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WeeklyNews A cura della Direzione Advisory di Bim, Banca Intermobiliare di Investimenti e Gestioni. 17 giugno 2014 Bim, Banca Intermobiliare di Investimenti e Gestioni, è leader tra le società italiane specializzate nelle attività di private banking. Quotata alla Borsa Italiana dal 1991, fa parte del Gruppo Bancario Veneto Banca. Banca Intermobiliare ha 14 miliardi di euro di patrimoni amministrati e gestiti, circa 900 dipendenti ed è presente nelle principali città italiane con 29 filiali e 200 Private Bankers con esperienza pluriennale nell'ambito della consulenza finanziaria. Banca Intermobiliare controlla, tra l’altro, Symphonia sgr - società leader in Italia nella gestione di portafoglio - e Banca IPIBI Financial Advisory S.p.A. WeeklyNews 17 giugno 2014 Il Punto L’analisi dei mercati deve partire da un presupposto: dopo anni di politiche monetarie estremamente espansive che per definizione favoriscono l’asset inflation sia i mercati azionari, sia i mercati obbligazionari si presentano entrambi decisamente ben valutati, se non sopravvalutati. Partendo dai mercati azionari, sono soprattutto le Borse “core” a presentare valutazioni piuttosto piene sui fondamentali: l’indice di riferimento a livello mondiale, l’S&P500, presenta un P/E forward di 15.6, un livello certamente non basso. Tra l’altro, va tenuto presente che il P/E forward (basato sugli utili dei prossimi 12 mesi) è fortemente influenzato dalla specifica fase del ciclo ed a questo proposito si deve considerare che i margini reddituali e gli utili americani si collocano su livelli record. Prendendo in considerazioni misure di valutazione di lungo termine dei mercati (P/E di Shiller, il rapporto tra Prezzo e gli Utili di picco, il P/Sales, il rapporto tra Market Cap e PIL, la Q di Tobin) emergono ancora più chiaramente segnali di sopravvalutazione (seppure non estrema) per l’S&P500, mentre i mercati europei si avvicinano (seppure con delle sensibili differenze tra le varie Borse) al Fair Value. Per certi versi la situazione risulta ancora più complicata sul fronte obbligazionario: - il rendimento del Governativo americano si trova sulla fascia bassa dell’ampio trading range che sta disegnando da un anno a questa parte; - il rendimento del Bund è prossimo ai minimi storici; - gli spread dei Governativi periferici sono estremamente compressi, con i rendimenti che hanno rotto i minimi assoluti per Italia e Spagna; - gli spread del comparto corporate sono anch’essi decisamente contenuti e prossimi ai minimi (soprattutto negli Stati Uniti). Questo paradigma valutativo va interpretato in relazione alla situazione macroeconomica che nel nostro scenario base prevede: - una economia in progressivo miglioramento; - Banche Centrali ancora supportive, anche se l’attore principale, la FED, dovrebbe proseguire, seppure in modo graduale, nel percorso di rientro dalla politica monetaria super accomodante. In questo contesto confermiamo l’approccio costruttivo sull’equity, che, al di là delle valutazioni, dovrebbe beneficiare del miglioramento dell’economia, in uno scenario di tassi comunque non alti, per quanto i livelli valutativi sopra descritti, l’elevato livello di compiacenza ed i crescenti rischi geopolitici impongano una certa prudenza sul breve termine. Anche perché se la prima fase di rialzo dei rendimenti obbligazionari non determina usualmente una inversione del movimento di rialzo delle Borse, ne aumenta però la volatilità (possibilità di correzioni anche brusche in un trend di medio termine che resta positivo). Considerata la fase del ciclo, soprattutto quello americano, ed i livelli valutativi (cioè i rendimenti e gli spread sopracitati) è invece opportuno un atteggiamento decisamente più prudente sul fronte obbligazionario sia in termini di duration che con riferimento all’esposizione sugli strumenti a spread. Un passaggio importante per l’evoluzione di breve termine, soprattutto del comparto obbligazionario, lo si potrebbe avere domani con la riunione della FED, da cui emergerà un update sulla ripresa dell’economia americana e, di conseguenza, sulle prossime mosse di politica monetaria, anche se il consensus degli operatori non si attende che la Yellen introduca già in questo FOMC particolari novità sul fronte del rientro dalla politica espansiva. A cura della Direzione Advisory di BIM, Banca Intermobiliare di Investimenti e Gestioni – [email protected] 2 WeeklyNews 17 giugno 2014 Europa Dopo il calo del mese precedente, la produzione industriale di aprile è salita sopra le attese (+0,8% m/m) con contributi tutti positivi di Germania (+0,4% m/m), Francia (+0,3% m/m) e Italia (+0,7% m/m). In Francia sono rimasti invariati per il secondo mese consecutivo i prezzi al consumo a maggio. L’inflazione è rimasta quindi ferma al livello del mese precedente (0,7% per l’indice nazionale, 0,8% per quello armonizzato). Le seconde letture dei prezzi al consumo di maggio per la Germania e l’Italia hanno confermato per entrambe le stime preliminari (Germania 0,9% dal precedente 1,3%, Italia 0,5% dal precedente 0,6%). A cura della Direzione Advisory di BIM, Banca Intermobiliare di Investimenti e Gestioni – [email protected] 3 WeeklyNews 17 giugno 2014 Stati Uniti In leggera risalita le richieste di sussidi di disoccupazione, +5 mila a 317 mila unità. Dati coerenti con una creazione di posti di lavoro superiore ai 200 mila posti al mese. Le vendite al dettaglio a maggio sono aumentate meno del previsto (+0,3% m/m rispetto al consensus +0,6% m/m). Il dato del mese precedente è stato tuttavia rivisto verso l’alto (+0,5% m/m da +0,1% m/m) e nel complesso l’analisi dello spacccato è positivo. I prezzi all’importazione a maggio sono aumentati dello 0,1% m/m (consensus +0,2% m/m). Al netto del petrolio i prezzi sono calati dello 0,1%. L’indice dei prezzi alla produzione a maggio ha sorpreso verso il basso (-0,2% m/m per l’indice totale e -0,1% m/m per quello core) dopo due mesi di aumenti significativi. La fiducia dei consumatori rilevata dall’Università del Michigan a giugno è calata leggermente (81,2 contro attese di consenso per un rialzo a 83) principalmente a causa di una correzione della componente aspettative. A cura della Direzione Advisory di BIM, Banca Intermobiliare di Investimenti e Gestioni – [email protected] 4 WeeklyNews 17 giugno 2014 Legenda EBITDA EBIT EV (enterprise value) Dividend yield Embedded Value P/E (price/eps) CAGR (compound annual growth rate) Book Value P/BV PFN e IFN Core Tier 1 Solvency ratio SOP (sum of parts somma delle parti) NAV (net asset value) Buy back VIX Margine operativo lordo, vale a dire il risultato del gruppo prima degli ammortamenti e accantonamenti, della gestione finanziaria e delle imposte. Reddito operativo, vale a dire il risultato del gruppo prima della gestione finanziaria e delle imposte. Somma della capitalizzazione di mercato e dell’indebitamento finanziario netto. Tale dato viene impiegato nel calcolare i multipli EV/Sales, EV/EBITDA e EV/EBIT. Rapporto tra il dividendo annuo e il prezzo in chiusura dell’anno dell’azione. È un indicatore del rendimento immediato. È la somma tra il patrimonio netto rettificato ed il valore del portafoglio in essere. È un elemento centrale per stimare il valore di una compagnia vita, vi è escluso il valore attribuito alle nuove vendite previste per il futuro. Rapporto tra prezzo e utile per azione (dove quest’ultimo può essere indicato come eps - earnings per share) Tasso di crescita medio annuo, serve a smorzare l’effetto di volatilità dei rendimenti periodici Il patrimonio netto (mezzi propri) della società. L’eventuale specificazione “tangible” sta a indicare che il dato è rettificato (in diminuzione) degli avviamenti presenti in bilancio e di eventuali altre poste immateriali. Rapporto tra il prezzo e il patrimonio netto della società. Serve per avere un’idea immediata di quanto il mercato valuta il patrimonio netto di un’azienda. Sono rispettivamente la posizione e l’indebitamento finanziario netto. Misura della solidità patrimoniale delle banche, determinata come rapporto tra patrimonio netto rettificato (prevalentemente degli avviamenti) e RWA (risk weighted assets), le attività ponderate per il rischio. Il rapporto preso a riferimento dall’autorità di vigilanza per verificare i livelli minimi di patrimonializzazione delle compagnie assicurative. Metodo di valutazione solitamente impiegato per la valorizzazione dei gruppi conglomerati, che prevede la somma delle singole business units (valutate indipendentemente) al netto delle voci negative di bilancio (indebitamento, fondi pensioni, fondi rischi-spese, etc). Metodo di valutazione solitamente impiegato per la valorizzazione delle holdings, che prevede la rettifica della patrimonio netto con le plusvalenze/minusvalenze latenti sulle partecipazioni detenute. Operazione realtiva all’acquisto di azioni proprie Indice che misura la volatilità implicita nelle opzioni dell’indice S&P500. Asset Swap Spread Rendimento differenziale in basis points dell’emissione rispetto al corrispondente rendimento sulla curva dei tassi swap. L’Asset Swap Spread è un indicatore immediato della percezione del rischio sulla singola obbligazione: tanto più alto è lo spread tanto più basso è il suo rating implicito. ITRAXX Europe Appartiene alla famiglia degli indici standardizzati del credito ITRAXX creati e gestiti dalla International Index Company. L’indice Itraxx Europe è costituito dai CDS di 125 emittenti europei investment grade maggiormente liquidi (i componenti sono equi pesati). Vi sono due differenti indici per i CDS a 5 ed a 10 anni; sono disponibili anche sub indici settoriali. ITRAXX Crossover CDS (Credit Default Swap) Composto dai CDS di 50 emittenti europei sub investment grade maggiormente liquidi. Vi sono due differenti indici per i CDS a 5 ed a 10 anni. Costo della protezione in basis point per coprirsi contro il rischio di default di un determinato emittente. Il costo si intende annuo. Può essere utilizzato come hedging di una posizione in portafoglio o può assumere un’ottica speculativa. Tutti gli scambi avvengono OTC. Il CDS a 5 anni è quello standard (più liquido), ma è possibile ottenere quotazioni per tutta la curva. A cura della Direzione Advisory di BIM, Banca Intermobiliare di Investimenti e Gestioni – [email protected] 5 WeeklyNews 17 giugno 2014 Informazioni importanti Le informazioni e i dati contenuti nel presente documento hanno finalità promozionale e non sono da intendersi come ricerca in materia di investimenti ai sensi degli artt. 27-28 del Regolamento della Banca d’Italia e della Consob (cd Regolamento Congiunto) né mira a fornire raccomandazioni di cui agli artt. 69 e seguenti del Regolamento 11971/99 e successive modifiche. Il documento non fornisce raccomandazioni personalizzate riguardo a una o più operazioni relative ad un determinato strumento finanziario. Le informazioni contenute non costituiscono proposta di vendita o invito ad operare e non si rivolgono ad alcun soggetto specifico. Le informazioni sono state elaborate da Banca Intermobiliare sulla base di fonti ritenute attendibili ma della cui accuratezza e completezza Banca Intermobiliare non può essere ritenuta responsabile. Le informazioni fornite sono valide esclusivamente con riferimento alla data nella quale sono state prodotte. Occorre pertanto verificare le informazioni prima di agire in seguito alle stesse. BIM declina ogni responsabilità in ordine ad eventuali perdite dirette o indirette derivanti dall'utilizzo delle informazioni contenute nei documenti. Le informazioni devono essere usate soltanto per scopi informativi privati del lettore e non costituiscono un’analisi di tutte le questioni trattabili. Prima di effettuare qualsiasi operazione, l’investitore dovrà considerare la rilevanza delle informazioni ai fini delle proprie decisioni, alla luce dei propri obiettivi di investimento, della propria esperienza, delle proprie risorse finanziarie e operative e di qualsiasi altra circostanza. È consentito scaricare sul proprio computer i report o le informazioni in esso contenute e stamparne copia esclusivamente per uso personale e non commerciale, a condizione che non siano alterate le avvertenze relative a marchi commerciali o altri diritti proprietari. E’ vietato trasferire, trascrivere, distribuire o riprodurre le informazioni o creare un link al sito senza il preventivo accordo di Banca Intermobiliare S.p.a. Ogni forma di alterazione, parziale o integrale, è da ritenersi vietata. Banca Intermobiliare di Investimenti e Gestioni S.p.a. Sede generale: via Gramsci 7, 10121 Torino. Tel. 011. 0828.1. Capitale sociale : Euro 156.209.463,00 Numero di iscrizione al Registro Imprese di Torino: 02751170016 C.C.I.A.A. di Torino n. REA 600548 Codice Azienda Bancaria n. 3043.7 e Albo Banche n. 5319; Adesione al Fondo Nazionale di Garanzia e al Fondo Interbancario di Tutela dei Depositi; Appartenenza al Gruppo Bancario Veneto Banca (iscritto all’Albo dei gruppi bancari in data 08/06/1992 cod. n. 5035.1) e soggetta ad attività di direzione e coordinamento di Veneto Banca S.c.p.a. A cura della Direzione Advisory di BIM, Banca Intermobiliare di Investimenti e Gestioni – [email protected] 6