Introduzione

Introduzione:
le principali dinamiche del mercato M&A
negli ultimi vent’anni
Secondo le rilevazioni KPMG, tra il 1988 e il primo semestre 2010 sono state
finalizzate in Italia 12.402 transazioni M&A, per un controvalore complessivo
di 1.256 miliardi di euro. Nel suo sviluppo storico e nella distribuzione temporale delle operazioni il mercato M&A italiano è stato influenzato da diverse
variabili: il ciclo economico nazionale e internazionale, il crescente grado di
apertura e integrazione della nostra economia, nonché il processo di sviluppo
e maturazione dei player attivi in questo ambito di attività, siano essi aziende,
imprenditori, banche finanziatrici o consulenti.
L’evoluzione storica del mercato M&A italiano si può articolare in due
grandi periodi. Il primo, che si sviluppa tra il 1988 e il 1998, è legato all’avvio
della stagione delle privatizzazioni e contestualmente al progressivo sviluppo
del middle market con l’affacciarsi dei primi fondi di private equity. Il secondo,
che ricomprende gli anni tra il 1999 e il 2010, si caratterizza prima per l’entraMercato M&A in Italia: controvalore e numero di operazioni completate dal 1988
Figura 1
160
1.000
920
900
120
780
641
788
100
613
80
652
597
540
800
691
700
605
555
524
60
648
454
385
416 417
500
400
197
40
300
101
20
–
600
495
457 467 459
8
21
25
16
12
10
17
25
28
50
68 145 129 57
50
95
29 120 100 148 56
34 8,5
1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 I sem.
2010
Controvalore (e mld)
Numero operazioni
Fonte: KPMG Corporate Finance
200
100
–
Volume
Controvalore (E mld)
140
XIV
20 anni di M&A
ta dell’Italia nell’area euro, successivamente per i processi di globalizzazione
economica, che hanno contribuito allo sviluppo delle operazioni cross border,
e infine per l’avvento della crisi globale.
Osservando i controvalori totali annui del mercato M&A italiano (Fig.
1) questa dinamica risulta con immediatezza. Infatti, a fronte di un numero
di operazioni sostanzialmente stabile, i controvalori crescono considerevolmente a partire dalla fine degli anni Novanta, registrando un vero e proprio
salto di dimensione. Il cambio di marcia nell’M&A domestico trova ulteriore spinta nella politica economica dell’Unione Europea, che in quegli anni
impone all’Italia un percorso virtuoso nelle politiche di bilancio pubblico.
In questa prospettiva, è possibile individuare alcune grandi fasi di riferimento nel corso degli oltre vent’anni analizzati.
n Dopo un’intensa crescita sul finire degli anni Ottanta (con ben 920 transazioni
concluse solo nel 1990), il mercato M&A subisce un forte ridimensionamento
a seguito della crisi valutaria e all’instabilità politica di quegli anni. Con l’aggravarsi della situazione istituzionale e macroeconomica del paese rallenta in
particolare l’attività degli operatori stranieri a seguito della perdita di attrattività agli occhi degli investitori internazionali.
n A partire dal 1993 si registra una ripresa del mercato favorita da una serie
di fattori strutturali. Innanzitutto, l’avvio del processo di privatizzazione, che
porta sul mercato mobiliare le azioni di veri e propri colossi quali ENI, Enel
e Credito Italiano. La svalutazione della lira inoltre favorisce la ripresa delle
acquisizioni estere in Italia. Lo sviluppo del mercato borsistico, con un numero crescente di matricole approdate in Borsa e con i collocamenti monstre dei
giganti nazionali come Enel e Telecom contribuisce a un significativo innalzamento del valore delle transazioni, offrendo opportunità concrete sia agli
investitori sia agli imprenditori.
n Con l’adesione all’euro a partire dal 1° gennaio 1999 la politica economica
italiana cambia passo, e il «virtuosismo» richiesto dal trattato di Maastricht sui
conti pubblici assicura stabilità al paese, accelerando il processo di internazionalizzazione, favorendo l’ingresso di capitali stranieri in Italia e migliorando il
funzionamento dei mercati finanziari (Fig. 2).
La ripresa economica italiana, le migliori condizioni macroeconomiche (es.
il calo sia dell’inflazione sia dei tassi di interesse) e il clima di maggiore stabilità politica hanno un effetto positivo soprattutto sulle acquisizioni estero
su Italia: in questi anni si finalizzano infatti diverse transazioni da parte
dei fondi di private equity statunitensi e inglesi. Si intensificano anche i
processi di acquisizione di imprese medio-piccole a opera degli operatori
industriali stranieri. Una dinamica che ha un impatto anche sul mercato
delle fusioni e acquisizioni, che registra un incremento significativo nei controvalori complessivi.
Introduzione: le principali dinamiche del mercato M&A negli ultimi vent’anni
XV
Principali indicatori macroeconomici (1988-2009)
Figura 2
Var. % PIL
Var. % annua PIL
6% 4,2%
3,7%
2,2%
2,1%
2,0% 1,6%
4%
1,5%
1,1%
1,4%
0,8%
0,5%
2%
3,4%
2,8%
–
1,8%
1,9%
1,5%
1,5%
0,7%
(2%)
(1,0%) (4,8%)
(0,0%)
(0,9%)
(4%)
(6%)
Indicatori macro
Tasso ufficiale di sconto
14%
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
13,1%
Inflazione annua
13,0%
12,2%
10,6%
12,4%
8,4%
7,5%
8,7%
6,3%
6,2%
6,4%
4,8%
4,5%
3,5% 4,0% 3,5%
6,5%
3,3% 2,8% 2,8%
3,0% 3,0%
2,3% 2,3%
5,4%
5,2%
5,0%
1,0%
4,0%
3,9%
1,9% 2,0% 1,7% 2,6% 2,3% 2,6% 2,0% 2,0% 2,2% 2,2% 2,0% 2,5%
0,8%
12,5%
Var. % annua:
80%
60%
40%
20%
–
(20%)
(40%)
(60%)
Indice Comit
58%
39%
27%
17%
20%
(4%)
(2%)
(25%)
2%
4%
14%
(12%)
2%
33% 26%
23%
13%
(7%)
41%
25%
25% 17%
14% 19% 6%
16% 22%
(7%)
16%
15%
3% (1%)
(17%)
(8%)
(6%)
(25%) (24%)
5%
19%
21%
(34%)
(49%)
19
88
19
89
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
Mercati finanziari
Indice Dow Jones
Fonte: elaborazione KPMG Corporate Finance su dati ISTAT, Banca d’Italia, Bloomberg, Economist Intelligence Unit
n Gli anni Duemila vedono un cambiamento strutturale dell’M&A italiano. Il
mercato è sempre più influenzato dai fenomeni globali, dalle sue variabili macroeconomiche e dai nuovi equilibri geopolitici internazionali: basti
pensare agli effetti generati dallo scoppio della bolla della New Economy o
dalla crisi post 11 settembre 2001, eventi che determinano un ciclo calante
delle fusioni e acquisizioni su scala mondiale e anche in Italia fino a fine
2004.
n Nel periodo 2005-2007 il mercato ritrova un trend positivo grazie alla rinnovata fiducia delle imprese e alla positiva evoluzione delle condizioni economiche. Sul fronte cross border, le imprese italiane si riorganizzano anche per
reagire alle sfide imposte dai nuovi scenari competitivi globali, tornando con
convinzione a fare investimenti all’estero, mettendo a segno in quattro anni
XVI
1.
20 anni di M&A
circa 300 acquisizioni fuori dai confini nazionali. La grande disponibilità di
liquidità, favorita da bassi tassi d’interesse, porta all’affermazione degli operatori di private equity, che iniziano a diventare i protagonisti del mercato M&A
anche a livello nazionale.
n L’andamento del mercato M&A tra il 2008 e il primo semestre 2010 e all’inizio 2010 riflette appieno lo scoppio della grande recessione. Crollano le operazioni cross border e le aziende entrano in una fase di ripiegamento, anche
psicologico. La maggioranza delle operazioni si chiude all’interno dei confini
nazionali. Le turbolenze legate alla crisi dei crediti subprime e al conseguente credit crunch rallentano l’attività M&A anche nel nostro paese. La nuova
finanza, più che a sostenere progetti di crescita tramite acquisizioni, serve a
ristrutturare i debiti delle imprese. A riprova di quanto sia intensa questa crisi,
nei primi sei mesi del 2010 si chiudono solo 101 operazioni per appena 8,5
miliardi di euro.
I macrofiloni dell’M&A italiano
Su un orizzonte temporale così ampio la classica analisi per settore, per paese
o per controvalore rischia di risultare scarsamente significativa. L’analisi puntuale infatti non coglie quelli che sono stati i processi che hanno caratterizzato
il mercato, e i sottostanti razionali strategici.
In questa prospettiva – forti di una base dati di oltre 12.400 operazioni – si
è preferito focalizzare l’attenzione sui macrofenomeni che, a nostro avviso,
hanno maggiormente inciso e orientato l’attività M&A nel periodo 1988-2010,
caratterizzandone l’evoluzione e definendo l’indirizzo strategico delle transazioni (Fig. 3).
In particolare sono stati analizzati i seguenti fenomeni: internazionalizzazione, privatizzazioni, processi di consolidamento, private equity.
Nonostante la prevalenza di operazioni M&A di tipo domestico, le acquisizioni cross border hanno rappresentato una quota importante e crescente
del mercato pari a circa il 40% dei volumi aggregati.
L’analisi del fenomeno dell’internazionalizzazione tramite M&A mostra
in filigrana il grado di apertura e di integrazione della nostra economia con il
resto del mondo. In questa prospettiva, le operazioni M&A riflettono il progressivo allargamento del mercato di riferimento per le aziende italiane, passate gradualmente da una visione nazionale a una europea, per poi estendere
i loro target di riferimento anche alle economie emergenti.
Osservando il numero di acquisizioni realizzate in Italia da operatori stranieri, emerge l’elevato appeal delle nostre aziende agli occhi degli investitori
internazionali. Le operazioni realizzate all’estero da imprese italiane riflettono invece l’evoluzione dei processi di internazionalizzazione delle nostre
aziende passate da un primo stadio di pura delocalizzazione dei centri di costo
a strategie di ingresso, insediamento e consolidamento nei mercati esteri.
Introduzione: le principali dinamiche del mercato M&A negli ultimi vent’anni
XVII
Il processo di privatizzazione dell’economia italiana, che ha attraversato
il mercato soprattutto nel corso degli anni Novanta, è stato un fenomeno
pervasivo i cui effetti non si sono limitati alla sfera delle partecipazioni statali, ma ha modificato strutturalmente gli equilibri economici e finanziari del
paese.
L’Italia è stato il paese che ha fatto registrare i maggiori ricavi da privatizzazioni, secondo le classifiche stilate dall’Ocse. Un vero e proprio primato che
ha determinato un’accelerazione nel processo di modernizzazione del paese e
della sua infrastruttura economica.
Prima, lo Stato possedeva 12 delle 20 maggiori aziende non finanziarie
(classificate in base al fatturato) e un terzo delle prime 50. Le privatizzazioni
hanno ridisegnato la mappa industriale e finanziaria del capitalismo italiano
in alcuni settori cruciali per il nostro modello di sviluppo: dalle banche alle
telecomunicazioni, dall’energia elettrica alla siderurgia. Un processo che ha
avuto ripercussioni profonde sotto il profilo sociale, ideologico e culturale.
Nelle pagine che seguono analizzeremo questa complessa fase di trasformazione, cercando di far emergere un aspetto rilevante ai fini della nostra analisi.
Non solo e non tanto i volumi e i valori del processo di privatizzazione in sé,
ma la nascita di «campioni nazionali» che divengono ben presto «poli aggreganti». Dei veri e propri «catalizzatori», capaci di strutturare percorsi di crescita nazionale e internazionale in base a strategie di acquisizione.
I processi di consolidamento analizzano in particolare il fenomeno M&A
dal lato delle imprese medio-piccole, che attraverso fusioni e acquisizioni si
spingono a conquistare quote di mercato e posizioni di leadership prima
all’interno del mercato domestico e poi a livello internazionale. Anche in
questo caso i numeri confermano i movimenti in atto all’interno del nostro sistema industriale. Un processo continuo di fusioni e acquisizioni, che
– spesso sottotraccia – identifica quelle che saranno le aziende leader di
domani.
Infine, si fornisce anche uno spaccato del fenomeno private equity. Il suo
sviluppo è stato particolarmente rapido nel corso degli anni Novanta, per poi
ridimensionarsi e tornare quindi in auge negli ultimi anni prima della attuale
crisi finanziaria globale. Questi operatori hanno inciso in profondità sulla struttura dell’economia italiana. Spesso il loro ruolo è stato oggetto di vivaci critiche.
Di certo sono uno strumento che, soprattutto in questa fase di ristrutturazione
del sistema industriale italiano, potrebbe giocare un ruolo importante.
La disamina temporale della realtà dei private equity in Italia nonché il
confronto della dimensione degli investimenti effettuati nel corso degli anni
e l’analisi di alcune storie peculiari nel tempo permettono di avere un quadro
d’insieme e di cogliere con immediatezza il grado di penetrazione di questo
strumento nel tessuto imprenditoriale nazionale.
Se guardiamo alle prime 20 operazioni più importanti per controvalore
(Tab. 1), troviamo una puntuale conferma sulla rilevanza dei quattro macro-
XVIII
20 anni di M&A
Figura 3
Classifica per numero di operazioni in base al settore delle aziende target coinvolte
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
a
1 posizione
a
2 posizione
a
3 posizione
a
4 posizione
a
5 posizione
Food, Beverage & Tobacco
I grandi gruppi stranieri comprano le aziende italiane attive
nell’alimentare
Internazionalizzazione
Bancario
Le dismissioni dei grandi istituti
nazionali
Privatizzazioni
Editoria/Media
Consolidamento
Finanziario
L’operatività delle holding finanziarie delle grandi famiglie italiane
Le aziende italiane
si rafforzano
consolidandosi
Tessile/
Abbigliamento
Consolidamento del settore
Private equity
Meccanico/Elettromeccanico: il settore
Bancario
Chimico, Petrolifero, Gomma
Fonte: KPMG Corporate Finance
Diversified Consumer
Editoria/Media
Electricity, Gas & Water
Finanziario
XIX
Introduzione: le principali dinamiche del mercato M&A negli ultimi vent’anni
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Bancario
Una proiezione internazionale
Informatico/TLC
La New Economy pre e post-bolla
Electricity, Gas & Water
Dal mercato domestico al mercato mondiale
Utility
Le privatizzazioni di ENEL, Autostrade, Snam Rete Gas
Petrolifero
Le dismissioni delle tranche ENI
Telecomunicazioni
La privatizzazione di Telecom Italia
Bancario
Dalle banche di interesse nazionale ai grandi gruppi bancari odierni
Informatico/TLC
La New Economy pre e post-bolla
Editoria/Media
Venture capital a sostegno
delle società dot.com
Electricity, Gas & Water
Il settore delle utility si consolida
I grandi gruppi editoriali diversificano nel settore dei media
L’affermazione del private equity nell’economia italiana
di riferimento per il mercato M&A italiano
Food, Beverage & Tobacco
Informatico/TLC
Meccanico/Elettromeccanico
Tessile/Abbigliamento
XX
20 anni di M&A
Tabella 1
Le prime 20 operazioni di M&A dal 1988 sul mercato italiano (* mln a valori correnti)
Target
Naz. target Bidder
1
Spagna
Endesa
* mln
Anno
92
38.108
2007-09
Naz. bidder Quota %
Enel & Acciona
Italia
Telecom Italia
Italia
Olivetti / Tecnost
Italia
52
31.501
1999
Sanpaolo IMI
Italia
Banca Intesa
Italia
100
31.238
2006
Telecom Italia
Italia
Olivetti
Italia
60
21.975
2003
Capitalia
Italia
UniCredit
Italia
100
21.912
2007
2
Unicredito Italiano
Italia
98
20.756
2005-07
TIM
Italia
Telecom Italia
Italia
44
19.916
2005
Seat Pagine Gialle
Italia
Telecom Italia
Italia
59
19.057
2000
Enel
Italia
Investitori Istituzionali e privati (IPO)
Italia
32
17.987
1999
Telecom Italia
Italia
Investitori istituzionali e privati (OPV)
Italia
40
12.817
1997
Hypo Vereinsbank
Germania
Infostrada
Italia
Enel
Italia
74
11.001
2000
Comit
Italia
Banca Intesa
Italia
90
9.521
1999
INA
Italia
Assicurazioni Generali
Italia
81
9.381
1999
Banca Antonveneta
Italia
Banca Monte Paschi Siena
Italia
100
9.000
2008
IMI
Italia
San Paolo
BNL
Italia
BNP Paribas
Italia
100
8.780
1998
Francia
99
8.730
2006
Concessioni Autostradali
Italia
Newco 28 (Schema Ventotto,
Gruppo Benetton)
Italia
70
8.345
2003
Unicredito
Italia
Credito Italiano
Italia
87
8.191
1998
Oliman (Omnitel-Infostrada)
Italia
Mannesmann
Germania
50
7.931
1999
Olivetti
Italia
Olimpia
Italia
27
7.780
2001
L’operazione ricomprende l’acquisizione del 67% realizzata nel 2007 per un controvalore di * 28,5 mld e quella del 2009 sul 25% detenuta da
Acciona per * 9,6 mld.
2
L’operazione ricomprende l’acquisizione del 93,9% realizzata nel 2005 per un controvalore di * 19,3 mld e quella del 2007 sul 4,55% per * 1,4 mld.
1
Fonte: KPMG Corporate Finance
temi individuati. Scopriamo così che per quanto riguarda l’internazionalizzazione si sono avute operazioni come Unicredito Italiano-Hypo Vereinsbank,
Enel-Endesa, BNP Paribas-BNL, Mannesman-Oliman; sul fronte delle privatizzazioni si possono citare quelle di Telecom Italia, Comit, Credito Italiano,
San Paolo IMI; per il consolidamento UniCredit-Capitalia, Generali-INA,
MPS-Banca Antonveneta; per quanto riguarda l’ingresso di investitori finanziari, Newco 28 su Autostrade.