a fronte di prospettive di crescite degli utili vicine alla doppia cifra per
il biennio 2016-2017. In particolare per l’anno in corso le attese di crescita sono inferiori rispetto
a quelle del 2015 in seguito all’attenuarsi dell’effetto della moneta unica debole. Sul fronte
macro, dopo i segnali di indebolimento dei PMI, le prime stime di PIL sul 4° trimestre dovrebbero
confermare una solida crescita in Spagna, ma ancora debole in Francia. Per l’Eurozona si
confermano le stime annue di crescita all’1,5% per il 2016 e all’1,7% per il 2017.
Multipli, crescite e PEG dei principali indici azionari
Valore
P/E (x)
2014 2015E 2016E
Euro Stoxx
317,67 14,47 14,35
13,59
Euro Stoxx 50
3.001,78 13,51 13,26
12,95
Stoxx 600
336,27 14,69 15,01
14,45
DAX
9.736,15 13,25 12,47
11,81
CAC 40
4.311,33 14,22 14,43
13,85
FTSE 100
5.877,00 13,48 14,73
14,98
Ibex 35
8.567,70 16,20 14,84
13,54
FTSE MIB
18.641,47 14,59 18,19
13,84
FTSE All Share
20.308,21 14,77 18,26
14,25
SMI
8.253,34 16,32 16,27
15,63
S&P500
1.877,08 15,56 16,43
15,52
NASDAQ Composite
4.518,49 20,67 22,22
19,30
Dow Jones Industrial
15.885,22 14,57 15,01
14,27
Nikkei 225
17.110,91 17,31 17,35
15,33
Hang Seng
19.340,14
8,73
8,57
8,32
Sensex 30
24.485,95 14,21 17,96
15,35
Bovespa
38.031,22
9,38 11,89
9,63
RTS Interfax
681,57
5,21
5,72
5,67
2017E
12,10
11,57
12,81
10,74
12,23
12,50
11,74
11,60
12,02
14,29
13,72
16,23
12,78
14,00
7,49
13,11
7,56
4,75
2014
18,99
10,63
11,96
11,46
19,50
10,50
22,26
37,81
38,57
5,83
9,32
15,29
6,60
21,67
6,96
15,39
21,58
2,70
Var. EPS %
2015E 2016E
17,87 5,65
9,60 2,38
3,59 3,84
11,29 5,61
10,49 4,19
-18,47 -1,68
15,34 9,65
15,35 19,07
21,33 19,10
2,02 4,12
-0,57 5,90
9,58 15,06
-14,76 5,14
12,76 13,12
-6,71 3,03
10,14 17,00
-22,93 24,48
4,53 -5,74
I fondamentali dell’Euro Stoxx
2017E
12,34
11,92
12,85
10,01
13,20
19,90
15,30
20,33
19,72
9,36
13,08
18,75
11,68
9,55
11,07
17,13
27,41
19,34
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. Il valore dell’indice Bovespa si riferisce alla chiusura del 22.01.2016. E= expected,
atteso. Fonte: FactSet
A livello settoriale confermiamo Moderata Positività per il comparto Bancario, che ha risentito di
una forte ondata speculativa soprattutto a livello italiano, indotta dai timori dall’accento posto
sui crediti problematici e su possibili verifiche da parte della BCE su alcuni istituti, nonostante la
stessa Banca centrale abbia ribadito più volte come si trattasse di una procedura di routine;
posizione avvalorata poi dalle dichiarazioni del presidente Draghi, che ha confermato la solidità
del sistema. Il comparto conferma multipli di utile particolarmente contenuti, a fronte di utili
attesi in moderata crescita anche per l’anno in corso. Prosegue la forza relativa del Turismo e
Tempo Libero, sulla scia del basso prezzo del petrolio: per il settore ribadiamo Moderata
Positività. Analogo giudizio per Tecnologici e Costruzioni, con entrambi i settori che confermano
attese di crescita a doppia cifra anche per l’anno in corso, anche se a fronte di P/E più elevati
rispetto al benchmark. Confermiamo Moderata Positività sulle Utility, che mantengono forza
relativa: il comparto beneficia nel breve delle ipotesi del Ministro dell’Energia tedesco di
allungare i tempi per la conversione delle centrali a carbone in siti per la produzione di energia
rinnovabile, permettendo così alle principali utility tedesche di diluire nel tempo gli elevati costi
di trasformazione, una delle maggiori criticità del settore. Manteniamo Moderata Positività sul
comparto Energia, che continua a soffrire per la debolezza del petrolio in un contesto dove la
A livello settoriale
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domanda non accenna a una ripresa e continua a esserci un eccesso di offerta. Gli attuali livelli
del greggio potrebbero condurre l’OPEC a indire una riunione straordinaria già nel 1° trimestre,
fornendo un possibile segnale distensivo al mercato. Inoltre, le stime sul petrolio indicano prezzi
in moderato rialzo rispetto agli attuali, con l’EIA che fissa un livello di 38,54 dollari per il 2016 e
il consenso che stima un livello medio di 44 dollari per il 1° trimestre e di 50 dollari per l’intero
esercizio (fonte: Bloomberg).
Confermiamo Moderata positività sul DAX che dopo la correzione presenta P/E ancora più
contenuti e inferiori alla media storica, anche se si riducono a singola cifra le prospettive di
crescita degli utili per l’anno in corso, a causa di un effetto confronto meno favorevole e al venir
meno dell’effetto cambio. Il PIL tedesco 2015 registra una crescita dell’1,7%, superiore alle
attese degli analisti; in particolare, la spesa pubblica è in rialzo del 2,8% e i consumi privati
aumentano dell’1,9%. Cala del -0,3% la produzione industriale di novembre, rispetto a +0,5%
di ottobre. Gli indici di fiducia hanno superato le attese, con lo Zew di gennaio a 10,2 punti
rispetto agli 8 attesi, anche se in discesa rispetto a dicembre; l’IFO flette a 107,3, leggermente
sotto le attese di 108,4. In merito alle stime di crescita del PIL, il FMI le ha ritoccate al rialzo a
1,7% per il biennio 2016-2017.
DAX
Manteniamo un giudizio Moderatamente Positivo sul CAC, che conferma P/E in linea con il
benchmark e attese di crescita degli utili per l’anno in corso, anche se in rallentamento rispetto
al 2015, venendo meno l’impatto positivo del cambio. L’attività economica del settore privato in
Francia è leggermente migliorata a gennaio, sostenuta da un settore servizi tornato a crescere
dopo il rallentamento subito a causa degli attentati di Parigi. Di contro, il settore manifatturiero
si conferma stagnante.
CAC
Gli indici domestici possono continuare a contare su un buon rapporto multipli/crescite, più
favorevole rispetto alla media europea. La volatilità resta particolarmente elevata e il mercato
azionario diventa oggetto di forti speculazioni, data l’impossibilità per gli operatori di agire sullo
spread, difeso dal QE. Inoltre, gli indici domestici sono particolarmente volatili per il settore
bancario, oggetto di forti speculazioni da inizio anno.
Gli indici domestici
Per l’Italia si stima un nuovo calo del premio al rischio, già sceso di circa 2 punti percentuali
rispetto al 2014, grazie soprattutto all’euro debole, al QE e al petrolio basso, oltre alle riforme
strutturali e le privatizzazioni. Il rapporto P/E - crescite (PEG) si conferma favorevole e il premio al
rischio resta comunque superiore ai livelli pre-crisi (era pari al 4,3% a giugno 2007) e quindi è
stimato in ulteriore discesa in uno scenario più stabile. Con riferimento ai risultati del 4°
trimestre, i benefici del cambio si ridurranno per un effetto confronto meno positivo; la
domanda interna sta però migliorando e, per quando debole, dovrebbe sostenere gli utili.
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Crescita degli utili sui settori europei
Settore
Valore
Euro Stoxx
Auto
Banche
Risorse di base
Chimici
Costruzioni e Materiali
Servizi finanziari
Alimentari
Farmaceutici
Beni e servizi Industriali
Assicurazioni
Media
Petrolio & Gas
Beni personali e per la casa
Real Estate
Retail
Tecnologici
Telecom
Turismo e Tempo libero
Utility
317,67
459,37
105,38
130,55
854,66
357,87
325,88
594,46
778,40
580,35
237,01
221,30
250,04
612,93
214,93
432,85
386,01
345,74
210,73
253,36
P/E (x)
2014 2015E 2016E
14,47 14,35 13,59
10,69
9,38
8,09
13,86
9,12
8,75
15,42 19,84 15,27
15,83 14,90 13,87
16,88 18,66 15,90
16,04 15,69 13,66
18,26 22,41 21,44
16,25 17,92 16,94
16,34 17,09 15,05
9,91
9,87
9,98
19,49 20,06 18,31
11,02 12,20 16,77
19,46 21,83 20,16
16,44 20,67 19,11
17,14 21,33 18,89
19,65 20,82 18,52
14,07 18,46 17,84
18,15 16,82 13,17
14,09 13,52 13,67
Var. EPS %
2017E
2014 2015E 2016E
12,10 18,99 17,87
5,65
7,27 27,46 18,91 16,00
7,67 78,15 81,06
4,22
10,58
High -8,19 29,94
12,63 11,17
9,73
7,45
13,86 14,39
8,23 17,36
12,92
3,78 36,36 14,81
19,77
5,19
2,14
4,52
16,02
5,45
9,58
5,73
13,35 22,20
5,91 13,57
9,53 10,81 16,00 -1,12
16,83
2,51 17,55
9,57
11,12
7,52 -28,36 -27,27
18,54 13,31 17,50
8,31
17,94
4,17 18,45
8,17
17,01 14,75
0,08 12,94
16,31 67,94 23,97 12,45
15,48
-6,75 35,42
3,48
11,55 72,44
High 27,66
12,99 -10,10
1,44 -1,14
2017E
12,34
11,20
14,00
44,24
9,83
14,71
5,78
8,43
5,79
12,71
4,71
8,76
50,78
8,72
6,51
11,06
13,51
15,27
14,07
5,21
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che
spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto. Fonte: FactSet
Crescita degli utili sui settori europei
Settore
Valore
2014
Euro Stoxx
317,67 16,77
Auto
459,37 13,39
Banche
105,38
NS
Risorse di base
130,55 12,51
Chimici
854,66 12,90
357,87 12,46
Servizi finanziari
325,88
9,52
Alimentari
594,46 11,69
Farmaceutici
778,40 11,31
580,35 11,82
Assicurazioni
237,01
NS
Media
221,30 13,04
Petrolio & Gas
250,04
6,86
Beni personali e per la casa 612,93 12,62
Real Estate
214,93 21,17
Retail
432,85 11,29
Tecnologici
386,01 13,49
Telecom
345,74 12,46
210,73 12,22
Utility
253,36 11,54
EV/EBIT (x)
2015E 2016E
17,65 17,02
11,81 10,50
NS
NS
11,02 11,70
12,83 12,09
13,59 12,18
7,37
6,40
16,34 15,68
12,72 11,89
13,30 11,85
NS
NS
12,50 11,67
12,57 13,87
12,83 12,08
23,28 23,53
14,61 13,63
15,87 14,25
16,34 15,15
11,80 10,08
11,47 11,71
2017E
15,63
9,71
NS
9,51
11,07
11,09
6,41
15,21
11,32
10,70
NS
10,95
9,50
11,11
23,17
12,46
12,88
14,01
8,95
11,39
Var. EBIT %
2014 2015E 2016E
7,33
4,67
4,82
6,02
2,86 16,22
NS
NS
NS
40,48 -23,40
-3,94
9,55 12,34
6,68
8,54
5,07 10,55
7,50
0,95 16,81
4,44
1,00
4,08
7,82 13,36
7,31
18,54
0,22 13,97
NS
NS
NS
3,41 24,59
8,86
6,87 -43,74
-7,33
8,32 14,11
6,99
8,71
2,63
-0,06
8,71
0,25
7,94
18,82 16,13 11,34
-6,45
7,97 10,48
43,64 55,99 16,05
-2,05 12,68
-2,59
2017E
9,05
9,67
NS
27,23
8,92
9,58
-1,74
7,14
5,53
10,94
NS
8,55
47,55
8,77
2,26
10,20
10,93
9,94
12,31
1,08
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo. Fonte: FactSet
6
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Performance mercato europeo
Performance settori europei (€)
Settore
Euro Stoxx
Auto e componenti
Banche
Risorse di base
Chimici
Servizi finanziari
Alimentari
Farmaceutici
Beni e servizi industriali
Assicurazioni
Media
Petrolio & Gas
Beni pers. e per la casa
Real Estate
Retail
Tecnologici
Telecomunicazioni
Turismo e tempo libero
Utility
Valore
317,67
459,37
105,38
130,55
854,66
357,87
325,88
594,46
778,40
580,35
237,01
221,30
250,04
612,93
214,93
432,85
386,01
345,74
210,73
253,36
Var. % 1 mese
-8,20
-16,00
-18,68
-15,19
-10,00
-4,48
-10,03
-2,52
-3,85
-7,29
-9,03
-4,83
-9,81
-2,25
-3,22
-5,52
-1,41
-4,87
-5,06
-4,10
Var. % 6 mesi
-14,53
-19,59
-33,57
-26,60
-20,60
-3,59
-16,32
-1,08
-12,91
-11,71
-7,09
-13,20
-17,17
-7,18
-2,66
-6,27
0,95
-14,91
4,22
-11,27
Var. % inizio anno
-7,96
-15,31
-17,59
-13,90
-9,81
-4,61
-11,53
-2,31
-4,23
-7,30
-9,26
-5,43
-7,86
-2,13
-3,46
-4,72
-1,96
-4,82
-6,10
-4,41
Fonte: FactSet
Performance settoriali in % verso Euro Stoxx nell’ultimo mese (€)
Tecnologici
-1,41
-2,25
Alimentari
-2,52
Real Estate
-3,22
Farmaceutici
-3,85
Utility
-4,10
-4,48
Media
-4,83
Telecomunicazioni
-4,87
-5,06
Retail
-5,52
-7,29
Euro Stoxx
-8,20
Assicurazioni
-9,03
Petrolio & Gas
-9,81
Chimici
-10,00
Servizi finanziari
-10,03
Risorse di base
Auto e componenti
-15,19
-16,00
Banche -18,68
-20,00
-18,00
-16,00
-14,00
-12,00
-10,00
-8,00
-6,00
-4,00
-2,00
,00
Fonte: FactSet
7
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Analisi settoriale
Riepilogo giudizi settori Euro Stoxx
6-12m
Auto
Banche
Risorse di base
Chimici
Servizi finanziari
Alimentari
Farmaceutici
Assicurazioni
Media
Energia
Real Estate
Retail
Tecnologici
Telecom
Utility
6-12m
M. POSITIVO Stoxx 600
M. POSITIVO
NEUTRALE
NEUTRALE
M. POSITIVO
M. POSITIVO
NEUTRALE
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
NEUTRALE
M. POSITIVO
NEUTRALE
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
Euro Stoxx
FTSE MIB
CAC 40
DAX
FTSE 100
S&P500
IBEX
SMI
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
NEUTRALE
NEUTRALE
M. POSITIVO
NEUTRALE
Fonte: Intesa Sanpaolo
Settori Moderatamente Positivi
Auto. Ribadiamo il giudizio Moderatamente Positivo in considerazione anche di un continuo
miglioramento del mercato europeo. A tal proposito, l’Associazione dei Produttori Europei
(ACEA) stima un incremento delle immatricolazioni di vetture nel 2016 pari al 2%, dopo la
crescita del 9,3% registrata nel 2015; secondo l’Associazione non si raggiungeranno ancora i
massimi pre-crisi del 2007, ma i segnali positivi risultano incoraggianti. Di contro, le difficoltà per
i costruttori europei dovrebbero arrivare ancora dal mercato latino americano, dove si stima un
decremento delle vendite nel corso del 2016 di circa il 7%. In Cina il mercato dovrebbe
registrare ancora crescite, seppur con un ritmo più contenuto rispetto ai precedenti anni,
segnalando una sostanziale stabilizzazione. Un altro driver importante per il settore nel corso del
2016 sarà rappresentato dal processo di consolidamento, con l’obiettivo di creare importanti
sinergie e di fronteggiare il problema dell’eccesso di capacità produttiva in alcune aree
geografiche.
Settore Auto
Titolo
BMW
Giudizio
Prezzo (€)
da Neutrale a
Moderatamente
Positivo
78,92
Capitaliz.
(€ mln)
50.854
P/E 2015E
8,4
Driver 2016: crescite attese in
Europa, sostanziale tenuta in
Cina e operazioni di
consolidamento
P/E 2016E Net Div. Yield
2015E(%)
8,2
4,29
Nota: E= expected, atteso. Fonte: FactSet
BMW. Alziamo il giudizio a Moderatamente Positivo da Neutrale. Dopo le decise flessioni di
inizio anno, innescate dalle speculazioni sui mercati legate anche agli scandali delle emissioni, il
titolo torna a trattare a multipli di utile più contenuti rispetto ai mesi precedenti, anche se
ancora leggermente a premio rispetto a quelli stimati per l’intero settore Auto. Il consenso stima
in crescita gli utili nel biennio 2016-17 associati anche a miglioramenti nei risultati operativi,
grazie a un’attenta politica di efficientamento dei costi, oltre che ai cali dei prezzi di alcune
materie prime utilizzate nella produzione di veicoli. Il gruppo ha archiviato il 2015 con vendite
record per il quinto anno di fila. In particolare, è stata superata nuovamente la soglia di 2 mln di
vetture vendute con un incremento su base annua del 6,1%, grazie al lancio di 15 nuovi modelli
e al restyling di quelli esistenti, portando il management ad essere ancora fiducioso riguardo
all’andamento nell’esercizio attuale. I risultati ottenuti si collocano al di sopra delle stime che il
Gruppo aveva indicato nei mesi scorsi, quando si attendeva una chiusura di esercizio con una
8
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
variazione flat delle vendite. A livello geografico, il mercato europeo conferma buoni risultati con
un incremento sopra la media (+9,4%), mentre negli Stati Uniti la variazione positiva si è
attestata al 2,2%. Nonostante i segnali di affaticamento derivanti dal rallentamento della
crescita economica, nel mercato cinese il Gruppo ha potuto contare su una variazione dell’1,1%
nel corso del 2015, grazie anche all’apporto positivo del lancio del nuovo modello “Serie 7”.
Sempre in relazione all’esposizione al mercato cinese, il Gruppo risulta in grado di modificare la
propria strategia per tener conto dei segnali di rallentamento. L’ulteriore deterioramento delle
aspettative di crescita dell’economia cinese ha pesato in modo significativo sui comparti con
forte presenza nel Paese asiatico; in particolare, le vendite di BMW in Cina risultano pari al 20%
del totale. Nonostante quindi i risultati poco brillanti degli ultimi mesi, il Gruppo non si attende
una decisa inversione di tendenza sul mercato cinese, anche se rimane scarsa la visibilità
sull’andamento futuro. Inoltre, BMW ha deciso di modificare la propria strategia nel mercato
asiatico attraverso l’incremento della produzione locale (nel 2015 sono stati prodotti 6 modelli in
Cina contro i 4 del 2014) rispetto alle vetture importate, con l’obiettivo di limitare gli impatti
negativi in termini di utile e di marginalità, con l’incidenza dell’utile operativo sul fatturato (EBIT
margin) che si dovrebbe attestare nell’intero 2015 tra l’8% e il 10% a livello globale. Per
attenuare gli impatti negativi del rallentamento cinese, il management ha in programma anche il
lancio di nuovi modelli che possano catalizzare ancora l’attenzione dei consumatori e permettere
di raggiungere gli obiettivi programmati, che vertono su vendite complessive ancora superiori ai
2 mln di unità.
Bancario. Manteniamo un giudizio Moderatamente Positivo sul settore che da inizio anno ha
subito forti pressioni in vendita (si veda paragrafo introduttivo a pag. 2-3). I segnali di
miglioramento del contesto macroeconomico dovrebbero tradursi in aumenti, seppur ancora
contenuti, degli impieghi. In base ai dati a disposizione (fonte: Bloomberg), i prestiti a imprese in
Eurozona hanno registrato negli ultimi mesi dello scorso anno un incremento, mentre quelli ai
consumatori hanno proseguito il trend al rialzo già registrato nel corso dell’intero 2015. In tale
contesto, sono attesi anche miglioramenti del costo del rischio.
Bancario sotto pressione, ma
patrimonialmente più solido
rispetto ai anni pre-crisi
Andamento prestiti settore bancario Eurozona
6.000.000
5.000.000
4.000.000
3.000.000
Prestiti a Imprese
Prestiti a Consumatori
2.000.000
1.000.000
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Nota: valori in mln di euro. Fonte: Bloomberg
Il comparto Bancario europeo presenta nel complesso una struttura patrimoniale solida, con il
Core Tier 1 che, a chiusura dei bilanci del 3° trimestre, risultava pari in media al 14,7% (fonte:
Bloomberg). A tal riguardo, la serie storica degli ultimi anni evidenzia come il continuo
miglioramento prosegua da inizio 2014, quando il valore medio di settore era sceso intorno al
livello del 12%. Conferme in tal senso arrivano anche dalle parole del Presidente Draghi, che ha
ribadito come il sistema creditizio europeo e quello internazionale risultino più solidi di quanto lo
fossero prima della crisi. Il Presidente ha inoltre evidenziato come non si prevedano nuove e
inattese richieste di maggior capitale, nonostante in alcuni Paesi il sistema bancario presenti un
elevato livello di sofferenze. Secondo un recente studio del Wall Street Journal, 31 delle
principali banche internazionali avevano a fine 2014 un Common Equity capital pari a 1.100 mld
9
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
di dollari, contro i 459 mld di dollari di inizio 2009. Il Common Equity ratio si attestava così al
12% degli attivi ponderati, contro il 5,5% del 2009.
Media. Ribadiamo un giudizio Moderatamente Positivo sul comparto che limita le perdite
nell’attuale contesto di mercato, mostrando forza relativa. Le attese di un miglioramento dello
scenario economico in Europa e importanti eventi sportivi e politici nel 2016 dovrebbero
costituire gli elementi di sostegno al comparto. Il consenso si attende infatti una crescita degli
utili per l’esercizio in corso al di sopra di quanto stimato per l’Euro Stoxx, anche se il settore
quota a multipli di utile a premio sia rispetto al benchmark europeo di riferimento che alla media
storica del comparto. Di contro, i multipli di EV/EBIT risultano più contenuti, con crescite
dell’utile operativo di poco inferiori alla doppia cifra, grazie all’efficientamento sul fronte dei
costi e al potenziamento dei servizi on-line con tassi di crescita e marginalità più elevati.
Riguardo alla raccolta pubblicitaria, la società di ricerche Zenith Optimedia stima un incremento
della spesa pubblicitaria a livello internazionale del 5% nel 2016, per poi attestarsi al 4% nei
successivi due esercizi. Nei Paesi dell’Europa dell’Ovest, il tasso di crescita del fatturato
pubblicitario dovrebbe collocarsi nel 2016 al 4% e al 3% nel 2017 e 2018, sempre in base a
quanto stimato da Zenith Optimedia.
Raccolta pubblicitaria nel 2016
attesa in miglioramento del
5% a livello internazionale;
+4% in Europa dell’Ovest
Andamento spesa pubblicitaria
700.000
140.000
600.000
120.000
500.000
100.000
400.000
80.000
300.000
60.000
200.000
Spesa pubblicitaria internazionale
40.000
100.000
Spesa pubblicitaria Europa dell'Ovest
20.000
-
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Nota: valori in mln di dollari. Fonte: Bloomberg su dati Zenith Optimedia
Utility. Manteniamo il giudizio Moderatamente Positivo in considerazione di un miglioramento
della crescita economica in Europa con riflessi positivi sulla domanda di energia, a cui si
aggiunge il contesto di tassi di mercato estremamente contenuti. I gruppi del settore beneficiano
infatti di bassi costi della provvista, dal momento che presentano un elevato stock di
obbligazioni emesse. Inoltre, il comparto continua a presentare un appeal sotto il profilo del
dividend yield, che garantisce a questi prezzi di mercato una remunerazione più elevata rispetto
ad altri strumenti di investimento, soprattutto nei confronti dei titoli di debito governativi
dell’area euro. Sotto questo aspetto il consenso stima un dividend yield per il biennio 2016-17
pari al 5,3%, un livello superiore rispetto a quanto atteso per l’Euro Stoxx e soprattutto rispetto
ai rendimenti sul Bund a 10 anni, che si attestano sul mercato intorno allo 0,4%. Di contro, la
maggior parte dei gruppi del settore risente dei costi per la trasformazione dal nucleare ad altre
fonti di energia. A tal proposito, il Ministro dell’Energia tedesco ha aperto all’ipotesi di allungare
i tempi per la trasformazione della produzione dalle tradizionali fonti di energia a carbone e
nucleare in nuove fonti rinnovabili; tale eventualità permetterebbe alle principali utility tedesche
di registrare un impatto più diluito sui bilanci derivante dagli elevati costi di trasformazione. Tra
le criticità citiamo ancora la difficile situazione attuale in Brasile, dove il contesto
macroeconomico incide sui ritorni dei gruppi europei con elevata esposizione nel Paese
sudamericano. Sui fondamentali, il comparto incorpora nei prezzi il rallentamento degli utili
atteso per l’esercizio in corso, a cui si aggiungono stime di moderati ribassi per i valori di EBIT ed
EBITDA, a causa della sovraccapacità elevata che mantiene sotto pressione i prezzi dell’energia
elettrica.
Maggiore appeal per le Utility
derivante dalla migliore
remunerazione rispetto ad
altre forme di investimento
10
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
USA
Gli utili 2016 tornano a crescere, anche se…
I nuovi deludenti dati macroeconomici statunitensi e le tensioni sul petrolio potrebbero
allontanare l’aspettativa di un nuovo rialzo dei tassi Fed nella riunione di marzo, mentre l’avvio
della stagione delle trimestrali mostra ancora una flessione degli utili societari, condizionati in
particolare dall’effetto cambio sfavorevole.
La riunione del FOMC di gennaio non ha fornito una valutazione dei rischi per lo scenario,
evitando di segnalare aspettative per il sentiero dei tassi; la Fed prende tempo per analizzare se
le turbolenze sui mercati, le pressioni sul petrolio, il rallentamento dei Paesi Emergenti e
l’apprezzamento del dollaro indurranno a un cambio di rotta di politica monetaria. Lo scenario
rimane moderatamente positivo in termini di crescita, ma potrebbero emergere preoccupazioni
per tornare nei tempi previsti a un’inflazione target, dopo i recenti movimenti di dollaro e
petrolio. Le nostre previsioni indicano un possibile rialzo ad aprile se il prezzo del petrolio si
stabilizzerà in modo convincente e se la forza del settore dei servizi continuerà a compensare la
debolezza di estrattivo e manifatturiero.
I dati macro di inizio anno sono risultati complessivamente inferiori alle attese; l’ISM
manifatturiero e il composito hanno entrambi deluso le stime, mentre le vendite al dettaglio
sono uscite deboli, ma in linea con le aspettative. In aumento la fiducia dei consumatori: anche
se sotto i massimi del 2015, segna un nuovo progresso in gennaio; tornano, invece, a crescere i
sussidi di disoccupazione nella prima settimana di gennaio. La domanda interna continua a
sostenere l’economia e le stime di crescita del PIL per il 2016 vertono per una crescita pari al
2,4%, leggermente rivisto al ribasso, e per il 2017 al 2,6%.
Relativamente ai fondamentali, ribadiamo il giudizio Neutrale per l’S&P500; i P/E si confermano a
premio rispetto agli indici europei, giustificati dall’economia più solida, ma in linea con la media
storica 2008-2015. Nel 2016 gli utili sono attesi in crescita, anche se a singola cifra per poi
accelerare ulteriormente nel 2017 al 13%. Il Dow Jones torna a quotare con P/E inferiori al
14,3x, a sconto rispetto alla media storica 2008-2015, a fronte di stime di crescita degli utili
attese dal consenso al 5,1% per l’anno in corso per poi tornare a doppia cifra nel 2017.
A livello settoriale, confermiamo Neutralità sulle Risorse di Base, che si conferma uno dei
peggiori comparti data la debolezza delle materie prime. Prosegue la sottoperformance
dell’Auto; i bassi livelli di prezzo raggiunti dai titoli del comparto e l’annuncio di incrementi nella
distribuzione dei dividendi potrebbero rendere il settore appetibile. Moderata Positività per il
Tecnologico, che mostra maggiore tenuta nonostante la debolezza del segmento dei
semiconduttori e delle vendite di PC. Secondo Gartner, nell’ultimo trimestre 2015, le vendite di
PC a livello internazionale sono calate dell’8,3%, portando il saldo negativo dell’intero esercizio
al -8%. Neutralità per il Telefonico, che conferma P/E a sconto, a fronte di crescite degli utili
stimate dal consenso molto contenute; il comparto mostra forza relativa grazie ai risultati
superiori alle attese riportati da Verizon, soprattutto in termini di contratti wireless sottoscritti.
Neutralità sull’Energia, che recupera in scia al rimbalzo del petrolio, che si allontana dai minimi
degli ultimi 12 anni. Nonostante si confermi una situazione di eccesso di offerta, le stime di
consenso indicano una ripresa, seppur moderata, dei prezzi nei prossimi mesi con riflessi positivi
sul comparto. Moderata Positività sui Finanziari, che perdono forza relativa nonostante le prime
indicazioni positive giunte dalle trimestrali; i principali gruppi del settore hanno evidenziato una
percentuale di sorprese positive pari al 79%, con gli utili sostenuti dal contenimento dei costi. A
pesare sembrano i rischi derivanti dall’esposizione al settore Petrolifero.
A livello settoriale statunitense
11
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Multipli, crescite e PEG dei principali indici azionari
Valore
P/E (x)
2014 2015E 2016E
S&P100
838,72 15,06 16,39 15,45
S&P500
1.877,08 15,56 16,43 15,52
NASDAQ 100
4.196,53 18,86 19,49 17,69
NASDAQ Composite
4.518,49 20,67 22,22 19,30
Dow Jones Industrial
15.885,22 14,57 15,01 14,27
2017E
13,57
13,72
15,27
16,23
12,78
2014
9,37
9,32
12,50
15,29
6,60
Var. EPS %
2015E 2016E
0,23
6,13
-0,57
5,90
12,75 10,18
9,58 15,06
-14,76
5,14
2017E
13,83
13,08
15,82
18,75
11,68
spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet
Performance mercato americano
Performance % settoriali verso S&P500 ($)
Settore
Valore
S&P500
1.877,08
Banche
119,14
Retail
200,35
Auto e componenti
159,53
Risorse di base
34,52
Chimici
116,81
112,39
Alimentari
148,50
Petrolio & Gas
64,56
Servizi Finanziari
125,88
Farmaceutici
180,64
115,63
Assicurazioni
103,46
Media
174,26
151,87
Tecnologici
139,39
Telecomunicazioni
115,28
199,91
Utility
124,19
Var. 1M (%)
-8,92
-18,55
-6,63
-14,81
-22,46
-14,92
-12,01
-4,89
-13,12
-14,77
-7,11
-9,83
-6,53
-5,21
-4,29
-8,89
-0,24
-9,07
-0,25
Var. 6M (%)
-9,74
-23,35
-7,25
-17,80
-33,08
-14,24
-13,45
-1,69
-22,21
-19,99
-10,36
-9,25
-11,61
-14,86
-1,22
-8,10
0,88
-4,80
2,00
Var. YTD (%)
-8,16
-17,26
-6,60
-13,49
-19,51
-13,56
-9,97
-3,99
-11,11
-13,96
-6,55
-9,29
-5,91
-4,51
-3,76
-8,11
0,66
-8,13
0,26
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. YTD: year-to-date, da inizio anno. Fonte: FactSet
Performance settoriali in % verso S&P500 nell’ultimo mese ($)
Telecomunicazioni
Utility
Alimentari
Media
Assicurazioni
Retail
Farmaceutici
Tecnologici
S&P500
Petrolio & Gas
Servizi Finanziari
Auto e componenti
Chimici
Banche
Risorse di base
-0,24
-0,25
-4,29
-4,89
-5,21
-6,53
-6,63
-7,11
-8,89
-8,92
-9,07
-9,83
-12,01
-13,12
-14,77
-14,81
-14,92
-18,55
-22,46
-25,00
-20,00
-15,00
-10,00
-5,00
,00
Fonte: FactSet
12
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Analisi settoriale
Riepilogo giudizi settori S&P500
6-12m
Auto
Banche
Risorse di base
Chimici
Servizi finanziari
Alimentari
Farmaceutici
Assicurazioni
Media
Energia
Real Estate
Retail
Tecnologici
Telecom
Utility
M. POSITIVO S&P500
6-12m
NEUTRALE
M. POSITIVO
NEUTRALE
NEUTRALE
M. POSITIVO
M. POSITIVO
NEUTRALE
M. POSITIVO
NEUTRALE
M. POSITIVO
M. POSITIVO
NEUTRALE
NEUTRALE
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
NEUTRALE
M. POSITIVO
NEUTRALE
Fonte: Intesa Sanpaolo
Finanziari. Ribadiamo il giudizio Moderatamente Positivo. Le trimestrali dei principali gruppi
finanziari hanno riportato complessivamente un andamento positivo degli utili del 4° trimestre
2015, con una percentuale di risultati sopra le attese che risulta attualmente pari al 79%, un
livello superiore alla media. Il sostegno agli utili è arrivato dalla crescita del fatturato e
soprattutto da un’attenta politica di controllo dei costi, a cui si è aggiunto ancora una volta un
miglioramento della qualità del credito, che ha portato a una riduzione degli accantonamenti.
Sul fronte delle spese per i contenziosi legali, quattro delle prime cinque banche d’affari
statunitensi hanno registrato un’incidenza al di sotto del 2% rispetto ai ricavi, proseguendo un
trend di miglioramento avviato nei precedenti trimestri. La struttura patrimoniale si conferma
solida, con il coefficiente Core Tier 1 al 12% per le principali istituzioni finanziarie statunitensi
(fonte: Bloomberg). Relativamente all’intero comparto, il consenso si attende una ripresa degli
utili a doppia cifra per il biennio 2016-17, grazie in particolare agli effetti positivi sui margini di
interesse derivanti dai rialzi dei tassi da parte della Fed. Inoltre, il settore resta a sconto in termini
di PE sia rispetto a quelli dell’S&P500 che alla media storica 2008-15. Di contro, il calo del prezzo
del petrolio sta avendo effetti indiretti anche sul settore Finanziario; molte istituzioni risultano
infatti esposte nei confronti del settore petrolifero, avendo sottoscritto bond emessi dalle
compagnie che producono petrolio e gas, le quali a questi livelli di prezzo restano sotto
pressione per far fronte ai propri impegni finanziari.
Indicazioni ancora positive
dalle recenti trimestrali dei
Finanziari; in prospettiva pesa
l’esposizione alle compagnie
petrolifere
Settori Neutrali
Energia. Manteniamo un giudizio Neutrale sul settore, in considerazione dell’attesa di una
seppur moderata ripresa delle quotazioni petrolifere nel corso dell’anno, grazie anche a una
riduzione dell’eccesso di offerta nella seconda parte del 2016. Le stime di consenso indicano
infatti un prezzo medio per il WTI pari a 37,5 dollari nel corso del 1° trimestre per poi attestarsi a
44 dollari per l’intero 2016. Inoltre, i bassi livelli toccati dal greggio potrebbero mettere
pressione all’OPEC nell’indire una riunione straordinaria già nel 1° trimestre, visti i minori introiti
per le casse statali dell’Arabia Saudita, fornendo in tal modo un possibile segnale distensivo al
mercato. In aggiunta, nuove tensioni geopolitiche potrebbero offrire un sostegno alle quotazioni
del greggio, che tentano di reagire dopo aver registrato un minimo rilevante in area 26
Proseguono le pressioni
sull’Energia: attesa una ripresa
seppur moderata delle
quotazioni petrolifere
13
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
(tornando sui livelli del 2003), con i titoli di importanti gruppi del settore che mostrano segnali di
stabilizzazione rispetto al mercato, come evidenziato nel grafico sottostante.
Forza relativa Exxon Mobil e Chevron vs. S&P500
Fonte: Bloomberg
Il comparto incorpora nei prezzi le decrescite degli utili per l’esercizio in corso, con il consenso
che stima flessioni a doppia cifra bilanciate da un miglioramento atteso per il 2017, tale da
riportare positivo il saldo sul biennio. Di contro, i valori di PE si confermano a forte premio
rispetto a quelli dell’S&P500 e alla media storica 2008-15.
Crescita degli utili sui settori statunitensi
Settore
Valore
P/E (x)
Var. EPS %
2014 2015E 2016E 2017E 2014 2015E 2016E 2017E
S&P500
1.877,08 15,56 16,43 15,52 13,72 9,32 -0,57
5,90 13,08
Banche
119,14 11,19
9,96
9,55
8,67 18,24 30,30
4,33 10,18
Retail
200,35 18,65 21,87 20,04 17,67 11,69
2,53
9,13 13,46
Auto e componenti
159,53 12,87
8,78
7,62
7,03 -2,87 22,16 15,11
8,41
Risorse di base
34,52 16,78 17,55 15,79 10,35 9,57 -52,09 11,11 52,54
Chimici
116,81 17,64 15,31 14,34 12,68 5,64 -5,49
6,77 13,04
112,39 22,18 20,18 16,82 14,14 20,19
2,23 19,99 18,95
Alimentari
148,50 18,10 21,89 20,14 18,20 8,05 -0,45
8,69 10,72
Petrolio & Gas
64,56 13,12 22,83 37,26 18,79 9,96 -59,57 -38,73 98,37
Servizi Finanziari
125,88 15,85 14,97 13,21 11,79 11,81 -2,05 13,33 12,09
Farmaceutici
180,64 17,45 16,24 14,83 13,28 6,08 12,21
9,47 11,65
115,63 16,85 16,54 15,52 14,02 8,72 -6,28
6,59 10,69
Assicurazioni
103,46 12,11 11,96 11,00 10,10 -0,96
0,88
8,81
8,88
Media
174,26 18,01 16,59 14,86 13,27 14,85
4,06 11,65 11,95
151,87 17,54 20,16 18,70 17,00 1,28
1,99
7,77 10,04
Tecnologici
139,39 14,84 15,30 14,55 13,02 9,22
3,11
5,11 11,80
Telecomunicazioni
115,28 13,03 12,74 12,40 11,75 14,39 19,43
2,71
5,57
199,91 21,42 21,73 18,75 16,46 12,60
9,57 15,91 13,92
Utility
124,19 15,63 15,90 15,36 14,74 0,49
2,29
3,54
4,22
14
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Crescita degli utili sui settori statunitensi
Settore
Valore
2014
S&P500
1.877,08 13,04
Banche
119,14 18,71
Retail
200,35 12,56
Auto e componenti
159,53 18,16
Risorse di base
34,52 11,82
Chimici
116,81 13,19
112,39 13,56
Alimentari
148,50 13,93
Petrolio & Gas
64,56
8,49
Servizi Finanziari
125,88 20,28
Farmaceutici
180,64 13,14
115,63 13,73
Assicurazioni
103,46
NS
Media
174,26 12,12
151,87 12,62
Tecnologici
139,39 10,15
Telecomunicazioni
115,28 10,55
199,91 15,18
Utility
124,19 13,26
EV/EBIT (x)
2015E 2016E
14,69 13,46
NS
NS
14,49 13,69
16,49 13,73
-52,85 14,27
12,43 12,02
12,94 11,34
16,90 15,98
31,29 20,69
17,15 15,44
13,34 12,15
13,52 13,28
NS
NS
11,38 10,65
14,79 13,70
10,79 10,35
11,44 10,65
15,58 13,79
14,45 13,41
2017E
12,25
NS
12,52
13,28
10,10
10,83
9,83
14,59
13,91
14,17
11,13
12,22
NS
10,04
12,70
9,47
10,21
12,45
12,66
2014
7,77
NS
8,49
3,82
24,95
2,68
16,60
6,91
9,04
11,39
6,32
7,06
NS
9,36
4,73
8,50
-15,29
11,84
8,29
Var. EBIT %
2015E 2016E
-2,26
9,16
NS
NS
4,50
5,83
26,53 20,11
Neg.
High
-6,09
3,52
4,19 14,12
1,26
5,76
-76,69 51,27
-0,19 11,08
10,46
9,74
-2,00
1,82
NS
NS
5,36
6,88
1,56
7,94
3,18
4,21
73,21
7,48
8,82 13,55
0,81
7,72
2017E
10,31
NS
9,29
3,35
41,30
10,90
15,32
9,56
48,73
8,95
9,19
8,67
NS
6,06
7,89
9,32
4,24
10,67
5,91
15
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Italia
L’intervento del Governatore della Banca Centrale ha riportato un maggiore equilibrio sul listino
azionario domestico dopo la tempesta che lo ha colpito in questo primo scorcio del 2016.
L’indice FTSE MIB è arrivato a perdere oltre il 16% da inizio anno per poi recuperare qualche
posizione. In particolare, le vendite si sono abbattute pesantemente sul comparto Bancario, che
rappresenta circa il 26% del FTSE MIB. La crescente avversione al rischio ha iniziato a dilagare,
dopo che la BCE aveva comunicato di voler procedere a un’indagine conoscitiva sul tema dei
crediti deteriorati delle banche europee che il mercato ha interpretato come la volontà di
chiedere ulteriori svalutazioni e conseguenti ricapitalizzazioni. Ma, come ha precisato il
governatore Draghi, c’è stata un’interpretazione sbagliata del questionario che il Meccanismo
unico di risoluzione1 ha inviato alle banche (40 in tutto in Europa, di cui 6 in Italia) sulle
sofferenze, che ha unicamente lo scopo di conoscere le diverse pratiche nazionali in merito.
Analizzando i multipli dei titoli bancari italiani non si nota una discriminazione rispetto a quelli
dell’Eurozona sia in termini di rapporto prezzo/utili che di patrimonio netto. Solo il ROE è
mediamente più basso ma con alcune eccezioni. Il problema è nei crediti deteriorati (pari a circa
200 mld di sofferenze lorde più circa 150 mld di incagli), che sui bilanci italiani pesano tre volte
di più che per gli altri istituti europei. Anche considerando gli accantonamenti e le garanzie il
peso rimane circa il doppio rispetto alle altre banche europee. Il tema è da tempo oggetto di
dialogo tra le Autorità governative italiane e quelle europee, che martedì 26 gennaio hanno
annunciato di aver trovato un accordo per alleviare i bilanci bancari da queste sofferenze.
Si riduce l’avversione al rischio
sul listino domestico grazie
all’intervento di Draghi, che ha
chiarito la posizione della
vigilanza sulle banche europee
e ha alimentato le aspettative
di una politica monetaria
ancora più accomodante
Accantonato il progetto di creazione di un’unica bad bank (che verrebbe identificata come aiuto
di stato), la soluzione individuata sembra essere la costituzione di una/più società veicolo per
ogni banca, dove fare confluire gli asset problematici, alla quale potranno accedere capitali
privati. I dettagli tecnici devono ancora essere messi a punto ma, secondo le prime anticipazioni
del Ministro Padoan, è stato trovato un accordo sul meccanismo di garanzia di stato sulla
cartolarizzazione delle sofferenze (GACS). Secondo le informazioni preliminari, le banche
potranno beneficiare di una garanzia statale sulle tranche senior degli asset messi in sicurezza.
Le garanzie saranno valutate a prezzi di mercato e quindi non rappresentano aiuti di stato.
Accordo fra Autorità italiane
ed europee per la gestione dei
crediti bancari in sofferenza
Al di là dei fattori endogeni permane sul mercato azionario un’elevata volatilità che trae origine
da un mix di fattori che persistono da qualche tempo: il continuo crollo del prezzo del petrolio,
le incertezze sulle prospettive dell’economia cinese, la crisi dei Paesi Emergenti e le tensioni
geopolitiche. In questo contesto di incertezza, con la Fed ormai chiaramente avviata a rialzare il
costo del denaro, il mercato auspica che arrivino ulteriori segnali di politica espansiva in Europa e
Giappone. Draghi ha lasciato intendere che a marzo potrebbe incrementare le iniezioni di
liquidità e anche la BoJ ha aperto a un’ulteriore espansione degli stimoli monetari finora messi in
campo. Da sottolineare che la Banca centrale cinese ha varato nei giorni scorsi la più forte
iniezione di liquidità sui mercati degli ultimi tre anni.
Multipli, crescite e PEG dei principali indici italiani
Valore
P/E
P/E
2014
2015E
FTSE MIB
FTSE All Share
FTSE Mid Cap
FTSE Star
Euro Stoxx
S&P 500
18.641,47
20.308,21
31.288,96
23.447,54
317,67
1.877,08
14,59
14,77
17,34
16,37
14,47
15,56
18,19
18,26
16,93
16,13
14,35
16,43
P/E
2016E
13,84
14,25
15,97
14,84
13,59
15,52
P/E
Var. %
Var. %
Var. %
Var. %
PEG
2017E EPS 2014 EPS 2015E EPS 2016E EPS 2017E (P/E 15E su var. %
EPS 2016-17E)
11,60
37,81
15,35
19,07
20,33
0,92
12,02
38,57
21,33
19,10
19,72
0,94
14,58
24,93
32,51
7,52
12,62
1,68
12,85
19,16
27,38
9,00
14,53
1,37
12,10
18,99
17,87
5,65
12,34
1,60
13,72
9,33
-0,57
5,90
13,08
1,73
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale; E= expected, atteso. Fonte: FactSet
1
Il Meccanismo unico di risoluzione (Single Resolution Mechanism, SRM) è responsabile della gestione
accentrata delle crisi bancarie nell’area euro. Opera attraverso un Fondo di risoluzione unico (SRF).
16
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Osservando i multipli riportati in tabella possiamo notare un P/E 2016 sul mercato domestico a
premio rispetto al benchmark europeo, mentre osservando il 2017 si nota un maggiore
allineamento degli indici italiani sui multipli P/E, che offrono altresì tassi di crescita degli utili
decisamente più sostenuti. Nel corso dell’anno i risultati societari hanno portato a un progressivo
aggiustamento verso il basso del tasso di crescita dell’EPS sia sul mercato italiano che su quello
europeo, ma il differenziale rimane elevato e apparentemente ingiustificato se non dalla
percezione di un maggior rischio paese rispetto alla media della zona euro. Sulla base delle
attuali stime di crescita il PEG italiano sembra più attraente rispetto a quello dell'Euro Stoxx (0,9x
vs. 1,6x) in termini relativi. L’EPS CAGR per l'Italia (2016 e 2017) è +19% contro +9% per l'Euro
Stoxx e ci sono ora segnali di maggiore fiducia rispetto al passato circa il conseguimento della
crescita dei profitti guidati dalla ripresa delle domanda interna. Pertanto l’outlook sul corrente
esercizio rimane improntato sul moderato ottimismo. Riteniamo attraenti le azioni ad alta cedola
che offrono una buona visibilità del business. Quest'ultima scelta riflette l'attuale contesto di
tassi di interesse storicamente bassi e la ricerca di rendimento da parte degli investitori.
Rendimento dividendi
%
Valore
FTSE MIB
FTSE All Share
FTSE Mid Cap
FTSE Star
Euro Stoxx
S&P 500
18.641,47
20.308,21
31.288,96
23.447,54
317,67
1.877,08
Rend. netto
2013
2,85
2,88
2,29
1,97
3,13
1,90
Rend. netto
2014
3,24
3,25
2,53
2,19
3,33
2,09
Rend. netto
2015E
3,70
3,55
2,66
2,61
3,52
2,25
Rend. netto
2016E
4,31
4,12
2,89
2,82
3,74
2,39
Rend. netto
2017E
4,97
4,75
3,19
3,03
4,05
2,53
Fonte: FactSet
I principali indici domestici, quali il FTSE All Share e il FTSE Mib, offrono rendimenti 2015-16
leggermente superiori al benchmark europeo. Le società del comparto Utility e di quello
Finanziario mantengono rendimenti interessanti. In generale le stime 2016 e 2017 mostrano il
ritorno a una politica sui dividendi più generosa.
Performance del mercato italiano
Gli indici azionari domestici nell’ultimo mese hanno messo a segno la peggiore performance in
ambito europeo, trascinati al ribasso dal comparto Bancario che da inizio anno ha perso circa il
19%. A penalizzare il mercato sono state anche le performance negative del settore Auto e
Risorse di Base; quest’ultimo ha risentito dei continui ribassi del prezzo del petrolio.
Performance principali indici internazionali
Valore
Var. % 1 mese
Stoxx 600
336,27
-8,19
Euro Stoxx
317,67
-8,20
Euro Stoxx 50
3.001,78
-8,61
CAC 40
4.311,33
-7,55
DAX
9.736,15
-9,24
IBEX
8.567,70
-11,52
FTSE 100
5.877,00
-6,04
FTSE All Share
20.308,21
-12,51
FTSE MIB
18.641,47
-13,12
S&P 500
1.877,08
-8,92
NASDAQ Comp.
4.518,49
-10,50
Dow Jones Indus.
15.885,22
-9,50
Nikkei 225
17.110,91
-8,83
Var. % 6 mesi
-14,79
-14,53
-16,62
-14,75
-14,20
-24,24
-10,68
-19,29
-20,70
-9,74
-11,20
-9,58
-16,71
Var. % inizio anno
-8,08
-7,96
-8,13
-7,02
-9,37
-10,23
-5,85
-12,60
-12,97
-8,16
-9,76
-8,84
-10,10
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. Fonte: FactSet
Nelle tabelle successive riportiamo i migliori e i peggiori titoli del FTSE MIB ordinati per
performance da inizio anno e nell’ultimo mese.
17
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Migliori del FTSE MIB nell’ultimo mese (€)
Titolo
Prezzo
Var. %
Snam
5,02
5,86
Moncler
13,49
4,65
Italcementi
10,25
0,69
Terna
4,726
0,42
Tod’s
73,65
-0,07
Davide Campari-Milano
7,765
-1,83
Atlantia
23,71
-3,38
Salvatore Ferragamo
20,46
-4,84
Enel
3,708
-4,92
YOOX Net-A-Porter
31,78
-5,44
Migliori del FTSE MIB da inizio anno (€)
Titolo
Prezzo
Var. %
Moncler
13,49
4,41
Snam
5,02
3,93
Tod’s
73,65
0,82
Italcementi
10,25
0,00
Terna
4,726
-0,63
Davide Campari-Milano
7,765
-2,94
Atlantia
23,71
-3,22
Enel
3,708
-4,73
Enel Green Power
1,776
-5,68
Salvatore Ferragamo
20,46
-5,93
Fonte: FactSet
Fonte: FactSet
In questo inizio d’anno, dove la performance mensile sostanzialmente coincide con quella YTD
(da inizio anno) gli unici titoli del FTSE MIB che mostrano una performance positiva sono
Moncler, Tod’s e Snam. Le due società del Lusso presentano una contenuta esposizione al
mercato cinese e un beneficio dal rafforzamento del dollaro USA. Come sempre accade nelle
fasi di mercato di grande avversione al rischio, vengono premiati i titoli difensivi quali Utility e
Alimentari. Si distingue infatti la buona tenuta di Snam e Atlantia, che offrono una buona
visibilità del business e un interessante dividend yield. Da segnalare inoltre la sovraperformance
di Davide Campari. Per contro, l’andamento peggiore da inizio anno appartiene al comparto
Bancario, dove Montepaschi presenta la maggiore volatilità seguita da una serie di titoli
Finanziari e Industriali. Prese di beneficio anche per FCA dopo la separazione della controllata
Ferrari; quest’ultima da inizio anno quota anche sul listino azionario domestico, oltre a quello
statunitense. Debolezza anche per Mediaset, che soffre per il fiacco andamento della raccolta
pubblicitaria.
Peggiori del FTSE MIB nell’ultimo mese (€)
Titolo
Prezzo
Var %.
Banca MPS
0,725
-41,86
Banco Popolare
8,455
-34,46
Unione di Banche Italiane
4,39
-30,54
Saipem
0,627
-28,84
UniCredit
3,738
-27,56
EXOR
30,49
-26,30
Fiat Chrysler Automobiles
6,605
-22,90
Banca Pop. dell'Emilia Romagna
5,57
-21,88
Tenaris
9,1
-19,25
Unipol Gruppo Finanziario
3,808
-19,22
Peggiori del FTSE MIB da inizio anno (€)
Titolo
Prezzo
Banca MPS
0,725
Banco Popolare
8,455
Unione di Banche Italiane
4,39
EXOR
30,49
UniCredit
3,738
Saipem
0,627
Fiat Chrysler Automobiles
6,605
Banca Pop. dell'Emilia Romagna
5,57
Unipol Gruppo Finanziario
3,808
Mediaset
3,12
Fonte: FactSet
Fonte: FactSet
Var. %
-41,15
-34,00
-29,19
-27,56
-27,21
-26,27
-22,31
-20,88
-20,07
-18,58
18
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Analisi settoriale domestica
I titoli domestici trattati nelle pagine seguenti sono selezionati in base agli eventi ritenuti
maggiormente significativi.
Settori positivi
Industriale
Nel 2015, secondo il Centro Studi Confindustria (CSC), la produzione industriale italiana ha
registrato una crescita dell’1,9% sul 2014 (+1,2% a parità di giorni lavorativi). L’anno non si è
chiuso nel migliore dei modi: il CSC rileva un calo dell’attività industriale dello 0,4% in dicembre
su novembre, quando già era stato stimato un arretramento dello 0,1% rispetto a ottobre. A
parità di giornate lavorative, la produzione industriale è avanzata in dicembre dello 0,7%
rispetto allo stesso mese dell’anno precedente; a novembre 2015 è stato rilevato un progresso
del 2,3% su novembre 2014. Riguardo alle tendenze per i primi mesi del 2016, la fiducia tra le
imprese manifatturiere è leggermente diminuita, ma rimane sui livelli più elevati degli ultimi
quattro anni. Stabili, rispetto a novembre, i giudizi su ordini interni ed esteri e le attese sulla
produzione. Nonostante queste ombre la ripresa è comunque avviata e dovrebbe rafforzarsi nei
prossimi mesi. L'OCSE stima per il 2016 un incremento del prodotto interno lordo dell'1,4%.
Settore Industriale
Titolo
Giudizio
Davide Campari
Neutrale
Prezzo (€)
7,765
Capitaliz.
(€ mln)
4.510
P/E 2015E
P/E 2016E
25,74
23,11
Net Div. Yield
2015E (%)
1,13
Campari, che controlla importanti marchi come Aperol, Crodino e il rum Appleton, ha archiviato
i primi nove mesi del 2015 con vendite nette pari a 1,14 miliardi di euro, in aumento del 7,9%
a/a grazie al positivo andamento dei brand globali in portafoglio, come il whiskey Wild Turkey e
la tequila Cabo Wabo, mentre l’Italia, che rappresenta circa il 25% del fatturato complessivo,
continua a segnare il passo, registrando un calo dello 0,5% a perimetro costante. L’utile del
Gruppo prima delle imposte è balzato a 178,5 milioni nei primi 9 mesi, in aumento del 52,7%,
favorito anche da un confronto con un 2014 sul quale avevano pesato consistenti oneri
straordinari. Tuttavia, la crescita organica è stata meno brillante del previsto per Campari nel 3°
trimestre: le vendite nette sono ammontate a 386,8 milioni, pari a una crescita organica del
2,1%, su cui ha influito la contrazione del 2,6% del mercato russo. Le attese di consenso erano
per una crescita organica intorno al 4%. La crescita si confronta con quella dell'1,7% del 2°
trimestre e del +4,2% dei primi tre mesi dell'anno. Sul fronte dei margini, l'AD Bob KunzeConcewitz ha assicurato che il trend di miglioramento della marginalità operativa evidenziato nei
primi nove mesi dovrebbe continuare. In attesa di conoscere i risultati del 4° trimestre
confermiamo la visione Neutrale del titolo.
Risultati in progressivo
miglioramento
Bancario
La recente ondata di ribassi che ha investito i titoli bancari italiani, in particolare MPS, indica la
presenza di “una percezione inesatta di debolezza del settore Bancario”. Queste parole
pronunciate dal Ministro dell’Economia ci sembrano la giusta definizione di quanto avvenuto
nelle scorse settimane. Infatti, sono bastate le parole del presidente della BCE Mario Draghi –
che ha dichiarato che la vigilanza BCE non chiederà alle banche nuovi accantonamenti né la
raccolta di nuovo capitale, oltre a quelli che erano stati già evidenziati nella valutazione
complessiva del settore effettuata nel 2015 – a distendere il clima di tensione sul mercato.
19
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Solidità Patrimoniale e richieste BCE
Tasso di copertura delle sofferenze lorde
CET 1 Ratio in %
Target BCE 2016
Dato al 30.09.2015
Unicredit
9,5
10,5
Banca Pop. Milano
9,0
11,4
Banca Pop. Emilia Romagna
9,3
12,0
Banca Pop. di Sondrio
9,3
10,3
Banco Popolare
9,6
12,7
UBI Banca
9,3
13,0
Banca MPS
10,8
12,0
Unicredit
Banca Pop. Milano
Banca Pop. Emilia Romagna
Banca Pop. di Sondrio
Banco Popolare
UBI Banca
Banca MPS
Fonte: dati societari
Fonte: dati societari a settembre 2015
Valore in %
51,0
39,5
42,1
45,1
33,7
27,7
48,6
Il timore degli investitori era che alle banche più appesantite dai crediti deteriorati (NPL, nonperforming loans) la BCE stesse per chiedere pesanti svalutazioni, e l’Italia ha circa 201 mld di
sofferenze lorde (89 mld sono quelle nette) più circa 150 mld di crediti incagliati, valori tra i più
elevati in Europa. Ma è bene ricordare che le banche italiane hanno in media un livello di
accantonamento simile a quello delle altre banche dell’area euro, mentre per quanto riguarda il
tema dell’entità dei NPL da smaltire il Presidente della BCE ha affermato che non si possono
pressare le banche e che i crediti in sofferenza vanno gestiti gradualmente. Per questo è in corso
un dialogo serrato tra il Governo italiano e la Commissione Europea sul progetto di dismissione
dei crediti anomali accumulati dal sistema bancario. Ridurre il rischio di accantonamenti significa
tranquillizzare gli investitori sul fatto che sui futuri bilanci non peseranno ulteriore svalutazioni.
Questa consapevolezza dovrebbe riportare il focus sul consolidamento del settore Bancario e, in
particolare, su quello delle Popolari.
Settore Bancario
Titolo
Giudizio
Banca MPS
Neutrale
Prezzo (€)
0,725
Capitaliz.
(€ mln)
2.126
P/E 2015E
P/E 2016E
30,29
9,13
Net Div. Yield
2015E (%)
0,00
Il presidente della banca Massimo Tononi ha affermato che l’istituto non ha bisogno di un
aumento di capitale in quanto i coefficienti sono ampiamente al di sopra delle soglie richieste
dalla vigilanza europea. Il manager ha aggiunto che MPS si sta impegnando per fare ancora di
più sul fronte della cessione delle sofferenze rispetto ai programmati 3,5 miliardi di euro da
cedere entro il 2018. Sul tema del consolidamento, Tononi ha confermato che la banca sta
lavorando per un'aggregazione, specificando che si stanno perseguendo attivamente e
concretamente opzioni in Italia e all'estero, così come richiesto dalla vigilanza europea. Sui conti
della banca, il Presidente ha dichiarato che l'ultimo trimestre è “risultato in crescita rispetto al 3°,
e il 2015 si profila come un anno migliore del precedente”. In questa fase di particolare
turbolenza sulle quotazioni del titolo, l’istituto ha deciso di anticipare di una settimana, al 28
gennaio, l’approvazione e la comunicazione dei dati preliminari di bilancio al 31 dicembre 2015.
Il crollo del titolo non ha
giustificazione nei
fondamentali della banca
Utility
Dopo tre anni consecutivi di calo, tornano con il segno positivo i consumi di energia elettrica in
Italia. Secondo i primi dati provvisori elaborati da Terna, la società che gestisce la rete elettrica
nazionale, il totale dell’energia richiesta in Italia nel 2015 ammonta a 315,2 miliardi di
kilowattora, valore in aumento dell’1,5% rispetto al 2014. A parità di giorni lavorativi, la
variazione è stata pari a +1,3%. Positivo anche il dato dell'ultimo mese dell'anno, dicembre, che
ha segnato un +0,6% a/a. Nel frattempo, l’Autorità sull’Energia ha definito la durata del nuovo
periodo regolatorio per la trasmissione di energia elettrica, che sarà di 8 anni (dal 2016 al 2023)
con due sotto-periodi di 4 anni: il primo, dal 2016 al 2019, caratterizzato da una sostanziale
continuità con il passato; il secondo, dal 2020 al 2023, con l’introduzione di un approccio
nuovo, basato sul riconoscimento dei costi in rapporto alla spesa totale. Le simulazioni
preliminari sul capitale investito netto riconosciuto ai fini regolatori non mostrano impatti
20
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
significativi sulle proiezioni societarie per l’anno corrente. Pertanto, le prospettive di sviluppo
delle utility italiane rimangono stabili, anche se gli investimenti saranno prudenti nei prossimi tre
anni. Nell’attuale contesto, dove la remunerazione di asset regolamentati è in calo e i bassi
prezzi delle materie prime rendono le forniture più a buon mercato, l'attività di M&A (merger
and acquisition, fusioni e incorporazioni) dovrebbe essere favorita.
Settore Utility
Titolo
Atlantia
Giudizio
Prezzo (€)
Moderatamente
Positivo
23,71
Capitaliz.
(€ mln)
19.579
P/E 2015E
20,90
2015E (%)
18,38
3,80
La società ha chiuso i primi 9 mesi 2015 con ricavi in aumento del 4% a 4 miliardi di euro. Il
traffico autostradale e quello aeroportuale in Italia hanno sostenuto la crescita. La crescita media
del traffico sulle tratte italiane è stata migliore rispetto a quella delle concessionarie
sudamericane: +2,6% l’aumento sulla rete nazionale, contro +2,2% sulla rete estera. A pesare
sulla performance internazionale è stato l’aggravarsi della crisi in Brasile, dove il traffico ha
segnato una flessione dell’1,7%, mentre l’andamento sulle tratte cilene ha segnato un aumento
del 6,9% e quello sulla rete polacca dell’8,1%. Il positivo andamento ha caratterizzato anche il
traffico aeroportuale, che nei primi 9 mesi 2015 ha registrato un aumento del 6,8% a/a.
L’EBITDA consolidato di Atlantia ha registrato una crescita dell’1% a/a, a quota 2,5 miliardi di
euro, mentre è balzato del 21% l’utile netto, che si è attestato a 754 milioni di euro.
L’indebitamento netto a fine settembre era pari a 10,04 miliardi di euro. Per l’intero 2015 le
stime di consenso indicano risultati operativi in progressivo miglioramento e un interessante
dividend yield. Confermiamo pertanto il giudizio Moderatamente Positivo sul titolo.
La crescita del traffico in
Europa compensa le difficoltà
sul mercato brasiliano
Auto
Il mercato auto domestico ha confermato l’atteso miglioramento nel corso del 2015, mettendo a
segno un aumento delle immatricolazioni del 15,75% rispetto al 2014. Le vendite in dicembre
sono aumentate del 18,65% rispetto allo stesso mese del 2014, contribuendo ad accelerare la
crescita a fine anno e portando il totale a quota 1.574.872: oltre 200 mila immatricolazioni in
più rispetto al 2014. Secondo il Centro Studi Promotor, il mercato italiano dell'auto continuerà a
crescere per i prossimi tre anni e, nel 2016, le immatricolazioni sono stimate a 1.747.000, in
aumento del 12% rispetto al 2015. Nel 2017 e 2018 le nuove unità dovrebbero raggiungere
rispettivamente quota 1.939.000 e 2.152.000. Un livello, quest'ultimo, che può ritenersi quello
fisiologico per l’Italia secondo gli esperti del settore.
Settore Auto
Titolo
FCA
Giudizio
Prezzo (€)
Moderatamente
Positivo
6,605
Capitaliz.
(€ mln)
11.188
P/E 2015E
9,85
2015E (%)
5,12
0,13
FCA ha chiuso il 2015 con utili in aumento del 91% a/a a 2 miliardi di euro, ricavi netti in
crescita del 18% a 113,2 miliardi di euro, l'utile operativo in miglioramento del 40% a 5,3
miliardi di euro e un l'indebitamento netto in calo a 5 mld di euro grazie alla scissione di Ferrari.
Per il 2016 il management stima di chiudere l'anno con un utile netto rettificato di 1,9 miliardi di
euro (nel 2015 al netto di Ferrari era pari a 1,7 mld), ricavi netti per oltre 110 mld di euro e un
risultato operativo rettificato di oltre 5 miliardi (era 4,8 mld nel 2015). L’indebitamento netto
industriale è atteso stabile, poco al di sotto dei 5 mld di euro. A sostenere i risultati nei prossimi
dodici mesi, secondo il management, saranno soprattutto le aree Nafta ed Emea, che
Risultati 2015 migliori delle
attese e aggiornamento degli
obiettivi al 2018
21
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
proseguiranno nel trend di miglioramento, mentre continuerà a pesare l’America Latina. Inoltre
FCA ha rivisto al rialzo i target al 2018 contenuti nel piano presentato a maggio 2014,
rimarcando come l'upgrade arrivi nonostante l'operazione di spin-off di Ferrari. A spingere alla
revisione degli obiettivi sono l'andamento migliore del previsto delle vendite del marchio Jeep e il
ritorno alla redditività dell'area Emea con un anno di anticipo rispetto al previsto. Un contributo
positivo arriva anche dal favorevole contesto valutario e dalla riduzione dell'indebitamento. I
nuovi target sono i seguenti: a) un utile netto rettificato nel range 4,7-5,5 miliardi di euro nel
2018, dai 4,5-5,3 mld precedentemente indicati; b) i ricavi sono visti a circa 136 miliardi di euro
a fine 2018 rispetto ai 129 mld indicati nel maggio 2014; c) l’EBIT rettificato è stimato a 8,7/9,8
miliardi dai precedenti 8,3/9,4 miliardi, con un margine confermato tra il 6,4% e il 7,2%; d)
dagli attuali 5 miliardi di euro di indebitamento industriale netto (post scorporo Ferrari), il
gruppo italo-americano prevede una cassa positiva di 4-5 mld (1,9-2,4 mld la precedente
previsione); e) infine, per quanto concerne il target di vendite, i volumi sono visti a circa 7 milioni
di vetture nel 2018. Alla luce di quanto sopra esposto confermiamo la nostra visione
moderatamente positiva sul titolo.
Telecomunicazioni
Prosegue il disegno del Governo sulla banda ultra-larga, che prevede una rete di proprietà
pubblica ma gestita da privati, che ne cureranno la manutenzione e la gestione, facendosi
pagare l’affitto della fibra dai vari operatori. Il progetto è aperto non solo a operatori attivi nelle
telecomunicazioni ma anche ad altre società di servizi. Il Comitato Interministeriale per la
Programmazione Economica (CIPE) ha stanziato i primi 2,2 miliardi di euro dei 7 miliardi pubblici
complessivi previsti, che dovrebbero consentire di raggiungere con la banda ultra-larga tutti i
cittadini italiani entro il 2020. Il piano d’investimento, approvato dal Governo lo scorso marzo,
ha un valore complessivo di 12 mld di euro: 5 mld erogati da privati e 7 mld da fondi pubblici
(4,9 miliardi dal Governo e 2,1 miliardi dai fondi strutturali regionali).
Settore Telecomunicazioni
Titolo
Giudizio
Telecom Italia
No rating
Prezzo (€)
1,028
Capitaliz.
(€ mln)
18.887
P/E 2015E
23,14
2015 (%)
18,90
0,28
La società ha chiuso i primi 9 mesi 2015 con un utile netto di 362 mln di euro (da 985 milioni
nello stesso periodo del 2014) e un fatturato in calo del 6,9% (-3,9% in termini organici) a 14,9
miliardi. La società ha precisato che il risultato netto si sarebbe attestato a oltre 1 miliardo senza
gli effetti di oneri e proventi non ricorrenti e di quelli connessi al buy-back di obbligazioni
proprie, nonché senza le dinamiche di valutazione del mandatory convertible bond. L'EBITDA è
stato di 5,6 mld di euro, in calo del 14,8%, scontando l'impatto negativo di oneri netti non
ricorrenti per complessivi 460 milioni. L'indebitamento finanziario netto rettificato a fine
settembre era di 26,8 miliardi di euro, in riduzione di 188 milioni nel 3° trimestre. L’AD Marco
Patuano ha dichiarato che il Gruppo non ha trattative in corso per ciò che riguarda la controllata
brasiliana Tim Brasil e non ci sono contatti con Orange sul possibile consolidamento del settore
in Europa. Il management ha precisato che il Gruppo, con l'aggiornamento del piano industriale
che si terrà a metà febbraio prossimo, rivedrà al rialzo gli obiettivi al 2017 di copertura del Paese
con banda larga fissa e mobile. Inoltre, avvierà in dieci città una riorganizzazione della propria
presenza, concentrando gli uffici e vendendo gli immobili in eccesso. Per quanto riguarda
l’azionariato di Telecom Italia, la francese Vivendi ha rafforzato ancora la sua posizione salendo
al 21,39%. L’obiettivo dell’azionista di maggioranza sembra essere quello di aumentare il peso
gradatamente fino alla soglia dell’OPA (che per Telecom è fissata al 25%), anche in vista della
futura diluizione derivante dalla conversione del bond da 1,3 mld di euro in scadenza a
novembre e della possibile proposta (saltata a dicembre 2015) di conversione delle azioni di
risparmio in ordinarie.
Aggiornamento del piano
industriale a metà febbraio
22
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Settori Neutrali
Lusso
Sul comparto rimangono le incognite legate al rallentamento dei consumi cinesi e alle crisi
geopolitiche. I consumi di prodotti di alta gamma mostrano tuttavia un’elevata resistenza:
rallentano ma non smettono di crescere. Secondo le recenti previsioni di Bain&Co, il mercato dei
beni di lusso nel 2016 dovrebbe crescere del 3,5% rispetto ai 253 miliardi del 2015. Secondo gli
esperti, le aree più interessanti rimangono Europa, Giappone, America e Medio Oriente, e
diventerà sempre più importante il segmento premium, maggiormente accessibile in termini di
prezzo rispetto al segmento definito “assoluto”. Non a caso alcuni player del settore hanno
annunciato di voler limare la differenza tra i listini nei diversi Paesi e di voler rivedere al rialzo il
prezzo dei beni di lusso di maggior successo degli scorsi anni: borse e scarpe.
Settore Lusso
Titolo
Giudizio
Prezzo (€)
Tod’s
Neutrale
73,65
Capitaliz.
(€ mln)
2.254
P/E 2015E
P/E 2016E
22,33
20,36
Net Div. Yield
2015E (%)
2,79
La società ha pubblicato il dato preliminare sul fatturato 2015 che si attesta a 1,04 miliardi di
euro, in progresso del 7,4% a/a, leggermente al di sopra delle attese di consenso. Un aiuto
consistente è arrivato dall'effetto cambi, senza il quale la crescita del 2015 si riduce a +1,8%. Le
vendite del canale diretto sono state di 658,4 milioni (+6,9%), ma a parità di cambi e negozi
(DOS) le stesse hanno segnato un calo del 6%. In Italia i ricavi sono saliti a 322,8 milioni di euro
(+3,7%), nel resto d'Europa a 248,6 milioni (+12,3%), nelle Americhe +21% a 105,6 mln. Il
fatturato realizzato nell’area cinese, pari a 225,8 milioni, è rimasto sostanzialmente stabile
rispetto al 2014. I ricavi del marchio Tod's sono saliti nel 2015 a 599 milioni di euro (+5,5% a
cambi costanti), in crescita del 4,2% quelli di Hogan e del 3,7% quelli di Fay. Il marchio Roger
Vivier ha registrato ricavi per 156 milioni (+22,9%). Il management si è detto fiducioso sul
raggiungimento dei 200 mln di euro di EBITDA 2015 stimati dal consenso. Alla luce di quanto
sopra esposto confermiamo la nostra visione Neutrale sul titolo.
Dati preliminari sulle vendite
2015 in crescita grazie
soprattutto all’effetto cambio
Cemento e Costruzioni
Il settore rimane tra i maggiori beneficiari del crollo del prezzo del petrolio, che abbatte i costi di
produzione. Per contro, però, le difficoltà dell’economia cinese e la crisi dei Paesi Emergenti
evidenziano alcune criticità soprattutto per le aziende esposte verso questi mercati. In Italia
permane la debolezza strutturale del comparto, dove la mancanza di una consistente ripresa
degli investimenti pubblici o privati per il momento non lascia spazio a particolare ottimismo.
Riteniamo pertanto che siano da preferire quelle realtà che realizzano quote importanti di
fatturato all’estero, in particolare in Nord America.
Settore Cemento e Costruzioni
Titolo
Giudizio
Salini Impregilo Moderatamente
Positivo
Prezzo (€)
3,49
Capitaliz.
(€ mln)
1.733
P/E 2015E
13,41
2015E (%)
8,65
1,53
La società ha mostrato risultati solidi nei primi 9 mesi 2015: i ricavi hanno raggiunto 3,4 miliardi
di euro, in crescita dell’8,4% a/a, e il margine operativo lordo è salito a 340 milioni, +13,3% a/a.
L’utile netto invece è risultato in discesa a 80 milioni di euro (dai 100 mln precedenti), ma
unicamente perché nello scorso esercizio la società ha beneficiato di introiti straordinari per la
dismissione di partecipazioni. La società mira a raggiungere un obiettivo di 6 mld di ricavi per il
2016. Ne frattempo, il Gruppo italiano ha acquisito una società americana, Lane, per 406 milioni
Interessanti prospettive di
crescita sul mercato
statunitense
23
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
di dollari, che porta in dote una quota (il 30%) del progetto I-4, super-autostrada in Florida del
valore di 2,3 miliardi, e gli consentirà di posizionarsi in uno dei mercati più promettenti al
mondo. L’anno scorso negli USA le grandi opere hanno generato appalti per 130 miliardi di
dollari. E in futuro dovrebbero aumentare: il Governo USA ha di recente approvato un piano di
investimenti per la manutenzione stradale (in America le autostrade sono obsolete) da 300
miliardi di dollari. In considerazione delle interessanti possibilità di sviluppo, confermiamo il
giudizio Moderatamente Positivo sul titolo.
Tecnologico
Il comparto Tecnologico, dopo un periodo di debolezza, torna a mostrare un certo recupero
sulla scia dei risultati preliminari 2015. L’outlook, tuttavia, rimane improntato alla prudenza, in
particolare per quanto riguarda il segmento dei semiconduttori. La SIA (Semiconductor Industry
Association) ha recentemente rivisto al ribasso le stime di vendita dei semiconduttori a livello
mondiale al +1,4% nel 2016, dal precedente +3,1%, e al +3,1% nel 2017 dal +3%. In sintesi,
pur mostrando un trend ancora positivo, il ritmo di crescita rallenta, rispecchiando le minori
vendite di PC e condizioni difficili in Europa e in America Latina.
Settore Tecnologico
Titolo
Giudizio
Prezzo (€)
STMicroelectronics
Neutrale
5,855
Capitaliz.
(€ mln)
5.336
P/E 2015E
40,12
2015 (%)
22,16
5,86
L’azienda italo-francese di chip, con clienti in tutti i settori applicativi dell'elettronica, ha riportato
nel 4° trimestre 2015 ricavi netti pari a 1,67 miliardi di dollari, in calo dell'8,7% a/a. Su base
sequenziale i ricavi netti sono diminuiti del 5,5%. Il margine operativo lordo è stato del 33,5%
dal 33,8% precedente. L'utile netto risulta di 2 milioni di dollari, dai 43 mln del 4° trimestre
2014. Su base annua, i ricavi netti del 2015 sono ammontati a 6,90 miliardi di dollari, il margine
lordo è stato del 33,8% e l'utile netto di 104 milioni di dollari. Quanto alle stime per il 1°
trimestre 2016, la società vede ricavi in calo del 3% circa su base sequenziale e un margine
lordo intorno al 33%, a causa del perdurare dell'impatto degli oneri derivanti dal sottoutilizzo
degli impianti, dovuto a una capacità produttiva nelle tecnologie digitali non ancora ottimizzata.
STM ha annunciato che interromperà lo sviluppo di nuove piattaforme e prodotti standard per
set-top box (apparecchio elettronico televisivo) e home gateway (dispositivo di collegamento per
reti di telecomunicazioni) a causa delle perdite consistenti accumulate nel corso degli anni dal
comparto, in un mercato sempre più difficile. Secondo il management, le aree trainanti per la
crescita del mercato dei semiconduttori saranno l'Automotive, l'Industriale e le applicazioni di
Internet of Things (Internet delle cose), pertanto STM si sta focalizzando in questi mercati per
coglierne le opportunità. Inoltre, la società ha annunciato un piano di ristrutturazione della forza
lavoro che interesserà 1.400 dipendenti a livello globale. I risparmi annualizzati sono stimati in
170 milioni di dollari al completamento del piano e i costi di ristrutturazione ammonteranno a
circa 170 milioni di dollari. Alla luce di quanto esposto confermiamo il nostro giudizio Neutrale
sul titolo.
Il 2015 è stato un anno di
transizione per STM, che ha
registrato una flessione sia
degli utili che dei ricavi
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Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Selezione Titoli
La selezione di titoli sotto riportata è scelta in un’ottica di investimento di medio periodo
tenendo in considerazione la valutazione fondamentale delle società e l’insieme di condizioni
macroeconomiche, micro e di liquidabilità che possono influenzare l’andamento dei prezzi.
Selezione di titoli in ottica di medio periodo
Favorevoli
Motivazione
I risultati dei primi 9 mesi 2015 hanno mostrato un deciso progresso dell’utile netto e una riduzione
A2A
dell’indebitamento, così come prefissato nel piano industriale quinquennale presentato ad aprile. La società inoltre
vanta un interessante dividend yield: la cedola pagata a fine giugno è pari a 3,6 centesimi, e si stima che arrivi a 7,5 tra
4 anni con aumenti graduali. A2A è candidata a ricoprire un ruolo di primo piano nel processo di consolidamento del
settore Utility in Italia, sulla scia della recente integrazione con Linea Group, la multi-utility controllata indirettamente
dai comuni di Cremona, Crema, Lodi, Pavia e Rovato.
La società ha chiuso i primi 9 mesi 2015 con risultati in miglioramento rispetto allo stesso periodo dell’anno
Atlantia
precedente. Il traffico autostradale sulla rete italiana del Gruppo è cresciuto del 2,6% e il traffico passeggeri di AdR è
aumentato del 6,8%. Atlantia ha deciso di sospendere le trattative per la cessione del 30% di AdR, pur avendo già
ricevuto la disponibilità di acquisto a un prezzo pienamente in linea con le aspettative del Gruppo da parte di primari
investitori istituzionali. La società giustifica la sua decisione con la volontà di mantenere pieno controllo della
governance e della gestione dell’aeroporto italiano. Il titolo offre un interessante dividend yield.
La società ha archiviato i primi 9 mesi 2015 con risultati in crescita, grazie anche a un effetto cambio favorevole, e ha
Autogrill
confermato gli obiettivi per il 2015. Il Gruppo beneficia delle indicazioni fornite da Atlantia sull’andamento del traffico
autostradale domestico e del positivo andamento del traffico aereo, in particolare negli USA. Recentemente Autogrill si
è aggiudicata la gestione di svariati punti vendita nell’aeroporto di Oslo per 270 mln di euro di ricavi attesi nei prossimi
7 anni.
Il Gruppo conferma vendite di auto record nel 2015, per il quinto anno consecutivo. Il buon posizionamento del
BMW
marchio in mercati chiave, come Europa e Stati Uniti, dovrebbe sostenere il fatturato anche nell’attuale esercizio. Per il
2016, BMW stima infatti di poter superare la soglia di 2 mln di vetture vendute a livello internazionale nonostante la
stabilizzazione nel mercato cinese, che pesa in termini di fatturato per circa il 20%, e dove BMW ha recentemente
aperto il primo impianto produttivo. Il Gruppo può contare ancora su una positiva generazione di cassa in grado di
sostenere la distribuzione di dividendi; a tal proposito, il management stima una crescita del pay-out ratio nel 2016 tra
il 30% e il 40%, in confronto con il 32,7% del 2014.
I risultati dei primi 9 mesi dell’anno hanno mostrato gli effetti positivi dell’implementazione del piano industriale 2015Finmeccanica
19 che sta portando significativi cambiamenti alla struttura societaria. Inoltre, il titolo ha beneficiato di un possibile
incremento dei budget della difesa in Italia e in Europa, in particolare per il controllo delle frontiere e per l'attività di
intelligence a seguito degli attentati di Parigi.
A seguito dell’annunciata integrazione di EGP in Enel, inseriamo quest’ultima tra i titoli suggeriti al posto della prima.
Enel
Enel Geen Power sarà infatti delistata e gli attuali azionisti riceveranno azioni Enel di nuova emissione, con un rapporto
di concambio di 0,486 azioni. I risultati dei primi 9 mesi 2015 di Enel confermano la validità della strategia di
diversificazione nello sviluppo tecnologico e geografico. Il management ha aggiornato il piano industriale al 2019, che
vede risparmi di costi e una crescita annua dell’EBITDA del 4% circa. E' stata confermata, infine, la politica di dividendi,
con la previsione di una cedola da minimo 16 centesimi nel 2015 e 18 centesimi nel 2016, con un payout previsto al
65% nel 2018.
La società può contare su una buona diversificazione geografica, che le consente di sfruttare i tassi di crescita
Generali
differenziati dei vari paesi. I coefficienti mostrano un’elevata solidità del Gruppo, che a fine settembre 2015 aveva
raggiunto un margine di solvibilità pro-forma del 196% (calcolato secondo il modello interno, in linea con i principi di
Solvency II). La società offre per il triennio 2015-18 un miglioramento della politica dei dividendi.
L’andamento del 1° trimestre 2015-16 ha confermato un’elevata solidità patrimoniale e un miglioramento dei risultati.
Mediobanca
L’outlook appare in crescita seppure con indicazioni piuttosto conservative. Prosegue l’implementazione del piano
industriale, che prevede una maggiore focalizzazione sull’attività bancaria e una progressiva riduzione delle
partecipazioni societarie.
Il Gruppo può contare ancora su una pipeline (portafoglio prodotti) ben diversificata e in grado di assicurare una
Sanofi
crescita del fatturato nei prossimi esercizi, stimata tra il 3 e il 4%; un apporto positivo arriva ancora dalla divisione
biotecnologica della controllata Genzyme, in grado di bilanciare la debolezza delle vendite di farmaci per il diabete, le
cui stime sono state riviste al ribasso. D’altro canto, la crescente concorrenza nel settore porta Sanofi a non attendersi
un aumento significativo degli utili per il prossimo biennio, anche se impatti positivi riteniamo potranno giungere
ancora dalla forza del dollaro, vista la forte esposizione al mercato statunitense. Di contro, la società stima
un’accelerazione di utili e ricavi per il biennio 2018-20.
La recente performance del titolo risente dell’andamento negativo del comparto Bancario italiano (si rimanda al
UBI Banca
commento settoriale) e dell’alternarsi di varie ipotesi di aggregazione, che vedrebbero coinvolta UBI Banca non solo
nell’ambito delle Popolari ma anche con altre realtà del panorama italiano. La mancanza di chiarezza su questo fronte
continua ad alimentare la volatilità. Ricordiamo che la banca presenta una consistente solidità patrimoniale, con un
coefficiente CET 1 al 13%, tra i più elevati in ambito domestico. L’istituto ha avviato l'iter per diventare una SpA, come
disposto dal Governo italiano per le banche popolari con attivi superiori a 8 mld di euro.
Fonte: Direzione Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo
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Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Analisi grafica e quadro intermarket
Analisi grafica dei principali indici
I livelli di questa sezione sono aggiornati alla data odierna.
S&P500
L’indice corregge sviluppando un movimento ripido e perdendo uno dopo l’altro i supporti
importanti, fra cui i minimi di agosto, ritestati a settembre, posti in area 1.872-1.867, e sforando
a livello intraday anche il livello di 1.812, minimo di ottobre 2014, la cui perdita
comprometterebbe la grafica. L’eventuale cedimento di quest’ultimo interesserebbe dapprima
l’area 1.752-1.737 per poi andare a interessare i livelli posti a 1.692 e 1.646.
Di contro, l’S&P500 incontra una prima barriera in area 1.908-1.918 e la successiva a 1.934;
l’eventuale superamento di quest’ultima riproporrebbe l’area 1.947-1.950, che in precedenza
fungeva da importante zona supportiva. Solo il superamento di quest’ultima favorirebbe allunghi
verso 1.985-1.990 e successivamente 2.021, per poi tornare a interessare la barriera di forte
valenza posta a 2.038. Il superamento di quest’ultima favorirebbe allunghi verso 2.061-2.062 e
2.077-2.081, livelli di altrettanta valenza poco sotto i massimi di periodo posti a 2.104 e 2.116,
resistenze di rilievo. L’eventuale violazione di questi ultimi fornirebbe un’ulteriore spinta all’indice
verso i precedenti massimi assoluti registrati a maggio e luglio in area 2.132-2.134. L’eventuale
superamento di tali massimi darebbe ulteriore forza all’indice con target individuabili in area
2.200-2.210 e 2.240.
Supporti di rilievo in area
1.812
Resistenze di valenza a 1.9471.950 e 2.038
S&P500 – grafico settimanale
Fonte: Bloomberg e rielaborazione Direzione Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo
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Mensile Azioni
28 gennaio 2016
S&P500 – grafico mensile
Stoxx 600
Lo Stoxx600 ritraccia perdendo importanti livelli supportivi, fra cui i precedenti minimi di fine Supporti di forte valenza a
settembre e fine agosto posti in area 332-330. Il cedimento di quest’area ha indebolito il trend 320-319 e successivi a 302
di breve, anche se l’eventuale tenuta di 320-319 dovrebbe consentire un rimbalzo. Viceversa,
l’eventuale cedimento di quest’ultima area, confermato dalla perdita anche del livello 315,
riproporrebbe il minimo di ottobre 2014 posto a 302. Il cedimento di quest’ultimo ricondurrebbe
a 295 e a 274.
Sul fronte opposto, l’indice incontra la prima resistenza rilevante in area 340-341. Solo il Prime barriere di rilievo a 340superamento di quest’ultima riproporrebbe il test di forte valenza posto in area 349-352 e 341 e a 349-352
l’eventuale violazione di tale area favorirebbe ulteriori spinte verso 358-360 e successivamente
365-369. I successivi obiettivi sono individuabili a 372-376 e l’eventuale superamento di tale
zona di opposizione ricondurrebbe verso la barriera posta a 380-382 in prima battuta e 387 in
seguito, area di maggior valenza. L’eventuale ritorno sopra tale massimo riproporrebbe l’area
resistenziale posta a 391-393, per poi aprire le porte verso 399-400 in prima battuta, con
successivi obiettivi a 404,5 e 409-410, massimi di luglio. Solo la violazione di questi ultimi livelli
consentirebbe ulteriori allunghi verso 412-415, precedenti massimi di aprile.
Stoxx 600 – grafico settimanale
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Mensile Azioni
28 gennaio 2016
FTSE MIB
Il FTSE MIB perde forza relativa e ritraccia in modo ripido, perdendo supporti di rilievo e andando Supporti di rilievo a 17.836, in
a testare l’area di forte valenza posta 17.836, in prossimità dei precedenti minimi di ottobre e prossimità dei forti minimi
dicembre 2014 posti a 17.729 e 17.555, insieme livelli di forte valenza. Solo la perdita di questi posti a 17.729-17.555
ultimi deteriorerebbe decisamente la grafica con primi obiettivi a 16.829 e 16.742 e successivi a
16.500.
Di contro, l’indice incontra la prima resistenza in area 19.360 e 19.630, con successivi obiettivi a
19.770 e 19.995. Solo il superamento di quest’ultimo livello, dove resta ancora aperto un gap
ribassista, favorirebbe un recupero delle quotazioni verso 20.158 e 20.383 per poi dirigersi verso
20.506, serie di livelli di forte valenza. Solo il superamento di 20.930-20.983 aprirebbe spazi
verso 21.194 e 21.418, con successivi obiettivi in area 21.730. La violazione di tale area
riproporrebbe allunghi verso 21.998-22.218 e successivamente aprirebbe le porte verso l’area
resistenziale di forte valenza posta a 22.844-22.874. Solo la violazione di quest’ultima
fornirebbe un segnale di forza verso l’area posta a 22.923-23.011, e solo l’ulteriore
superamento di tali livelli favorirebbe allunghi verso 23.338 e successivamente a 23.545-23.698,
massimi di agosto.
Prime barriere a 19.360 e
19.630. Livelli di forte valenza
in area 20.506
FTSE MIB – grafico settimanale
Cambio EUR/USD
Il cambio euro/dollaro si assesta in un trend laterale che vede in area 1,10-1,106 resistenze di
forte valenza e supporti in area 1,08-1,077, con possibile estensione fino a 1,071. Solo la
conferma della violazione di 1,11-1,115 favorirebbe allunghi verso 1,135 e la violazione di
quest’area, confermata dal superamento di 1,145-1,15, fornirebbe un segnale di forza dell’euro
verso 1,163 e 1,172, scenario poco probabile in tale contesto.
Barriere rilevanti a 1,10-1,106
Sul fronte opposto, la perdita di 1,08-1,077, confermata dal cedimento di 1,071 potrebbe
indebolire l’euro verso i supporti di forte valenza posti in area 1,056-1,052, minimi di aprile.
L’eventuale cedimento di quest’ultima riproporrebbe debolezza verso i minimi di marzo posti a
1,045, la cui perdita condurrebbe a un’accelerazione della negatività con primi obiettivi sul test
di rilievo posto a 1,017.
Supporti di rilievo a 1,08-1,077
e a 1,056-1,052.
28
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Euro - dollaro – grafico settimanale
29
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Titoli Euro Stoxx50 e FTSE MIB
Performance e multipli dei titoli dell’Eurostoxx50 (€)
Paese
Valore
Market
Cap. (€ mln)
Euro Stoxx
Alimentari
Unilever
Danone
Pernod Ricard
Heineken
Assicurazioni
Allianz
ING
AXA
Assicurazioni Generali
Muenchener Rueck
Auto e componenti
Daimler
Volkswagen
Renault
Bmw
Peugeot
Banche
Banco Santander
BNP Paribas
Banco Bilbao Vizcaya
Societé Génerale
Deutsche Bank
Commerzbank
Philips
LVMH
Oreal
Adidas
Retail
Carrefour
Ahold
Inditex
PPR
Metro
Delhaize Group
Chimici
Bayer
BASF
Air Liquide
Akzo Nobel
Area euro
Area euro
Paesi Bassi
Francia
Francia
Paesi Bassi
Area euro
Germania
Paesi Bassi
Francia
Italia
Germania
Area euro
Germania
Germania
Francia
Germania
Francia
Area euro
Spagna
Francia
Cile
Francia
Germania
Germania
Area euro
Paesi Bassi
Francia
Francia
Germania
Area euro
Francia
Paesi Bassi
Spagna
Francia
Germania
Belgio
Area euro
Germania
Germania
Francia
Paesi Bassi
317,67
594,46
39,66
60,18
102,70
77,55
237,01
147,70
10,65
22,45
14,61
173,40
459,37
65,10
110,75
78,66
78,92
13,70
105,38
3,86
43,18
5,77
34,91
16,61
7,52
612,93
22,73
143,90
152,10
92,21
432,85
25,01
19,86
29,29
151,55
26,19
91,81
854,66
105,80
61,68
95,59
57,69
4.698.147
336.880
67.998
39.415
27.259
44.669
226.385
67.499
41.194
54.474
22.746
28.931
205.428
69.646
59.133
23.262
51.066
11.068
397.282
55.645
53.813
36.736
28.146
22.910
9.416
226.949
21.160
73.126
85.133
19.292
100.678
18.469
16.566
91.287
19.136
8.549
9.549
263.198
87.491
56.652
32.899
14.285
Var. 1M
(%)
Var. 6M
(%)
Var. YTD
(%)
-8,20
-2,52
-0,73
-3,67
-2,19
-2,31
-9,03
-9,39
-15,18
-10,52
-13,65
-5,86
-16,00
-16,37
-17,99
-17,42
-19,92
-16,37
-18,68
-17,82
-19,00
-16,87
-19,31
-25,57
-22,17
-2,25
-4,44
-1,47
-2,94
2,25
-5,52
-7,51
0,51
-7,86
-5,78
-11,31
1,27
-10,00
-8,87
-13,07
-8,09
-7,61
-14,53
-1,08
-3,04
-2,68
-6,42
7,13
-7,09
-3,31
-31,59
-6,90
-15,70
1,94
-19,59
-20,50
-41,65
-13,73
-13,88
-23,45
-33,57
-41,15
-24,53
-37,94
-22,88
-45,83
-37,24
-7,18
-6,04
-13,34
-10,21
29,04
-6,27
-19,83
11,86
-4,59
-9,44
-9,27
15,73
-20,60
-19,24
-22,02
-18,68
-13,99
-7,96
-2,31
-1,12
-3,37
-2,38
-1,55
-9,26
-9,69
-14,50
-11,02
-13,65
-6,04
-15,31
-16,09
-17,20
-15,08
-19,16
-15,49
-17,59
-15,42
-17,34
-14,38
-17,99
-26,26
-21,45
-2,13
-3,54
-0,69
-2,06
2,56
-4,72
-6,15
1,95
-7,57
-4,05
-11,40
2,25
-9,81
-8,64
-12,78
-7,78
-6,47
P/E Var. % EPS
Net Div
2016E
2016E Yield 2015E
(%)
13,59
21,44
20,88
19,47
19,14
20,12
9,98
9,80
9,29
9,17
8,91
10,11
8,09
7,36
6,92
6,38
8,18
7,71
8,75
7,95
7,16
8,36
7,46
7,63
7,24
20,16
14,14
17,40
23,26
23,09
18,89
14,17
17,40
27,81
14,75
13,98
16,46
13,87
13,76
12,13
17,02
13,55
5,65
4,52
4,37
7,07
6,65
8,97
-1,12
1,33
-1,48
6,19
7,63
-8,71
16,00
5,78
16,77
17,82
2,94
26,26
4,22
1,10
5,31
33,41
2,18
-43,66
14,90
8,31
16,44
12,13
5,98
12,83
12,94
9,45
9,30
12,09
17,13
23,07
14,87
7,45
10,14
2,02
7,73
5,64
3,54
2,35
3,04
2,61
1,74
1,63
4,94
5,00
6,71
4,98
4,92
4,64
3,26
4,75
1,38
2,98
4,29
0,25
4,41
5,15
5,49
5,50
5,90
0,00
2,57
2,29
3,57
2,41
2,05
1,74
2,58
2,97
2,64
2,03
2,72
3,80
1,64
3,13
2,37
4,69
2,80
2,68
Nota: E= expected, atteso; YTD= year-to-date, da inizio anno; ND= non disponibile; Neg= dato negativo; High: valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto
con un valore precedente di molto inferiore; NS= non significativo. Fonte: FactSet
30
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Paese
Valore
Market
Cap. (€ mln)
Euro Stoxx
Saint Gobain
Bouygues
Acciona
Petrolio & Gas
Total
ENI
Repsol
Farmaceutici
Sanofi-Aventis
Merck
Siemens
Schneider Electric
Alstom
Deutsche Post
ThyssenKrupp
Vallourec
Thales
Risorse di base
ArcelorMittal (Ex Usinor)
UPM Kymmene
Stora Enso
Acerinox
Media
Vivendi
Reed Elsevier
Lagardere
Mediaset
Accor
Sodexho
Air France
Deutsche Lufthansa
Area euro
Area euro
Francia
Francia
Spagna
Area euro
Francia
Italia
Spagna
Area euro
Francia
Germania
Area euro
Germania
Francia
Francia
Germania
Germania
Francia
Francia
Area euro
Francia
Finlandia
Finlandia
Spagna
Area euro
Francia
Paesi Bassi
Francia
Italia
Area euro
Francia
Francia
Francia
Germania
317,67
357,87
36,60
35,40
68,66
250,04
38,53
12,81
8,65
778,40
76,39
83,40
580,35
83,41
47,09
24,63
23,24
14,97
4,71
70,99
130,55
3,35
14,82
7,37
7,72
221,30
19,62
14,81
24,87
3,12
210,73
32,97
87,84
7,77
14,10
4.698.147
137.147
20.528
12.218
3.931
156.963
94.540
46.554
12.476
273.912
99.742
36.260
529.806
73.484
27.670
7.648
28.178
8.472
639
14.969
39.377
6.039
7.910
5.817
2.058
173.452
26.840
15.498
3.261
3.685
56.734
7.758
13.802
2.332
6.550
Var. %
1M
Var. %
6M
Var. %
YTD
P/E
2016E
-8,20
-4,48
-8,20
-2,96
-12,42
-9,81
-8,50
-8,24
-20,90
-3,85
-3,41
-6,20
-7,29
-6,95
-12,10
-9,47
-10,79
-20,35
-48,79
3,42
-15,19
-20,26
-13,89
-13,19
-22,60
-4,83
0,05
-3,11
-8,72
-18,88
-5,06
-17,48
-2,48
12,21
-2,62
-14,53
-3,59
-12,75
3,83
-7,25
-17,17
-12,93
-19,03
-45,63
-12,91
-22,19
-10,94
-11,71
-10,47
-26,26
-8,03
-16,75
-36,49
-70,36
16,38
-26,60
-57,41
-7,78
-12,16
-31,51
-13,20
-19,01
-0,47
-10,28
-35,03
4,22
-29,80
1,37
17,10
10,42
-7,96
-4,61
-8,17
-3,13
-13,18
-7,86
-6,64
-7,17
-14,50
-4,23
-2,81
-6,89
-7,30
-7,20
-10,41
-12,57
-10,48
-18,38
-45,22
2,74
-13,90
-14,06
-13,99
-12,16
-18,07
-5,43
-1,23
-4,73
-9,60
-18,58
-6,10
-17,60
-2,55
10,63
-3,19
13,59
15,90
14,71
22,61
18,53
16,77
14,44
35,75
14,97
16,94
13,52
14,17
15,05
12,68
12,46
16,56
12,13
12,19
NS
17,34
15,27
NS
11,41
10,10
14,81
18,31
38,37
16,43
13,01
29,74
13,17
16,43
19,05
5,97
5,17
Var. % EPS
Net Div
2016E Yield 2015E
(%)
5,65
3,54
17,36
3,07
14,46
3,40
28,76
4,52
11,95
2,98
-27,27
6,26
-31,61
6,22
30,42
6,25
-47,63
11,44
5,73
2,37
1,09
3,90
20,15
1,29
13,57
3,06
6,48
4,22
9,20
4,10
75,68
0,93
50,24
3,78
72,61
0,99
High
3,20
12,80
1,81
29,94
3,88
High
2,15
-22,56
5,05
9,18
4,44
High
5,80
9,57
5,23
1,09
10,26
7,55
2,73
8,57
5,27
High
1,05
27,66
2,24
14,34
2,99
5,05
2,50
High
0,00
-8,31
3,51
31
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Paese
Valore Market Cap.
(€ mln)
Euro Stoxx
Area euro
317,67 4.698.147
Servizi finanziari
Area euro
325,88
48.604
Deutsche Boerse
Germania
77,00
14.861
Unibail-Rodamco
Francia
230,35
22.734
Tecnologici
Area euro
386,01
270.509
Nokia
Finlandia
6,65
36.207
SAP
Germania
72,68
89.288
Alcatel-Lucent
Francia
3,67
10.367
ASML Holding
Paesi Bassi
83,36
36.123
STMicroelectronics
Svizzera
5,86
5.336
Infineon Technologies Germania
12,33
13.939
Telecom
Area euro
345,74
249.792
Telefónica
Spagna
9,42
46.846
France Telecom
Francia
15,80
41.852
Deutsche Telekom
Germania
15,93
73.361
Telecom Italia
Italia
1,03
18.887
Utility
Area euro
253,36
290.295
E.On
Germania
9,00
18.017
Iberdrola
Spagna
6,31
40.005
RWE
Germania
12,04
7.294
Enel
Italia
3,71
34.868
Electricitè de France
Francia
317,67 3.331.956
Var. %
1M
-8,20
-10,03
-2,63
-2,46
-1,41
0,61
-0,44
3,38
0,35
-4,92
-8,53
-4,87
-10,62
2,90
-4,15
-11,99
-4,10
0,59
-2,86
0,46
-4,92
-8,20
Var. %
6M
-14,53
-16,32
-8,46
-5,52
0,95
7,18
9,31
8,93
-7,42
-18,09
16,88
-14,91
-31,79
3,20
-5,49
-15,04
-11,27
-26,20
-1,19
-36,40
-13,45
-14,53
Var. %
YTD
-7,96
-11,53
-5,39
-1,73
-1,96
0,76
-0,95
0,55
0,98
-5,19
-8,74
-4,82
-8,00
2,03
-4,58
-12,51
-4,41
0,82
-3,62
2,82
-4,73
-7,96
P/E
2016E
13,59
13,66
16,51
20,75
18,52
20,69
17,99
15,21
25,34
21,81
16,43
17,84
13,51
15,64
18,06
18,90
13,67
12,16
15,50
11,49
12,11
13,54
Var. % EPS Net Div Yield
2016E 2015E (%)
5,65
3,54
14,81
3,46
12,68
2,85
6,53
4,21
12,45
1,52
3,41
2,81
7,49
1,61
41,19
0,01
2,73
1,04
81,64
5,88
33,95
1,60
3,48
4,29
-15,49
7,94
7,56
3,84
16,57
3,38
22,43
0,28
-1,14
5,15
-6,49
5,55
9,07
4,34
-41,74
4,91
-2,88
4,30
5,29
3,54
32
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Performance e multipli dei titoli del FTSE MIB (€)
Titolo
Settore
A2A
ANIMA Holding
Assicurazioni Generali
Atlantia
Azimut Holding
Banca Mediolanum
Banco Popolare
Banca Monte dei Paschi
Banca Popolare Milano
Banca Popolare Emilia R.
Buzzi Unicem
CNH Industrial
Davide Campari
Enel Green Power
Enel
Eni
EXOR
Ferrari
FCA
Finmeccanica
Intesa Sanpaolo
Italcementi
Luxottica
Mediaset
Mediobanca
Moncler
Poste Italiane
Prysmian
Saipem
Salvatore Ferragamo
Snam Rete Gas
STMicroelectronics
Telecom Italia
Tenaris
Terna
Tod’s
UniCredit
UBI Banca
Unipol
UnipolSai
Yoox
Elettricità
Asset Management
Assicurazioni
Trasporti
Asset Management
Banche
Banche
Banche
Banche
Banche
Materiali e finiture
Industriali
Industriali
Elettricità
Elettricità
Petrolio & Gas
Servizi Finanziari
Auto
Auto
Difesa
Banche
Materiali e finiture
Abbigliamento & Accessori
Media
Banche
Abbigliamento
Assicurazioni
Industriali
Servizi petroliferi
Abbigliamento
Gas
Semiconduttori
Telecom
Acciaio
Elettricità
Abbigliamento
Banche
Banche
Assicurazioni
Assicurazioni
Abbigliamento
Valore
1,058
6,91
14,61
23,71
19,34
6,3
8,455
0,725
0,7675
5,57
13,69
5,455
7,765
1,776
3,708
12,81
30,49
37,45
6,605
11,29
2,638
10,25
56,6
3,12
7,485
13,49
6,52
18,43
0,627
20,46
5,02
5,855
1,028
9,1
4,726
73,65
3,738
4,39
3,808
2,01
31,78
Market
Cap.
(mln €)
Var. %
1M
Var. %
6M
Var. %
YTD
P/E
Var. %
2016E EPS 2016E
3.315
2.072
22.746
19.579
2.771
4.652
3.062
2.126
3.371
2.681
2.604
7.207
4.510
8.880
34.868
46.554
7.508
7.075
11.188
6.527
44.130
3.580
27.375
3.685
6.520
3.374
8.516
3.994
6.365
3.453
17.573
5.336
18.887
10.743
9.499
2.254
22.325
3.959
2.732
5.688
2.708
-13,70
-14,27
-13,65
-3,38
-14,95
-15,66
-34,46
-41,86
-15,15
-21,88
-18,12
-15,82
-1,83
-5,83
-4,92
-8,24
-26,30
ND
-22,90
-12,21
-14,63
0,69
-5,82
-18,88
-15,28
4,65
-8,81
-7,94
-28,84
-4,84
5,86
-6,32
-11,99
-19,25
0,42
-0,07
-27,56
-30,54
-19,22
-14,40
-5,44
-8,24
-23,31
-15,70
-0,34
-17,63
-16,67
-46,04
-60,75
-22,71
-33,29
-5,98
-35,06
8,07
-6,72
-13,45
-19,03
-33,11
ND
-28,15
-11,17
-25,18
59,16
-13,46
-35,03
-21,54
-23,53
ND
-10,79
-32,41
-27,58
10,23
-18,17
-15,04
-19,47
11,04
-17,20
-39,32
-42,43
-21,65
-13,36
5,51
-15,63
-13,84
-13,65
-3,22
-16,13
-13,82
-34,00
-41,15
-16,67
-20,88
-17,53
-13,96
-2,94
-5,68
-4,73
-7,17
-27,56
ND
-22,31
-12,48
-14,57
-6,29
-18,58
-15,76
4,41
-8,17
-9,03
-26,27
-5,93
3,93
-6,54
-12,51
-16,82
-0,63
0,82
-27,21
-29,19
-20,07
-14,83
-8,02
12,74
14,15
8,91
18,38
13,35
13,13
8,61
9,13
12,89
10,90
14,09
14,46
23,11
21,21
12,11
35,75
8,88
22,31
5,12
13,81
11,17
High
27,29
29,74
10,02
18,02
14,25
13,50
11,49
18,41
15,86
22,16
18,90
23,92
17,37
20,36
7,61
11,21
7,14
9,49
75,12
-2,42
-2,10
7,63
13,71
-8,21
-13,78
6,24
High
15,08
79,26
33,54
45,13
11,38
8,40
-2,88
30,42
41,10
9,64
92,58
61,83
18,51
High
12,95
High
17,65
13,11
10,36
17,72
High
14,25
-6,78
81,08
22,43
-7,83
-6,56
9,67
33,79
44,19
-7,20
-12,61
31,00
Net Div
Yield
2015E
(%)
3,95
3,40
4,92
3,80
7,28
4,98
2,81
0,00
3,71
1,74
0,75
2,54
1,13
1,51
4,30
6,25
1,18
0,85
0,13
0,64
5,00
0,93
1,65
1,05
3,34
1,12
5,11
2,47
0,00
2,24
4,97
5,86
0,28
4,39
4,24
2,79
3,05
2,55
5,10
8,08
0,00
33
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Legenda
Benchmark
Blue chip
Buy-back
Buy-out
BV
CAGR
Capital employed
Combined ratio
Corporate governance
Cost/Income ratio
Cover ratio
Default
De-listing
Downgrade
DPS
Due diligence
EBIT
EBITDA
EPS
Embedded Value
EV
EV/Sales
EYR
Expense ratio
Free cash flow
IPO
Leverage
Loss ratio
Margine di interesse
Margine da servizi
Margine di intermediazione
Market cap
Multiplo
NAV
NAVPS
Overhang
P/E
P/BV
Pay-out ratio
Placement (private)
Private equity
Profit taking
Profit warning
Public company
Rating
RAB (Regulatory Asset Base)
Risultato di gestione
ROCE
ROE
SPS
Small/Mid cap
Spin-off
Target price
Tier 1
Tier 2
Upgrade
Valore Intrinseco (VI)
Yield
Parametro di riferimento
Titoli a larga capitalizzazione
Riacquisto
Acquisizione dall’interno
Book Value: mezzi propri della società
Compound Average Growth Rate: tasso composto medio di crescita
Capitale investito: mezzi propri + debiti netti
Rapporto che tiene conto del Loss ratio (sinistri / premi) ed Expense ratio (spese di amministrazione, raccolta / premi)
Norme che regolano il processo decisionale societario
Costi operativi/Margine di Intermediazione (settore bancario)
Riserve totali/premi (settore assicurativo)
Insolvenza
Eliminazione dal listino
Peggioramento delle stime oppure del giudizio oppure del merito di credito
Dividend Per Share: dividendo per azione
Fase di controllo dei bilanci che precede la chiusura di operazioni straordinarie
Earnings Before Interest and Tax: utile operativo
Earnings Before Interest, Tax, Depreciation, Amortisation: margine operativo lordo (MOL)
Earnings Per Share: utile netto per azione
Valore intrinseco delle compagnie: al patrimonio netto vengono aggiunte le plusvalenze non realizzate e l’attuale portafoglio vita in forza
Enterprise Value: capitalizzazione + debito netto
Rapporto tra Enterprise Value e fatturato
Rapporto tra rendimento dei titoli privi di rischio (BTP 10 anni) e il rendimento del mercato azionario (espresso dal reciproco del P/E
Spese di amministrazione rapportate ai premi (settore assicurativo)
Reddito operativo + ammortamenti – imposte +/- variazione del capitale circolante netto
Initial Public Offering: offerta iniziale al pubblico
Debiti netti/mezzi propri
Indice di sinistralità, rappresentato dal rapporto sinistri/premi (settore assicurativo)
Interessi attivi – Interessi passivi (settore bancario)
Commissioni attive – commissioni passive +/- profitti (perdite) da attività finanziarie +/- altri ricavi netti + dividendi (settore bancario)
Margine di interesse + Margine da servizi (settore bancario)
Capitalizzazione: prezzo x numero azioni
Rapporto tra valori di mercato (Prezzo, Enterprise Value) e particolari grandezze di bilancio (ad esempio, utili, margine operativo lordo,
risultato operativo, ecc)
Net Asset Value: valore patrimoniale netto
Net Asset Value Per Share: valore patrimoniale netto/totale azioni
Eccesso di offerta di titoli sul mercato
Price/Earnings: prezzo/utile netto
Price/Book Value: prezzo/Valore di libro
Quota di utili distribuita
Collocamento (privato)
Acquisizione di partecipazioni in società non-quotate
Presa di profitto
Annuncio di revisione di stime al ribasso
Società a capitale diffuso
Raccomandazione/ giudizio
Valore del capitale investito netto come riconosciuto dall’Autorità per l’Energia Elettrica e il Gas alle società di trasporto e distribuzione, al fine della
determinazione delle tariffe applicabili
Margine di intermediazione – costi operativi (settore bancario)
Return On Capital Employed: utile operativo dopo le tasse/capitale investito
Return On Equity: utile netto/mezzi propri
Sales Per Share: fatturato per azione
Titoli a bassa/media capitalizzazione
Scorporo
Prezzo obiettivo
Patrimonio di base (capitale versato, riserve e fondo rischi bancari generali) rapportato al complesso delle attività ponderate per il loro
rischio creditizio. Deve essere pari almeno al 50 % del capitale totale (settore bancario)
Patrimonio supplementare (riserve di rivalutazione, strumenti ibridi, passività subordinate e fondo rischi su crediti) rapportato al
complesso delle attività ponderate per il loro rischio creditizio (settore bancario)
Miglioramento delle stime oppure del giudizio oppure del merito di credito
Embedded Value = valore attuale netto società + valore attuale della proiezione degli utili generati dal portafoglio premi vita in essere, o
a portafoglio “chiuso” (settore assicurativo)
Rendimento: dividendo per azione/prezzo azione
34
Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Avvertenza generale
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Il presente documento è pubblicato con cadenza mensile. Il precedente report è stato distribuito in data 23.12.2015.
Il presente documento è distribuito da Banca IMI e Intesa Sanpaolo, a partire dallo stesso giorno del suo deposito presso Consob, esclusivamente
a soggetti residenti in Italia mediante la messa a disposizione dello stesso attraverso il sito internet di Intesa Sanpaolo (www.intesasanpaolo.com),
sezione Risparmio-Mercati, e, per i clienti di Banca IMI, nella sezione Market Hub del sito internet di Banca IMI
(https://markethub.bancaimi.com/home_public.html).
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Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Comunicazione dei potenziali conflitti di interesse
Gli interessi e i conflitti di interesse – come disciplinati dagli artt. 69-quater e 69-quinquies del Regolamento Consob n° 11971/99 e successive
modificazioni ed integrazioni (di seguito “Regolamento Emittenti”), dall’art. 24 del “Regolamento in materia di organizzazione e procedure degli
intermediari che prestano servizi di investimento o di gestione collettiva del risparmio” emesso da Consob e Banca d’Italia, dalla NASD Rule 2711
e dalla NYSE Rule 472 di FINRA, nonché dalle FSA Conduct of Business Sourcebook rules COBS 12.4.9R (3) e COBS 12.4.10R (5) – presenti tra il
Gruppo Intesa Sanpaolo e gli emittenti di strumenti finanziari e i relativi gruppi di appartenenza citati nel presente documento sono disponibili, in
ottemperanza a quanto previsto dall’art. 69-septies del Regolamento Emittenti, dalle suddette Rules di FINRA e FSA, unitamente alla “Policy per
studi e ricerche” e all’estratto del “Modello aziendale per la gestione delle informazioni privilegiate e dei conflitti di interesse”, sul sito internet di
Intesa Sanpaolo http://www.group.intesasanpaolo.com/scriptIsir0/si09/studi/ita_archivio_conflitti.jsp
Il Gruppo Intesa Sanpaolo ha posto in essere idonei meccanismi organizzativi e amministrativi (quali, tra gli altri, Information Barriers, Crossing
Procedures, Watch e Restricted List) atti a gestire i conflitti di interesse derivanti dalle molteplici attività del Gruppo Intesa Sanpaolo in rapporto
alle raccomandazioni prodotte.
Certificazione degli analisti
Gli analisti che hanno predisposto la presente ricerca in materia di investimenti, il cui nome e ruolo sono riportati nella prima pagina del
documento, dichiarano che:
(a) le opinioni espresse sulle Società citate nel documento riflettono accuratamente l’opinione personale obiettiva, indipendente, equa ed
equilibrata degli analisti;
(b) non è stato e non verrà ricevuto alcun compenso diretto o indiretto in cambio delle opinioni espresse.
Altre indicazioni
1. Né gli analisti né qualsiasi altra persona della loro famiglia operano come funzionari, direttori o membri del Consiglio d’Amministrazione nelle
Società citate nel documento.
2. Gli analisti citati nel documento sono soci AIAF.
3. Gli analisti citati nel documento non ricevono bonus, stipendi o qualsiasi altra forma di compensazione basati su specifiche operazioni di
investment banking.
Note metodologiche
Il presente documento è stato preparato sulla base della seguente metodologia.
Settori e aree geografiche USA/Europa/Italia e cenni sui Paesi emergenti
L’universo di riferimento è quello dei settori dell’Eurostoxx 600 e dell’S&P500.
La selezione dei settori viene realizzata sulla base dell’analisi dei fondamentali e della forza relativa dei singoli comparti rispetto al benchmark.
I suggerimenti di acquisto si riferiscono ad un investimento realizzato con un orizzonte temporale di 6-12 mesi.
Dati societari e stime di consenso
I commenti sui dati societari vengono elaborati sulla base di notizie e dati societari disponibili tramite strumenti informativi quali Bloomberg e
Thomson Reuters. Le stime di consenso relative alle previsioni sulle crescite dei dati societari (utili, dividendi, prezzo di libro) vengono desunti dal
provider FactSet (JCF) e rielaborati e commentati dalla Direzione Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo.
Definizioni e storia delle raccomandazioni
Raccomandazioni equity
View
Definizione
Orizzonte
Positiva
Si riferisce ad un target più alto del 10% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Moderatamente Positiva Si riferisce ad un target in un range contenuto tra il 5% e il 10% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Neutrale
Si riferisce ad un target in un range contenuto tra il -5% e il +5% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Moderatamente Negativa Si riferisce ad un target in un range contenuto tra il -5% e il -10% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Negativa
Si riferisce ad un target più basso del 10% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Non
No Rating
La Società viene coperta dal desk Retail Research senza esprimere alcuna raccomandazione o per scelta o
per attenersi a precise disposizioni che riguardano circostanze particolari (ad esempio se Intesa Sanpaolo significativo
ha interessi o conflitti di interesse particolari nella Società oggetto del documento o ricopre ruoli in
operazioni di mercato che riguardano la Società).
Rating sospeso
La raccomandazione sulla Società viene sospesa se non esistono elementi di natura fondamentale
sufficienti per esprimere un giudizio sul titolo.
Non
significativo
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Mensile Azioni
28 gennaio 2016
La ricerca retail equity presenta dei giudizi la cui interpretazione è riportata nella tabella precedente. L’attribuzione del giudizio si basa sull’analisi
fondamentale. Quest’ultima tende ad individuare il valore intrinseco delle azioni di una società quotata. Tale valore viene confrontato col prezzo
espresso dal mercato, per individuare i titoli sottovalutati, ipotizzando che il mercato possa riportare la quotazione a tali valori. I metodi applicati
sono di tipo quantitativo e qualitativo.
Metodo quantitativo: approccio utilizzato per quantificare il valore della società; scaturisce dalla media delle valutazioni rivenienti dai diversi
metodi applicati, quali i Multipli, il Discounted Cash Flow, la Sum of Part (onde necessario se il gruppo è presente su business differenti). Per
metodo dei “Multipli” si intende la comparazione con un paniere di titoli di riferimento quotati comparabili il più possibile simili alla società da
valutare, tenendo conto delle prospettive di crescita e della redditività. La peer analysis viene svolta con i seguenti criteri: 1) si individua un
paniere di titoli comparabili (per settore e dimensione); 2) si calcolano i principali multipli del paniere di riferimento sulla base dei dati di
consensus JCF ed altri consensus (IBES); 3) si realizza la mappa dei valori che solitamente associa il multiplo EV/Ricavi, margine EBITDA e EBIT, P/E,
ecc. per l’anno corrente e quelli prospettici, oltre a multipli particolari come ad esempio il P/BV nel caso di banche ed il P/EV nel caso di
assicurazioni, ecc.; 4) si valuta il posizionamento del titolo al di sopra, al di sotto o sulla retta di regressione che indica il benchmark di
riferimento, o la media, del paniere individuato.
Il DCF (Discounted Cash Flow) misura la valutazione dei flussi di cassa scontati ad oggi secondo il criterio tale per cui il valore del capitale di
un’azienda è dato dal valore attuale dei flussi di cassa che la società sarà in grado di generare in futuro, scontati ad un tasso di attualizzazione
(definito come costo medio ponderato del capitale, WACC). Il calcolo del DCF prevede la determinazione del valore attuale dei flussi di cassa
operativi attesi per un periodo di previsione esplicito, al quale si aggiunge un valore finale di lungo periodo (“Terminal value”) e si sottrae
l’indebitamento.
La SOP (somma delle parti) è un metodo che prevede la valutazione effettuata per singole divisioni (ogni divisione viene paragonata ai propri
peers) e infine si effettua la somma delle valutazioni dei singoli business.
Metodo qualitativo: il metodo qualitativo viene integrato da una serie di considerazioni legate a:
 Rendimento atteso (yield%);
 Analisi della contendibilità (struttura dell’azionariato);
 Analisi della posizione competitiva;
 SWOT analisi (punti di forza/debolezza; rischi/opportunità).
A completamento dell’analisi fondamentale viene elaborata anche una parte relativa all’analisi tecnica, come illustrato di seguito.
Analisi tecnica
Valutazione della struttura grafica di indici, settori e titoli che viene desunta dalle quotazioni disponibili tramite strumenti informativi quali
Bloomberg e Thomson Reuters. Le previsioni sui livelli tecnici sono realizzate dalla Direzione Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo tramite modelli
tecnici dedicati che forniscono indicazioni relative alla tendenza sia di medio che di breve periodo, i livelli di supporto/resistenza e le varie “Figure
Tecniche” che possono favorire indicazioni operative in base all’esperienza dell’analista. Si definisce supporto un livello che tende a sostenere i
prezzi e dal quale potrebbe scaturire un rimbalzo: la sua violazione al ribasso provoca generalmente un’ulteriore discesa delle quotazioni. Si
definisce resistenza una barriera che tende a fermare l’aumento delle quotazioni e, se non superata, potrebbe provocare un’inversione di rotta; al
contrario, la sua violazione al rialzo di regola implica un’accelerazione dei prezzi.
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Mensile Azioni
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Storia delle raccomandazioni (12 mesi)
Emittente
A2A
A2A
A2A
A2A
Atlantia
Atlantia
Atlantia
Autogrill
Autogrill
Autogrill
Banca MPS
Banca MPS
Banca MPS
Banca MPS
Banca MPS
Banca MPS
Banca MPS
BMW
BMW
BMW
BMW
Davide Campari
Davide Campari
Davide Campari
Davide Campari
Enel
Enel
Enel
Enel
Enel
Fiat Chrysler Automobiles (FCA) ex FIAT
Finmeccanica
Finmeccanica
Finmeccanica
Finmeccanica
Generali
Generali
Generali
Generali
Generali
Mediobanca
Mediobanca
Mediobanca
Mediobanca
Salini Impregilo
Salini Impregilo
Salini Impregilo
Salini Impregilo
Sanofi
Sanofi
Sanofi
Sanofi
STMicroelectronics
STMicroelectronics
STMicroelectronics
STMicroelectronics
Raccomandazione
Moderatamente Positiva
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Positiva
Positiva
Positiva
Positiva
Positiva
Positiva
Neutrale
Neutrale
Data di assegnazione/conferma del giudizio*
23/12/2015
04/08/2015
30/04/2015
30/01/2015
28/01/2016
24/09/2015
30/03/2015
23/12/2015
04/08/2015
30/04/2015
28/01/2016
24/09/2015
04/08/2015
30/06/2015
30/03/2015
26/02/2015
05/02/2015
28/01/2016
25/09/2015
24/09/2015
28/05/2015
28/01/2016
24/09/2015
28/05/2015
30/01/2015
27/11/2015
04/08/2015
28/05/2015
26/02/2015
30/01/2015
28/01/2016
29/10/2015
04/08/2015
28/05/2015
26/02/2015
27/11/2015
04/08/2015
30/04/2015
26/02/2015
27/11/2015
04/08/2015
28/05/2015
30/04/2015
30/01/2015
29/10/2015
24/09/2015
28/05/2015
05/02/2015
28/01/2016
24/09/2015
30/04/2015
30/01/2015
07/10/2015
24/09/2015
04/08/2015
26/02/2015
28/01/2016
29/10/2015
28/05/2015
26/02/2015
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Mensile Azioni
28 gennaio 2016
Storia delle raccomandazioni (12 mesi) - continua
Emittente
Telecom Italia
Telecom Italia
Telecom Italia
Telecom Italia
Tod's
Tod's
Tod's
Tod's
Unione Banche Italiane (UBI Banca)
Raccomandazione
No rating
No rating
No rating
No rating
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Distribuzione dei rating/rapporti bancari (dicembre 2015)
Numero di società coperte: 45
Distribuz. Copertura Desk Retail con riferimento all’ultima
raccomandazione
Clienti Intesa Sanpaolo *
POSITIVO
2,22%
Data di assegnazione/conferma del giudizio*
28/01/2016
24/09/2015
28/05/2015
26/02/2015
28/01/2016
27/11/2015
28/05/2015
30/01/2015
24/09/2015
28/05/2015
05/02/2015
MODERATAMENTE NEUTRALE MODERATAMENTE NEGATIVO
POSITIVO
NEGATIVO
42,22%
55,56%
0%
100%
47,37%
48,00%
-
0%
Nota: * Società alle quali Intesa Sanpaolo o altre società del Gruppo hanno fornito servizi di Corporate e Investment Banking negli ultimi 12 mesi; in questo caso la percentuale
indica quante società (sulle quali il Desk Retail Research ha un giudizio) sono anche clienti del Gruppo.
Il presente documento è per esclusivo uso del soggetto cui esso è consegnato da Banca IMI e Intesa Sanpaolo e non potrà essere riprodotto,
ridistribuito, direttamente o indirettamente, a terzi o pubblicato, in tutto o in parte, per qualsiasi motivo, senza il preventivo consenso espresso
da parte di Banca IMI e/o Intesa Sanpaolo. Il copyright ed ogni diritto di proprietà intellettuale sui dati, informazioni, opinioni e valutazioni di cui
alla presente scheda informativa è di esclusiva pertinenza del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, salvo diversamente indicato. Tali dati,
informazioni, opinioni e valutazioni non possono essere oggetto di ulteriore distribuzione ovvero riproduzione, in qualsiasi forma e secondo
qualsiasi tecnica ed anche parzialmente, se non con espresso consenso per iscritto da parte di Banca IMI e/o Intesa Sanpaolo.
Chi riceve il presente documento è obbligato a uniformarsi alle indicazioni sopra riportate.
Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche - Responsabile Gregorio De Felice
Responsabile Retail Research
Paolo Guida
Analista Azionario
Ester Brizzolara
Laura Carozza
Piero Toia
Analista Obbligazionario
Serena Marchesi
Fulvia Risso
Cecilia Barazzetta
Analista Valute e Materie prime
Mario Romani
Editing: Team Nucleo Editoriale
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Mensile Azioni 28012016_ISP

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