Mensile Azioni 30012015_ISP

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Mensile Azioni
Il QE favorisce la propensione al rischio
30 gennaio 2015
Il Quantitative Easing annunciato dalla Banca Centrale Europea, superiore alle attese in termini
quantitativi, favorisce la propensione al rischio e ridona fiducia agli investitori. In tale contesto,
allungano decisamente i listini europei, nonostante un clima di volatilità estrema, anche a livello
intraday. I mercati superano senza traumi la vittoria di Tsipras in Grecia, anche se permane
allerta per le prossime elezioni in Spagna. I periferici come FTSEMIB e IBEX recuperano forza
relativa affiancandosi a DAX e CAC, che violano al rialzo barriere di rilievo fornendo segnali di
forza importanti.
Il QE dovrebbe consentire un’accelerazione della crescita che per ora stenta a ripartire; inoltre,
l’Eurozona può contare sulla maggior competitività dovuta alla debolezza dell’euro, che tenta un
timido rimbalzo dopo aver registrato il minimo da 12 anni contro dollaro (sotto 1,1098)
sull’intervento da parte della BCE.
Nota mensile
Intesa Sanpaolo
Direzione Studi e Ricerche
Ricerca per Investitori
privati e PMI
Ester Brizzolara
Analista Finanziario
Gli indici statunitensi perdono forza relativa, sulla scia della debolezza del petrolio,
dell’apprezzamento del dollaro e di alcune trimestrali del comparto finanziario poco
incoraggianti che ne aumentano la volatilità. Gli indici possono comunque contare sulla solidità
dell’economia statunitense, in un contesto in cui la Fed conferma un atteggiamento “prudente”
nel percorso di rialzo dei tassi. D’altro canto, i bassi prezzi delle materie prime e le
preoccupazioni sul fronte economico internazionale, ridimensionate parzialmente dal QE in
Europa, provocano comunque un aumento della volatilità anche sul mercato statunitense, con
l’indice Vix che si allontana dai minimi. La stagione delle trimestrali evidenzia sorprese positive
per il 68,8%, con un aumento degli utili ex-finanziari dell’8,3% a/a, che si comprime fortemente
con i risultati di questo comparto.
Recuperano forza gli indici domestici, sostenuti soprattutto dai Bancari e dalla riforma
annunciata dal governo per le popolari. Il Quantitative Easing pone le basi per sostenere la
crescita, uno dei problemi più rilevanti dell’Italia insieme al debito pubblico, giunto al 131,8%
del PIL. L’euro debole consente un recupero di competitività e il petrolio a bassi prezzi favorisce
la ripresa, data la forte dipendenza dall’estero in termini energetici. Il premio al rischio resta
elevato ed eventuali riduzioni di quest’ultimo su livelli più consoni e simili a quelli degli indici
europei core condurrebbero ad apprezzamenti importanti del nostro listino. Moderata Positività
sul FTSEMIB.
Andamento indici
Indice
Valore
Stoxx 600
Euro Stoxx
Euro Stoxx 50
CAC 40
DAX
IBEX
FTSE 100
FTSE All Share
FTSE/MIB
S&P 500
NASDAQ Comp.
Dow Jones Indus.
Nikkei 225
370,37
344,35
3.382,55
4.640,69
10.649,58
10.581,50
6.832,83
21.729,27
20.519,75
2.051,82
4.757,88
17.672,60
17.511,75
Confronto FTSE MIB vs. Eurostoxx e S&P500
Var. % 1 Var. % da
mese inizio anno
7,65
8,12
6,44
7,72
5,95
7,50
7,55
8,61
7,33
8,61
0,99
2,94
3,56
4,06
6,25
7,90
6,03
7,93
-1,46
-0,34
-0,16
0,46
-1,95
-0,84
-0,70
0,35
Nota: valori e performance in valuta locale. Fonte: FactSet
120
115
110
105
100
95
90
S&P500
Eurostoxx
FtseMib
85
80
75
70
23.01.2014
23.04.2014
23.07.2014
23.10.2014
23.01.2015
Fonte: Bloomberg
I prezzi del presente documento sono aggiornati alla chiusura del mercato del 23.01.2015 (salvo la
sezione ‘Analisi tecnica’, che è aggiornata alla data odierna).
Per la certificazione degli analisti e per importanti comunicazioni si rimanda all’Avvertenza Generale.
Laura Carozza
Piero Toia
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30 gennaio 2015
Europa
Il QE sostiene le prospettive economiche nell’Eurozona
Il QE annunciato dalla Banca Centrale Europea, superiore alle attese in termini quantitativi,
favorisce la propensione al rischio e ridona fiducia agli investitori. In tale contesto allungano
decisamente i listini europei, nonostante un clima di volatilità estrema, anche a livello intraday. I
mercati superano senza traumi la vittoria di Tsipras in Grecia, anche se permane allerta per le
prossime elezioni in Spagna. I periferici come FTSEMIB e IBEX recuperano forza relativa
affiancandosi a DAX e CAC, che violano al rialzo barriere di rilievo fornendo segnali di forza
importanti. Per i listini domestici ha giocato un ruolo chiave anche la riforma delle banche
popolari. Gli indici statunitensi perdono forza relativa, sulla scia della debolezza del petrolio e di
alcune trimestrali finanziarie poco incoraggianti che ne aumentano la volatilità, anche se
l’S&P500 rimbalza dall’importante area supportiva posta a 1.988.
A sostenere i listini sono prima le attese e poi il lancio del piano della BCE che prevede acquisti di
titoli governativi con il rating di IG pari a 60 mld al mese fino a settembre 2016 al fine di ridare
fiducia agli investitori e sostenere l’economia, anche se la condivisione del rischio a livello
europeo in caso di eventuali default è pari solo al 20%: il restante 80% è demandato alle
Banche centrali dei singoli paesi. La Banca Centrale Europea ha quindi lanciato un programma
più importante delle attese in termini quantitativi, estendendo gli acquisti anche ai governativi
con scadenze a 30 anni, ma ha adottato modalità meno aggressive in termini di rischio
demandandone la gran parte alle Banche centrali dei singoli paesi. L’obiettivo della BCE è quello
di riportare il tasso e le attese d’inflazione non lontano dal 2%, scongiurando così lo spettro
della deflazione. Nonostante l’opposizione della Germania e di alcuni paesi nordici per gli
acquisti di titoli dei paesi periferici effettuati dalla BCE, al momento la Banca Centrale sta
guadagnando somme ingenti da tali operazioni come risulta dall’ultimo bilancio; infatti, nel
biennio 2011-2013, solo di interessi attivi netti sono stati realizzati 2 mld di euro, senza contare
che gli acquisti sono stati effettuati quando le quotazioni erano molto basse e portandoli man
mano a scadenza il capital gain sarà particolarmente elevato; in tale contesto, la BCE nel biennio
citato ha distribuito utili pro-quota alle Banche centrali nazionali per un totale di 3,1 mld di euro,
di cui 567 mln di euro alla Bundesbank.
Il QE favorisce la propensione
al rischio
Il QE dovrebbe consentire un’accelerazione della crescita che per ora stenta a ripartire; inoltre,
l’Eurozona può contare sulla maggior competitività dovuta alla debolezza dell’euro, che tenta un
timido rimbalzo dopo aver registrato il minimo da 12 anni contro dollaro (sotto 1,1098)
sull’intervento da parte della BCE.
In Grecia, la vittoria di Syriza (sinistra anti-europeista), guidata da Tsipras, è decisamente più
controllabile rispetto agli anni scorsi; d’altronde i conti sono fortemente negativi, la recessione è
profonda e il paese chiede di allentare l’austerity per risollevarsi. Il partito ha ottenuto 149 seggi
in Parlamento e ha trovato un alleato di estrema destra con un programma anti-austerity e
disposto a entrare nel governo per avere la maggioranza assoluta. La Grecia rappresenta il 2%
dell’intero PIL dell’Eurozona e il 3% del debito e al momento non viene vista come una minaccia
per i mercati, anche se permangono timori che altri paesi possano prendere esempio; ad ogni
modo, gli altri paesi periferici vantano ben altra situazione di bilancio. Nell’ultimo quinquennio il
paese ellenico ha subito una contrazione del PIL pari al 25%, la disoccupazione è salita al 25% e
quella dei giovani al 55%. Il rapporto debito/PIL è pari al 176%.
La situazione in Grecia e la
vittoria di Syriza
La borsa svizzera tenta un recupero dopo il forte storno dovuto al rilevante e improvviso
apprezzamento del franco nei confronti dell’euro, quando la Banca Nazionale Svizzera (BNS) in
vista del QE a sorpresa ha tolto la parità fissa al cambio. Dopo un apprezzamento giunto fino a
oltre il 35%, al momento il franco oscilla intorno alla parità rispetto all’euro con margini del
Lo shock dell’apprezzamento
del franco
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30 gennaio 2015
20% rispetto al cambio fisso di 1,2 dell’ultimo triennio: per l’economia svizzera tale situazione
conduce a problemi di competitività.
Relativamente ai rischi: si ribadisce la bassa crescita in Europa, anche se il QE dovrebbe favorirne
la ripartenza; il prezzo del petrolio troppo basso aumenta la volatilità dei listini poiché risulta
sintomo di una difficoltà di crescita dell’economia globale. Se da una parte il petrolio debole
sostiene i paesi importatori di energia e i settori che lo utilizzano nel processo produttivo, il fatto
che sia troppo basso aumenta timori di deflazione e stagnazione in alcuni paesi. Infatti, allo
shock sul lato dell’offerta (con il mancato taglio di produzione da parte dei paesi dell’OPEC) si
associa sempre anche il dato della debole domanda a livello mondiale. Inoltre, i paesi produttori
come la Russia rischiano una recessione molto più profonda e riducono gli acquisti e quindi gli
scambi commerciali, con risvolti negativi soprattutto su Italia e Germania con i quali hanno le
relazioni più elevate e che presentano nei confronti di Mosca una dipendenza energetica
elevata. Gli altri rischi si concentrano sul rallentamento del ritmo di crescita nei Paesi emergenti,
fra cui la Cina, e il probabile rialzo dei tassi USA, che però al momento non è atteso
particolarmente aggressivo.
I rischi
I dati macro si confermano contrastanti in un quadro di semi-stagnazione dell’attività: giungono
segnali di debolezza dagli ordini all’industria tedeschi relativi a novembre, a -2,4% m/m rispetto
ad attese di calo del -0,8%, e dalla produzione industriale francese a -0,3% contro attese di
aumento a +0,3%; di contro, lo ZEW sorprende al rialzo a 22,4 punti realizzando il terzo
aumento consecutivo, l’IFO tedesco di gennaio si conferma in deciso miglioramento a 106,7
rispetto ai 105,5 di dicembre e sopra le attese. Infine nell’Eurozona sono migliorati i PMI
manifatturiero di gennaio a 51 e quello dei servizi a 52,3.
Dati macro
L’Euro Stoxx conferma multipli di utile moderatamente superiori alla media storica 2008/2014,
ma resta a sconto rispetto ai principali indici internazionali e vanta attese di crescita degli utili per
il biennio 2015-2016 a 13,69% con un PEG (rapporto utili 2015 su crescite utili 2016) di poco
sopra l’unità. Per il 2015 ci si attende ancora un anno di crescita moderata con un PIL pari
all’1,1%, mentre l’accelerazione è attesa per il 2016. La discesa dell’euro recente sostiene la
competitività e le esportazioni dei gruppi esposti a livello internazionale.
I fondamentali dell’Euro Stoxx
Multipli, crescite e PEG dei principali indici azionari (€)
Valore
P/E (x)
2014E 2015E 2016E
Euro Stoxx
Euro Stoxx 50
Stoxx 600
DAX
CAC 40
FTSE 100
Ibex 35
FTSE MIB
FTSE All Share
SMI
S&P500
NASDAQ Composite
Dow Jones Industrial
Nikkei 225
Hang Seng
Sensex 30
Bovespa
RTS Interfax
344,35
3.382,55
370,37
10.649,58
4.640,69
6.832,83
10.581,54
20.519,75
21.729,27
8.161,16
2.051,82
4.757,88
17.672,60
17.511,75
24.850,45
29.278,84
8.775,00
820,99
17,17
15,43
16,32
15,07
15,82
13,80
18,35
19,32
20,29
16,85
17,67
23,67
15,74
20,00
10,41
20,54
11,22
4,81
15,07
14,43
15,28
13,62
14,83
14,62
15,32
14,78
14,89
15,98
16,82
19,87
15,92
17,31
10,22
17,70
10,46
5,16
13,28
12,88
13,61
12,36
13,25
13,16
13,05
12,20
12,31
14,67
14,93
16,99
14,29
15,68
9,09
14,96
8,81
4,59
Var. EPS %
2014E 2015E 2016E
16,59
10,85
6,45
8,42
9,58
3,73
18,74
28,19
23,19
-1,96
5,81
23,36
6,71
23,94
6,66
6,32
5,56
-3,02
13,95
6,90
6,87
10,64
6,64
-5,55
19,76
30,05
36,46
5,44
5,06
19,12
-1,08
15,57
1,83
16,02
7,31
-6,82
13,42
12,05
12,29
10,23
11,91
11,06
17,46
21,73
21,38
8,91
12,65
16,92
11,36
10,29
11,20
18,35
18,71
12,54
PEG
Media (P/E 15E su
2015-16E
var. EPS
2016E)
13,69
1,12
9,47
1,20
9,58
1,24
10,44
1,33
9,28
1,25
2,75
1,32
18,61
0,88
25,89
0,68
28,92
0,70
7,17
1,79
8,86
1,33
18,02
1,17
5,14
1,40
12,93
1,68
6,51
0,91
17,18
0,97
13,01
0,56
2,86
0,41
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che
spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet
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Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Multipli, crescite EBITDA dei principali indici azionari (€)
Valore
EV/EBIT (x)
2014E 2015E
2016E
Euro Stoxx
Euro Stoxx 50
Stoxx 600
DAX
CAC 40
FTSE 100
Ibex 35
FTSE MIB
FTSE All Share
SMI
S&P500
NASDAQ Composite
Nikkei 225
Hang Seng
Sensex 30
Bovespa
RTS Interfax
344,35
3.382,55
370,37
10.649,58
4.640,69
6.832,83
10.581,54
20.519,75
21.729,27
8.161,16
2.051,82
4.757,88
17.672,60
17.511,75
24.850,45
29.278,84
8.775,00
820,99
19,33
18,92
17,95
17,30
19,68
13,81
21,71
20,00
19,92
21,31
14,75
17,39
15,17
ND
ND
ND
ND
5,47
18,26
18,29
17,41
15,87
18,95
14,74
20,15
20,21
19,97
20,09
14,13
15,04
15,38
ND
ND
ND
ND
6,05
16,65
16,65
15,80
14,53
17,23
13,22
18,51
18,36
18,13
18,27
12,80
13,32
14,12
ND
ND
ND
ND
5,72
Var. EBIT %
2014E 2015E 2016E
4,17
0,57
1,29
3,48
1,14
-2,05
9,33
7,94
7,63
-1,45
3,35
14,55
-2,62
10,79
9,36
14,97
3,54
13,34
6,26
3,45
3,21
8,44
3,81
-6,28
7,75
-1,01
0,28
5,69
4,37
15,59
-3,43
11,09
4,18
15,33
-1,69
-7,22
9,49
9,66
10,13
8,89
9,97
11,47
8,89
9,96
9,95
9,97
10,68
14,00
10,10
8,94
11,18
16,07
22,48
4,71
Media
2015-16E
7,87
6,56
6,67
8,66
6,89
2,60
8,32
4,48
5,12
7,83
7,53
14,80
3,33
10,01
7,68
15,70
10,40
-1,26
spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo; ND= dato non disponibile. Fonte:
FactSet
A livello settoriale europeo, confermiamo Moderata Positività sul Lusso, per il quale il consenso
stima una riaccelerazione degli utili e che continua a mostrare forza relativa, anche se la ripidità
della salita potrebbe accentuarne la volatilità. Alziamo il giudizio a Moderatamente Positivo sul
comparto Industriale, che conferma forza relativa di breve superando i massimi dello scorso
anno e tornando ai livelli del 2000. I prezzi contenuti del petrolio influiscono positivamente sui
costi di produzione, a cui si aggiungono gli effetti della debolezza dell’euro, che favoriscono i
gruppi maggiormente esposti ai mercati esteri, e il QE, dato che un’inflazione più alta
consentirebbe ai gruppi del settore manovre sulle politiche di prezzo, anche se la crisi russa e il
rallentamento dell’economia cinese restano fattori di rischio. Moderata Positività anche per
l’Auto, che beneficiano particolarmente del calo del petrolio e degli stimoli monetari. Ribadiamo
il giudizio Moderatamente Positivo sul settore Farmaceutico dopo l’annuncio di operazioni
straordinarie che coinvolgono primarie società europee presenti a livello internazionale.
Moderata Positività anche per il comparto Energia, che recupera forza relativa nel breve dopo i
ribassi dei mesi scorsi legati al forte calo del petrolio. Permane un’estrema volatilità sul comparto
Bancario, che ha beneficiato fortemente del QE e, sul fronte domestico, della riforma varata dal
Governo sulle popolari, che ha decisamente creato appeal sul settore, ma ha anche risentito
delle lettere inviate dalla BCE di innalzamento dei requisiti patrimoniali per alcuni istituti e
dell’annuncio a sorpresa del maxi aumento di capitale del Santander. Confermiamo neutralità su
Retail e Food & Beverage, che recuperano forza relativa grazie al positivo andamento delle
vendite natalizie, migliore delle attese.
A livello settoriale europeo
Prosegue la forza relativa del DAX che, dopo aver violato i massimi dello scorso dicembre, sta
registrando nuovi record. Sul fronte macro, i dati sono incoraggianti: la Germania ha raggiunto il
pareggio di bilancio in anticipo nel 2014 e sia l'istituto tedesco IFO che il Governo tedesco
hanno rivisto al rialzo le previsioni di crescita per il prodotto interno lordo fino all'1,5%
dall'attuale target di 1,3% sull'indebolimento dell'euro e il calo del greggio, con il PIL in
aumento dell'1,5% per il 2014 e per l’anno in corso, dal precedente +1,3%. Inoltre, il tasso di
disoccupazione di dicembre è sceso al livello record del 6,5%. Particolari effetti positivi giungono
anche dal Quantitative Easing della BCE. I fondamentali mostrano ancora multipli di utile e di
EBITDA a sconto rispetto all’Eurostoxx, con crescite degli utili a doppia cifra per il 2015-16.
Rimane comunque aperta la questione in Russia per i contraccolpi derivanti dall’inasprimento
DAX
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30 gennaio 2015
delle sanzioni alla Russia e la recessione del paese, con il quale la Germania ha intensi rapporti
commerciali e un’elevata dipendenza a livello energetico (42% per il gas e 35% per il petrolio).
Riportiamo a Moderatamente Positivo il giudizio sul CAC, che tecnicamente ha fornito segnali di
forza. La Francia beneficerà degli effetti positivi delle politiche della BCE a sostegno
dell’economia, oltre al recupero di competitività dato dalla debolezza dell’euro. I dati macro
evidenziano ancora debolezza in termini reali e la fiducia di consumatori e imprese a gennaio si
conferma stabile. Sui fondamentali i multipli di utile trattano a sconto rispetto ai multipli del
benchmark europeo, a fronte di attese di crescita degli utili quasi a doppia cifra, leggermente
inferiore ai principali indici europei.
Recuperano forza gli indici domestici, sostenuti soprattutto dai Bancari e dalla riforma delle
popolari. Il Quantitative Easing pone le basi per sostenere la crescita, uno dei problemi più
rilevanti dell’Italia insieme al debito pubblico, giunto al 131,8% del PIL. L’euro debole consente
un recupero di competitività e il petrolio a bassi prezzi favorisce la ripresa data la forte
dipendenza dall’estero in termini energetici. Il premio al rischio resta elevato ed eventuali
riduzioni di quest’ultimo su livelli più consoni e simili a quelli degli indici europei core
condurrebbero ad apprezzamenti importanti del nostro listino. In tale contesto, riportiamo a
Moderatamente Positivo il giudizio sul FTSEMIB.
CAC
Gli indici domestici
I dati macro reali continuano a evidenziare stagnazione, anche se la produzione industriale
destagionalizzata a novembre (+0,3% m/m) supera le attese e la fiducia dei consumatori di
gennaio torna al livello dello scorso luglio. Di contro, scende a gennaio la fiducia delle imprese
con la disoccupazione di dicembre vista ancora in aumento. Essendo un paese fortemente
importatore di energia, l’Italia dovrebbe beneficiare del prezzo del petrolio così basso; inoltre, la
debolezza dell’euro consente maggior competitività. Per il 2015 si stima una crescita del PIL pari
allo 0,4%, che segue al calo dello 0,4% del 2014.
Per quanto riguarda i fondamentali degli indici domestici, i multipli di P/E 2015 si confermano a
sconto rispetto all’Eurostoxx a fronte di crescite degli utili del biennio decisamente più elevate
che portano a un PEG inferiore a 1 e decisamente più favorevole. Al momento il nostro paese
resta penalizzato da un premio al rischio particolarmente elevato data la congiuntura sfavorevole
e le difficoltà nel ritorno alla crescita.
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30 gennaio 2015
Crescita degli utili sui settori europei (€)
Settore
Valore
P/E (x)
2014E 2015E
2016E
Var. EPS %
2014E 2015E 2016E
Euro Stoxx
344,35
Auto
548,44
Banche
135,70
Risorse di base
177,95
Chimici
1.017,56
Costruzioni e Materiali
330,70
Servizi finanziari
326,03
Alimentari
564,67
Farmaceutici
760,60
Beni e servizi Industriali
640,86
Assicurazioni
241,02
Media
235,35
Petrolio & Gas
301,26
Beni personali e per la casa 581,46
Real Estate
228,49
Retail
427,13
Tecnologici
350,52
Telecom
365,28
Turismo e Tempo libero
187,62
Utility
290,34
13,28
9,40
9,05
10,34
15,37
14,09
14,75
18,82
16,79
15,12
10,07
19,76
11,68
19,15
19,43
16,72
16,92
16,73
12,78
14,44
16,59 13,95
29,22 15,93
High 52,84
High 53,42
1,68 10,47
3,82 14,29
-2,18 14,38
6,98 8,26
3,26 6,58
12,69 12,97
9,59 4,48
-10,88 19,95
-1,04 -26,58
4,29 10,88
17,62 7,22
6,35 13,03
75,68 13,24
-10,15 8,95
30,26 68,31
-9,22 3,35
17,17
12,29
16,88
19,33
18,97
18,99
19,01
22,41
19,43
18,78
10,91
26,36
11,16
23,45
22,11
21,05
22,12
19,91
26,81
15,39
15,07
10,60
11,04
12,60
17,18
16,62
16,62
20,70
18,23
16,63
10,44
21,97
15,21
21,15
20,62
18,62
19,54
18,27
15,93
14,89
13,42
12,86
22,03
21,93
11,77
17,91
12,71
9,98
8,62
9,94
3,72
11,17
30,23
10,41
6,14
11,42
15,46
9,25
24,64
3,14
PEG
Media (P/E 15E su
2015-16E
var. EPS
2016E)
13,69
1,12
14,39
0,82
37,44
0,50
37,68
0,57
11,12
1,46
16,10
0,93
13,55
1,31
9,12
2,07
7,60
2,12
11,46
1,67
4,10
2,81
15,56
1,97
1,82
0,50
10,64
2,03
6,68
3,36
12,23
1,63
14,35
1,26
9,10
1,97
46,47
0,65
3,24
4,75
Crescita degli utili sui settori europei (€)
Settore
Valore
EV/EBIT(x)
2014E 2015E
2016E
Var. EBIT %
2014E 2015E 2016E
Euro Stoxx
Auto
Banche
Risorse di base
Chimici
Servizi finanziari
Alimentari
Farmaceutici
Assicurazioni
Media
Petrolio & Gas
Beni personali e per la casa
Real Estate
Retail
Tecnologici
Telecom
Utility
16,65
11,84
30,49
9,19
13,00
11,68
9,97
14,06
12,03
11,72
11,62
13,91
7,77
11,30
23,83
12,43
11,96
13,53
9,90
11,67
4,17
6,26
10,81 11,31
7,59 11,28
50,33
8,64
2,26
7,77
-0,70
9,21
32,86
6,65
6,12
6,31
10,72
1,96
7,45 10,39
5,85
2,74
-8,39 18,72
-10,31 -23,65
0,34 11,07
6,99
3,01
2,72
8,35
18,09 13,92
3,86
5,45
12,74 44,09
-7,45
0,70
344,35
548,44
135,70
177,95
1.017,56
330,70
326,03
564,67
760,60
640,86
241,02
235,35
301,26
581,46
228,49
427,13
350,52
365,28
187,62
290,34
19,33
14,53
37,19
11,79
15,43
14,11
11,74
16,10
13,32
14,19
12,36
16,74
7,91
13,53
25,92
14,57
15,05
14,86
17,18
11,85
18,26
13,03
33,55
10,68
14,32
12,95
10,96
15,15
12,85
12,82
11,85
14,90
10,44
12,33
25,03
13,43
13,31
14,30
11,90
11,80
9,49
10,34
10,00
16,46
10,23
11,56
2,70
7,81
7,25
9,76
1,92
9,04
34,61
9,32
4,72
8,75
12,17
6,41
20,24
1,55
Media
2015-16E
7,87
10,83
10,64
12,55
9,00
10,38
4,67
7,06
4,61
10,07
2,33
13,88
5,48
10,20
3,86
8,55
13,05
5,93
32,16
1,13
Performance mercato europeo
Il QE annunciato dalla BCE, superiore alle attese in termini quantitativi, ha favorito la
propensione al rischio sul mercato, sostenendo in tal modo il deciso allungo dei listini europei.
L’ulteriore restringimento degli spread sui titoli governativi ha permesso il recupero del Bancario,
anche se il comparto resta il peggiore in termini di performance nel corso dell’ultimo mese. Si
Auto e Lusso confermano
forza relativa nell’ultimo mese.
Recupero dei Bancari grazie
alla BCE.
6
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
conferma la debolezza dell’Energia, anche se mostra una reazione dai minimi dello scorso mese
di dicembre. Di contro, Auto e Lusso confermano forza relativa, a cui si aggiunge anche
l’Industriale; quest’ultimo beneficia della politica monetaria estremamente espansiva della BCE,
che mantiene sotto pressione l’euro con riflessi positivi sulla competitività dei prodotti europei.
La componente speculativa legata a operazioni di consolidamento sostiene il Telefonico.
Performance settori europei (€)
Settore
Valore
Euro Stoxx
344,35
Auto e componenti
548,44
Banche
135,70
Risorse di base
177,95
Chimici
1.017,56
330,70
Servizi finanziari
326,03
Alimentari
564,67
Farmaceutici
760,60
Beni e servizi industriali
640,86
Assicurazioni
241,02
Media
235,35
Petrolio & Gas
301,26
Beni pers. e per la casa
581,46
Real Estate
228,49
Retail
427,13
Tecnologici
350,52
Telecomunicazioni
365,28
Turismo e tempo libero
187,62
Utility
290,34
Var. % 1 mese
6,44
13,18
-1,22
0,93
8,03
7,52
7,71
11,73
9,79
8,43
5,25
6,91
3,63
10,48
13,58
11,23
3,36
8,16
7,36
1,72
Var. % 6 mesi
6,88
13,56
-5,49
-8,46
9,06
3,34
11,26
17,71
15,11
9,39
14,93
18,34
-16,57
12,94
17,09
11,32
11,26
19,44
21,93
-1,07
Var. % inizio anno
7,72
14,53
0,88
1,94
9,39
8,34
8,82
12,70
9,86
9,20
6,92
7,72
6,55
10,69
14,24
11,41
3,59
10,47
7,13
3,60
Fonte: FactSet
Performance settoriali in % verso Eurostoxx nell’ultimo mese (€)
Real Estate
13,58
Auto e componenti
13,18
Alimentari
11,73
Retail
11,23
10,48
Farmaceutici
9,79
8,43
Telecomunicazioni
8,16
Chimici
8,03
Servizi finanziari
7,71
7,52
7,36
Media
6,91
Euro Stoxx
6,44
Assicurazioni
5,25
Petrolio & Gas
3,63
Tecnologici
3,36
Utility
1,72
Risorse di base
Banche
-3,00
0,93
-1,22
-1,00
1,00
3,00
5,00
7,00
9,00
11,00
13,00
15,00
Fonte: FactSet
7
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Analisi settoriale
Riepilogo giudizi settori Eurostoxx
6-12m
Auto
Banche
Risorse di base
Chimici
Servizi finanziari
Alimentari
Farmaceutici
Assicurazioni
Media
Energia
Real Estate
Retail
Tecnologici
Telecom
Utility
6-12m
M. POSITIVO Stoxx 600
M. POSITIVO
NEUTRALE
NEUTRALE
M. POSITIVO
NEUTRALE
NEUTRALE
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
NEUTRALE
NEUTRALE
POSITIVO
NEUTRALE
M. POSITIVO
M. POSITIVO
Euro Stoxx
FTSE MIB
CAC 40
DAX
FTSE 100
S&P500
IBEX
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
M. POSITIVO
Fonte: Intesa Sanpaolo
Settori Moderatamente Positivi
Bancario. Ribadiamo Moderata Positività. L’avvio del QE da parte della BCE gioca inevitabilmente
un ruolo importante per il comparto; innanzitutto dovrebbe condurre a ulteriori restringimenti
negli spread sui titoli governativi con riflessi positivi sugli asset detenuti in portafoglio dalle
banche. Inoltre, l’intervento ha come obiettivo principale il sostegno alla crescita economica
attraverso il canale del credito a imprese e consumatori: da un lato, si dovrebbe assistere a un
incremento del volume degli impieghi delle banche, dall’altro a miglioramenti sul fronte delle
sofferenze. Inoltre, occorre anche sottolineare come la progressiva riduzione del costo della
raccolta, unita alle attese di un incremento delle commissioni sul comparto del debito fisso,
costituisca un ulteriore driver positivo. Da ultimo, va ricordato anche il possibile processo di
consolidamento soprattutto tra le istituzioni creditizie di medie e piccole dimensioni, con
l’obiettivo di creare importanti sinergie e migliorare la profittabilità dei bilanci. D’altro canto, il
comparto mantiene elevata volatilità come conseguenza di possibili nuove operazioni di
ricapitalizzazione e di ulteriori tensioni sul fronte dei debiti pubblici, soprattutto per quanto
riguarda la Grecia.
Il QE della BCE fornisce
sostegno al Bancario
Auto. Confermiamo il giudizio Moderatamente Positivo. Debolezza dell’euro e bassi prezzi del
petrolio costituiscono importanti driver per il comparto. Relativamente al primo aspetto, il
deprezzamento della valuta unica europea favorisce inevitabilmente i gruppi con elevata
esposizione ai mercati esteri. Inoltre, livelli contenuti del greggio, che si traducono in una
riduzione dei prezzi della benzina, generano minori costi per gli automobilisti, supportando in
ultima analisi la domanda di vetture. Volumi di vendite più elevati andrebbero a compensare i
maggiori oneri per le case produttrici nell’adeguarsi alle nuove normative antinquinamento e gli
investimenti programmati. D’altro canto, lo scenario deflattivo, unito alla maggiore concorrenza
da parte dei produttori giapponesi (favoriti dallo yen debole), dovrebbe avere effetti limitativi sui
fatturati e sulla crescita dei margini dei produttori europei. A tal proposito, le stime di consenso
vertono per un incremento medio di oltre il 4% dei ricavi nel biennio 2015-16, a cui si associano
valori di EBIT in aumento di circa il 10%; in tutti i casi, le stime risultano superiori a quelle del
benchmark europeo di riferimento. Relativamente all’andamento del mercato dell’auto, il trend
registrato nel 2014 dovrebbe proseguire anche nell’esercizio in corso, sebbene con
differenziazioni a livello geografico. La crescita globale dovrebbe attestarsi al 3,5%, trainata
Debolezza dell’euro e bassi
prezzi del carburante sono
driver importanti per il
comparto Auto
8
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
ancora una volta dalla Cina, dove però il ritmo dovrebbe risultare ancora inferiore rispetto alle
precedenti esperienze e pari al 7-8%. Intonazione positiva è attesa per l’Europa (+2,5-3%).
Volumi in aumento anche per il mercato statunitense (+3%), anche se a livelli inferiori rispetto a
quanto registrato nel corso del 2014. Di contro, debolezza dovrebbe arrivare dalla Russia, il cui
mercato è fortemente condizionato dalla recessione dell’economia nazionale, con le vendite di
vetture che dovrebbero registrare una contrazione del 2% nel corso del 2015.
Costruzioni. Manteniamo il giudizio Moderatamente Positivo. Il sostegno alla ripresa economica
con l’avvio del programma di QE da parte della BCE dovrebbe dare impulso anche al settore
delle costruzioni. Per quest’ultimo, il quadro di riferimento dovrebbe prevedere una ripresa,
seppur ancora debole, nell’Europa meridionale, a cui si affianca una moderata crescita
nell’Europa centro-orientale. Si confermano migliori le prospettive per il mercato statunitense e
per quello dell’area Asia/Africa. I principali gruppi traggono vantaggio anche dai bassi livelli del
petrolio, che incidono positivamente sui costi di produzione e quindi sui margini di bilancio. A
questo si aggiunge anche il rafforzamento del dollaro soprattutto per quei player il cui fatturato
registra una forte esposizione ai paesi dell’area dollaro. Altro fattore che potrebbe catalizzare
l’attenzione è rappresentato dalla capacità di incrementare ulteriormente la presenza nei mercati
emergenti e in particolare nell’area mediorientale; in questa zona, gli appuntamenti dei Mondiali
in Qatar nel 2022 e dell’expo a Dubai del 2020 dovrebbero sostenere la domanda di cemento.
Il QE dovrebbe garantire
sostegno anche alle
Costruzioni. Attesa moderata
ripresa nell’Europa meridionale
Media. Alziamo il giudizio a Moderatamente positivo da Neutrale, giustificato da attese di
miglioramento per la raccolta pubblicitaria nell’anno in corso. Secondo stime ZenithOptimedia, il
2015 dovrebbe registrare un ulteriore incremento della spesa pubblicitaria in Europa (+2,0%),
dopo che per il 2014 è attesa una variazione positiva limitata allo 0,8%; quest’ultimo risultato
rappresenterebbe la prima variazione positiva degli ultimi quattro anni. A livello internazionale,
dopo una crescita del 5,1% nel 2014, sostenuta soprattutto dai Mondiali di calcio e dai giochi
olimpici invernali, l’aumento nel 2015 è atteso in limitata diminuzione e pari al 4,9%. Nel
prossimo esercizio, la raccolta pubblicitaria è stimata riprendersi nuovamente (+5,6%), grazie
ancora una volta al contributo dei principali eventi sportivi e politici in calendario (Olimpiadi
brasiliane, Europei di calcio ed elezioni presidenziali negli USA).
La ripresa della raccolta
pubblicitaria in Europa nel
2015 sostiene i Media
Crescita spesa pubblicitaria (Var. %)
2014
Mondiale
5,1
Eurozona
0,8
Francia
-0,3
Germania
1,3
Italia
1,5
2015
4,9
2,0
-0,3
1,3
1,5
2016
5,6
-
2017
5,2
-
Fonte: Bloomberg su dati ZenithOptimedia
Relativamente ai fondamentali, il comparto quota a multipli di utile a premio sia rispetto a quelli
dell’Eurostoxx che della media del periodo 2008-14. Gli utili sono attesi da parte del consenso in
crescita per il biennio 2015-16 anche se non tali da rendere il rapporto multipli/crescite
estremamente favorevole. In miglioramento anche la marginalità, con valori di EBITDA e EBIT in
crescita per i prossimi esercizi, grazie anche al prosieguo delle politiche di efficientamento dei
costi.
9
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
USA
Petrolio debole e dollaro forte aumentano la volatilità
Gli indici statunitensi perdono forza relativa, sulla scia della debolezza del petrolio,
dell’apprezzamento del dollaro e di alcune trimestrali del comparto Finanziario poco
incoraggianti che ne aumentano la volatilità. Gli indici possono comunque contare sulla solidità
dell’economia, in un contesto in cui la Fed conferma un atteggiamento “prudente” nel percorso
di rialzo dei tassi. D’altro canto, i bassi prezzi delle materie prime e le preoccupazioni sul fronte
economico internazionale, ridimensionate parzialmente dal QE in Europa, provocano comunque
un aumento della volatilità anche sul mercato statunitense, con l’indice Vix che si allontana dai
minimi. La stagione delle trimestrali evidenzia sorprese positive per il 68,8%, con un aumento
degli utili ex-finanziari dell’8,3% a/a, che si comprime fortemente con i risultati di questo
comparto.
Wall Street recupera dai primi test di rilievo pur perdendo forza relativa nel breve rispetto agli
indici europei e aumentando la volatilità: l’indice Vix a metà mese ha toccato i 23 punti, poco
sotto i massimi di dicembre posti a 25, per poi tornare in area 16-19.
Ad aumentare la volatilità sono i nuovi minimi registrati dal petrolio, che pesano fortemente
sugli utili del comparto energetico, anche se sostengono l’accelerazione della spesa delle
famiglie. Globalmente preoccupano i prezzi delle materie prime molto bassi: al petrolio si
aggiunge infatti il minimo del rame dal 2009, segnato dopo che la banca mondiale ha tagliato le
stime globali sulla crescita 2015 al 3% dal 3,4% previsto a giugno e a +3,3% per il 2016 dal
+3,5% stimato a giugno. La Fed nell’ultimo comunicato ha manifestato timori di contagio del
rallentamento globale e per lo scenario geopolitico; inoltre, l’apprezzamento del dollaro sull’euro
riduce la competitività statunitense.
Nel complesso, gli indici mantengono intatto il trend rialzista di lungo periodo, supportato dalla
crescita economica sostenuta, che dovrebbe condurre a un incremento del PIL nel 2015 al 3,5%,
dopo un 2014 cresciuto del 2,5%. I dati usciti in questo periodo confermano una ripresa solida,
grazie alla crescita della domanda sia dei consumi sia degli investimenti privati. Il sostegno resta
garantito anche dall’atteggiamento ancora accomodante da parte della Fed. I dati macro
evidenziano lavoratori in aumento ma salari fermi in modo da non innescare spire
inflazionistiche e allontanando quindi la stretta monetaria. Il primo rialzo dei tassi è atteso per
giugno con un graduale aumento dato che il tasso di disoccupazione è in calo al 5,6% in
dicembre e si stima a 5,5% per quest’anno, ma non essendoci pressioni sulle dinamiche salariali
non ci sono stress sul lato inflazione.
Permane una moderata sopravvalutazione sui fondamentali dell’S&P500 in termini di P/E sia
rispetto alla media storica 2007-13 che al benchmark europeo, giustificati dalla congiuntura
solida e da utili attesi in crescita dal consenso anche per il prossimo biennio. Ribadiamo
Moderata Positività sull’indice.
A livello settoriale, le prime indicazioni positive provenienti dalla recente stagione natalizia
garantiscono sostegno al comparto Retail, per il quale manteniamo il giudizio Moderatamente
Positivo: miglioramenti nel mercato del lavoro e prezzi contenuti del petrolio hanno incoraggiato
gli acquisti. Confermiamo Moderata Positività sul Farmaceutico, con la FDA (Federal Drug
Administration) che ha aperto alla commercializzazione di farmaci biogenetici negli USA,
garantendo in tal modo alle principali case farmaceutiche di coprire gli elevati costi sostenuti per
la ricerca in questo campo. I nuovi minimi dal 2009 registrati dal petrolio potrebbero frenare i
progetti sul settore e tengono sotto pressione gli utili del comparto Energia, che comunque
recupera forza nel brevissimo, grazie ai timidi rialzi del prezzo del greggio dai minimi dell’ultimo
Dati macro e atteggiamento
Fed
I fondamentali statunitensi
A livello settoriale statunitense
10
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
quinquennio. Confermiamo Moderata positività per le Utility: secondo il consenso, circa la metà
dei gruppi che compongono l’indice settoriale potrebbe incrementare la distribuzione di
dividendi nel corso del 1° trimestre dell’anno, grazie agli utili solidi. Di contro, si confermano
volatili i Finanziari sulla scia delle prime trimestrali non brillanti di alcuni grandi gruppi, con una
flessione media degli utili per azione pari al 13% per il comparto.
Multipli, crescite e PEG dei principali indici azionari (€)
Valore
P/E (x)
2014E 2015E 2016E
S&P100
S&P500
NASDAQ 100
NASDAQ Composite
903,14
2.051,82
4.278,14
4.757,88
17.823,07
17,06
17,67
20,88
23,67
15,74
16,29
16,82
18,06
19,87
15,92
14,43
14,93
15,80
16,99
14,29
Var. EPS %
2014E 2015E 2016E
4,10 4,69 12,95
5,81 5,06 12,65
18,09 15,64 14,27
23,36 19,12 16,92
6,71 -1,08 11,36
PEG
Media (P/E 15E su
2015-16E
var. EPS
2016E)
8,82
1,26
8,86
1,33
14,95
1,27
18,02
1,17
5,14
1,40
Performance mercato americano
In termini di performance, il mercato statunitense registra nel corso dell’ultimo mese una
moderata flessione, dopo che i principali indici hanno raggiunto comunque massimi storici. A
livello settoriale, forza relativa è espressa da Farmaceutici, Retail e Utility. Questi ultimi
beneficiano delle attese di una distribuzione di dividendi ancora generosa, grazie a utili solidi e
flussi di cassa in crescita; secondo il consenso, circa la metà delle società che compongono
l’indice settoriale potrebbero incrementare la remunerazione agli azionisti nel corso del 1°
trimestre dell’anno. Di contro, i Finanziari esprimono maggiore debolezza, a causa di indicazioni
poco brillanti emerse dalle prime trimestrali, con utili in flessione a doppia cifra; d’altro canto, il
prosieguo dell’intensa attività di M&A anche nel 2015 dovrebbe garantire sostegno alle grandi
istituzioni. Il comparto Energia registra un saldo negativo nell’ultimo mese anche se mostra nel
breve segnali di recupero; nonostante il prezzo del petrolio resti sui minimi degli ultimi anni, gli
acquisti sul comparto sembrano giustificati da ricoperture su titoli fortemente penalizzati negli
scorsi mesi. Tra gli operatori potrebbe esserci anche la convinzione che il greggio possa aver
toccato una soglia minima, dalla quale attendersi un recupero.
Variazioni positive nell’ultimo
mese per Farmaceutici, Utility e
Retail. Il comparto Energia
resta negativo anche se in
recupero nel breve
11
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Performance % settoriali verso S&P500 ($)
Settore
Valore
S&P500
2.051,82
Banche
136,76
Retail
183,29
Auto e componenti
206,18
Risorse di base
56,39
Chimici
146,71
123,20
Alimentari
142,52
Petrolio & Gas
89,13
Servizi Finanziari
146,85
Farmaceutici
177,88
131,95
Assicurazioni
99,85
Media
181,64
143,58
Tecnologici
140,28
Telecomunicazioni
110,41
195,31
Utility
138,53
Var. 1M (%)
-1,46
-8,27
2,12
-3,64
-3,91
-1,70
-0,85
0,34
-4,82
-6,48
4,09
-2,72
-4,73
-3,76
-1,16
-2,23
-1,44
0,45
3,43
Var. 6M (%)
3,26
-1,32
15,85
-7,77
-20,66
-3,94
-3,17
6,03
-20,08
1,86
13,74
2,63
2,53
-1,85
9,69
4,59
-4,95
3,21
12,70
Var. YTD (%)
-0,34
-7,60
1,46
-3,89
-4,10
0,05
-0,69
2,74
-2,93
-5,00
3,72
-1,02
-3,60
-3,39
0,29
-0,05
0,14
0,02
3,42
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. YTD: year-to-date, da inizio anno. Fonte: FactSet
Performance settoriali in % verso S&P500 nell’ultimo mese ($)
Farmaceutici
Utility
Retail
Alimentari
Telecomunicazioni
S&P500
Chimici
Tecnologici
Auto e componenti
Media
Risorse di base
Assicurazioni
Petrolio & Gas
Servizi Finanziari
Banche
4,09
3,43
2,12
0,45
0,34
-0,85
-1,16
-1,44
-1,46
-1,70
-2,23
-2,72
-3,64
-3,76
-3,91
-4,73
-4,82
-6,48
-8,27
-10,00
-8,00
-6,00
-4,00
-2,00
,00
2,00
4,00
6,00
Fonte: FactSet
Analisi settoriale
Settori Positivi
Farmaceutico. Confermiamo il giudizio Moderatamente Positivo. Un importante fattore di
sostegno sembra arrivare dalla decisione presa dalla statunitense FDA (Federal Drug
Administration) di aprire alla commercializzazione di farmaci biogenetici. Tale mossa
permetterebbe alle principali case farmaceutiche di coprire gli elevati costi sostenuti per la ricerca
in questo campo, portando quindi riflessi positivi sulla marginalità di bilancio. Al momento, le
stime di consenso sembrano non incorporare ancora questa eventualità nelle stime relative alle
crescite dell’EBITDA e EBIT per il 2015; le variazioni risultano infatti inferiori rispetto a quelle
12
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
dello scorso esercizio, anche se a valori ancora positivi e superiori a quelli dell’S&P500.
Incrementi sono attesi dal consenso anche per quanto riguarda gli utili, che giustificano valori di
P/E a premio rispetto a quelli dell’S&P500 e della media storica del periodo 2008-14.
Retail. Confermiamo il giudizio Moderatamente Positivo. Le indicazioni provenienti dalle vendite
dell’ultima stagione natalizia confermano un quadro incoraggiante sotto il profilo della spesa da
parte dei consumatori; miglioramenti nel mercato del lavoro e prezzi contenuti del petrolio
hanno incoraggiato la corsa ai regali. Inoltre, le principali catene retail hanno applicato fin da
subito una politica di sconti per sostenere i consumi, il cui risultato ha portato a incrementi delle
vendite superiori alle attese: il dato relativo ai negozi aperti da almeno un anno (same store) ha
registrato un incremento del 2,9%, al di sopra del 2,8% stimato dal consenso (Fonte
Swampscott). Indicazioni positive giungono anche dalle rilevazioni fornite dalla National Retail
Federation (NRF), che evidenziano come le vendite nel periodo in questione abbiano raggiunto il
livello più elevato dal 2011. Questi risultati, in uno dei periodi più importanti dell’anno,
conducono a stimare miglioramenti degli utili per l’intero 4° trimestre 2014; a tal riguardo,
secondo le attese di consenso, l’EPS medio nel corso degli ultimi tre mesi dello scorso anno è
visto ancora in crescita, a un ritmo pari al 4,5% (Fonte Bloomberg).
Crescita degli utili sui settori statunitensi (€)
Settore
Valore
P/E (x)
2014E 2015E
2016E
Var. EPS %
2014E 2015E 2016E
S&P500
2.051,82
Banche
136,76
Retail
183,29
Auto e componenti
206,18
Risorse di base
56,39
Chimici
146,71
123,20
Alimentari
142,52
Petrolio & Gas
89,13
Servizi Finanziari
146,85
Farmaceutici
177,88
131,95
Assicurazioni
99,85
Media
181,64
143,58
Tecnologici
140,28
Telecomunicazioni
110,41
Turismo e Tempo libero 195,31
Utility
138,53
14,93
10,05
18,88
9,57
10,99
15,03
15,94
18,33
17,75
13,71
15,73
15,24
19,35
14,54
17,65
13,61
13,36
17,25
17,62
5,81
-9,69
5,77
-13,84
-7,86
1,06
13,61
5,62
-1,58
11,93
14,94
7,00
15,82
11,45
-3,19
8,06
8,33
7,46
3,90
17,67
14,89
24,14
14,16
19,39
18,96
22,57
21,02
12,85
16,78
18,93
17,94
21,75
19,07
20,26
16,46
15,22
23,08
18,77
16,82
11,16
21,45
11,19
16,52
17,17
18,60
19,94
25,24
15,56
17,48
16,73
20,38
16,99
19,40
15,07
14,21
19,69
18,35
5,06
33,48
12,56
26,52
17,36
10,42
21,34
5,44
-49,11
7,79
8,32
7,29
6,71
12,24
4,43
9,23
7,09
17,25
2,30
12,65
11,04
13,59
16,96
50,30
14,20
16,68
8,79
42,19
13,49
11,08
9,74
5,29
16,61
9,93
10,69
6,38
14,17
4,17
Indicazioni positive dall’ultima
stagione natalizia sostengono
il Retail
PEG
Media (P/E 15E su
2015-16E
var. EPS
2016E)
8,86
1,33
22,26
1,01
13,08
1,58
21,74
0,66
33,83
0,33
12,31
1,21
19,01
1,11
7,12
2,27
-3,46
0,60
10,64
1,15
9,70
1,58
8,51
1,72
6,00
3,85
14,43
1,02
7,18
1,95
9,96
1,41
6,74
2,23
15,71
1,39
3,24
4,40
13
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Crescita degli utili sui settori statunitensi (€)
Settore
Valore
EV/EBIT (x)
2014E 2015E
2016E
Var. EBIT %
2014E 2015E 2016E
S&P500
Banche
Retail
Auto e componenti
Risorse di base
Chimici
Alimentari
Petrolio & Gas
Servizi Finanziari
Farmaceutici
Assicurazioni
Media
Tecnologici
Telecomunicazioni
Utility
12,80
16,87
13,14
14,01
8,78
12,04
10,48
14,50
11,52
15,95
12,44
12,55
NS
10,68
13,00
9,88
11,01
12,59
13,88
3,35
4,37
-9,06 25,87
5,23
8,82
-14,08 38,27
5,95 28,41
-0,40
6,60
9,67 18,81
4,98
4,33
-2,68 -44,82
8,70
9,18
13,57
6,95
5,79
5,23
3,75
4,59
7,41
9,15
0,07
3,42
7,74
8,87
-27,78 25,91
8,65 15,19
7,71
5,99
2.051,82
136,76
183,29
206,18
56,39
146,71
123,20
142,52
89,13
146,85
177,88
131,95
99,85
181,64
143,58
140,28
110,41
195,31
138,53
14,75
23,94
15,39
22,53
14,56
14,26
13,92
16,14
8,51
19,09
14,39
14,14
NS
12,83
14,48
11,73
14,52
16,18
15,47
14,13
19,02
14,14
16,30
11,34
13,38
11,72
15,47
15,44
17,48
13,46
13,44
NS
11,75
14,00
10,77
11,64
14,05
14,60
10,68
12,73
9,45
16,30
29,13
11,09
11,82
6,71
34,02
9,60
8,22
7,12
NS
10,11
7,71
9,07
6,94
11,57
5,20
Media
2015-16E
7,53
19,30
9,14
27,29
28,77
8,84
15,32
5,52
-5,40
9,39
7,59
6,18
NS
9,63
5,56
8,97
16,42
13,38
5,59
14
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Italia
Il listino azionario domestico ha superato il primo giro di boa: il QE annunciato dalla BCE. La
dimensione degli acquisti e la condivisione del rischio sono due parametri equilibrati che il
mercato ha apprezzato. Se ad oggi è impossibile quantificare quanta della liquidità BCE finirà a
famiglie e imprese, è un dato certo che buona parte di questi fondi finirà in asset finanziari.
Infatti con il QE la BCE acquisterà grandi quantità di debito sovrano provocando una decisa
flessione dei rendimenti dei titoli di stato. Saranno premiati quindi gli investimenti alternativi e
tra questi l’azionario. I titoli ciclici, soprattutto se esportatori, e i finanziari dovrebbero essere i
settori maggiormente avvantaggiati dalle mosse di Draghi, anche se l’effetto positivo dovrebbe
essere visibile su tutto l’azionario. L’introduzione del QE andrà infatti a moderare il rischio di
deflazione, che potrebbe spingere il premio al rischio verso il basso e di conseguenza alzare i
multipli futuri dell’azionario. Inoltre il trend positivo delle azioni potrebbe essere sostenuto dal
miglioramento delle aspettative di crescita dell’Eurozona, dalla debolezza dell’euro e dal basso
prezzo del petrolio.
La manovra della BCE avrà
successo se i benefici derivanti
dall’iniezione di liquidità e dal
ribasso dei tassi saranno
trasferiti alle imprese e alle
famiglie
Alla luce di queste considerazioni si comprende meglio la performance positiva dell’indice
domestico, FTSE MIB, che nelle ultime due settimane ha recuperato circa il 13%, battendo
anche il benchmark europeo. I mercati per loro natura tendono sempre ad anticipare gli eventi,
che, in questo caso, sono stati anche superiori alle aspettative.
La debolezza dell’euro avvantaggia le industrie domestiche rendendo i loro prodotti e servizi
maggiormente competitivi. L’export italiano al di fuori dell’area euro rappresenta circa il 60%. In
tale ottica risultano favorite le aziende industriali presenti all’estero e, in particolare, negli USA e
i brand del lusso “made in Italy” conosciuti a livello internazionale.
Euro debole e prezzo del
petrolio in calo sono gli
elementi che spingono
all’ottimismo … anche se la
cautela è d’obbligo
Un ulteriore aiuto all’economia domestica dovrebbe arrivare dal forte ribasso del prezzo del
petrolio, che abbassa i costi di produzione per le imprese e riduce il costo energetico per le
famiglie. Le prime dovrebbero convogliare i risparmi in investimenti produttivi e le seconde
dovrebbero iniziare a spendere e consumare.
Il QE dovrebbe avere riflessi positivi anche sul comparto Bancario, anche se la situazione rimane
delicata. La generazione di cassa è strutturalmente modesta, quindi rimane poco da distribuire
agli azionisti. La redditività è bassa con un ritorno sul capitale investito intorno al 5% a fronte di
un costo del capitale decisamente superiore. Le sofferenze, ormai oltre i 180 mld lordi, hanno
solo rallentato il ritmo di crescita. Tassi ufficiali prossimi allo zero schiacciano il margine
d’interesse, che, viste le condizioni attuali, può essere migliorato solo riducendo i costi del
funding o aumentando i volumi. I profitti arrivano quindi da commissioni e attività di trading. Se
però il Parlamento confermerà la riforma delle popolari varata dal Governo nei giorni scorsi, il
settore potrebbe trovare nuovi spunti e andare incontro ad aggregazioni con interessanti
sinergie. Inoltre nel 2015 il settore Bancario dovrebbe evidenziare una riduzione delle rettifiche
sui crediti (una volta soddisfatte le richieste della BCE) liberando risorse da destinare all’auspicata
ripresa degli impieghi.
Multipli, crescite e PEG dei principali indici italiani (€)
Valore
P/E
P/E
2014E
2015E
FTSE MIB
FTSE All Share
FTSE Mid Cap
FTSE Star
Euro Stoxx
S&P 500
20.519,75
21.729,27
27.277,16
20.232,77
344,35
2.051,82
19,32
20,29
20,85
20,77
17,17
17,67
14,78
14,89
13,43
17,92
15,07
16,82
P/E
2016E
Var. %
EPS 2014E
Var. %
EPS 2015E
Var. %
EPS 2016E
12,20
12,31
13,46
11,51
13,28
14,93
28,19
23,19
30,01
12,02
16,59
5,81
30,05
36,46
25,33
34,43
13,95
5,06
21,73
21,38
12,51
49,24
13,42
12,65
Var. %
EPS
2015E-16E
25,89
28,92
18,92
41,84
13,69
8,86
PEG (P/E 15E su
var %
EPS 2016E)
0,68
0,70
1,07
0,36
1,12
1,33
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale; E= expected, atteso. Fonte: FactSet
15
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Il valore relativo del mercato domestico appare attraente sui multipli 2015 e 2016 rispetto al
benchmark europeo, periodo in cui dovrebbe essere maggiormente evidente l’auspicata ripresa
economica. La stima di crescita degli utili si mantiene sempre su livelli interessanti pur avendo
subito una limatura verso il basso nell’ultimo mese.
Rendimento dividendi
%
Valore
FTSE MIB
FTSE All Share
FTSE Mid Cap
FTSE Star
Euro Stoxx
S&P 500
20.519,75
21.729,27
27.277,16
20.232,77
344,35
2.051,82
Rend. netto
2012
3,52
3,70
3,41
3,14
3,65
2,03
Rend. netto
2013
2,87
2,89
2,27
1,93
3,13
1,91
Rend. Netto
2014E
3,20
3,12
2,59
2,22
3,16
1,90
Rend. Netto
2015E
3,85
3,74
3,02
2,63
3,23
2,05
Rend. Netto
2016E
4,40
4,28
3,34
3,06
3,55
2,20
Fonte: FactSet
I principali indici domestici, quali il FTSE All Share e il FTSE MIB, offrono un rendimento del
dividendo 2014 in linea con il benchmark europeo, complice soprattutto la forte contrazione di
redditività del settore Bancario. Alcune società assicurative, del risparmio gestito e le Utility
mantengono invece interessanti dividend yield. Maggiori ritorni per gli azionisti sono attesi nel
corso del 2015-16.
Performance del mercato italiano
Il listino italiano ha iniziato questo nuovo anno all’insegna dell’ottimismo pur rimanendo in un
contesto estremamente volatile. Le ultime due settimane hanno mostrato una performance
positiva, sostenute dall’approvazione di un congruo QE ma soprattutto dalla rivoluzione
normativa che prevede il passaggio a società per azioni delle banche popolari. La notizia ha
offerto un nuovo slancio al listino domestico, dove il comparto Bancario rappresenta ben il 27%
dell’indice FTSE MIB.
Performance principali indici internazionali
Valore
Var. % 1 mese
Stoxx 600
370,37
7,65
Euro Stoxx
344,35
6,44
Euro Stoxx 50
3.382,55
5,95
CAC 40
4.640,69
7,55
DAX
10.649,58
7,33
IBEX
10.581,50
0,99
FTSE 100
6.832,83
3,56
FTSE All Share
21.729,27
6,25
FTSE MIB
20.519,75
6,03
S&P 500
2.051,82
-1,46
NASDAQ Comp.
4.757,88
-0,16
Dow Jones Indus.
17.672,60
-1,95
Nikkei 225
17.511,75
-0,70
Var. % 6 mesi
8,02
6,88
5,93
6,04
9,19
-0,73
0,51
-1,63
-1,50
3,26
6,35
3,43
14,24
Var. % inizio anno
8,12
7,72
7,50
8,61
8,61
2,94
4,06
7,90
7,93
-0,34
0,46
-0,84
0,35
Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. Fonte: FactSet
Nelle tabelle successive riportiamo i migliori e i peggiori titoli del FTSE MIB ordinati per
performance da inizio anno e nell’ultimo mese.
Nel corso dell’ultimo mese/da inizio anno, Banca Popolare di Milano ha registrato la migliore
performance; l’istituto, al pari delle altre banche popolari, beneficia dell’approvazione da parte
del Governo del provvedimento che abolisce anche il voto capitario. Tale decisione aprirebbe lo
scenario a nuove operazioni di consolidamento del settore. Mostrano forza relativa i titoli del
Lusso, con Tod’s, Salvatore Ferragamo e Moncler che registrano rialzi a doppia cifra. La
debolezza dell’euro, arrivato a registrare un nuovo minimo degli ultimi 11 anni nei confronti del
16
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
dollaro, rende maggiormente competitivi i prodotti europei sostenendo la domanda di beni di
lusso. Inoltre, i primi dati in termini di fatturato di Tod’s e Luxottica mostrano un’accelerazione
soprattutto negli ultimi tre mesi dello scorso esercizio. In evidenza anche il titolo Finmeccanica,
con il management che ha approvato il nuovo piano industriale 2015-19, annunciando nel
contempo che i risultati dell’intero esercizio 2014 dovrebbero essere superiori alle stime. Il
gruppo beneficia anche della componente speculativa legata all’ormai avviata trattativa per la
cessione del settore trasporti. Tra le migliori performance si evidenzia quella di Telecom Italia. Gli
azionisti di Portugal Telecom hanno approvato la vendita delle attività portoghesi di Oi al gruppo
francese Altice. Il via libera all’operazione potrebbe dare un'accelerazione al consolidamento tra
operatori telefonici in Brasile, dove Telecom Italia controlla Tim Brasil.
Migliori del FTSE MIB nell’ultimo mese (€)
Titolo
Prezzo
Var. %
Banca Popolare di Milano
0,71
29,41
Tod's
86,30
19,36
Salvatore Ferragamo
24,23
18,77
Fiat Chrysler Automobiles
11,47
18,23
STMicroelectronics
7,26
17,48
Moncler
13,14
17,22
Finmeccanica
9,07
15,54
Luxottica Group
51,30
14,10
Pirelli & C.
12,69
13,91
Telecom Italia
1,02
13,81
Migliori del FTSE MIB da inizio anno (€)
Titolo
Prezzo
Var. %
Banca Popolare di Milano
0,71
30,60
Tod’s
86,30
19,86
Fiat Chrysler Automobiles .
11,47
19,83
Salvatore Ferragamo
24,23
18,72
Moncler
13,14
18,17
Finmeccanica
9,07
17,26
STMicroelectronics
7,26
17,19
Telecom Italia
1,02
15,42
Atlantia
22,17
14,69
Banca Pop. dell'Emilia Romagna
6,25
14,36
Fonte: FactSet
Fonte: FactSet
Anche per questo mese Saipem presenta la peggiore performance dell’indice FTSE MIB: il titolo,
dopo aver registrato un nuovo minimo da febbraio 2004, mostra comunque un recupero nel
breve periodo. Il gruppo risente in prima battuta dei bassi livelli raggiunti dal petrolio che
frenano gli investimenti in infrastrutture da parte delle compagnie petrolifere; a questo si
aggiungono le ripercussioni per la sospensione del progetto per la realizzazione del gasdotto
Southstream. D’altro canto, la società potrebbe aggiudicarsi una nuova commessa del valore di
1,5-2 mld di dollari per la fornitura di gasdotti in Kazakistan. In flessione nel corso dell’ultimo
mese anche A2A, sulla quale pesano le vendite del 5% del capitale da parte dei Comuni di
Milano e Brescia con l’obiettivo di ridurre la loro partecipazione al 50% del capitale.
Peggiori del FTSE MIB nell’ultimo mese (€)
Titolo
Prezzo
Var. %
Saipem
7,70
-14,40
GTECH
17,00
-7,76
A2A
0,82
-4,26
Enel Green Power
1,75
-1,41
CNH Industrial
6,71
-0,89
Buzzi Unicem
10,60
-0,19
YOOX
18,25
0,39
Eni
15,05
0,74
Tenaris
12,54
1,21
UniCredit
5,63
2,46
Peggiori del FTSE MIB da inizio anno (€)
Titolo
Prezzo
Var. %
Saipem
7,70
-12,15
GTECH
17,00
-8,06
A2A
0,82
-1,97
YOOX
18,25
-0,82
CNH Industrial
6,71
0,07
Tenaris
12,54
0,64
Buzzi Unicem
10,60
0,86
Enel Green Power
1,75
0,98
Terna
3,90
3,62
Banca MPS
0,49
3,66
Fonte: FactSet
Fonte: FactSet
17
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Analisi settoriale domestica
I titoli domestici trattati nelle pagine seguenti sono selezionati in base agli eventi ritenuti
maggiormente significativi.
Settori Positivi
Industriale
Nel 2014 la produzione industriale italiana è rimasta debole: il bilancio tendenziale annuo sui
primi 11 mesi 2014 mostra un calo, rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente, che sfiora
il punto percentuale, nel solo mese di novembre è stato dell’1,8%. Dopo la frenata di oltre sei
punti nel 2012 e il calo del 3,2% l’anno successivo, il bilancio annuale della produzione si
chiuderà dunque in rosso per la terza volta consecutiva, rinviando al 2015 la speranza di ripresa.
Pochi a novembre i settori in grado di sottrarsi al calo generalizzato in termini tendenziali, con
crescite limitate per alimentari e tessile-abbigliamento, mentre più robusto è stato lo sviluppo di
elettronica (+6%) e mezzi di trasporto (+4,8%). Il 2015 inizia sotto buoni auspici; infatti le
industrie italiane dovrebbero beneficiare degli effetti positivi legati da un lato alla svalutazione
dell’euro sul dollaro, in grado di aprire spazi di manovra aggiuntivi per i prezzi di vendita delle
imprese domestiche, dall’altro ai minori costi di produzione che derivano dalla cospicua discesa
del prezzo del petrolio, fondi che potenzialmente dovrebbero essere dirottati in nuovi
investimenti.
Settore Industriale
Titolo
Ansaldo STS
Giudizio
Prezzo (€)
Da Moderatamente
Positivo a Neutrale
8,92
Capitaliz.
(€ mln)
1.783
P/E 2014E
21,74
P/E 2015E Net Div. Yield
2014E (%)
20,91
1,65
Nota: E= expected, atteso. Fonte: FactSet
La cinese Insigma ha deciso di estendere di 30 giorni la validità dell'offerta vincolante a
Finmeccanica per l'acquisto di Ansaldo STS e AnsaldoBreda. Il termine infatti scadeva il 15
gennaio. L’offerta vincolante è soggetta ad alcune condizioni, legate ai rischi su alcune
commesse. Secondo fonti di stampa (il Sole 24 ore del 29 gennaio), l’offerta cinese sarebbe di
oltre 1,8 miliardi di euro, scomponibili in una cifra nell’ordine di 100 milioni per il 100% di
Ansaldo Breda e la parte rimanente per il 100% di Ansaldo STS. Per quest’ultima la società
cinese dovrebbe lanciare un’OPA obbligatoria sul 60% di capitale flottante (il 40% è detenuto
da Finmeccanica). La capitalizzazione attuale di Ansaldo STS è di circa 1,8 mld di euro. In attesa
di conoscere l’esito definitivo dell’offerta e considerando che il titolo ha registrato una
performance positiva del 24% da inizio agosto 2014 (rispetto all’andamento negativo dell’indice
azionario domestico), modifichiamo il giudizio da Moderatamente Positivo a Neutrale.
Settore Industriale
Titolo
Giudizio
Prezzo (€)
Davide Campari
Neutrale
5,74
Capitaliz.
(€ mln)
3.331
P/E 2014E
22,94
L’unica offerta vincolante di
acquisto finora presentata per
l’acquisto congiunto di
Ansaldo STS e AnsaldoBreda è
di Insigma, il gruppo
tecnologico cinese
2014E (%)
19,81
1,39
Nei primi nove mesi del 2014 il margine operativo lordo di Campari è sceso sotto il 20% dei
ricavi a causa di diversi fattori. Dopo aver ottenuto risultati di successo per molti anni, con un
forte track record di crescita tramite acquisizioni che da sempre ha caratterizzato Campari, è
iniziata una fase di erosione dei margini iniziata nel 2010 e giunta fino al 2014. Le ragioni che
hanno generato questo trend sono state generalmente esogene, come la crescente concorrenza
(Germania e Australia) o una recessione profonda e prolungata in Italia, ma sono stati anche gli
effetti delle decisioni strategiche aziendali a generare un incremento di costi più di quanto non
siano aumentati i ricavi. A partire dal 2015, il margine EBIT dovrebbe invertire il trend negativo,
favorito dall'effetto positivo dell’internalizzazione delle attività di imbottigliamento, dalla
Nel 2015 dovrebbe invertirsi il
trend negativo di contrazione
dei margini, ma l’outlook
rimane cauto a causa
dell’andamento incerto in
alcune aree chiave
18
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
razionalizzazione del portafoglio prodotti e dalle attività di ristrutturazione e di miglioramento
del mix di vendita. La società dovrebbe essere favorita anche da minori costi energetici (basso
prezzo del petrolio) e da un dollaro forte che più che compensa il crollo del rublo. Anche se le
prospettive sembrano in miglioramento, preferiamo mantenere un approccio cauto sul titolo
data l'incertezza su alcune aree chiave (Russia, Germania e Australia). Confermiamo pertanto il
nostro giudizio Neutrale sul titolo.
Bancario
Il 20 gennaio il Consiglio dei Ministri ha approvato un decreto legge che riforma la governance
per le banche popolari aprendo la strada al consolidamento del sistema bancario italiano. Il
decreto impone alle banche popolari con attivi superiori agli 8 miliardi di euro di trasformarsi
entro 18 mesi in società per azione e superare così la regola del voto capitario (una testa un
voto) che ha limitato la contendibilità degli istituti cooperativi. Le banche interessate sono dieci:
UBI, Banco Popolare, Popolare di Milano, Popolare dell'Emilia Romagna, Popolare di Vicenza,
Veneto Banca, Popolare Etruria, Credito Valtellinese, Popolare di Sondrio e Popolare di Bari.
L’eliminazione del voto capitario e del tetto al possesso azionario rende tali istituti contendibili
rendendo ingiustificato lo sconto medio del 27% circa sul TBV (patrimonio netto tangibile) a cui
storicamente trattano. Inoltre sarà favorito un consolidamento del settore Bancario. Le banche
popolari italiane, tuttavia, si sono schierate contro il decreto legge dichiarando che faranno tutto
il possibile per bloccare l’approvazione del decreto così come formulato; per farlo hanno meno
di settanta giorni di tempo.
Settore Bancario
Titolo
UniCredit
Giudizio
Prezzo (€)
Moderatamente
Positivo
5,63
Capitaliz.
(€ mln)
33.001
P/E 2014E
15,36
2014E (%)
11,25
2,13
Nota: E= expected atteso. Fonte: FactSet
UniCredit sembra risentire più degli altri bancari della bocciatura che ha colpito la Russia, visto
che l’agenzia Standard & Poor’s ha tagliato il rating del Paese da BBB a BB+, con Outlook
Negativo. Tuttavia il management di UniCredit, durante un recente aggiornamento della visione
strategica sull’area Centro Est Europeo (CEE), pur riconoscendo che gli sviluppi geopolitici
rappresentano un fattore di rischio e sottolineando i livelli elevati di non-performing loan, resta
positivo sulle prospettive dell’area Europa centro-orientale, tanto è vero che continua a valutare
opportunità di acquisizioni selettive. L’area CEE resta una zona strategica per il gruppo italiano
per due motivi: l’atteso tasso medio di crescita delle economie locali, superiore a quello
dell’Eurozona, e la presenza geograficamente diversificata di UniCredit nei vari Paesi della CEE,
che consentono al gruppo di mantenere un’elevata redditività anche in presenza di focolai di
crisi. Inoltre il management stima un incremento contenuto dei crediti in sofferenza nell'area per
effetto della rivalutazione del franco. Nella regione la banca italiana ha crediti denominati in
franchi per circa 1,3 miliardi di euro. UniCredit, inoltre, si aspetta di generare profitti in Russia
nel 2015. Confermiamo la nostra valutazione Moderatamente Positiva sul titolo.
Il management rimane positivo
sulle prospettive dell’area
Europa centro-orientale
Assicurativo
La nuova normativa europea sui requisiti di capitale delle compagnie di assicurazione – Solvency
II – è diventata legge e le nuove regole saranno operative da gennaio 2016. Mancano tuttavia
alcuni rilevanti dettagli che saranno messi a punto nei prossimi mesi; tra questi, il trattamento
dei bond governativi in merito al calcolo del rischio. Si tratta di un argomento importante per le
assicurazioni italiane che investono buona parte delle loro riserve (circa il 60%) in BTP. Nel medio
termine saranno tuttavia definiti i termini del calcolo della volatility adjustment, ossia il
meccanismo che mira ad alleggerire i requisiti di capitale attenuando gli effetti della volatilità e
che riguarda i parametri da applicare agli asset delle compagnie, titoli di stato compresi.
19
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Settore Assicurativo
Titolo
Giudizio
Generali
Moderatamente
Positivo
Prezzo (€)
18,33
Capitaliz.
(€ mln)
28.537
P/E 2014E
13,21
2014E (%)
11,46
3,27
La società ha acquistato il restante 24% di Generali Ppf Holding (Gph) dal gruppo ceco Ppf
salendo al 100% della compagnia e completando l'operazione annunciata a gennaio 2013.
L'acquisto è avvenuto a un prezzo finale di 1,25 mld di euro, in linea con i termini
precedentemente annunciati dal Gruppo. A seguito dell'operazione Gph ha cambiato nome in
Generali Cee Holding. La società è presente nel mercato europeo centro-orientale, area che
rappresenta il quarto mercato del Gruppo con circa 3,5 miliardi di premi nel 2013 e oltre 11
milioni di clienti. Generali, che opera in 10 paesi, ha superato i diversi competitor locali in termini
di profittabilità del segmento Danni, con un combined ratio1 dell’87,3% nei primi 9 mesi 2014.
Alla luce di quanto esposto confermiamo la nostra visione Moderatamente Positiva sul titolo.
Prosegue la strategia espansiva
del Gruppo
Cemento e Costruzioni
Secondo le stime ANCE, nel 2014 gli investimenti in costruzioni in Italia sono calati del 2,9% su
base annua. Il 2015, grazie all’attesa ripresa economica europea, seppur modesta, potrebbe
segnare un punto di partenza per una graduale ripresa dei mercati del cemento e delle
costruzioni del Sud Europa. Inoltre, le imprese italiane di cemento potrebbero avere benefici dal
calo dei prezzi del petrolio, dal rafforzamento del dollaro e da una possibile ulteriore
razionalizzazione della capacità produttiva in eccesso. Sul lato negativo, si segnala il rischio che
eventuali restrizioni di bilancio pubblico nei paesi produttori di petrolio possano avere un
impatto negativo sugli ordini dei general contractor.
Settore Cemento e Costruzioni
Titolo
Giudizio
Salini Impregilo
Moderatamente
Positivo
Prezzo (€)
3,07
Capitaliz.
(€ mln)
1.528
P/E 2014E
16,53
2014E (%)
10,65
1,63
Il titolo ha beneficiato dell’annuncio arrivato negli ultimi giorni del 2014 relativo al risarcimento
dovuto dall’Autorità del Canale di Panama ai costruttori riuniti in consorzio per fare i lavori di
ampliamento del Canale di Panama. La commissione tecnica internazionale, chiamata a valutare
la disputa sulle responsabilità dei ritardi nei lavori, ha condannato l'Autorità del Canale di
Panama a pagare un primo risarcimento da 234 milioni di dollari ai costruttori, il consorzio
composto da Sacyr, Salini Impregilo e la belga Jan de Nul, che hanno già avanzato ulteriori
richieste. Altra notizia positiva, giunta nei giorni scorsi, è l'annuncio del finanziamento da 607
milioni di euro per la realizzazione del terzo lotto del Terzo Valico della Genova-Alessandria. I
relativi lavori verranno avviati entro il 30 giugno 2015. Salini-Impregilo guida il consorzio, Cociv,
con una quota del 64%, confermando il suo ruolo di leader in Italia e in Europa nella
costruzione di linee dell'alta velocità e nel settore delle infrastrutture per i trasporti.
Confermiamo il giudizio Moderatamente Positivo sul titolo.
L’assegnazione di nuovi
contratti vivacizza il titolo
1
L'indicatore è il rapporto fra spese generali e costi di risarcimento dei sinistri sulla raccolta premi. Un valore
inferiore alla soglia del 100% indica che la società ha un margine positivo dalla gestione danni prima dei
risultati finanziari.
20
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Settore Cemento e Costruzioni
Titolo
Giudizio
Trevi
Neutrale
Prezzo (€)
2,82
Capitaliz.
(€ mln)
464
P/E 2014E
19,26
2014E (%)
12,86
3,02
Trevi ha chiuso i primi 9 mesi 2014 con ricavi pari a 832 mln di euro, in flessione del 14,1% a/a;
il margine operativo lordo è sceso a 96,9 mln di euro (-14% a/a) e il risultato operativo netto a
52,7 mln (-21% a/a). Il debito netto è salito a 583 milioni di euro rispetto ai 488 mln di fine
settembre 2013. La società ha precisato che l’incremento dell'indebitamento è avvenuto a
seguito del posticipo della consegna di alcuni impianti petroliferi. Dopo il recente aumento di
capitale, completato lo scorso novembre, il titolo ha riguadagnato l’interesse degli investitori con
l’annuncio dell’assegnazione di nuove commesse nei settori Oil & Gas per un valore complessivo
di circa 280 milioni di dollari. Nel dettaglio, Drillmec, del gruppo Trevi, ha firmato un contratto
per la fornitura di cinque impianti per l’estrazione di idrocarburi a profondità particolarmente
elevate ed altri destinati alla perforazione di nuovi pozzi petroliferi. La società a fine settembre
2014 vantava un consistente portafoglio ordini, pari a 1,06 mld di euro, rappresentato in buona
parte da commesse correlate a nuovi investimenti in esplorazioni da parte delle società
petrolifere. Il recente repentino crollo del prezzo del petrolio ha provocato una contrazione degli
investimenti da parte delle società e quindi anche per Trevi lo scenario di medio termine è
soggetto a un possibile peggioramento. Confermiamo pertanto il nostro giudizio Neutrale sul
titolo.
Il basso prezzo del petrolio
potrebbe rallentare
l’assegnazione di nuove
commesse
Lusso
Il rallentamento della crescita cinese, la volatilità dei consumi in Europa e diversi problemi che
hanno limitato le attività di viaggio in tutto il mondo hanno avuto un impatto negativo sul
settore, che nel corso del 2014 ha ridotto in modo significativo i guadagni messi a segno
nell’anno precedente. Le stime di consenso sul settore indicano una crescita media annua dei
ricavi intorno al 5% nel prossimo biennio. Un rallentamento rispetto al passato ma comunque
un dato positivo nonostante alcuni fattori, come il calo dei consumi in Cina e in Russia, la
debolezza dello yen, e il minor tasso di crescita dei paesi esportatori di petrolio che condizionano
l’andamento del settore. Secondo un rapporto redatto da Boston Consulting Group, a trainare la
crescita saranno i 15 milioni di consumatori “top luxury”, che, pur rappresentando
numericamente solo il 4% del totale mondiale, nel 2014 hanno speso 220 miliardi di euro. A
livello geografico l'espansione dei consumatori “top” sarà trainata dagli Stati Uniti, seguiti da
Cina, Europa e Medio Oriente. I titoli domestici risultano avvantaggiati dalla svalutazione
dell’euro rispetto al dollaro.
Settore Lusso
Titolo
Luxottica
Giudizio
Prezzo (€)
Da Moderatamente
Positivo a Neutrale
51,30
Capitaliz.
(€ mln)
24.710
P/E 2014E
35,87
2014E (%)
28,98
1,41
Luxottica ha archiviato il 2014 con un fatturato in crescita a 7,65 miliardi di euro,
sostanzialmente in linea con le attese, accelerando nell'ultimo trimestre grazie tra l'altro a un
effetto cambi favorevole. La società ha aggiunto che nel 2014 la generazione di cassa è stata
considerevolmente superiore al livello del 2013 (il dato sarà pubblicato insieme ai risultati
definitivi). Sotto i riflettori la nuova struttura manageriale con due AD, a cui si è arrivati dopo la
crisi di governance iniziata con l'uscita dell'AD Guerra la scorsa estate. Nel 2014 la crescita dei
ricavi a cambi correnti è stata del 4,6% (+6,1% a cambi costanti), nel solo 4° trimestre è balzata
al 13,4% (+7,9% a parità di cambi). Le divisioni Wholesale e Retail hanno contribuito al risultato
dell'anno con un incremento rispettivamente dell'8,6% e del 4,3% a cambi costanti, mentre a
Fatturato 2014 in crescita,
sostenuto dal rafforzamento
del dollaro
21
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
livello geografico principale motore della crescita si conferma il Nord America. La crescita dei
ricavi, favorita dalla forza del dollaro, e la solida situazione finanziaria potrebbero portare a un
aumento del dividendo, aspettative che di recente hanno spinto il titolo ai massimi storici. A
questi prezzi tuttavia il titolo quota 29x il P/E 2015 e 14,5x l’EV/EBITDA 2015, a premio rispetto
alla media di settore. Modifichiamo pertanto il giudizio da Moderatamente Positivo a Neutrale.
Settore Lusso
Titolo
Giudizio
Prezzo (€)
Tod’s
Neutrale
86,30
Capitaliz.
(€ mln)
2.642
P/E 2014E
25,53
2014E (%)
23,74
2,78
La società ha realizzato nell'intero 2014 un fatturato di 965,6 milioni di euro, sostanzialmente in
linea con l'anno precedente (-0,2%) e poco sopra le stime di consenso (961 milioni di euro). Un
segnale positivo è arrivato dal +4,6% dei ricavi nel 4° trimestre, spinto dalle vendite nei
multimarca e a da un effetto valutario. L’impatto delle fluttuazioni valutarie, nel complesso
negativo nel 2014, si è infatti attenuato negli ultimi mesi dell'anno. Il management si è anche
dichiarato ottimista sulla possibilità di centrare un EBITDA di 193 milioni nel 2014 e si è
dichiarato ottimista sulle vendite 2015 dopo i primi riscontri sulla vendita della collezione
primavera-estate. La società ha terminato il processo di razionalizzazione della distribuzione
indipendente in Italia e sta investendo nell’espansione della rete all’estero. Pur apprezzando il
miglioramento dei ricavi, manteniamo una certa cautela sull’atteso incremento della redditività a
seguito del difficile contesto macroeconomico in cui la società opera, unito ai costi delle nuove
aperture. La società tratta 23,7x il P/E 2015 e 12,3x l’EV/EBITDA 2015, al di sopra della media
delle società comparabili. Confermiamo il giudizio Neutrale sul titolo.
Positivo l’effetto cambio
euro/dollaro ma rimane bassa
la visibilità sull’incremento
della marginalità
Settori Neutrali
Utility
Il 2015 potrebbe essere un anno complesso per le utility italiane che, se da un lato beneficiano
del perdurare dei bassi tassi d’indebitamento, dall’altro sono esposte a eventuali modifiche del
sistema regolatorio a opera dell’Autorità per l’Energia. Infatti nelle scorse settimane l'Autorità
per l'Energia Elettrica, Gas e Servizi Idrici (AEEGSI) ha pubblicato un documento di consultazione
sulla trasmissione, distribuzione e misura con i seguenti punti chiave: i) l'obiettivo principale è
stato confermato come il miglioramento dell’efficienza energetica e l'integrazione delle fonti
rinnovabili in linea con la normativa europea; ii) l'Autorità intende estendere il periodo di
regolazione per un periodo di 6 anni (2016-21) dagli attuali 4 anni. Questo documento delinea
sostanzialmente l'approccio che il Regolatore utilizzerà per il processo di revisione delle tariffe
per la trasmissione di energia elettrica, distribuzione e misura. La novità principale riguarda
l’estensione del periodo di regolazione.
Settore Utility
Titolo
Enel
Giudizio
Prezzo (€)
Positivo
3,98
Capitaliz.
(€ mln)
37.407
P/E 2014E
12,59
2014E (%)
12,22
3,27
L’AD di Enel, Starace, ha dichiarato che la società si prepara a non rifinanziare o a ritirare dal
mercato emissioni obbligazionarie per almeno 4 miliardi di euro. Durante il 2015 andrà a
scadenza una consistente quantità di emissioni: 4,1 miliardi, di cui 3,5 miliardi solo nella prima
metà dell’anno. Il piano prevede di non rifinanziare i bond a scadenza, ma di rimborsarli
utilizzando l’ampia liquidità di cui il gruppo dispone anche a seguito delle dismissioni effettuate
fino al 2014. Un’operazione che consentirà di ridurre l’indebitamento lordo, pari a 50 miliardi
(39 miliardi quello netto atteso a fine 2014), con la riduzione degli oneri sul debito. L’operazione
più importante è stata l’OPV di Endesa, che ha generato un introito di 3,1 mld, alla quale si sono
Non rifinanzia il debito di 4
miliardi di bond in scadenza
nel 2015 grazie alle risorse
rivenienti dalle dismissioni
22
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
sommate varie dismissioni di dimensioni più contenute tra i 100 e 400 mln di euro. Sebbene
l'impatto della riduzione del debito sarà modesto sul 2015, i minori costi finanziari saranno più
evidenti dal 2016 in poi. Manteniamo un giudizio Positivo sul titolo.
Settore Utility
Titolo
A2A
Giudizio
Prezzo (€)
Moderatamente
Positivo
0,82
Capitaliz.
(€ mln)
2.572
P/E 2014E
12,36
2014E (%)
12,25
4,87
Il nuovo piano industriale di A2A, con orizzonte temporale al 2020, sarà presentato entro il 10
aprile. Lo ha precisato il presidente della multiutility lombarda, Giovanni Valotti, puntualizzando
che il business plan si focalizzerà in particolare su due punti: la crescita esterna e l'efficienza
energetica, oltre a recepire una maggiore attenzione per i territori. Il manager punta a fare di
A2A un punto di riferimento delle aziende energetiche lombarde, proponendo aggregazioni che
preservino le singole identità territoriali ma che al tempo stesso consentano lo sviluppo di un
gruppo di peso che vada al di fuori dei confini regionali. E in futuro non sono escluse alleanze
interregionali. Intanto i due azionisti di riferimento della società, i Comuni di Milano e di Brescia,
hanno esteso la delibera per poter proseguire nei prossimi mesi con la vendita di azioni
programmate pari al 4,5%, che si somma allo 0,5% ceduto lo scorso anno. Apprezziamo la
strategia espansiva della società, che potrebbe trarre sinergie dalle potenziali acquisizioni, unite
ad agevolazioni fiscali. Confermiamo la nostra visione Moderatamente Positiva sul titolo.
A2A vuole espandersi per
creare un polo lombardo che si
apra poi anche ad altre realtà
La rivalutazione del dollaro nei confronti dell’euro e la ripresa economica statunitense
incoraggeranno la propensione ai viaggi turistici degli americani in Italia. Un monitoraggio
dell’Enit su 190 operatori presenti in 28 mercati stranieri rivela che l’Italia si colloca al primo
posto delle destinazioni europee più ambite dagli americani. Secondo l’analisi, condotta presso
gli operatori turistici locali, per il 2015 si prevedono incrementi nelle vendite fino al 15%, grazie
anche al traino dell’Expo. Inoltre il potenziamento dei voli intercontinentali, grazie all’ingresso di
Etihad nel capitale di Alitalia, e dei collegamenti ferroviari ad alta velocità è un incentivo agli
arrivi da oltreoceano. Trend favorevole anche per quanto riguarda Medio Oriente, Asia e
Oceania, dove gli operatori aumentano l’offerta di località italiane all'interno dei cataloghi di
viaggio. Buone previsioni da India e Cina, particolarmente sensibili ad Expo (+15% la stima).
Settore Turismo e Tempo Libero
Titolo
Giudizio Prezzo (€)
GTech
Moderatamente
Positivo
17,00
Capitaliz.
(€ mln)
2.975
P/E 2014E
11,65
2014E (%)
10,34
4,46
Prosegue il riassetto del gruppo GTech, che porterà alla fusione con IGT International Game
Technologies, produttore americano di apparecchi per intrattenimento (slot machine). Il CdA
della società ha deliberato due passaggi fondamentali: l’acconto sul dividendo, fissato in 0,75
euro pagato nei giorni scorsi, e la riorganizzazione di tutte le attività italiane accorpandole in
un’unica società (una riorganizzazione che vale attorno a 2,4 miliardi: GTech ha infatti
proceduto al trasferimento sotto il cappello di Lottomatica Holding, controllata al 100%, di tutte
le società operative in Italia). L’anticipo sulla cedola ha comportato un esborso complessivo di
circa 130 milioni di euro. A beneficiare del dividendo sono stati tutti gli azionisti del gruppo,
eccetto quelli che hanno esercitato il diritto di recesso. GTech, come previsto dall’accordo di
integrazione con IGT, non pagherà altra cedola fino alla chiusura dell’operazione. Per quanto
riguarda i numeri di bilancio, dopo la pubblicazione dei risultati sui 9 mesi la società ha precisato
che chiuderà il 2014 con ricavi inferiori alle stime a causa dell'andamento peggiore del previsto
delle attività in Nord America, ma rispetterà gli obiettivi in termini di redditività e indebitamento.
Verso l’integrazione con IGT
23
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Il 3° trimestre si è chiuso con un utile in forte crescita e ricavi stabili, grazie soprattutto al
contributo positivo dell'Italia. Lo scorso marzo Gtech aveva dato come obiettivi per il 2014 ricavi
a 3,15-3,25 mld di euro, EBITDA a 1-1,1 mld e utile operativo a 550-590 milioni.
L'indebitamento finanziario netto era visto a 2,47-2,53 mld di euro. Confermiamo il nostro
giudizio Moderatamente Positivo sul titolo.
Settore debole nel breve termine
Petrolio e Gas
Escludendo l’annuncio di tagli di produzione, il mercato dovrebbe registrare il suo equilibrio
attraverso un nuovo e più basso prezzo del petrolio. Tale debolezza dovrebbe durare alcuni
trimestri per poi lasciare spazio alla ripresa verso fine anno. Le nostre stime vedono un eccesso di
offerta ancora intorno al 2% circa. Stimiamo un prezzo medio di 57 dollari al barile per il 2015
con un minimo a 40 dollari. Le aziende petrolifere stanno cancellando i progetti estrattivi più
costosi con ripercussioni negative sulle aziende ingegneristiche del comparto. Nel medio termine
il miglioramento dei fondamentali, seguito da un’offerta più contenuta (per effetto dei bassi
investimenti attuali), dovrebbe portare a una ripresa delle quotazioni visibile già alla fine
dell’anno. Le nostre proiezioni indicano un prezzo del greggio a circa 70 dollari a fine 2015.
Settore Petrolio e Gas
Titolo
Eni
Giudizio
Prezzo (€)
Moderatamente
Positivo
15,05
Capitaliz.
(€ mln)
54.694
P/E 2014E
13,91
2014E (%)
26,88
7,44
L’AD di Eni, Descalzi, ha dichiarato di attendersi ancora un anno di grande depressione per i
mercati petroliferi, con il barile che non supererà i 70 dollari con un successivo rialzo nel 2016,
quando, secondo il manager, le quotazioni si assesteranno a un livello più equilibrato rispetto ai
picchi di 120 dollari che negli scorsi anni hanno creato innumerevoli problemi ai Paesi
industrializzati. Certo è che la depressione dei prezzi del petrolio crea problemi alla società che
basa gran parte del suo business sull’estrazione e commercializzazione degli idrocarburi. In
sintesi, considerando le specificità della società, riteniamo che i driver di medio termine per il
gruppo siano i seguenti: i) la cessione di Saipem, il processo è attualmente sospeso; questo è
considerato strettamente legato con il processo di rifinanziamento di Saipem; ii) ulteriore
cessione di asset, il management ha confermato la vendita di 11 miliardi di euro totali, di cui 5
mld già effettuati; iii) il dividendo potrebbe essere a rischio con un prezzo del petrolio così basso
o comunque sotto i 60 dollari (il prezzo di pareggio per l’attività di progettazione è di 45 dollari
al barile); iv) la razionalizzazione della divisione downstream (distribuzione) è a buon punto e
potrebbe contribuire alla generazione di cassa nei prossimi anni. Le incertezze nel breve sono
ancora molte, tuttavia nel medio lungo termine Eni rimane una società solida, in grado di
beneficiare della ripresa economica attesa e del conseguente rialzo delle quotazioni. In tale
ottica manteniamo invariato il giudizio Moderatamente Positivo sul titolo.
Settore Petrolio e Gas
Titolo
Erg
Giudizio
Prezzo (€)
Moderatamente
Positivo
9,85
Capitaliz.
(€ mln)
1.481
P/E 2014E
16,33
Attesa debolezza nel breve
termine ma nel medio lungo la
società offre buoni
fondamentali per beneficiare
dell’attesa ripresa economica
2014E (%)
17,46
5,08
Dopo i risultati conseguiti nei primi 9 mesi 2014 (l'utile netto è balzato del 112% a 75 milioni,
mentre l’EBITDA si è ridotto del 9% a quota 400 milioni), il management ha confermato le
indicazioni per l’intero esercizio di un EBITDA a 470 milioni di euro e un indebitamento
finanziario netto a circa 700 milioni di euro, in diminuzione rispetto alle indicazioni date a inizio
Premiata dal riposizionamento
industriale verso le energie
alternative
24
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
anno. Tali risultati devono essere considerati alla luce della forte discontinuità di perimetro
avvenuta nel corso del 2014 per effetto della cessione di ISAB Energy (attività di raffinazione), al
netto della quale il risultato risulterebbe in ulteriore forte crescita. Erg ha vissuto un
riposizionamento industriale negli ultimi anni che ha portato a una progressiva uscita dal settore
petrolifero a favore della crescita nelle energie alternative, e in particolare nell’eolico. La società
è diventata il primo produttore di energia eolica in Italia e uno dei primi dieci in Europa.
Confermiamo la nostra visione Moderatamente Positiva sul titolo.
25
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Idee di investimento
La selezione di titoli sotto riportata è scelta in un’ottica di investimento di medio periodo
tenendo in considerazione la valutazione fondamentale delle società e l’insieme di condizioni
macroeconomiche, micro e di liquidabilità che possono influenzare l’andamento dei prezzi.
Selezione di titoli in ottica di medio periodo
Favorevoli
Motivazione
A2A
Interessanti prospettive di crescita dopo il consolidamento delle nuove centrali di generazione elettrica. La società offre
una buona visibilità sia sull’andamento dell’attività che sulle modalità di riduzione del debito. A2A potrebbe ricoprire un
ruolo di primo piano nel futuro consolidamento del settore utility in Italia.
Finmeccanica
Il piano industriale 2015-2019 porterà significativi cambiamenti alla struttura societaria. I risultati 2014 dovrebbero
mostrare un consistente miglioramento a livello di marginalità e risultato netto. Si iniziano a vedere gli effetti positivi
della razionalizzazione della società implementata dal nuovo management, che passa attraverso la semplificazione della
struttura societaria e la cessione degli asset non strategici.
Atlantia
La società ha chiuso i primi 9 mesi 2014 con un utile in crescita a/a grazie al positivo contributo delle attività estere ma
anche al miglioramento del business domestico. Il titolo ha reagito positivamente ai risultati e ha beneficiato delle
indiscrezioni riguardanti la possibile cessione di una quota fino al 40% della sua partecipazione in AdR che
valorizzerebbe l’investimento. Atlantia mantiene un interessante dividend yield.
BMW
Il gruppo conferma utili in crescita costante, così come il dividendo, che garantisce una remunerazione di poco superiore
al 3% annuo. BMW annovera continui record in termini di vendite essendo esposto sui mercati emergenti, e stima
vendite in crescita del 37% nel periodo 2013-20, grazie soprattutto a Cina e India, viste in aumento dell’80% e del
300%. Il 2014 si chiuderà con il superamento di 2 milioni di esemplari venduti, e un nuovo risultato record per gli utili
consolidati ante imposte, con un margine EBIT dell’8-10% nel comparto automobilistico. Nel breve il gruppo ha risentito
della decelerazione in Cina e della crisi in Russia, dopo le sanzioni imposte dall’Europa.
Enel Green Power
I risultati fin qui conseguiti confermano la validità della strategia di diversificazione nello sviluppo tecnologico e
geografico, in particolare in Nord America e America Latina. Il piano industriale al 2018, che punta sulla crescita extraeuropea, risulta interessante.
Generali
La società può contare su una buona diversificazione geografica che le consente di sfruttare i tassi di crescita
differenziati dei vari paesi. I coefficienti mostrano un’elevata solidità del Gruppo, che a fine ottobre aveva raggiunto un
margine di solvibilità pro-forma del 169%. La società sta valutando un miglioramento della politica dei dividendi.
Mediobanca
I risultati del primo trimestre 2014-15 confermano un’elevata solidità patrimoniale, con un Core Tier 1 a fine settembre
del 12,6%; prosegue l’implementazione del business plan, che prevede una maggiore focalizzazione sull’attività
bancaria e una progressiva riduzione delle partecipazioni societarie.
Salini Impregilo
Il Gruppo ha archiviato i primi 9 mesi 2014 con risultati positivi e il management ha confermato gli obiettivi di crescita
per fine anno. Il recente ripristino del flottante sopra la soglia del 25% consente al titolo di rientrare nei principali indici
di mercato offrendo maggiore visibilità agli investitori internazionali. Il titolo tratta a sconto sui multipli delle principali
società comparabili, solo in parte giustificato dall’incertezza sull’esecuzione di un ambizioso piano industriale al 2017.
Sanofi
II titolo conferma prospettive di crescita degli utili per il prossimo triennio. L’incremento del fatturato è garantito da una
pipeline (portafoglio prodotti) in crescita e in grado di aumentare costantemente i profitti, con un’accelerazione dal
2018. Sanofi si presenta ben diversificata a livello geografico, con focus in Asia e in particolare in Cina. Nel 3° trimestre
utili e ricavi hanno superato le attese, confermando le linee guida del 2014. Il titolo potrebbe beneficiare delle
operazioni di consolidamento che continuano a interessare il settore, anche se nel breve ha risentito di avvicendamenti
del management e del fatto che la rilevante concorrenza negli USA ha portato alla revisione dei prezzi sul farmaco di
punta contro il diabete.
UBI Banca
L’istituto mostra una solida base di capitale con un buon profilo di liquidità, che dovrebbe consentire alla banca di trarre
vantaggio dall’attesa ripresa economica nel 2015, e ha superato con serenità l’AQR (Asset quality review) e Stress Test.
UniCredit
L’istituto rimane focalizzato sullo sviluppo delle attività commerciali, sulla riduzione dei costi e sul controllo dei rischi. Il
business plan al 2018 prevede un deciso miglioramento dell’utile netto con un ritorno sul capitale netto tangibile (ROTE)
del 13%. I risultati dei primi 9 mesi 2014 sono stati positivi e superiori alle attese e l’istituto ha superato brillantemente
gli esami europei: l’AQR e Stress Test.
Fonte: Direzione Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo
26
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Analisi grafica e quadro intermarket
Analisi grafica dei principali indici
I livelli di questa sezione sono aggiornati alla data del 30 gennaio.
S&P500
L’S&P500 perde forza relativa nel breve rispetto agli indici europei sull’apprezzamento del
dollaro e il QE lanciato dalla BCE. L’eventuale superamento dell’area 2.064-2.065 fornirebbe un
primo segnale di forza con primi obiettivi a 2.072 e 2.085 e successivi obiettivi verso i precedenti
massimi storici posti a 2.093-2.095. Solo il superamento di questi livelli favorirebbe allunghi in
primis verso 2.120, parte alta del canale rialzista attuale costruito sui minimi del novembre 2013,
e successivamente a 2.165 per poi proseguire verso 2.220.
Prime barriere in area 2.0642.065
Sul fronte opposto, il cedimento dell’area supportiva posta a 1.988 toglierebbe forza all’ultimo
movimento con primi obiettivi a 1.972 e successivamente a 1.965-1.964, area di forte valenza
da non perdere; il cedimento di questi ultimi livelli condurrebbe l’indice poi verso 1.951-1.946.
In seguito, l’eventuale perdita della zona 1.931-1.926 porterebbe verso il supporto posto a
1.909 per poi tornare a testare 1.882 e successivamente l’area di valenza posta a 1.820-1.814,
sotto la quale la grafica si deteriorerebbe.
Supporti di forte valenza in
area 1.988 e 1.965-1.964
S&P500 – grafico settimanale
Fonte: Bloomberg e rielaborazione Direzione Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo
27
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
S&P500 – grafico mensile
Stoxx 600
Lo Stoxx600 fornisce segnali importanti di forza superando barriere di alta valenza e riportandosi
a ridosso dell’area resistenziale posta a 377. Solo il superamento di quest’ultima, confermata
dalla violazione di 379-381, riproporrebbe allunghi verso la zona di valenza posta a 389,3-391,3
con successivi obiettivi a 400-401, massimi assoluti di luglio 2007.
Barriere rilevanti 377 e 389,3391,3
Di contro, l’eventuale chiusura del gap giornaliero posto a 365-364 riproporrebbe i test verso
358-357 con successivi obiettivi a 353-351, il cui cedimento toglierebbe forza al movimento di
breve in atto. Solo sotto 345 si confermerebbe tale view con primi obiettivi sull’area di forte
valenza posta a 332-330. L’eventuale perdita di tale zona riproporrebbe l’area 319 con successivi
obiettivi a 315 e a 302,5, supporti sotto i quali si deteriorerebbe decisamente la grafica con
target a 300-299.
Primi supporti a 365-364
Supporti di rilievo a 353-351
Stoxx 600 – grafico settimanale
28
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
FTSE MIB
Il FTSE MIB recupera forza relativa nel breve e si riporta a ridosso dell’area resistenziale posta a
20.802, il cui superamento favorirebbe in primis allunghi verso 20.940 e in seguito a 20.992 e
21.375. Quotazioni sopra i precedenti massimi relativi posti a 21.481 donerebbero ulteriore
forza all’indice con obiettivi in area 21.896-21.981 e successivi a 22.355, per poi dirigersi verso
22.590. Eventuali violazioni di quest’area, considerata un livello spartiacque, riproporrebbero
segnali di forza sulla grafica di medio periodo con primi target a 23.273.
Forte barriera in area 20.802
Di contro, l’indice incontra i primi livelli supportivi in area 20.012-19.981 con successivi obiettivi
a 19.449. L’eventuale cedimento di quest’ultima condurrebbe a testare l’area 19.254-19.149
per poi dirigersi verso 18.731 e 18.229. Solo il cedimento di 18.031-17.991 fornirebbe un
segnale di debolezza al movimento con primi target a 17.791 e 17.729. La perdita di 17.555
riproporrebbe dapprima i supporti a 17.199 e successivamente a 16.780, con livelli intermedi a
17.010.
Primi supporti in area 20.01219.981 e 19.449.
Area rilevante di medio
periodo a 18.031-17.991
FTSE MIB – grafico settimanale
Cambio EUR/USD
L’euro tenta un recupero dall’ennesimo nuovo minimo di periodo registrato contro dollaro a
1,1098, livello più basso da 12 anni. L’eventuale cedimento di quest’area riproporrebbe ulteriore
debolezza con primi obiettivi a 1,076 e 1,05, aree dinamiche e statiche di rilievo. L’eventuale
cedimento di quest’ultima riproporrebbe il test a 1,017 e successivamente alla parità, con
obiettivi anche a 0,986 e 0,96.
Supporti rilevanti a 1,1098
Sul fronte opposto, una prima barriera si trova a 1,142, ma solo il ritorno sopra 1,168
favorirebbe un recupero verso 1,188 e 1,211, anche se per avere segnali più decisi sarebbe
necessaria la violazione di 1,257-1,26. Solo il superamento di 1,268 e 1,277 favorirebbe
distensioni per la moneta europea con primi obiettivi in area 1,288-1,290.
Prima barriera a 1,168 e
successive a 1,188 e 1,211
29
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Euro -dollaro – grafico settimanale
30
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Titoli Euro Stoxx50 e FTSE MIB
Performance e multipli dei titoli dell’Eurostoxx50 (€)
Paese
Valore
Market
Cap. (€ mln)
Euro Stoxx
Alimentari
Unilever
Danone
Pernod Ricard
Heineken
Assicurazioni
Allianz
ING
AXA
Assicurazioni Generali
Muenchener Rueck
Auto e componenti
Daimler
Volkswagen
Renault
BMW
Peugeot
Banche
Banco Santander
BNP Paribas
Banco Bilbao Vizcaya
Société Générale
Deutsche Bank
Commerzbank
Philips
LVMH
L’Oreal
Adidas
Retail
Carrefour
Ahold
Inditex
PPR
Metro
Delhaize Group
Chimici
Bayer
BASF
Air Liquide
Akzo Nobel
Area euro
Area euro
Paesi Bassi
Francia
Francia
Paesi Bassi
Area euro
Germania
Paesi Bassi
Francia
Italia
Germania
Area euro
Germania
Germania
Francia
Germania
Francia
Area euro
Spagna
Francia
Cile
Francia
Germania
Germania
Area euro
Paesi Bassi
Francia
Francia
Germania
Area euro
Francia
Paesi Bassi
Spagna
Francia
Germania
Belgio
Area euro
Germania
Germania
Francia
Paesi Bassi
344,35
564,67
37,04
60,00
106,70
65,16
241,02
147,75
11,39
20,70
18,33
178,30
548,44
79,66
203,80
68,98
102,80
12,34
135,70
6,21
49,00
7,99
37,81
26,13
11,46
581,46
26,75
141,85
155,65
60,54
427,13
28,50
16,31
26,60
177,70
27,89
68,91
1.017,56
128,10
76,83
109,85
63,83
4.999.325
322.142
63.505
38.628
28.320
37.532
226.151
67.522
43.927
50.543
28.537
30.836
240.328
85.223
95.744
20.399
66.091
9.659
483.755
85.713
61.052
49.737
30.445
36.034
13.042
207.910
25.006
72.019
86.945
12.666
99.245
20.941
14.587
82.903
22.431
9.102
7.085
308.404
105.932
70.567
37.884
15.487
Var. 1M
(%)
Var. 6M
(%)
Var. YTD
(%)
6,44
11,73
13,12
10,05
14,69
9,60
5,25
5,76
3,27
5,67
6,32
5,82
13,18
13,70
8,93
12,88
13,18
19,53
-1,22
-13,47
-1,21
-0,63
6,58
3,06
3,24
10,48
10,35
7,06
11,30
6,70
11,23
13,53
10,58
11,27
12,11
11,27
13,39
8,03
11,20
8,20
6,03
11,16
6,88
17,71
14,75
6,01
24,01
19,14
14,93
14,67
12,95
16,69
19,65
8,72
13,56
21,47
10,91
-1,39
8,83
12,55
-5,49
-16,62
-0,01
-13,16
-0,57
-1,34
5,09
12,94
13,30
12,59
20,99
-16,35
11,32
3,34
22,31
20,91
13,15
-7,60
36,70
9,06
27,59
-8,07
11,69
17,70
7,72
12,70
13,47
10,19
15,65
10,53
6,92
7,57
5,12
7,76
7,82
7,57
14,53
15,50
10,37
13,96
14,51
20,69
0,88
-11,21
-0,53
1,73
8,06
4,56
4,33
10,69
10,77
7,26
11,74
5,07
11,41
12,63
10,54
12,21
11,41
10,19
14,03
9,39
13,36
9,95
6,81
10,72
P/E Var. % EPS
Net Div
2015E
2015E Yield 2014E
(%)
15,06
20,71
21,41
20,69
21,34
19,51
10,44
10,60
9,86
9,39
11,46
10,46
10,60
11,58
8,52
7,88
10,74
13,55
11,04
11,37
9,02
11,96
8,67
10,33
12,32
21,15
16,82
18,37
26,13
17,55
18,63
16,35
15,99
29,23
16,18
15,76
15,01
17,13
18,54
13,61
20,61
17,47
13,99
8,23
7,45
10,68
12,12
10,60
4,53
-1,01
18,46
4,99
15,26
-7,32
15,92
7,52
7,91
40,70
6,38
-706,67
52,82
13,19
6,57
51,89
12,84
124,70
68,18
10,88
26,65
12,74
12,02
11,29
13,02
14,11
14,61
13,75
15,39
-3,60
15,22
10,79
14,21
3,68
10,31
23,07
3,16
2,17
3,08
2,42
1,54
1,48
4,36
4,74
0,00
4,35
3,27
4,21
2,54
3,01
2,42
2,75
2,82
0,00
3,55
9,66
3,06
4,29
3,69
2,87
0,00
2,22
2,99
2,26
1,72
2,15
2,47
2,42
2,94
1,92
2,22
3,23
2,26
2,39
1,76
3,64
2,18
2,32
Nota: E= expected, atteso; YTD= year-to-date, da inizio anno; ND= non disponibile; Neg= dato negativo; High: valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto
con un valore precedente di molto inferiore; NS= non significativo. Fonte: FactSet
31
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Paese
Valore
Market
Cap. (€ mln)
Euro Stoxx
Saint Gobain
Bouygues
Lafarge
Acciona
Petrolio & Gas
Total
ENI
Repsol
Farmaceutici
Sanofi-Aventis
Merck
Siemens
Schneider Electric
Alstom
Deutsche Post
ThyssenKrupp
Vallourec
Thales
Risorse di base
ArcelorMittal (Ex Usinor)
UPM Kymmene
Stora Enso
Acerinox
Media
Vivendi
Reed Elsevier
Lagardere
Mediaset
Accor
Sodexho
Air France
Deutsche Lufthansa
Area euro
Area euro
Francia
Francia
Francia
Spagna
Area euro
Francia
Italia
Spagna
Area euro
Francia
Germania
Area euro
Germania
Francia
Francia
Germania
Germania
Francia
Francia
Area euro
Francia
Finlandia
Finlandia
Spagna
Area euro
Francia
Paesi Bassi
Francia
Italia
Area euro
Francia
Francia
Francia
Germania
344,35
330,70
38,54
32,35
61,74
62,66
301,26
45,95
15,05
16,16
760,60
83,58
87,67
640,86
101,00
68,24
28,72
27,84
22,45
20,43
47,62
177,95
8,30
15,37
8,25
13,00
235,35
21,14
21,65
24,59
3,92
187,62
43,70
87,90
7,71
14,90
4.999.325
149.594
21.653
10.871
17.742
3.588
188.159
109.273
54.694
22.208
238.414
110.909
11.331
547.807
91.108
39.888
8.893
33.719
12.705
2.668
9.848
55.622
13.829
8.204
6.509
3.402
195.193
28.573
16.880
3.225
4.635
53.697
10.130
13.812
2.314
6.895
Var. %
1M
Var. %
6M
Var. %
YTD
6,44
7,52
8,29
6,50
6,60
6,55
3,63
5,03
0,74
2,02
9,79
10,50
11,60
8,43
6,78
11,39
6,33
1,44
4,54
-11,77
5,40
0,93
-9,76
10,42
9,27
2,48
6,91
1,63
10,69
10,84
11,73
7,36
15,93
7,92
1,43
7,54
6,88
3,34
2,16
7,26
0,96
-2,57
-16,57
-10,63
-23,95
-12,27
15,11
8,64
36,39
9,39
7,52
0,75
5,01
10,10
4,81
-39,20
8,51
-8,46
-25,22
20,64
16,44
-0,12
18,34
15,74
29,99
5,76
27,65
21,93
19,40
15,35
-10,49
1,85
7,72
8,34
9,38
7,89
6,30
11,49
6,55
8,06
3,72
3,92
9,86
10,47
11,80
9,20
7,73
12,59
6,91
2,94
5,60
-10,20
5,82
1,94
-8,63
12,85
10,96
3,96
7,72
2,18
9,12
13,84
14,07
7,13
17,02
8,16
-3,20
7,74
P/E Var. % EPS
Net Div
2015E
2015E Yield 2014E
(%)
15,06
13,99
3,16
16,55
14,88
3,20
14,60
21,09
3,22
22,78
-8,97
4,95
21,33
53,94
1,62
24,68
20,24
0,00
15,17
-26,42
6,12
13,93
-27,54
5,32
26,88
-48,25
7,44
14,88
-14,01
12,38
18,23
6,56
2,34
15,58
3,57
3,47
17,61
7,53
1,14
16,63
12,98
2,60
14,03
13,00
3,27
15,58
14,33
2,86
23,82
-29,72
0,00
15,57
4,63
3,05
19,60
212,96
0,49
15,09
-21,03
3,22
13,08
8,98
2,57
12,63
53,60
3,02
10,89
407,66
1,99
14,10
-0,30
4,10
13,31
24,00
3,64
16,07
29,46
3,46
22,01
19,64
2,53
37,90
23,73
1,66
18,27
10,75
2,51
13,65
17,84
5,29
37,71
108,10
0,89
15,98
67,88
2,42
24,01
14,16
1,93
22,44
18,37
2,05
10,28
-150,68
0,00
7,13
83,32
2,68
32
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Paese
Valore Market Cap.
(€ mln)
Euro Stoxx
Area euro
344,35 4.999.325
Servizi finanziari
Area euro
326,03
47.733
Deutsche Boerse
Germania
66,52
12.838
Unibail-Rodamco
Francia
250,05
24.519
Tecnologici
Area euro
350,52
232.870
Nokia
Finlandia
7,09
26.552
SAP
Germania
57,49
70.627
Alcatel-Lucent
Francia
3,12
8.777
ASML Holding
Paesi Bassi
94,43
41.367
STMicroelectronics
Svizzera
7,27
6.623
Infineon Technologies Germania
9,54
10.854
Telecom
Area euro
365,28
258.784
Telefónica
Spagna
13,19
61.429
France Telecom
Francia
15,57
41.230
Deutsche Telekom
Germania
14,90
67.557
Telecom Italia
Italia
1,02
18.628
Utility
Area euro
290,34
345.126
E.On
Germania
13,60
27.214
Iberdrola
Spagna
6,10
38.970
RWE
Germania
23,87
14.449
Enel
Italia
3,98
37.407
Electricitè de France
Francia
344,35 3.535.519
Var. %
1M
6,44
7,71
11,27
16,46
3,36
6,70
-1,30
4,04
5,06
17,46
9,00
8,16
7,94
6,87
9,56
13,81
1,72
-6,01
7,49
-9,52
4,91
6,44
Var. %
6M
6,88
11,26
22,78
21,83
11,26
23,95
-5,94
10,21
45,84
10,87
2,33
19,44
8,52
34,07
22,44
16,41
-1,07
-7,73
11,05
-23,78
-6,18
6,88
Var. %
YTD
7,72
8,82
12,33
17,48
3,59
8,08
-1,32
5,02
5,51
17,31
7,80
10,47
10,65
10,00
12,42
15,42
3,60
-4,19
8,99
-6,96
7,63
7,72
P/E
2015E
15,06
16,62
16,93
22,11
19,53
23,63
16,26
24,12
26,23
23,14
19,10
18,38
14,83
16,21
21,28
14,54
14,89
15,63
16,72
11,36
12,22
15,06
Var. % EPS Net Div Yield
2015E 2014E (%)
13,99
3,16
14,38
2,99
8,51
3,16
4,45
3,76
13,28
1,47
7,14
1,97
1,29
1,74
77,87
0,00
32,35
0,72
161,96
4,55
8,31
1,89
8,51
3,97
2,69
5,69
6,67
3,85
16,67
3,36
0,00
1,95
3,37
5,42
0,49
3,68
4,22
4,43
-0,47
4,19
2,99
3,27
13,99
3,16
33
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Performance e multipli dei titoli del FTSE MIB (€)
Titolo
Settore
A2A
Assicurazioni Generali
Atlantia
Autogrill Finanziaria
Azimut Holding
Banca Monte dei Paschi
Banca Popolare Emilia R.
Banca Popolare Milano
Banco Popolare
Buzzi Unicem
CNH Industrial
Davide Campari
Enel Green Power
Enel
Eni
EXOR
Fiat
Finmeccanica
GTECH
Intesa Sanpaolo
Luxottica
Mediaset
Mediobanca
Mediolanum
Moncler
Pirelli Co.
Prysmian
Saipem
Salvatore Ferragamo
Snam Rete Gas
STMicroelectronics
Telecom Italia
Tenaris
Terna
Tod’s
UniCredit
UBI Banca
UnipolSai
World Duty Free
Yoox
Elettricità
Assicurazioni
Trasporti
Ristorazione
Asset Management
Banche
Banche
Banche
Banche
Materiali e finiture
Industriali
Industriali
Elettricità
Elettricità
Petrolio & Gas
Servizi Finanziari
Auto
Difesa
Scommesse
Banche
Abbigliamento & Accessori
Media
Banche
Assicurazioni Vita
Abbigliamento & Accessori
Pneumatici
Industriali
Servizi petroliferi
Abbigliamento
Gas
Semiconduttori
Telecom
Acciaio
Elettricità
Abbigliamento
Banche
Banche
Assicurazioni
Ristorazione
Abbigliamento
Valore
0,82
18,33
22,17
7,08
20,37
0,49
6,25
0,71
11,45
10,60
6,71
5,74
1,75
3,98
15,05
35,56
11,47
9,07
17,00
2,61
51,30
3,92
7,34
5,89
13,14
12,69
16,19
7,70
24,23
4,29
7,26
1,02
12,54
3,90
86,30
5,63
6,40
2,40
8,63
18,25
Market
Cap.
(mln €)
Var. %
1M
Var. %
6M
Var. %
YTD
P/E
Var. %
2015E EPS 2015E
2.572
28.537
18.308
1.801
2.918
2.493
3.008
3.112
4.147
2.019
9.089
3.331
8.755
37.407
54.694
8.756
19.391
5.244
2.975
43.529
24.710
4.635
6.339
4.344
3.285
6.177
3.509
3.400
4.081
14.507
6.623
18.628
14.804
7.831
2.642
33.001
5.767
6.637
2.197
1.131
-4,26
6,32
12,94
11,32
13,42
3,64
13,43
29,41
12,92
-0,19
-0,89
10,93
-1,41
4,91
0,74
3,07
18,23
15,54
-7,76
4,73
14,10
11,73
7,00
10,92
17,22
13,91
6,79
-14,40
18,77
3,27
17,48
13,81
1,21
2,47
19,36
2,46
5,53
5,54
7,41
0,39
-3,92
19,65
10,41
8,09
7,21
-62,64
-1,81
15,20
-3,94
-16,40
-2,26
-2,80
-14,42
-6,18
-23,95
20,30
50,43
28,20
-10,95
15,46
24,70
27,65
7,15
1,64
10,23
10,54
2,60
-59,19
11,40
-2,90
10,50
16,41
-25,18
-2,11
0,23
-4,17
5,62
3,53
-6,20
-13,79
-1,97
7,82
14,69
13,28
12,98
3,66
14,36
30,60
13,82
0,86
0,07
11,14
0,98
7,63
3,72
4,47
19,83
17,26
-8,06
7,93
12,75
14,07
8,42
11,34
18,17
13,20
6,86
-12,15
18,72
4,63
17,19
15,42
0,64
3,62
19,86
5,44
7,30
7,52
8,35
-0,82
12,25
11,46
20,49
32,15
15,75
16,24
14,40
15,47
14,87
17,42
13,97
19,81
18,66
12,22
26,88
16,62
10,93
14,28
10,34
14,19
28,98
37,71
12,03
13,39
22,86
12,44
13,96
9,51
23,63
13,78
24,36
14,54
12,51
14,43
23,74
11,25
15,13
9,35
61,15
57,03
-1,71
14,77
14,14
High
15,97
Neg.
High
21,60
Neg.
53,46
-7,68
16,68
-5,50
4,36
-30,70
53,96
High
41,79
12,15
71,87
22,45
High
46,90
1,07
18,93
19,67
35,34
33,21
14,12
2,27
High
2,83
-4,02
4,03
7,43
30,87
High
-9,21
-34,26
34,71
Net Div
Yield
2014E
(%)
4,87
3,27
3,52
0,26
3,07
0,00
0,32
2,68
0,00
0,94
3,31
1,39
1,71
3,27
7,44
0,97
0,00
0,00
4,46
2,30
1,41
0,89
2,04
4,58
0,93
2,76
2,59
2,47
1,82
5,83
4,44
1,95
2,90
5,13
2,78
2,13
1,25
7,08
0,00
0,00
34
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Legenda
Benchmark
Blue chip
Buy-back
Buy-out
BV
CAGR
Capital employed
Combined ratio
Corporate governance
Cost/Income ratio
Cover ratio
Default
De-listing
Downgrade
DPS
Due diligence
EBIT
EBITDA
EPS
Embedded Value
EV
EV/Sales
EYR
Expense ratio
Free cash flow
IPO
Leverage
Loss ratio
Margine di interesse
Margine da servizi
Margine di intermediazione
Market cap
Multiplo
NAV
NAVPS
Overhang
P/E
P/BV
Pay-out ratio
Placement (private)
Private equity
Profit taking
Profit warning
Public company
Rating
RAB (Regulatory Asset Base)
Risultato di gestione
ROCE
ROE
SPS
Small/Mid cap
Spin-off
Target price
Tier 1
Tier 2
Upgrade
Valore Intrinseco (VI)
Yield
Parametro di riferimento
Titoli a larga capitalizzazione
Riacquisto
Acquisizione dall’interno
Book Value: mezzi propri della società
Compound Average Growth Rate: tasso composto medio di crescita
Capitale investito: mezzi propri + debiti netti
Rapporto che tiene conto del Loss ratio (sinistri / premi) ed Expense ratio (spese di amministrazione, raccolta / premi)
Norme che regolano il processo decisionale societario
Costi operativi/Margine di Intermediazione (settore bancario)
Riserve totali/premi (settore assicurativo)
Insolvenza
Eliminazione dal listino
Peggioramento delle stime oppure del giudizio oppure del merito di credito
Dividend Per Share: dividendo per azione
Fase di controllo dei bilanci che precede la chiusura di operazioni straordinarie
Earnings Before Interest and Tax: utile operativo
Earnings Before Interest, Tax, Depreciation, Amortisation: margine operativo lordo (MOL)
Earnings Per Share: utile netto per azione
Valore intrinseco delle compagnie: al patrimonio netto vengono aggiunte le plusvalenze non realizzate e l’attuale portafoglio vita in forza
Enterprise Value: capitalizzazione + debito netto
Rapporto tra Enterprise Value e fatturato
Rapporto tra rendimento dei titoli privi di rischio (BTP 10 anni) e il rendimento del mercato azionario (espresso dal reciproco del P/E
Spese di amministrazione rapportate ai premi (settore assicurativo)
Reddito operativo + ammortamenti – imposte +/- variazione del capitale circolante netto
Initial Public Offering: offerta iniziale al pubblico
Debiti netti/mezzi propri
Indice di sinistralità, rappresentato dal rapporto sinistri/premi (settore assicurativo)
Interessi attivi – Interessi passivi (settore bancario)
Commissioni attive – commissioni passive +/- profitti (perdite) da attività finanziarie +/- altri ricavi netti + dividendi (settore bancario)
Margine di interesse + Margine da servizi (settore bancario)
Capitalizzazione: prezzo x numero azioni
Rapporto tra valori di mercato (Prezzo, Enterprise Value) e particolari grandezze di bilancio (ad esempio, utili, margine operativo lordo,
risultato operativo, ecc)
Net Asset Value: valore patrimoniale netto
Net Asset Value Per Share: valore patrimoniale netto/totale azioni
Eccesso di offerta di titoli sul mercato
Price/Earnings: prezzo/utile netto
Price/Book Value: prezzo/Valore di libro
Quota di utili distribuita
Collocamento (privato)
Acquisizione di partecipazioni in società non-quotate
Presa di profitto
Annuncio di revisione di stime al ribasso
Società a capitale diffuso
Raccomandazione/ giudizio
Valore del capitale investito netto come riconosciuto dall’Autorità per l’Energia Elettrica e il Gas alle società di trasporto e distribuzione, al fine della
determinazione delle tariffe applicabili
Margine di intermediazione – costi operativi (settore bancario)
Return On Capital Employed: utile operativo dopo le tasse/capitale investito
Return On Equity: utile netto/mezzi propri
Sales Per Share: fatturato per azione
Titoli a bassa/media capitalizzazione
Scorporo
Prezzo obiettivo
Patrimonio di base (capitale versato, riserve e fondo rischi bancari generali) rapportato al complesso delle attività ponderate per il loro
rischio creditizio. Deve essere pari almeno al 50 % del capitale totale (settore bancario)
Patrimonio supplementare (riserve di rivalutazione, strumenti ibridi, passività subordinate e fondo rischi su crediti) rapportato al
complesso delle attività ponderate per il loro rischio creditizio (settore bancario)
Miglioramento delle stime oppure del giudizio oppure del merito di credito
Embedded Value = valore attuale netto società + valore attuale della proiezione degli utili generati dal portafoglio premi vita in essere, o
a portafoglio “chiuso” (settore assicurativo)
Rendimento: dividendo per azione/prezzo azione
35
Mensile Azioni
30 gennaio 2015
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altrimenti. I suddetti possono inoltre effettuare, aver effettuato, o essere in procinto di effettuare vendite e/o acquisti, ovvero offerte di
compravendita relative a qualsiasi strumento di volta in volta disponibile sul mercato aperto o altrimenti.
Il presente documento è pubblicato con cadenza mensile. Il precedente report è stato distribuito in data 18.12.2014.
Il presente documento è distribuito da Banca IMI e Intesa Sanpaolo, a partire dallo stesso giorno del suo deposito presso Consob, esclusivamente
a soggetti residenti in Italia mediante la messa a disposizione dello stesso attraverso il sito internet di Intesa Sanpaolo (www.intesasanpaolo.com)
e, per i clienti di Banca IMI, nella sezione Market Hub del sito internet di Banca IMI (https://markethub.bancaimi.com/home_public.html).
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Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Comunicazione dei potenziali conflitti di interesse
Gli interessi e i conflitti di interesse – come disciplinati dagli artt. 69-quater e 69-quinquies del Regolamento Consob n° 11971/99 e successive
modificazioni ed integrazioni (di seguito “Regolamento Emittenti”), dall’art. 24 del “Regolamento in materia di organizzazione e procedure degli
intermediari che prestano servizi di investimento o di gestione collettiva del risparmio” emesso da Consob e Banca d’Italia, dalla NASD Rule 2711
e dalla NYSE Rule 472 di FINRA, nonché dalle FSA Conduct of Business Sourcebook rules COBS 12.4.9R (3) e COBS 12.4.10R (5) – presenti tra il
Gruppo Intesa Sanpaolo e gli emittenti di strumenti finanziari e i relativi gruppi di appartenenza citati nel presente documento sono disponibili, in
ottemperanza a quanto previsto dall’art. 69-septies del Regolamento Emittenti, dalle suddette Rules di FINRA e FSA, unitamente alla “Policy per
studi e ricerche” e all’estratto del “Modello aziendale per la gestione delle informazioni privilegiate e dei conflitti di interesse”, sul sito internet di
Intesa Sanpaolo http://www.group.intesasanpaolo.com/scriptIsir0/si09/studi/ita_archivio_conflitti.jsp
Il Gruppo Intesa Sanpaolo ha posto in essere idonei meccanismi organizzativi e amministrativi (quali, tra gli altri, Information Barriers, Crossing
Procedures, Watch e Restricted List) atti a gestire i conflitti di interesse derivanti dalle molteplici attività del Gruppo Intesa Sanpaolo in rapporto
alle raccomandazioni prodotte.
Certificazione degli analisti
Gli analisti che hanno predisposto la presente ricerca in materia di investimenti, il cui nome e ruolo sono riportati nella prima pagina del
documento, dichiarano che:
(a) le opinioni espresse sulle Società citate nel documento riflettono accuratamente l’opinione personale obiettiva, indipendente, equa ed
equilibrata degli analisti;
(b) non è stato e non verrà ricevuto alcun compenso diretto o indiretto in cambio delle opinioni espresse.
Altre indicazioni
1. Né gli analisti né qualsiasi altra persona della loro famiglia operano come funzionari, direttori o membri del Consiglio d’Amministrazione nelle
Società citate nel documento.
2. Gli analisti citati nel documento sono soci AIAF.
3. Gli analisti citati nel documento non ricevono bonus, stipendi o qualsiasi altra forma di compensazione basati su specifiche operazioni di
investment banking.
Note metodologiche
Il presente documento è stato preparato sulla base della seguente metodologia.
Settori e aree geografiche USA/Europa/Italia e cenni sui Paesi emergenti
L’universo di riferimento è quello dei settori dell’Eurostoxx 600 e dell’S&P500.
La selezione dei settori viene realizzata sulla base dell’analisi dei fondamentali e della forza relativa dei singoli comparti rispetto al benchmark.
I suggerimenti di acquisto si riferiscono ad un investimento realizzato con un orizzonte temporale di 6-12 mesi.
Dati societari e stime di consenso
I commenti sui dati societari vengono elaborati sulla base di notizie e dati societari disponibili tramite strumenti informativi quali Bloomberg e
Thomson Reuters. Le stime di consenso relative alle previsioni sulle crescite dei dati societari (utili, dividendi, prezzo di libro) vengono desunti dal
provider FactSet (JCF) e rielaborati e commentati dalla Direzione Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo.
Definizioni e storia delle raccomandazioni
Raccomandazioni equity
View
Definizione
Orizzonte
Positiva
Si riferisce ad un target più alto del 10% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Moderatamente Positiva Si riferisce ad un target in un range contenuto tra il 5% e il 10% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Neutrale
Si riferisce ad un target in un range contenuto tra il -5% e il +5% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Moderatamente Negativa Si riferisce ad un target in un range contenuto tra il -5% e il -10% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Negativa
Si riferisce ad un target più basso del 10% rispetto al prezzo attuale di mercato.
12 mesi
Non
No Rating
La Società viene coperta dal desk Retail Research senza esprimere alcuna raccomandazione o per scelta o
per attenersi a precise disposizioni che riguardano circostanze particolari (ad esempio se Intesa Sanpaolo significativo
ha interessi o conflitti di interesse particolari nella Società oggetto del documento o ricopre ruoli in
operazioni di mercato che riguardano la Società).
Rating sospeso
La raccomandazione sulla Società viene sospesa se non esistono elementi di natura fondamentale
sufficienti per esprimere un giudizio sul titolo.
Non
significativo
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Mensile Azioni
30 gennaio 2015
La ricerca retail equity presenta dei giudizi la cui interpretazione è riportata nella tabella precedente. L’attribuzione del giudizio si basa sull’analisi
fondamentale. Quest’ultima tende ad individuare il valore intrinseco delle azioni di una società quotata. Tale valore viene confrontato col prezzo
espresso dal mercato, per individuare i titoli sottovalutati, ipotizzando che il mercato possa riportare la quotazione a tali valori. I metodi applicati
sono di tipo quantitativo e qualitativo.
Metodo quantitativo: approccio utilizzato per quantificare il valore della società; scaturisce dalla media delle valutazioni rivenienti dai diversi
metodi applicati, quali i Multipli, il Discounted Cash Flow, la Sum of Part (onde necessario se il gruppo è presente su business differenti). Per
metodo dei “Multipli” si intende la comparazione con un paniere di titoli di riferimento quotati comparabili il più possibile simili alla società da
valutare, tenendo conto delle prospettive di crescita e della redditività. La peer analysis viene svolta con i seguenti criteri: 1) si individua un
paniere di titoli comparabili (per settore e dimensione); 2) si calcolano i principali multipli del paniere di riferimento sulla base dei dati di
consensus JCF ed altri consensus (IBES); 3) si realizza la mappa dei valori che solitamente associa il multiplo EV/Ricavi, margine EBITDA e EBIT, P/E,
ecc. per l’anno corrente e quelli prospettici, oltre a multipli particolari come ad esempio il P/BV nel caso di banche ed il P/EV nel caso di
assicurazioni, ecc.; 4) si valuta il posizionamento del titolo al di sopra, al di sotto o sulla retta di regressione che indica il benchmark di
riferimento, o la media, del paniere individuato.
Il DCF (Discounted Cash Flow) misura la valutazione dei flussi di cassa scontati ad oggi secondo il criterio tale per cui il valore del capitale di
un’azienda è dato dal valore attuale dei flussi di cassa che la società sarà in grado di generare in futuro, scontati ad un tasso di attualizzazione
(definito come costo medio ponderato del capitale, WACC). Il calcolo del DCF prevede la determinazione del valore attuale dei flussi di cassa
operativi attesi per un periodo di previsione esplicito, al quale si aggiunge un valore finale di lungo periodo (“Terminal value”) e si sottrae
l’indebitamento.
La SOP (somma delle parti) è un metodo che prevede la valutazione effettuata per singole divisioni (ogni divisione viene paragonata ai propri
peers) e infine si effettua la somma delle valutazioni dei singoli business.
Metodo qualitativo: il metodo qualitativo viene integrato da una serie di considerazioni legate a:
 Rendimento atteso (yield%);
 Analisi della contendibilità (struttura dell’azionariato);
 Analisi della posizione competitiva;
 SWOT analisi (punti di forza/debolezza; rischi/opportunità).
A completamento dell’analisi fondamentale viene elaborata anche una parte relativa all’analisi tecnica, come illustrato di seguito.
Analisi tecnica
Valutazione della struttura grafica di indici, settori e titoli che viene desunta dalle quotazioni disponibili tramite strumenti informativi quali
Bloomberg e Thomson Reuters. Le previsioni sui livelli tecnici sono realizzate dalla Direzione Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo tramite modelli
tecnici dedicati che forniscono indicazioni relative alla tendenza sia di medio che di breve periodo, i livelli di supporto/resistenza e le varie “Figure
Tecniche” che possono favorire indicazioni operative in base all’esperienza dell’analista. Si definisce supporto un livello che tende a sostenere i
prezzi e dal quale potrebbe scaturire un rimbalzo: la sua violazione al ribasso provoca generalmente un’ulteriore discesa delle quotazioni. Si
definisce resistenza una barriera che tende a fermare l’aumento delle quotazioni e, se non superata, potrebbe provocare un’inversione di rotta; al
contrario, la sua violazione al rialzo di regola implica un’accelerazione dei prezzi.
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Mensile Azioni
30 gennaio 2015
Storia delle raccomandazioni (12 mesi)
Emittente
A2A
Ansaldo STS
Ansaldo STS
Atlantia (ex Autostrade)
BMW
Davide Campari
Enel
Enel
Enel Green Power
Eni
ERG
Finmeccanica
Finmeccanica
Finmeccanica
Generali
Salini Impregilo
Salini Impregilo
GTECH (ex Lottomatica)
Luxottica
Luxottica
Mediobanca
Sanofi
Tod's
Trevi
UniCredit
Unione Banche Italiane (UBI Banca)
Raccomandazione
Moderatamente Positiva
Neutrale
Neutrale
Positiva
Neutrale
Positiva
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Neutrale
Data di assegnazione/conferma del giudizio*
30.09.2014
30.01.2015
01.08.2014
26.11.2014
30.06.2014
30.09.2014
30.10.2014
01.08.2014
18.12.2014
26.11.2014
30.09.2014
26.11.2014
30.04.2014
29.01.2014
26.11.2014
30.09.2014
30.04.2014
30.09.2014
30.01.2015
29.01.2014
30.10.2014
27.03.2014
30.09.2014
30.09.2014
30.10.2014
30.10.2014
Nota: * Viene riportata l’ultima data di conferma del giudizio precedente alla presente pubblicazione, quando la data di assegnazione è antecedente ai 12 mesi
Distribuzione dei rating/rapporti bancari (dicembre 2014)
Numero di società coperte: 44
Distribuz. Copertura Desk Retail con riferimento all’ultima
raccomandazione
Clienti Intesa Sanpaolo *
POSITIVO MODERATAMENTE
POSITIVO
6,8%
65,9%
66,7%
62,0%
NEUTRALE MODERATA
MENTE
NEGATIVO
27,3%
50,0%
-
NEGATIVO
0%
0%
Nota: * Società alle quali Intesa Sanpaolo o altre società del Gruppo hanno fornito servizi di Corporate e Investment Banking negli ultimi 12 mesi; in questo caso la percentuale
indica quante società (sulle quali il Desk Retail Research ha un giudizio) sono anche clienti del Gruppo.
Il presente documento è per esclusivo uso del soggetto cui esso è consegnato da Banca IMI e Intesa Sanpaolo e non potrà essere riprodotto,
ridistribuito, direttamente o indirettamente, a terzi o pubblicato, in tutto o in parte, per qualsiasi motivo, senza il preventivo consenso espresso
da parte di Banca IMI e/o Intesa Sanpaolo. Il copyright ed ogni diritto di proprietà intellettuale sui dati, informazioni, opinioni e valutazioni di cui
alla presente scheda informativa è di esclusiva pertinenza del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, salvo diversamente indicato. Tali dati,
informazioni, opinioni e valutazioni non possono essere oggetto di ulteriore distribuzione ovvero riproduzione, in qualsiasi forma e secondo
qualsiasi tecnica ed anche parzialmente, se non con espresso consenso per iscritto da parte di Banca IMI e/o Intesa Sanpaolo.
Chi riceve il presente documento è obbligato a uniformarsi alle indicazioni sopra riportate.
Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche - Responsabile Gregorio De Felice
Responsabile Retail Research
Paolo Guida
Analista Azionario
Ester Brizzolara
Laura Carozza
Piero Toia
Analista Obbligazionario
Serena Marchesi
Fulvia Risso
Cecilia Barazzetta
Analista Valute e Materie prime
Mario Romani
Editing: Cristina Baiardi
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