caratteristiche essenziali 4. Criteri per la

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Finanza Aziendale
Analisi e valutazioni per le decisioni aziendali
Valutazione degli
investimenti aziendali
Capitolo 18
M. Dallocchio - A. Salvi
Indice degli argomenti
1. Definizione e classificazione degli investimenti
2. I profili dell’analisi delle decisioni di investimento
3. Criteri per la valutazione
caratteristiche essenziali
degli
investimenti:
4. Criteri per la valutazione degli investimenti:
 TRMC
 TIM
 Periodo di recupero
 IRA
 VAN
5. VAN e TIM a confronto
6. Decisioni di investimento in condizioni di carenza
di risorse finanziarie
7. Conclusioni
2
Definizioni e modalità di classificazione degli investimenti
Definizione
 Un investimento può essere
sinteticamente definito come un
esborso di risorse monetarie, al
quale normalmente con seguono
deiflussi, a loro volta monetari.
 Un investimento è un consumo
differito nel tempo.
Investimento esplicito
(progetto che manifesta chiaramente un’iniziale serie
di uscite monetarie nette, e in seguito delle
entrate monetarie nette)
Vs
Investimento implicito
(operazioni alle quali non sono associabili in modo
immediato i flussi in ingresso e in uscita)
© degli Autori – Tutti i diritti riservati
Finanza Aziendale , EGEA 2011
Capitolo 18 – Valutazione degli investimenti aziendali
3
Classificazione
1. GRADO DI DIPENDENZA
−
−
−
−
−
Investimenti
Investimenti
Investimenti
Investimenti
Investimenti
alternativi (mutually exclusive)
vincolati
sequenziali
concorrenti
indipendenti
2. EFFETTI PRODOTTI
− Investimenti che hanno esclusivo effetto sui costi
− Investimenti che hanno esclusivo effetto sui ricavi
− Investimenti che hanno unicamente impatto sulle dimensioni del
capitale circolante
− Investimenti che hanno effetti congiunti su costi, ricavi e
circolante
4
3. NATURA DEL PROGETTO
es:
− Progetti per la sicurezza e l’utilità generale
− Progetti destinati ad incrementare la qualità
− Progetti destinati ad incrementare la redditività
− Altri progetti
4. RISCHIO
5
degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
6
Profili d’analisi delle decisioni di investimento
Tre sono i profili da analizzare:
 Profilo ECONOMICO
I risultati dell’analisi del profilo economico devono fornire un rapporto fra le
risorse assorbite e liberate dal progetto
Indicatore sintetico
Flussi di cassa
incrementali
+
Costo del capitale
Convenienza dell’investimento
 Profilo FINANZIARIO
“Fattibilità finanziaria”  Compatibilità dei flussi dell’investimento con il
profilo di entrate e uscite aziendali, sia sotto il profilo dimensionale che
temporale
 Profilo della COMUNICAZIONE ECONOMICO FINANZIARIA
Lato “estetico” dell’analisi e meccanismo di riduzione dell’inefficienza nel
mercato finanziario
7
degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
8
Caratteristiche essenziali dei criteri per la valutazione degli
investimenti
Il primo passo da compiere consiste nell’identificazione di uno o più
criteri che permettano un attendibile apprezzamento delle conseguenze
del progetto, in termini di risorse assorbite e liberate.
Caratteri Essenziali
Perché un criterio possa ritenersi valido ed attendibile deve tener
contemporaneamente in conto di tre componenti:
1. La dimensione dei flussi monetari assorbiti/liberati dall’iniziativa
2. La distribuzione temporale
3. Il valore finanziario del tempo
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degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
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Criteri per la valutazione degli investimenti
TASSO DI REDDITIVITÁ MEDIA CONTABILE (TRMC)
Redditività media incrementale, generalmente
reddito netto medio ponderato incrementale
Investimento medio, generalmente investimento
medio incrementale in capitale fisso (=1/2 CF
ipotesi di ammortamento a quote cost.), più
capitale circolante incrementale
Regola di decisione
TRMC > Tasso di confronto (es: rendimento atteso
INVESTIMENTO
di attività di simile risciosità, costo delle risorse di
finanziamento utilizzate, etc.)
NO INVESTIMENTO
TRMC < Tasso di confronto
Limiti:
- Prende in considerazione figure di reddito e non flussi di cassa
- Non tiene conto della distribuzione temporale dei flussi e del
valore finanziario del tempo
11
degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
12
PERIODO DI RECUPERO (PAYBACK PERIOD)
Non considera flussi
monetari ma redditi
Ignora distribuzione
temporale dei risultati
Non tiene conto del valore
finanziario del tempo
Non tiene conto del
valore finanziario del
tempo
Regola di decisione:
PRI ≤ Tempo limite deciso dall’impresa
PRI > Tempo limite deciso dall’impresa
DISCOUNTED
PAYBACK PERIOD
INVESTIMENTO
NO INVESTIMENTO
Limite:
Non da alcuna informazione circa la redditività dei progetti, ma solo circa la rischiosità
degli stessi in termini eminentemente temporali
13
degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
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VALORE ATTUALE NETTO
Il VAN rappresenta la ricchezza incrementale generata da un progetto,
espressa come se fosse immediatamente disponibile.
VAN > 0
VAN < 0
INVESTIMENTO
NO INVESTIMENTO
VAN positivo il progetto libera flussi di dimensione sufficiente per ripagare
l’esborso iniziale, remunerare i capitali impiegati nell’operazione, e lasciare
ancora risorse residue per ulteriori destinazioni.
La formula del VAN presuppone implicitamente che il reinvestimento dei
flussi generati dal progetto originario abbia luogo a un tasso che coincide
con il costo del capitale, k.
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Criteri per la valutazione degli investimenti - VAN
Proprietà fondamentale del VAN:
Qualora il VAN dell’operazione
differenziale sia maggiore di zero, la
prima alternativa garantirà un migliore
risultato economico e viceversa.
Effetto:
Se esistono difficoltà nel calcolo di componenti in entrata o in uscita e se le
componenti in gioco comportano flussi identici per A e B, esse potranno essere
completamente ignorate, visto che l’effetto sull’operazione differenziale sarà
nullo.
Attenzione:
Questa proprietà non dice nulla circa l’economicità assoluta dei progetti.
Prima di utilizzare il VAN dell’operazione differenziale per decidere quale fra due
investimenti alternativi scegliere, deve essere appurato che il VAN delle due
alternative presi singolarmente è positivo
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degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
17
TASSO INTERNO DI RENDIMENTO O TASSO IMPLICITO (TIM)
r = TIM
Il TIM rappresenta il rendimento lordo di un progetto di investimento
TIM > k
INVESTIMENTO
TIM < k
NO INVESTIMENTO
 Il TIM è infatti quel costo del capitale, per il quale i benefici in termini
di flussi di cassa futuri generati dall’investimento, sono
completamente assorbiti dall’esborso iniziale e dalle uscite
successive, necessarie a compensare il finanziamento iniziale.
18
degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
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INDICE DI RENDIMENTO ATTUALIZZATO (IRA)
L’IRA misura l’efficienza dell’allocazione delle risorse monetarie.
IRA > 1
INVESTIMENTO
IRA < 1
NO INVESTIMENTO

L’utilizzo dell’IRA appare particolarmente interessante in presenza di operazioni
concorrenti, ovvero in condizioni di carenza di risorse finanziarie per la realizzazione di
tutte le alternative con VAN positivo.

In ogni caso, la logica dell’efficienza nell’allocazione delle risorse non dovrà mai
essere dominante rispetto all’efficacia (obiettivo principale = massimizzare il VAN
complessivo).
20
degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
21
VAN e TIM a confronto
1. Tassi di reinvestimento dei flussi intermedi e TIM modificato
VAN


Misura netta
Ipotesi implicita:
reinvestimento dei
flussi al tasso k


Misura lorda
Ipotesi implicita:
reinvestimento dei
flussi al tasso TIM
TIM
Limiti del TIM:
1. Il valore del TIM ottenuto non è mai una misura puntuale della redditività del
progetto, ma piuttosto rappresenta il ritorno di una combinazione
d’investimenti (l’iniziativa originaria + ulteriori iniziative realizzabili in futuro
mediante il reimpiego dei flussi incrementali generati dalla prima al TIM).
2. Il TIM non può essere utilizzato per la comparazione della redditività di due o
più investimenti.
TIMM (TIM modificato)
22
2. TIM multipli o assenza di TIM
TIM > k
TIM < k
INVESTIMENTO
NO INVESTIMENTO
23
3. Tassi di attualizzazione variabili
Permette di stimare tassi
diversi per ciascun periodo
VAN
TIM
Si può utilizzare tassi
d’attualizzazione variabili
Il TIM deve essere
comparato con un unico
tasso di rendimento
Non si può utilizzare tassi
d’attualizzazione variabili
24
4. Problemi applicativi del TIM per investimenti alternativi
 Problema della dimensione dei progetti
1.
2.
Calcolo del progetto incrementale (= progetto grande – prog. piccolo);
Calcolo del TIM incrementale.
TIM incrementale > k
TIM incrementale < k
INVESTIMENTO NEL PROGETTO GRANDE
INVESTIMENTO NEL PROGETTO PICCOLO
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4. Problemi applicativi del TIM per investimenti alternativi
 Problema del timing
1.
1.
Calcolo del progetto incrementale
(= progetto B – prog. A);
Calcolo del TIM incrementale.
TIM incrementale > k
TIM incrementale < k
INVESTIMENTO NEL PROGETTO B
INVESTIMENTO NEL PROGETTO A
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degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
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Decisioni di investimento in condizioni di carenza di
risorse finanziarie
SE
1. Esistano alternative di investimento con VAN positivo
2. Non si disponga delle risorse monetarie necessarie alla
realizzazione di tutte le iniziative economicamente
vantaggiose
Carenza di risorse finanziarie (capital rationing)
Conseguenze:


Il valore finanziario del tempo non può essere
rappresentato dal solo costo del capitale r > k
Sarà infatti necessario tenere in conto la
possibilità di reimpiegare i flussi liberati dai
progetti intrapresi, al tasso r
I criteri di valutazione devono essere modificati
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risorse finanziarie
VALORE ATTUALE NETTO RETTIFICATO (VANR)
Il VANR tiene conto della possibilità di
realizzare investimenti a rendimento
superiore al costo del capitale, per effetto
della liberazione di risorse finanziarie da
parte dell’investimento originario
−
−
In situazioni di capital rationing, per confrontare:
Progetti a vita utile differente
Progetti con esborsi iniziali di dimensioni differenti
EQUIPARAZIONE
= operazioni volte a rendere interamente confrontabili progetti caratterizzati da
importi coinvolti non eguali e da effetti che si proiettano per periodi differenti
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risorse finanziarie
TASSO IMPLICITO RETTIFICATO (TIR)
In presenza di vincoli finanziari
A parità di esborso iniziale
Il TIR può essere utilizzato per costruire
un ordine di preferenza temporale nella
realizzazione degli investimenti
Attenzione:
Quando gli esborsi iniziali sono di dimensioni difformi, è necessario
ricorrere all’indice di rendimento attualizzato rettificato.
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risorse finanziarie
INDICE DI RENDIMENTO ATTUALIZZATO RETTIFICATO (IRAR)
In situazioni in cui esistono due o
più
investimenti
concorrenti
(capital
rationing)
con
il
medesimo investimento iniziale
Analisi dell’IRAR per
determinare la scelta migliore
In situazioni in cui esistono due o
più
investimenti
concorrenti
(capital
rationing)
con
investimento
iniziale
diverso
Analisi
dell’IRAR
e
VANR per determinare la scelta
migliore
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degli
investimenti:
 TRMC
 TIM
 IRA
 VAN
7. Conclusioni
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Conclusioni
 Il VAN è il criterio di elezione per valutare la performance
economicofinanziaria dei progetti di investimento
 Il principale “avversario” del VAN è il tasso interno di rendimento (o
tasso implicito)
 Il TIM presenta alcuni problemi applicativi:
− certi investimenti possono avere più di un solo tasso interno, o
non averne del tutto;
− con rispetto ad investimenti alternativi, il TIM può penalizzare gli
investimenti di sviluppo e quelli di maggiori dimensioni;
 L’applicazione del TIM è molto diffuso in azienda per la forza di
sintesi di cui dispongono i numeri percentuali.
33

caratteristiche essenziali 4. Criteri per la

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